作者簡介：付羿峰（1991-），男，漢族，湖南湘潭市人，學生，金融碩士，湘潭大學商學院金融學專業(yè)，研究方向：行為金融

摘要：近些年來來行為金融學在投資領域應用得到了進一步發(fā)展，不僅僅是在學術(shù)研究中獲得更多的重視，而且在實踐過程中得到了廣泛的應用，特別是集中在金融市場上解釋很多傳統(tǒng)金融學所無法解釋的異?，F(xiàn)象，讓我們開啟了一個不同的角度來看待金融市場的運行和變化。當前中國證券市場非理性現(xiàn)象比比皆是，而本文主要研究的就是行為金融應用在投資中對個人投資者情緒的分析和認識，尤其是對個人投資行為的影響值得深層次的研究。

關鍵詞：金融理論；個人投資

一、引言

2013年諾貝爾經(jīng)濟學獎頒給了三位學者，其中一位是行為金融學的奠基人羅伯特·席勒。為什么會頒給行為金融學家，而行為金融學的重要之處在哪里呢？這可以從席勒所寫的《動物精神》一書中一窺端倪，“動物精神，這種人類的心理本能，驅(qū)動著我們的經(jīng)濟和市場”。

行為金融學是由行為經(jīng)濟學所延伸出來的一個分支學科，其融合了金融學、心理學、行為學、社會學等學科為一體，以試圖揭示金融市場出現(xiàn)的非理性行為以及決策的規(guī)律。Thaler稱行為金融為“思路開放式金融研究”（1993）。但行為金融學其實與現(xiàn)代金融學在本質(zhì)上并沒有很大的差異，其中唯一的差別是行為金融學利用了與投資者信念、偏好和決策相關的情感心理學、認知心理學以及社會心理學的研究（Statman Meir，1999）。

Hsee認為行為金融學是將行為科學、心理學以及認知科學上的一些成果運用到了金融市場中而產(chǎn)生的學科（2000）。行為金融學確實在很大程度受到了現(xiàn)代認知心理學的影響，它將心理學作為研究金融問題的一種工具，其對投資者心理和證券市場效率的研究來源于對一般經(jīng)濟主體心理和商品市場價格的研究。

Fuller（2000）認為行為金融理論研究投資者“心理過失”是如何產(chǎn)生的。它承認了經(jīng)濟人理性在傳統(tǒng)解釋范圍內(nèi)的有效性，但不同之處在于把它視為了一種特例，只有把理性與理性之外的其他部分結(jié)合起來，才能構(gòu)成人類行為的整體。

行為金融學與傳統(tǒng)金融學存在差異，主要集中在三個方面，一是信息處理，二是形式是否影響決策，三是市場是否有效。而恰恰是這些差異導致了很多市場失效或異常的現(xiàn)象無法得到傳統(tǒng)金融理論解釋，所以行為金融學對標準金融學做出了一些修正，首先，人們的行為偏差其實是系統(tǒng)性的，其次認為套利實際上是有限的。從而在此基礎上別開蹊徑的提出了新的假設和理論。

行為金融學對傳統(tǒng)金融理論最重要的修正是對理性人假設的修正，首先，行為金融學認為投資者是有限理性的，投資者會犯錯誤；其次在絕大多數(shù)的時候，市場中的理性和有限理性的投資者們都在起作用，而并非單由傳統(tǒng)金融理論中所說的理性投資者最終來決定價格。同時因為人們存在認知過程的偏差和情緒、心態(tài)、偏好等心理方面的原因，投資者是無法用理性人的方式對市場做出無偏估計的。

二、行為金融學理論介紹

行為金融學認為，證券的市場價格并不只是由證券的內(nèi)在價值所決定，且在很大程度上受到了投資者主體行為的影響，即投資者心理與行為對證券市場的價格決定及其變動具有很大的影響。它是與有效市場假說相對應的一種學說，其理論基礎建立在期望理論和行為組合理論基礎上，所衍生的投資行為模型有BSV模型、HS模型、DHS模型、羊群效應模型等。

Shleifer（2000）認為行為金融學是研究競爭市場上人類易犯的錯誤，但又不局限于此，而是把這些錯誤放置到競爭性的金融市場去考慮。本文主要介紹兩種與本文最相關的行為金融理論來淺析行為金融的思路和邏輯。

（一）羊群效應

羊群效應指的是在一種信息引導下，投資者觀察他人行為并受其的影響而放棄自己的獨立思考，做出與其他人相似的決策的現(xiàn)象。羊群效應在證券市場中表現(xiàn)的尤為強烈，模仿他人進行決策、跟風買入股票、下跌時恐慌斬倉均是非常常見的現(xiàn)象。

（二）過度反應

過度反應在二級證券市場非常常見，即“朝一個方向劇烈的股票價格運動會在隨后的時期內(nèi)出現(xiàn)反向的修正過程”，簡而言之，投資者在交易過程中往往會對突發(fā)性的信息產(chǎn)生“過度反應”，這種非理性偏差會使投資者對信息的處理和決策產(chǎn)生過激的行為，從而引起股票價格的劇烈變動，當這種變動經(jīng)過時間的修復，通常會以反向的方式回歸真實的水平。

