陳　矜，張　月

（安徽財經大學會計學院，安徽蚌埠233030）

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內部控制審計報告、實際控制人性質與權益資本成本

陳矜，張月

（安徽財經大學會計學院，安徽蚌埠233030）

摘要：以2011—2012年A股上市公司為樣本，采用PEG模型檢驗權益資本成本是否會受企業(yè)披露出的內部控制報告的影響。研究表明，披露內部控制自評報告的企業(yè)的權益資本成本不會有顯著的降低，但是企業(yè)披露內部控制審計報告可以作為一個積極的信號，能夠明顯降低權益資本成本。與此同時，實際控制人性質在一定程度上也影響了投資者對企業(yè)的財務報告質量和經營風險的評估，為內部控制信息披露的質量提供保證，降低權益資本成本。

關鍵詞：內部控制審計報告；實際控制人性質；權益資本成本；信號傳遞理論

一、引言和文獻綜述

內部控制作為企業(yè)的內部活動，外界很難判斷其執(zhí)行的有效性，若企業(yè)因為低質量的內部控制導致破產，會直接影響投資者對資本市場的信心，打亂資本市場的資本配置效率。于是在安然的財務丑聞出現(xiàn)以后，薩班斯法案出臺，要求上市公司對內部控制的有效性作出評價，我國隨后也頒布了《企業(yè)內部控制基本規(guī)范》和配套指引，要求上市公司對內部控制的有效性進行自我評價并披露自評報告，①希望投資者借此來判斷企業(yè)的風險，調整投資策略，以調整資本市場上的融資效率，即改變股權資本成本的大小。本文試圖探討內部控制的有效性與權益資本成本之間的關系。國內學者一般采用內部控制信息披露來衡量內部控制的有效性，上交所自2011年開始要求境外上市公司披露審計報告，在2012年要求境內外所有的公司同時披露自評和審計報告，而深交所對于內部控制自評報告是強制披露的，對于內部控制審計報告并沒有強制要求；權益資本成本是指投資者投入于該公司的權益資本所要求的預期回報率。

對于內部控制信息披露與權益資本成本之間的關系研究，國外主要是以內部控制缺陷披露作為切入點，Ogneva等指出內部控制存在缺陷會提高管理層實施機會主義的風險，對于內控缺陷的披露投資者會要求溢價，因此當企業(yè)內部控制存在缺陷時公司會面臨較高的權益資本成本。[1]Ashbough-Skaife等研究內部控制缺陷、公司風險和資本成本之間的關系，認為在控制其他公司風險后，披露缺陷的公司資本成本較高。[2]Beneish等研究表明，在SOX302條款下披露內部控制自我評價缺陷會降低財務報告的可信度，使得權益資本成本提高，但是在404條款下披露內控缺陷沒有顯著影響權益資本成本。[3]

國內學者吳益兵對上市公司內部控制與股權資本成本關系進行研究，結果發(fā)現(xiàn)在未經獨立審計的情況下，投資者認為內控所披露的信息可信度低，不能降低權益資本成本，在經過獨審后認為信息披露能夠增強會計信息的價值相關性，內控信息披露能夠降低企業(yè)的資本成本。[4]施繼坤發(fā)現(xiàn)自愿性內部控制鑒證信息能夠發(fā)揮信號的功能，降低權益資本成本，且審計師的聲譽越高其權益資本成本越低。[5]張然等研究發(fā)現(xiàn)，當公司披露內控自評報告時資本成本會降低，經審計師鑒證后更能降低權益資本成本。[6]袁放建等認為披露內控鑒證報告能夠給投資者傳遞積極信號，進而降低權益資本成本。[7]郭雪萌等的研究結果表明公司在披露內部控制缺陷后會提高權益資本成本，同時機構投資者持股比例也會對權益資本成本產生影響。[8]但是孫文娟在研究內部控制報告的披露對資本成本的關系時發(fā)現(xiàn)，無論出具內部控制評價報告還是由獨立第三方出具內部控制審計報告，均未對資本成本產生影響。[9]

綜上所述可以發(fā)現(xiàn)研究結果并不完全相同，存在的爭議是內部控制信息披露的衡量指標選取不同或者是權益資本成本的核算模型不同導致的。本文采用PEG的模型計算權益資本成本，以2011—2012年上市公司數(shù)據(jù)探討內部控制審計報告與權益資本成本之間的關系，同時從實際控制人的角度去檢驗權益資本成本的高低是否會受其影響。

