劉珺

由于金融部門(mén)與科技創(chuàng)新、實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行節(jié)奏不在同一個(gè)步點(diǎn)上，貨幣政策中性至關(guān)重要，理應(yīng)針對(duì)金融中介職能發(fā)力，構(gòu)建有深度、有寬度、有厚度并適應(yīng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)與量要求的流通環(huán)境和基礎(chǔ)設(shè)施。

不管是自然界，還是人類(lèi)社會(huì)，都存在著規(guī)律性的變化，呈現(xiàn)一定程度的循環(huán)往復(fù)，即周期性。特別是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，任何逆周期措施的運(yùn)用，只能在一定程度減低周期的波幅、緩解負(fù)面沖擊的烈度，而無(wú)法從根本上消滅周期，經(jīng)濟(jì)危機(jī)的發(fā)生印證了這一客觀規(guī)律。

經(jīng)濟(jì)周期的兩大維度是產(chǎn)業(yè)周期和金融周期，而科技創(chuàng)新作為推進(jìn)人類(lèi)社會(huì)進(jìn)步的“第一生產(chǎn)力”，亦存在周期，并與經(jīng)濟(jì)周期“你中有我，我中有你”。那么，三大周期之間的關(guān)系如何？是否同步？抑或交叉步？

科技創(chuàng)新周期加速

迄今為止，人類(lèi)社會(huì)發(fā)生了三次由重大技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)引領(lǐng)的工業(yè)革命。第一次工業(yè)革命發(fā)生于18世紀(jì)60年代至19世紀(jì)40年代，以紡紗機(jī)和蒸汽機(jī)的發(fā)明和使用為標(biāo)志，機(jī)器和化石能源（如煤炭等）取代了人力、畜力等，“蒸汽時(shí)代”開(kāi)始;第二次工業(yè)革命發(fā)生于19世紀(jì)70年代至20世紀(jì)40年代，以電力與內(nèi)燃機(jī)的發(fā)明與應(yīng)用為先導(dǎo)，人類(lèi)由“蒸汽時(shí)代”進(jìn)入“電氣時(shí)代”;第三次工業(yè)革命發(fā)生于20世紀(jì)50年代至今，以原子能、電子計(jì)算機(jī)、空間技術(shù)和生物工程技術(shù)為標(biāo)志，尤其是信息技術(shù)的發(fā)展催生了諸多新興產(chǎn)業(yè)?，F(xiàn)在，物聯(lián)網(wǎng)、人工智能以及internet of things（一切互聯(lián)）等漸成大勢(shì)，或許工業(yè)革命4.0帷幕已經(jīng)拉開(kāi)，當(dāng)然這里所指的“工業(yè)”是人類(lèi)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的泛稱(chēng)，而非狹義的制造業(yè)。

分析三次工業(yè)革命，推算出科技創(chuàng)新的周期大約80年到100年，并呈現(xiàn)加速度特征，而且科技創(chuàng)新的勃興往往發(fā)生在經(jīng)濟(jì)衰退與蕭條期。如第二次工業(yè)革命的代表性技術(shù)電力與內(nèi)燃機(jī)，其研發(fā)與應(yīng)用始于19世紀(jì)30年代，當(dāng)時(shí)正處于英、美等西方國(guó)家因生產(chǎn)過(guò)剩而爆發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī);第三次工業(yè)革命的代表性技術(shù)如信息技術(shù)，其研發(fā)與應(yīng)用始于20世紀(jì)70年代，當(dāng)時(shí)世界正處于石油危機(jī)時(shí)期。這印證了突破性創(chuàng)新很難在原有的土壤上自發(fā)生成，必須“先破后立”，原有經(jīng)濟(jì)范式強(qiáng)勢(shì)時(shí)，新的事物很難“化繭為蝶”破土而出;印證了非原創(chuàng)性的創(chuàng)新對(duì)科技創(chuàng)新的周期影響較小，而只有突破性的創(chuàng)新才是周期軌跡和形態(tài)的決定性力量?？萍紕?chuàng)新周期是全景巨制，大開(kāi)大合，展現(xiàn)出的是大模樣。

各周期波動(dòng)特點(diǎn)

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“儀表盤(pán)”，其趨勢(shì)性變化具有導(dǎo)向意義，產(chǎn)業(yè)周期波動(dòng)相當(dāng)程度上型塑經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)。基于到現(xiàn)階段為止經(jīng)濟(jì)發(fā)展的研究，與第一、第三產(chǎn)業(yè)相比，工業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，其重要性不是指絕對(duì)比例，而是指代表性。工業(yè)GDP的增長(zhǎng)曲線與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）大致相似，因此，產(chǎn)業(yè)周期分析可以工業(yè)單位為主樣本。圖1-4分別展示了美、歐、日以及中國(guó)過(guò)去50年工業(yè)GDP與通脹率（CPI）同比增加值的關(guān)系變化。

