汪文艷

赤峰市財(cái)政局

當(dāng)前我國信貸資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀、問題及對策

汪文艷

赤峰市財(cái)政局

本文基于我國目前信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀，從政策監(jiān)管體系、二級市場、信息數(shù)據(jù)披露機(jī)制、隱性擔(dān)保和剛性兌付幾方面闡述我國信貸資產(chǎn)證券化面臨的主要問題，旨在為推進(jìn)我國信貸資產(chǎn)證券化健康發(fā)展提出建設(shè)性的對策和建議。

信貸資產(chǎn)證券化；現(xiàn)狀；問題；對策

前言：資產(chǎn)證券化作為20世紀(jì)最偉大的金融創(chuàng)新，起源于20世紀(jì)70年代的美國住宅抵押貸款市場。1970年，吉利美發(fā)行了第一單MBS產(chǎn)品——住房抵押貸款轉(zhuǎn)手證券GNMA，標(biāo)志著美國資產(chǎn)證券化時代的開端。從20世紀(jì)80年代起，資產(chǎn)證券化從美國輻射并相繼傳入歐洲、拉丁美洲、亞洲和非洲等國家和地區(qū)，在國際金融市場得以迅速發(fā)展。

1 、我國信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀

我國的信貸資產(chǎn)證券化之路一波三折，在管制中逐步推進(jìn)發(fā)展，其發(fā)展模式具有顯著的“中國特色”。2005年中國人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布公告，拉開了中國信貸資產(chǎn)證券化的帷幕。05建元1的成功發(fā)行，標(biāo)志著中國銀行信貸資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了零的突破。2008年后，受美國次貸危機(jī)影響，監(jiān)管當(dāng)局停止了對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的審批發(fā)行，試點(diǎn)一度處于停滯狀態(tài)。

2012年5月，中國人民銀行、財(cái)政部以及銀監(jiān)會聯(lián)合下發(fā)通知，停滯四年之久的信貸資產(chǎn)證券化才重新啟動，但額度僅為500億元。2013年8月，國務(wù)院常務(wù)會議提出在嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，穩(wěn)步擴(kuò)大試點(diǎn)規(guī)模，此后試點(diǎn)總規(guī)模達(dá)4000億元。2015年，信貸資產(chǎn)證券化逐步呈現(xiàn)常態(tài)化、規(guī)?；l(fā)展，全年共發(fā)行388單信貸資產(chǎn)支持證券，發(fā)行總額為4056.33億元，發(fā)行規(guī)模超過前10年之和。從規(guī)模上看，2015年我國資產(chǎn)證券化發(fā)行量已躍居世界第二。

2 、我國信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐面臨的問題

2.1 政策監(jiān)管體系頂層設(shè)計(jì)尚不完善

信貸資產(chǎn)證券化連接證券市場與信貸市場，業(yè)務(wù)涉及發(fā)起機(jī)構(gòu)、特殊目的信托、投資機(jī)構(gòu)、信用增級和評級機(jī)構(gòu)、承銷商等眾多參與主體，各主體間的法律關(guān)系錯綜復(fù)雜。在國家層面尚未形成一套全面系統(tǒng)的基礎(chǔ)法律體系來明確市場各參與者的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，缺乏統(tǒng)一的法律框架。同時，一行三會的傘型分業(yè)監(jiān)管格局對于信貸資產(chǎn)證券化這種涉及多個金融市場主體的混業(yè)經(jīng)營模式，存在相互掣肘的內(nèi)在缺陷，不易形成監(jiān)管合力，增加了業(yè)務(wù)監(jiān)管的難度，制約了信貸資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。

2.2 二級市場清淡，流動性不佳

以中央結(jié)算公司托管的信貸資產(chǎn)支持證券為例，2015年換手率為7.44%，債券市場整體換手率為172.7%。相比之下，其流動性遠(yuǎn)低于市場平均水平。究其原因，一是我國信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模不大，市場總體體量較小，流動性溢價(jià)偏高，高流動性所需要的規(guī)模數(shù)量不足。二是資產(chǎn)池的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍受限。由于監(jiān)管層的限制，基礎(chǔ)資產(chǎn)池中多為優(yōu)良資產(chǎn)，入池資產(chǎn)整體收益率較低，對投資者的相對吸引力顯著下降。三是投資者結(jié)構(gòu)相對單一，銀行需求仍是主流。目前我國信貸資產(chǎn)支持證券主要在銀行間債券市場發(fā)行和交易，銀行互持現(xiàn)象嚴(yán)重，“表外化”只在銀行間相互轉(zhuǎn)移，風(fēng)險(xiǎn)沒有真正分散、轉(zhuǎn)移出去，仍滯留在銀行體系內(nèi)部。四是針對性的做市商制度、雙邊報(bào)價(jià)機(jī)制尚不完善。目前信貸資產(chǎn)支持證券大多由投資者持有至到期日，其配套做市機(jī)制還未建立，金融中介斷續(xù)報(bào)價(jià)而不做市，無法實(shí)現(xiàn)其價(jià)格發(fā)現(xiàn)和活躍市場的功能。

2.3 缺乏信息數(shù)據(jù)披露機(jī)制與信息共享系統(tǒng)