二、研究假設和設計

（一）內部控制審計報告對權益資本成本假設

信息不對稱是企業(yè)與投資者之間最大的障礙，會增加企業(yè)的融資成本，企業(yè)為了降低融資成本，就會披露相關的信息使投資者獲得企業(yè)的增量信息進而能對企業(yè)的風險價值有全面的預測，調整權益資本成本。在自愿披露階段，基于信號傳遞理論，內部控制質量越高的企業(yè)越愿意披露自評報告；在強制披露階段，雖然所有企業(yè)都會披露內部控制自評報告，但在缺乏第三方監(jiān)督的情況下，投資者對于所披露出的內部控制信息的可信性可能存在疑慮，因此內部控制審計在內部控制信息披露中起著重要作用，內部控制質量高的企業(yè)可以將內部控制，其中，P0為當期的股價，eps1與eps2分別為一年、兩年后的預期每股收益。

（四）模型構建和變量說明

本文基于曾穎和陸正飛、[11]張然[6]關于股權融資成本的文獻研究成果，構建如下模型：

Rpeg=α+β1ICA +β2ICI +β3Roa +β4Bm +β5Iev + β6Growth+β7Size+β8State+ε

變量說明詳見表1。審計報告作為內部控制有效的信號傳遞給投資者，能夠給投資者帶來信心，降低投資者的預期報酬率。于是提出假設1和假設2。

假設1：在強制披露階段，企業(yè)披露內部控制自我評價報告不會影響權益資本成本。

假設2：在強制披露階段，披露內部控制審計報告的企業(yè)權益資本成本較低。

（二）實際控制人性質與權益資本成本假設

企業(yè)融資成本的高低會因實際控制人的不同而有差異。國有企業(yè)由于得到國家的相關支持在融資方面能夠降低企業(yè)的權益資本成本，投資者認為國有控股企業(yè)的內部控制制度相對于非國有控股企業(yè)更加完善。公司的性質直接影響著投資者對投資回報的評估。于是提出假設3。

假設3：披露內控審計報告的國有控股企業(yè)的權益資本成本可能比披露內控審計報告的非國有控股企業(yè)的低。

（三）資本成本的度量

資本成本是指企業(yè)為籌集資金付出的成本，也就是投資者投資索取的報酬，是投資者的期望報酬率。估算權益資本成本的模型有很多，李超在檢驗股權融資成本的可靠性中發(fā)現(xiàn)，采用PEG模型計算出的資本成本更具可靠性，也更適合中國資本市場。[10]因此本文采用PEG模型，假定企業(yè)的資本成本

三、數(shù)據(jù)來源及實證結果

本文以2011-2012年滬深兩市A股非金融類上市公司為研究樣本，數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫。在樣本篩選過程中對數(shù)據(jù)進行了如下處理：（1）金融保險業(yè)和ST類上市公司的觀測值未被引用；（2）在計算Rpeg公式時要求eps2-eps1>0，因此剔除eps2-eps1<0或等于0的公司；（3）剔除數(shù)據(jù)不全的公司；（4）對有缺失變量觀測值的進行剔除，最終獲得1508家公司的數(shù)據(jù)。本文運用Stata12.0對數(shù)據(jù)進行處理和分析（見表2）。

表2變量的描述性統(tǒng)計

（一）描述性統(tǒng)計分析

對1508個研究樣本按是否披露內部控制審計報告分組進行描述性統(tǒng)計，結果見表3。由表3可看出，披露內部控制審計報告的企業(yè)有822家，占總數(shù)的54.5%，兩組樣本的各個變量在均值、中位數(shù)、標準差、最大值和最小值之間都存在差異，其中披露內部控制審計報告的企業(yè)權益資本成本的均值為0.115，低于未披露企業(yè)的均值0.125，標準差0.087也低于未披露的企業(yè)的標準差0.102，這與我們預期的結果是吻合的。

