陳亮，顧乃康

(1.中山大學(xué)，廣東廣州510080；2.中山大學(xué)，廣東廣州510080)

一、貨幣錯(cuò)覺(jué)內(nèi)涵研究綜述

貨幣錯(cuò)覺(jué)一詞最早由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿爾文費(fèi)雪在1928年提出，F(xiàn)isher(1928)將貨幣錯(cuò)覺(jué)定義為不能夠意識(shí)到美元或任何其它貨幣的升值或貶值；Leontief(1936)用數(shù)學(xué)邏輯定義了貨幣錯(cuò)覺(jué)，他認(rèn)為貨幣錯(cuò)覺(jué)違反了經(jīng)濟(jì)學(xué)中的同質(zhì)性假設(shè)，即當(dāng)需求函數(shù)和供給函數(shù)只是依賴于商品的相對(duì)價(jià)格而不受商品的絕對(duì)價(jià)格影響，那么代理人就可以被認(rèn)為不會(huì)受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響；Patinkin(1965)給出了類似的定義，他認(rèn)為如果代理人對(duì)商品的超額需求不僅僅取決于其相對(duì)價(jià)格和實(shí)際財(cái)富，則該代理人將會(huì)被認(rèn)為受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響。貨幣錯(cuò)覺(jué)與代理人的主觀心理判斷和決策偏見(jiàn)緊密相關(guān)，

古典經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)貨幣是這樣認(rèn)識(shí)的：貨幣只不過(guò)是附著在實(shí)體經(jīng)濟(jì)大廈上的一塊幔布，只有實(shí)際的經(jīng)濟(jì)變量才會(huì)最終影響到人們的決策。Tversky等(1981)用心理學(xué)專業(yè)術(shù)語(yǔ)框架效應(yīng)來(lái)解釋貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象，“框架效應(yīng)”是指將相同的決策問(wèn)題用不同的表述方式表述，其結(jié)果可能會(huì)致使代理人行為選擇發(fā)生本質(zhì)的改變；Shafer等(1997)表明代理人的在經(jīng)濟(jì)決策中的行為很大程度上會(huì)受到問(wèn)題的表述方式是在名義變量下還是在實(shí)際變量下強(qiáng)調(diào)。如果問(wèn)題在名義變量下強(qiáng)調(diào)，則代理人希望避免的是名義風(fēng)險(xiǎn)而非實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)；如果問(wèn)題在實(shí)際變量下強(qiáng)調(diào)，則代理人的表現(xiàn)恰好相反。

二、對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象的認(rèn)知

貨幣錯(cuò)覺(jué)屬于經(jīng)濟(jì)心理學(xué)的范疇，在貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象研究過(guò)程中形成了相互對(duì)立的兩派，一派是支持貨幣錯(cuò)覺(jué)的，認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)研究應(yīng)該在假設(shè)人們受到貨幣錯(cuò)覺(jué)的影響下進(jìn)行，而另外一派則對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)持完全反對(duì)的意見(jiàn)，認(rèn)為貨幣錯(cuò)覺(jué)違背了經(jīng)濟(jì)研究的原則，應(yīng)該堅(jiān)決地予以摒棄。

支持貨幣錯(cuò)覺(jué)假說(shuō)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家有：Shafir等(1997)研究發(fā)現(xiàn)貨幣錯(cuò)覺(jué)充斥在人類生活的每一個(gè)角落，是社會(huì)中習(xí)以為常的一種現(xiàn)象，人類會(huì)受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響，并且可以預(yù)期貨幣錯(cuò)覺(jué)也會(huì)影響到其他人；Blinder(2000)說(shuō)出了自己的心聲：“事實(shí)上，我是被說(shuō)服了——的確，我也已經(jīng)被說(shuō)服了，貨幣錯(cuò)覺(jué)就是我們生活中的一部分”；Fehr等(2001)得到的結(jié)論是貨幣錯(cuò)覺(jué)雖然可能對(duì)社會(huì)中的每一個(gè)個(gè)體影響有限，但是對(duì)全社會(huì)的經(jīng)濟(jì)總體影響是絕對(duì)不容忽視的；Akerlof(2002)也給出了自己的觀點(diǎn)：“貨幣錯(cuò)覺(jué)是人類決策中眾多潛在的異象之一，宏觀經(jīng)濟(jì)應(yīng)該在人類受到貨幣錯(cuò)覺(jué)假說(shuō)影響的框架下進(jìn)行?！?/p>