通過(guò)分析工業(yè)GDP增加值的變化趨勢(shì)，不僅能管窺產(chǎn)業(yè)周期的波動(dòng)特點(diǎn)，而且能大致反向推導(dǎo)出產(chǎn)業(yè)周期與科技創(chuàng)新周期的關(guān)系。從圖1-3可以分析出1990年前后是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要拐點(diǎn)，工業(yè)GDP的增長(zhǎng)速度顯著提高。這一變化的原因之一是1988年Internet開(kāi)始對(duì)外開(kāi)放，1991年連通Internet的商業(yè)用戶(hù)首次超過(guò)了學(xué)術(shù)界用戶(hù)，即信息技術(shù)已從基礎(chǔ)研究階段向產(chǎn)業(yè)化、商業(yè)化階段躍升，從而促使產(chǎn)業(yè)技術(shù)變革。

圖4表明中國(guó)大約在2000年之后，增長(zhǎng)速度顯著提高，除人口紅利等傳統(tǒng)生產(chǎn)力要素推動(dòng)的制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升之外，信息技術(shù)從歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家逐漸滲透到中國(guó)的工業(yè)體系中亦是動(dòng)因之一。

大致比對(duì)科技創(chuàng)新周期和產(chǎn)業(yè)周期的時(shí)間序列，簡(jiǎn)單化后的結(jié)論是產(chǎn)業(yè)周期通常滯后于科技創(chuàng)新周期，產(chǎn)業(yè)周期的演進(jìn)軌跡與科技創(chuàng)新異步。新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化后，新興產(chǎn)業(yè)啟動(dòng)、換擋、提速。由于盈利逐步兌現(xiàn)，企業(yè)開(kāi)始增加投資，資本邊際產(chǎn)出遞增。但隨著投資過(guò)度，新興產(chǎn)業(yè)進(jìn)入平臺(tái)期，隨后落入產(chǎn)能過(guò)剩區(qū)域，產(chǎn)業(yè)開(kāi)始衰退。產(chǎn)業(yè)周期基本遵循復(fù)蘇—繁榮—衰退—蕭條的經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律，只不過(guò)時(shí)長(zhǎng)比較而言較短，并依產(chǎn)業(yè)不同而呈現(xiàn)不同的周期性特質(zhì)。典型的例子如石油產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，20世紀(jì)初“石油時(shí)代”的來(lái)臨，到70年代爆發(fā)石油危機(jī)，到世紀(jì)之交的二次創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)整合，再到其后以頁(yè)巖氣開(kāi)采為代表的技術(shù)革命，而現(xiàn)階段進(jìn)入了化石能源需求不足、油價(jià)低位徘徊、新能源綠色能源替代戰(zhàn)略推進(jìn)加速等內(nèi)力外力的“疊加期”，或許石油產(chǎn)業(yè)換軌，或許新產(chǎn)業(yè)降生。

另外，從圖1-4可以分析出，工業(yè)GDP增加值的變化與CPI同比增加值的變化關(guān)聯(lián)程度越來(lái)越弱，基本不存在顯著的正負(fù)相關(guān)或比例數(shù)量關(guān)系，部分歸因于人類(lèi)生產(chǎn)活動(dòng)與消費(fèi)活動(dòng)相互作用過(guò)程中生產(chǎn)活動(dòng)規(guī)律的相對(duì)強(qiáng)健，部分歸因于貨幣擾動(dòng)導(dǎo)致價(jià)格體系失真，因此，金融周期須進(jìn)入分析框架。

三種周期交叉步關(guān)系

突破性的科技創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)革新與發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力，而產(chǎn)業(yè)發(fā)展構(gòu)成了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。而在實(shí)體經(jīng)濟(jì)之外，還有虛擬經(jīng)濟(jì)的存在，即金融體系。那么，金融體系是否存在周期？它與產(chǎn)業(yè)周期以及科技創(chuàng)新周期的關(guān)系又怎樣呢？本文選取股市作為研究對(duì)象，來(lái)分析金融周期的波動(dòng)規(guī)律。圖5-8分別展示了美國(guó)、歐洲、日本以及中國(guó)的股市波動(dòng)情況，以及與產(chǎn)業(yè)周期的關(guān)系。

從圖5-8可以看出，金融市場(chǎng)存在循環(huán)交替的周期性特點(diǎn)，可以分為短波，也可以分為長(zhǎng)波，一般認(rèn)識(shí)是隨著經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化程度的提高，作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的金融市場(chǎng)波動(dòng)的次數(shù)和程度應(yīng)該是“雙降”，但現(xiàn)實(shí)卻是周期波動(dòng)的次數(shù)和烈度均未降低，周期性波幅更未能被有效熨平。

以時(shí)間為軸將三個(gè)周期進(jìn)行比對(duì)發(fā)現(xiàn)，工業(yè)GDP的變化與金融市場(chǎng)的變化趨勢(shì)并非重合，而是異步，即產(chǎn)業(yè)周期與金融周期并非重合，而產(chǎn)業(yè)周期又滯后于科技創(chuàng)新周期。因此，這三種周期并非同步關(guān)系，而是交叉步。一方面是由于三者的行為模式本不相同，生產(chǎn)行為、金融活動(dòng)和科技創(chuàng)新均有自己的運(yùn)行軌跡;另一方面與自然界規(guī)律和人類(lèi)活動(dòng)的規(guī)律相契合，即共振性沖擊的有效規(guī)避，若三個(gè)周期重合，形成共振，那么，則正向或負(fù)向的沖擊力會(huì)十分巨大，超出預(yù)期。