三、行為金融的角度分析市場

上證指數(shù)從2014年7月2000多點啟動直至2015年6月5178點不到一年的瘋狂，再從5178點往下砸破3000點，市場在不到兩年時間完成了一輪完美的牛熊轉(zhuǎn)換，并在此期間出現(xiàn)無數(shù)次行為金融的經(jīng)典范例。如上漲期間的跟風追漲，下跌期間的殺跌砍倉，曇花一現(xiàn)的熔斷機制也在一定程度上放大了投資者的恐懼心理，這使得當時股市的下跌速度有所加快，這不正是跟風操作所引發(fā)的羊群效應嗎？如大量股票在短時間翻了數(shù)倍又從高點迅速的跌回原點，這難道不是過度反應的體現(xiàn)嗎？

這種非理性現(xiàn)象在市場中是始終存在的，舉個例子，澳柯瑪是我國一家上市冷柜制造公司，但在2008年奧巴馬當選為總統(tǒng)期間，澳柯瑪出現(xiàn)了三個漲停提前做出了反應，當選后又出現(xiàn)過一次漲停，而這段時間上證指數(shù)處于連續(xù)下跌的過程。隨后2012年奧巴馬連任的時段澳柯瑪也出現(xiàn)了相應的聯(lián)動，當選消息出來的下午出現(xiàn)反常上漲的異動。兩者除了名字相似以外沒有任何聯(lián)系，為什么澳柯瑪卻因奧巴馬的當選而出現(xiàn)異動呢？這在傳統(tǒng)金融學上是無法理解的，而是一種非理性的反應，這種非理性反應正在行為金融學的研究范圍之內(nèi)。

四、對個人投資者的影響

對于個人投資者來說，在證券市場中持續(xù)地獲利是非常困難的一件事情，尤其是在市場亂象紛呈，各種非理性現(xiàn)象頻出的時候，所以要了解行為金融現(xiàn)象的影響以及如何利用它們。

長期的大趨勢，尤其是在下跌趨勢中，是不會很快反轉(zhuǎn)的。這取決于羊群效應和過度反應結(jié)束效應的時機，它們常常會維持一段令人難以忍受的時間，伴隨難以計數(shù)的假信號，造成很多交易者要么慘遭洗盤出場、要么逆勢死扛爆倉。而只有發(fā)揮耐心和嚴守紀律，等候技術(shù)或系統(tǒng)告訴真實的反轉(zhuǎn)已經(jīng)發(fā)生時才能幸免于難。

用“畢其功于一役”的賭博心態(tài)在市場中投資是一種可怕的行為。投資者的情緒常常被各種行為金融現(xiàn)象影響，但我們知道投資者往往只會在不利的虧損狀態(tài)時才更愿意博，但此時虧損的概率最大，而且虧損的代價更大。面對過大的損失，投資者往往會徹底轉(zhuǎn)為聽天由命的心態(tài)。所以，當投資者虧損到麻木而想放任自流時，正是最需要清醒且退出的時候。

所以對于個人投資者而言，如果進行證券投資那么只能做股價的上升通道，當上升通道中回調(diào)到位，遇到心理支撐價位，一旦漲勢的繼續(xù)進行確認了，在這種時候進場操作才能相對安全，利用羊群效應的跟風之眾以及由股價信息刺激的過度反應就能有更大概率的勝率在這個市場中存活下來。

五、結(jié)論與建議

Shiller（1997）認為行為金融學是從人們決策時的實際心理特征入手來研究投資者的投資決策行為的。所以我們可以從心理學出發(fā)分析投資者應該怎樣避免收到行為金融學中這些現(xiàn)象的誤導。

人們的常識中經(jīng)常把在投資決策中犯的錯誤歸因于是情緒干擾了行為，但真的是如此嗎？從現(xiàn)代心理學上我們知道在因果關系上實際是反過來的，大部分情況是行為會影響情緒。舉一個例子，當你情緒平靜時舉起椅子砸在地上，你會突如其來的感覺到憤怒和不安，這是很常見的現(xiàn)象，因為做了一些看似帶有某種情緒才會做的事從而喚醒了這種情緒。

故而，人們在交易時真是因為情緒失控而導致胡亂買進賣出嗎？其實讓我們回顧每個細節(jié)會發(fā)現(xiàn)，往往正是因為沒有計劃和規(guī)則的買進賣出而引發(fā)了情緒失控，因為沒有計劃的隨意操作得到的反饋往往是虧損的，得到虧損反饋的第一反應往往是繼續(xù)操作挽回損失，頭腦發(fā)熱的再次操作自然不會得到好結(jié)果，從而循環(huán)不休，直至產(chǎn)生巨大虧損，這也是投資者在投資中常見的情形。

以上的分析是為了豎立一個正確的觀念，不要把錯誤推給情緒而忽略了真正的原因：無計劃的操作、沒有耐心地捕捉有把握的機會。交易更多的決定于交易時的心態(tài)和正確的理念，而具體到操作中則是輸入到潛意識中形成條件反射的本能，而這需要專業(yè)化的訓練。

羊群效應和過度反應是我國的投資者比較顯著和常見的特點。普及行為金融知識、規(guī)范信息的披露并警惕股市中發(fā)生的羊群效應和過度反應程度，這對我國證券市場的進一步規(guī)范以及投資者的不斷成熟具有很好的積極意義。（作者單位：湘潭大學商學院）

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