而對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)假說(shuō)持反對(duì)意見(jiàn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家中有兩位在世界范圍內(nèi)極富盛名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們是弗里德曼和托賓。Tobin(1972)曾經(jīng)尖銳激進(jìn)地批評(píng)道：“對(duì)于經(jīng)濟(jì)學(xué)家而言，沒(méi)有比犯下假設(shè)人類受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響更大的錯(cuò)誤”，他甚至偏執(zhí)地認(rèn)為那些著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊就不應(yīng)該發(fā)表那些與貨幣錯(cuò)覺(jué)有任何關(guān)聯(lián)的論文；Friedman等(1990)在巨著《貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)手冊(cè)指南》中甚至都懶得提起貨幣錯(cuò)覺(jué)這一經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語(yǔ)；Hewitt(1987)則更加理性地分析了許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家為什么要強(qiáng)烈地反對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)的兩個(gè)主要原因：一是微觀經(jīng)濟(jì)理論強(qiáng)調(diào)的是經(jīng)濟(jì)人在任何時(shí)候都能做出最明智的選擇，從而可以用優(yōu)化模型模擬現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)體，第二是它與標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)研究中的核心一般均衡論的思想背道而馳。因此，Hewitt(1989)認(rèn)為貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象可以在給學(xué)生們上經(jīng)濟(jì)思想史課的時(shí)候提供一個(gè)探討的視角，卻不應(yīng)該出現(xiàn)在實(shí)際的經(jīng)濟(jì)研究過(guò)程中。

三、“貨幣錯(cuò)覺(jué)”實(shí)證研究文獻(xiàn)綜述

近些年來(lái)，隨著行為金融學(xué)的勃興，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的視角開(kāi)始再次關(guān)注貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象，尤其是將貨幣錯(cuò)覺(jué)與資產(chǎn)定價(jià)結(jié)合起來(lái)進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)成為近年來(lái)一些期刊熱捧的對(duì)象，具體而言，可以將目前國(guó)內(nèi)外關(guān)于“貨幣錯(cuò)覺(jué)”實(shí)證研究的文獻(xiàn)歸納為三種類型：

第一類是通過(guò)構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，用時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行事后經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)來(lái)得出結(jié)論。這些文獻(xiàn)主要是圍繞股票和房地產(chǎn)兩大市場(chǎng)來(lái)展開(kāi)，Modigliani(1979)首次提出了資本市場(chǎng)領(lǐng)域的貨幣錯(cuò)覺(jué)假說(shuō)，也即著名的“Modigliani假說(shuō)”，在他看來(lái)股票市場(chǎng)的投資者并不一定理性或者說(shuō)只是在有限范圍內(nèi)是理性的，會(huì)受到一種主觀上的心理錯(cuò)覺(jué)的影響，在對(duì)股市估值的時(shí)候，沒(méi)有能夠正確區(qū)分通脹的變化只會(huì)影響到名義紅利增長(zhǎng)率變化，而對(duì)實(shí)際紅利增長(zhǎng)率不起任何作用，因此，在通脹上升時(shí)期，名義的貼現(xiàn)利率也跟著上升，但非理性投資者會(huì)用這種上升的名義貼現(xiàn)率去對(duì)未來(lái)不變的名義紅利貼現(xiàn)，這種貼現(xiàn)的結(jié)果，無(wú)疑會(huì)造成股票估值縮水。Campbell(2004)通過(guò)它構(gòu)建的將戈登模型泰勒逼近，對(duì)數(shù)線性化后得到隨時(shí)間序列變化的動(dòng)態(tài)戈登模型，并配合一種叫向量自回歸的計(jì)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)，對(duì)美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)季度時(shí)間序列數(shù)據(jù)開(kāi)展實(shí)證研究，他的結(jié)論是美國(guó)股票市場(chǎng)歷史上的絕大部分錯(cuò)誤估值可以歸咎于投資者受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響。 Cohen Polk 等 (2005)、Chaowei(2007)、Jacob Thomas(2007)、Brunnermeier 等(2007)、劉仁和(2009)、陳國(guó)進(jìn)(2009、2011)、張宗新和朱偉驊(2010)等在這一領(lǐng)域做過(guò)具有代表性的研究。