再按實際控制人性質將1508家企業(yè)分成國有控股企業(yè)和非國有控股企業(yè)，結果見表4。從ICA的均值數(shù)據(jù)中可以發(fā)現(xiàn)，披露內部控制審計報告的企業(yè)數(shù)在國有企業(yè)中所占的比例高于非國有控股的企業(yè)數(shù)。由于數(shù)據(jù)較少的原因，國有企業(yè)的權益資本成本與非國有企業(yè)相差不大，此外資產負債率、公司規(guī)模、公司的成長、盈利能力以及賬面市值比在國有和非國有控股企業(yè)兩個樣本組中均有差異。

（二）相關性分析

從表5可以發(fā)現(xiàn)各變量之間的相關比較小，說明變量之間不存在自相關性，可以看出披露內部控制審計報告的企業(yè)其權益資本成本相對較低。控制變量均與權益資本成本顯著相關，因此有必要對這些變量進行控制。

表3按是否披露內控審計報告分組的變量的描述性統(tǒng)計

表4按實際控制人性質分組的變量的描述性統(tǒng)計

表5變量相關系數(shù)表

（三）多元線性回歸分析

為了檢驗權益資本成本是否受所披露的內部控制審計報告的影響，以2011—2012年的上市公司為樣本進行回歸分析，結果見表6。

表6假設1和假設2的回歸結果

從表6中可以看出，ICA的回歸系數(shù)為-0.0102，與權益資本成本負相關，并且結果比較顯著；ICI的系數(shù)為0.0017，結果不顯著，因此假設1和假設2都得到了驗證，即在強制披露階段，企業(yè)披露了內部控制自評報告也不會影響其權益資本成本的大小，但是企業(yè)披露內部控制審計報告后，其權益資本成本會有顯著的降低。F值為49.31，Adj.R2的值為0.1833，說明可能還存在一些控制變量沒有被引入，Adj.R2擬合效果不太好。從控制變量來看，資產負債率與股權資本成本呈正相關，說明資產負債率越高的企業(yè)財務風險越大，因此投資者會要求高的投資回報，這與我們的預期是一致的；公司的規(guī)模與股權資本成本呈正相關，說明大型公司面臨的風險比一般的小公司面臨的風險要大，投資者也會相應要求高的投資回報，即權益資本成本會比較高，兩者呈正相關關系；公司的成長性與權益資本成本負相關，雖然不是很顯著，也在一定程度上說明投資者開始關注公司的成長性；公司的績效與權益資本成本呈顯著負相關，說明盈利能力高的企業(yè)信息透明度高，權益資本成本低；賬面市值比權益資本成本呈正向相關，說明現(xiàn)階段投資風險較大，投資者會要求高投資回報率。

為了驗證假設3，我們按實際控制人性質將樣本分成兩組，并進行回歸，結果如表7。在兩組企業(yè)中，ICA的系數(shù)均為負數(shù)，說明企業(yè)的權益資本成本均會因為披露內部控制審計報告而降低，并且國有控股企業(yè)的ICA系數(shù)絕對值大于非國有控股企業(yè)，即在國有企業(yè)中這種負向關系更為顯著，這說明一方面投資者認為國有控股企業(yè)內部控制制度完善，信息的透明度高，所要求的資本回報比較低，進而權益資本成本也較低，另一方面投資者信賴國有控股上市公司的聲譽，認為企業(yè)的經營風險比較小，相比于非國有控股上市公司更加可靠，所披露出的內部控制審計報告更能夠為內部控制的質量提供保證，進而投資者要求的回報就會少，企業(yè)的權益資本成本也比較低。假設3也得到了驗證。

表7假設3的回歸結果

四、結論與建議

（一）研究結論

本文以2011—2012年的滬深兩市A股上市公司的數(shù)據(jù)為研究樣本，探究內部控制審計報告、實際控制人性質與權益資本成本之間的關系，結果表明：第一，在強制披露階段，披露內部控制自評報告已經不能起到信號傳遞的作用，但披露內部控制審計報告可以，投資者認為內部控制審計報告能夠為企業(yè)的內部控制質量提供保證，因此企業(yè)的權益資本成本會降低。第二，當企業(yè)的性質為國有控股企業(yè)時，披露內部控制審計報告的企業(yè)其權益資本成本比非國有控股上市公司的權益資本成本低，說明具有政治關聯(lián)的企業(yè)能夠獲得政府的政策支持以及國有控股上市公司的聲譽對投資者來說是一種積極的信號，投資者會比較放心對企業(yè)的投資，相應地會降低預期的投資收益率，證明了實際控制人性質這一因素會影響權益資本成本的大小。