顯然，科技周期、產(chǎn)業(yè)周期、金融周期存在不一致性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇期時(shí)，產(chǎn)業(yè)部門(mén)邊際產(chǎn)出上升，回報(bào)上升，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)良好態(tài)勢(shì);產(chǎn)業(yè)部門(mén)邊際產(chǎn)出進(jìn)一步上升，實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入繁榮期;見(jiàn)頂之后的唯一方向是下行，由于產(chǎn)出邊際回報(bào)遞減，產(chǎn)業(yè)部門(mén)邊際產(chǎn)出下降，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)部門(mén)回報(bào)低于金融部門(mén)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期;當(dāng)資本追求高回報(bào)由產(chǎn)業(yè)部門(mén)流入金融部門(mén)，將進(jìn)一步加劇產(chǎn)業(yè)部門(mén)回報(bào)下降，加速實(shí)體經(jīng)濟(jì)陷入衰退。大規(guī)模資本流入金融部門(mén)，極易助長(zhǎng)金融投機(jī)、加高杠桿、復(fù)雜衍生品的過(guò)度使用、道德風(fēng)險(xiǎn)等一系列行為，增加金融危機(jī)爆發(fā)的可能性。特別是以超量增加貨幣供給甚至負(fù)利率等非傳統(tǒng)方式來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展時(shí)，金融不僅沒(méi)能使缺血的實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得資源補(bǔ)給，反而是自身養(yǎng)分的不斷增加，營(yíng)養(yǎng)過(guò)剩尚是小事，反身性催生的泡沫繼而破裂才是大災(zāi)。

QE（量化寬松）這一貨幣政策創(chuàng)舉，初衷是以貨幣為載體托起經(jīng)濟(jì)之舟，但問(wèn)題是實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于衰退甚至蕭條期，回報(bào)率不高，新增的貨幣必然粘在金融部門(mén)或者商品領(lǐng)域，無(wú)形中吹起了金融泡沫，推高了資產(chǎn)價(jià)格（特別是股票和房地產(chǎn)），導(dǎo)致金融體系流動(dòng)性泛濫而實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性枯竭，而貨幣的持有者沒(méi)有意愿投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，除非實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯露出復(fù)蘇的跡象。金融活動(dòng)無(wú)形中成了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的“放大器”，使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)“好時(shí)愈好，壞時(shí)愈壞”，經(jīng)濟(jì)的周期性特征并沒(méi)有因?yàn)榱至挚偪偟慕鹑凇澳嬷芷凇闭叽胧┒?，反而依然故我?/p>

既然三個(gè)周期是交叉步，周期與周期的交互作用又不同步，那么宏觀經(jīng)濟(jì)政策工具的運(yùn)用必須“因之”、“導(dǎo)之”，而非“管之”、“爭(zhēng)之”，貨幣政策也不例外。那么在具體實(shí)踐中又是如何呢？以貨幣政策為例，2014年以來(lái)中國(guó)貨幣政策的結(jié)構(gòu)性和逆周期特點(diǎn)凸顯，包括定向降準(zhǔn)加定向工具，定向降準(zhǔn)從涉農(nóng)到小微，定向工具包括SLO、SLF、PSL、MLF等，或針對(duì)短期，或針對(duì)中期。結(jié)構(gòu)性貨幣政策定向之“向”是逆的，假設(shè)前提是貨幣如水能“按圖索驥”流到該流的地方。那么，如果貨幣集中在收益高的領(lǐng)域，豈不是與政策目標(biāo)相悖？

于是，引申出一個(gè)問(wèn)題：貨幣是一般等價(jià)物，是連接物與物的中介，貨幣政策是否能起到恢復(fù)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的作用？由于金融部門(mén)與科技創(chuàng)新、實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行節(jié)奏不在同一個(gè)步點(diǎn)上，該問(wèn)題的答案即便不是直接否定，也應(yīng)該打上一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。貨幣政策捕捉科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)和突破點(diǎn)既不是應(yīng)然，也不是必然，以貨幣政策作為產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇的發(fā)力點(diǎn)更是“蜀道之難”，因此，貨幣政策中性至關(guān)重要，貨幣政策理應(yīng)針對(duì)金融中介職能發(fā)力，構(gòu)建有深度、有寬度、有厚度并適應(yīng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)與量要求的流通環(huán)境和基礎(chǔ)設(shè)施，以穩(wěn)定、可預(yù)期、適度的貨幣流通環(huán)境作為其貨幣政策目標(biāo)，并且應(yīng)該是核心目標(biāo)。唯此，貨幣政策才能押上科技創(chuàng)新周期和經(jīng)濟(jì)周期的“韻腳”，實(shí)現(xiàn)波動(dòng)中的和諧。