第二類是通過(guò)設(shè)計(jì)調(diào)查問(wèn)卷的方式直接對(duì)調(diào)查者訪談進(jìn)行實(shí)證研究。這類研究的集大成者是Shfir等(1997)通過(guò)對(duì)同一問(wèn)題，不同表述方式(即所謂的框架效應(yīng))的來(lái)自個(gè)體層面(具體包括收入、交易以及簽訂契約等)的深入調(diào)查，其結(jié)論支持“貨幣錯(cuò)覺(jué)”充斥在美國(guó)的大街小巷，對(duì)美國(guó)居民而言，“貨幣錯(cuò)覺(jué)”是一種普遍現(xiàn)象，Shfir等(1997)分析出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因可能是由于我們生活在一個(gè)名義變量包裹的數(shù)據(jù)海洋中，名義變量的獲得遠(yuǎn)遠(yuǎn)比實(shí)際變量的獲得容易得多，用名義變量去思考經(jīng)濟(jì)問(wèn)題變得相對(duì)簡(jiǎn)單而且省力。Svedsater等(2004)也通過(guò)涉及金融領(lǐng)域的調(diào)查問(wèn)卷證明了“貨幣錯(cuò)覺(jué)”是一種普遍現(xiàn)象，并且“貨幣錯(cuò)覺(jué)”也會(huì)影響人們?cè)谕顿Y領(lǐng)域的決策判斷，當(dāng)代理人在對(duì)金融市場(chǎng)的部分有價(jià)值的信息，尤其是關(guān)鍵的財(cái)務(wù)信息做出決斷的時(shí)候，他們通常傾向于關(guān)注名義變量而非實(shí)際變量的變動(dòng)。Lubian等(2008)對(duì)維也納大學(xué)的大學(xué)生們做了一次抽樣調(diào)查。調(diào)查的對(duì)象是經(jīng)濟(jì)系三年級(jí)大學(xué)生與5個(gè)不同系一年級(jí)新生：經(jīng)濟(jì)系、法律系、數(shù)學(xué)與計(jì)算科學(xué)系、外語(yǔ)系和旅游系。所有學(xué)生在第一周上課之前完成調(diào)查問(wèn)卷，結(jié)果表明經(jīng)濟(jì)系和數(shù)學(xué)系的學(xué)生表現(xiàn)出更多理性思維，有更大的能力抵御“貨幣錯(cuò)覺(jué)”影響，而這是因?yàn)檫x擇性偏見(jiàn)的存在。