（二）政策建議

既然披露內部控制審計報告能夠發(fā)揮信號傳遞的作用，那么可提出以下建議：第一，企業(yè)需要完善內部控制的信息披露，監(jiān)管部門應該規(guī)范企業(yè)的信息披露，以保證投資者能夠面對披露出的信息作出及時的反應。第二，會計師事務所應提高審計質量，增強內部控制審計的能力，以確保所披露出來的信息的可信度高。

注釋：

①參見關于印發(fā)《企業(yè)內部控制基本規(guī)范》的通知（財會[2008]7號）以及關于印發(fā)企業(yè)內部控制配套指引的通知（財會[2010]11號）。

參考文獻：

[1] 0gneva M.,Subramanyam K.R.,Raghunandan K.. Internal Control and Weakness Cost of Equity: Evidence From SOX Section 404 Disclosures [J].The Accounting Review. 2007，（5）：1255-1297.

[2] Ashbaugh-Skaife H.,Collins D.W.,KinneyJr.W.R.,etal. The Effect of SOX Inrernal Control Deficiencies on Firm Risk and Cost of Equity [J].Journal of Accounting Research，2009，（1）：1-43.

[3] Beneish M.D.,Billings M.B., Hodder L.D.. Internal Control Weaknesses and Information Uncertainty [J].The Accounting Review，2008，（3）：665-703.

[4]吳益兵.內部控制審計、價值相關性與資本成本[J].經濟管理，2009，（9）：64-69.

[5]施繼坤.內部控制鑒證、審計師聲譽與權益資本成本——基于A股上市公司的經驗分析[J].云南財經大學學報, 2012，（4）：139-147.

[6]張然，王會娟，許超.披露內部控制自我評價和鑒證報告會降低資本成本嗎？——來自中國A股上市公司的經驗數(shù)據(jù)[J].審計研究，2012，（1）：96-102.

[7]袁放建,馮琪,韓丹.內部控制鑒證、終極控制人與權益資本成本——基于滬市A股的經驗數(shù)據(jù)[J].審計與經濟研究，2013，（4）：34-42.

[8]郭雪萌,張曉玉.內部控制缺陷披露對權益資本成本的影響研究——基于滬市A股經驗數(shù)據(jù)[J].會計之友，2014，（29）：27-35.

[9]孫文娟.內部控制報告與權益資本成本的關系研究[J].財經理論與實踐，2011，（4）：67-72.

[10]李超，田高良.上市公司內部控制質量與權益資本成本關系研究[J].中國注冊會計師，2011，（9）：61-65.

[11]曾穎，陸正飛.信息披露質量與股權融資成本[J].經濟研究，2006，（2）：69-79.

（責任編輯：盧君）

Internal Control Audit Reports, Characteristics of Ultimate Controller and the Cost of Equity Capital

CHEN Jin, ZHANG Yue
（School of Accounting, Anhui University of Finance and Economics, Bengbu Anhui 233000, China）

Abstract:In this paper, 2011-2012 A-share listed companies in the sample, using the PEG model to test whether the cost of equity capital will be subject to corporate disclosure of the impact of the internal control reporting. Studies have shown that the cost of equity capital disclosure of internal control self-assessment report of the enterprise is not significantly reduced, but when the company disclosed the internal control audit report can serve as a positive signal, can significantly reduce the cost of equity capital. Meanwhile, the actual control of nature to a certain extent also affected the assessment of corporate financial reporting quality and operational risks investors, provide a guarantee for the quality of internal control disclosure of information, but also to reduce the cost of equity capital.

Key words:internal control audit reports; characteristics of ultimate controller; the cost of equity capital; signal transmission theory

作者簡介：陳矜（1971-），女，安徽蚌埠人，安徽財經大學教授，主要從事審計理論與方法研究。

基金項目：安徽財經大學科研創(chuàng)新基金項目（ACYC2015168）

收稿日期：2015-11-10

doi:10.3969/j.issn.1672-626x.2016.01.009

中圖分類號：F239.45

文獻標識碼：A

文章編號：1672－626X（2016）01-0058-06