第三類是采用實(shí)驗(yàn)室實(shí)驗(yàn)的方式，借助博弈論的思想在一個(gè)更為科學(xué)的系統(tǒng)中進(jìn)行研究。Tyarn等(2001)從分析引起名義慣性(Nominal inertia)的原因入手，探究“貨幣幻覺(jué)”是否對(duì)名義慣性產(chǎn)生影響。他們采用價(jià)格設(shè)定博弈(Price setting game)來(lái)設(shè)計(jì)實(shí)驗(yàn)，每一次價(jià)格設(shè)定包含貨幣變動(dòng)前 (Preshock)和貨幣變動(dòng)后(Post-shock)兩個(gè)階段，為了研究貨幣錯(cuò)覺(jué)對(duì)價(jià)格調(diào)整的影響，研究者要求被試設(shè)定貨幣變動(dòng)后的均衡價(jià)格；Tyarn等(2008)用一個(gè)新實(shí)驗(yàn)檢驗(yàn)一個(gè)純名義沖擊的特殊形式是否會(huì)影響實(shí)際資產(chǎn)價(jià)格，假設(shè)資本市場(chǎng)受到一個(gè)外部沖擊——名義資產(chǎn)的膨脹或者是名義資產(chǎn)的緊縮，保持實(shí)際資產(chǎn)價(jià)值不變，實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明這些外部沖擊會(huì)影響實(shí)際資產(chǎn)價(jià)格，也即表明貨幣錯(cuò)覺(jué)會(huì)影響實(shí)際資產(chǎn)價(jià)格，并且這種影響的效應(yīng)是不對(duì)稱的，在受到名義資產(chǎn)膨脹沖擊之后，名義價(jià)格快速向上調(diào)整，沒(méi)有觀測(cè)到實(shí)際影響；然而，在受到名義資產(chǎn)緊縮沖擊之后，名義價(jià)格表現(xiàn)出相當(dāng)大的慣性，實(shí)際價(jià)格緩慢調(diào)整，不能完全恢復(fù)到以前的實(shí)際水平；Bakshi(2009)通過(guò)對(duì)大學(xué)里接受經(jīng)濟(jì)學(xué)教育的學(xué)生做實(shí)驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)雖然接受嚴(yán)格的經(jīng)濟(jì)學(xué)訓(xùn)練，人們?nèi)匀粫?huì)受到貨幣錯(cuò)覺(jué)的影響。效率損失的潛在原因是由于代理人不能揭開(kāi)貨幣的面紗，從而偏離均衡效率所致。這種偏離是由于代理人受到貨幣錯(cuò)覺(jué)影響，而損失的效率即為貨幣錯(cuò)覺(jué)的成本，貨幣錯(cuò)覺(jué)會(huì)持續(xù)影響實(shí)際效果。

四、研究述評(píng)

貨幣錯(cuò)覺(jué)是一種宏觀經(jīng)濟(jì)異象，屬于心理學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)交叉結(jié)合的學(xué)科范疇，學(xué)界目前普遍把它歸類于行為金融學(xué)，類似的異象還包括：羊群效應(yīng)、異質(zhì)信念、過(guò)度反應(yīng)與反應(yīng)不足等。關(guān)于貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究經(jīng)歷了兩個(gè)蓬勃發(fā)展的階段，而這兩個(gè)階段也是與經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展推進(jìn)有著較大關(guān)聯(lián)性的。經(jīng)濟(jì)學(xué)的早期是被以經(jīng)濟(jì)學(xué)之父亞當(dāng)·斯密為代表的古典經(jīng)濟(jì)學(xué)思想統(tǒng)治的，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)一直信奉著價(jià)格配置資源、市場(chǎng)自動(dòng)出清、政府是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的“守夜人”的理念，因此，在這一時(shí)期，甚至沒(méi)有經(jīng)濟(jì)學(xué)家提及貨幣錯(cuò)覺(jué)概念。貨幣錯(cuò)覺(jué)這一概念是經(jīng)濟(jì)學(xué)家費(fèi)雪在1928年首次提出的，提出這一概念幾年之后，剛好趕上經(jīng)濟(jì)“大蕭條”，人們開(kāi)始對(duì)傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論懷疑、批判，無(wú)論是官方、民間，還是學(xué)界，亟需一種新的理論來(lái)解釋，并破解當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)困局，于是以凱恩斯為代表的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)誕生，凱恩斯宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)就是建立在一些基本心律基礎(chǔ)上的，而且不再追求優(yōu)美華麗而又與現(xiàn)實(shí)脫節(jié)的數(shù)量經(jīng)濟(jì)模型，在這一思想的引領(lǐng)下，貨幣錯(cuò)覺(jué)理論得到了第一次大的研究突破，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們?cè)谶@一時(shí)期對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究主要集中于理論探討與內(nèi)涵界定。二戰(zhàn)之后，凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)理論被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)學(xué)的圣經(jīng)，在各國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中被廣為應(yīng)用。然而，20世紀(jì)70年代出現(xiàn)的“石油危機(jī)”所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)滯脹局面，使得凱恩斯經(jīng)濟(jì)理論也無(wú)從應(yīng)對(duì)，于是經(jīng)濟(jì)學(xué)開(kāi)始進(jìn)入一個(gè)百花齊放、百家爭(zhēng)鳴的局面，各種理論流派得以發(fā)展與共存，包括：新古典理論、新凱恩斯理論、理性預(yù)期學(xué)派等。正是在這種背景下，貨幣錯(cuò)覺(jué)研究出現(xiàn)了第二次大的飛躍，尤其是行為金融研究對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的完美解釋與精準(zhǔn)預(yù)測(cè)，作為其中的一個(gè)典型代表，貨幣錯(cuò)覺(jué)研究再次成為學(xué)界研究的熱點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們?cè)谶@一時(shí)期對(duì)貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究主要集中于實(shí)證研究。

盡管當(dāng)前關(guān)于貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究，隨著行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的興起，并在許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的共同努力下取得了不錯(cuò)的成效，目前從全世界可以搜集到的貨幣錯(cuò)覺(jué)研究文獻(xiàn)不在少數(shù)。Tyran(2007)在權(quán)威雜志《科學(xué)》上發(fā)文介紹貨幣錯(cuò)覺(jué)對(duì)股票市場(chǎng)與住宅市場(chǎng)的影響，這表明貨幣錯(cuò)覺(jué)假說(shuō)的影響引起了經(jīng)濟(jì)學(xué)界的重視，但是主流經(jīng)濟(jì)學(xué)并未真正接受和認(rèn)可它，認(rèn)為貨幣錯(cuò)覺(jué)不是經(jīng)濟(jì)科學(xué)的范疇，有關(guān)貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究還有一段很長(zhǎng)、而且很艱辛的路要走。貨幣錯(cuò)覺(jué)研究在未來(lái)至少還有以下三個(gè)問(wèn)題需要突破：

第一，貨幣錯(cuò)覺(jué)是經(jīng)濟(jì)行為中的一種心理現(xiàn)象，是一種短期現(xiàn)象，在長(zhǎng)期人們會(huì)自動(dòng)調(diào)整、修正他們的預(yù)期，并逐步回歸到理性軌道上來(lái)。貨幣錯(cuò)覺(jué)會(huì)自動(dòng)消失，然而具體是如何界定長(zhǎng)期和短期的，有沒(méi)有科學(xué)的方法證明貨幣錯(cuò)覺(jué)是一種短期現(xiàn)象等，關(guān)于這方面的研究還有待突破。

第二，雖然大量的實(shí)驗(yàn)證據(jù)和實(shí)證檢驗(yàn)了貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象的普遍存在性，然而關(guān)于貨幣錯(cuò)覺(jué)對(duì)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)造成的影響，如對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響、對(duì)失業(yè)的影響、對(duì)經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)的影響等，還沒(méi)有出現(xiàn)相關(guān)的研究文獻(xiàn)，這也是未來(lái)需要突破的一個(gè)關(guān)鍵領(lǐng)域。

第三，當(dāng)前關(guān)于貨幣錯(cuò)覺(jué)的研究仍然以實(shí)證分析為主，是一種事后檢驗(yàn)，而關(guān)于貨幣錯(cuò)覺(jué)現(xiàn)象的理論基礎(chǔ)還相對(duì)較為薄弱，現(xiàn)在主要是一些心理學(xué)家在做這方面的研究工作，而心理學(xué)家與經(jīng)濟(jì)學(xué)家在觀察貨幣錯(cuò)覺(jué)時(shí)的視角又往往不太一樣，因此，貨幣錯(cuò)覺(jué)理論大廈的構(gòu)建還有待經(jīng)濟(jì)學(xué)家們未來(lái)去開(kāi)發(fā)。

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