信貸資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)復(fù)雜的金融創(chuàng)新，實(shí)際業(yè)務(wù)操作中涉及眾多機(jī)構(gòu)，錯綜復(fù)雜，信息數(shù)據(jù)的充分披露是其規(guī)范運(yùn)作的前提，但我國信息披露體系相對滯后：首先，基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露需進(jìn)一步明確。銀行基于商業(yè)信息隱私保護(hù)未能完全向投資者披露基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，投資者難以準(zhǔn)確識別與把握風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)狀況。其次，存續(xù)期間信息披露有待強(qiáng)化。美國證券交易委員會修訂的RegABII明確要求存續(xù)期間以定期報(bào)告和重大事件臨時報(bào)告形式進(jìn)行信息披露，為投資者提供及時有效的決策信息。國內(nèi)在這方面的監(jiān)管體系并不健全，執(zhí)行力度也仍需加強(qiáng)。再次，信用評級透明度有待提高。我國信用評級對外信息公開化程度不高，尤其是評級模型、模型參數(shù)、模型結(jié)果等關(guān)鍵評級信息披露更少，可能導(dǎo)致市場監(jiān)督的架空。

2.4 尚未打破隱性擔(dān)保和剛性兌付

從法律層面，信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起機(jī)構(gòu)實(shí)行破產(chǎn)隔離，但在實(shí)際業(yè)務(wù)中，商業(yè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)和貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)，實(shí)際上對資產(chǎn)支持證券的兌付存在隱性擔(dān)保。隱性擔(dān)保削弱了信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)散功能，使銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)緩沖不足。此外，在我國剛性兌付的背景下，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體制尚不完善，導(dǎo)致市場無風(fēng)險(xiǎn)利率高啟，高風(fēng)險(xiǎn)高收益的低質(zhì)量產(chǎn)品充斥市場，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的低收益率并不受投資者青睞。

3 、推進(jìn)我國信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展的政策建議

3.1 推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化頂層設(shè)計(jì)

為進(jìn)一步加快我國信貸資產(chǎn)證券化市場常態(tài)化發(fā)展的步伐，必須推進(jìn)其頂層結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。一方面，借鑒國際成熟經(jīng)驗(yàn)，充分發(fā)揮我國穩(wěn)步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的后發(fā)優(yōu)勢，完善法律框架體系，為信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)范化、標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展提供必要的法律支持，逐步構(gòu)建涵蓋市場準(zhǔn)入、風(fēng)險(xiǎn)隔離、增信評級、會計(jì)稅收等環(huán)節(jié)的法律體系，營造有利于信貸資產(chǎn)證券化可持續(xù)發(fā)展的法律制度環(huán)境。另一方面，明確信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)監(jiān)管主體，進(jìn)一步完善協(xié)同監(jiān)管體系，統(tǒng)一跨市場監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，防止出現(xiàn)監(jiān)管真空。此外，對現(xiàn)行法律法規(guī)中與信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)相沖突的部分進(jìn)行調(diào)整與修訂，掃除我國發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化的法律障礙。

3.2 著力提升二級市場流動性

一是繼續(xù)擴(kuò)大發(fā)行規(guī)模，增加存量的規(guī)模，為流動性的提高打下基礎(chǔ)。同時，創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計(jì)，加強(qiáng)供給側(cè)產(chǎn)品設(shè)計(jì)以切實(shí)滿足多元化的投資需求，開拓二級市場。二是豐富投資者主體以加深市場的厚度，避免信貸資產(chǎn)支持證券在商業(yè)銀行體系內(nèi)部循環(huán)。穩(wěn)步擴(kuò)大投資者范圍，逐步放寬對一般企業(yè)、個人投資者或合格境外投資者參與銀行信貸資產(chǎn)證券化的限制，以提升二級市場流動性，并促進(jìn)分散銀行體系信貸風(fēng)險(xiǎn)。三是加強(qiáng)銀行間債券市場和交易所債券市場的互聯(lián)互通與協(xié)同發(fā)展，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)支持證券跨市場順暢流轉(zhuǎn)，降低流動性風(fēng)險(xiǎn)。四是完善銀行間市場的做市商制度。做市商通過雙邊持續(xù)報(bào)價(jià)，發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，為市場提供即時性和流動性。同時應(yīng)建立有效的激勵約束機(jī)制，促進(jìn)做市商交易積極性，逐步完善和運(yùn)營做市商制度，不斷為二級市場注入流動性。

3.3 穩(wěn)步打破剛性兌付格局

剛性兌付打亂信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，推高了無風(fēng)險(xiǎn)收益，風(fēng)險(xiǎn)與收益的不匹配助長了道德風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致市場的扭曲發(fā)展?！皠傂詢陡丁杯h(huán)境下，資金熱衷于流向低質(zhì)量項(xiàng)目支撐的高收益產(chǎn)品，將高質(zhì)量、低收益的產(chǎn)品擠出市場。剛性兌付作為一種過渡安排，從長期來看難以持續(xù)，“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)狀也將改善。應(yīng)著力打破剛性兌付的怪圈，明確投資者“風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)”原則，打破剛性兌付的不合理預(yù)期，增強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識。同時，推動無風(fēng)險(xiǎn)收益率下移，讓風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)回歸市場，從而完善證券化產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制，增強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對投資者的吸引力。

3.4 積極穩(wěn)妥推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)

當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)正處于三期疊加階段，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，在銀行不良余額持續(xù)攀升的背景下，停擺約八年的不良資產(chǎn)證券化重新啟動，今年2月份五大行及招商銀行六家銀行進(jìn)入首批試點(diǎn)名單。不良資產(chǎn)證券化作為銀行處置不良資產(chǎn)的創(chuàng)新渠道，對豐富信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品體系，化解銀行體系風(fēng)險(xiǎn)積累具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。相關(guān)部門推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作，完善配套政策，防范化解風(fēng)險(xiǎn)。

結(jié)束語

綜上所述，資產(chǎn)證券化有利于擴(kuò)大市場規(guī)模，豐富市場結(jié)構(gòu)，促進(jìn)協(xié)調(diào)發(fā)展，對于穩(wěn)定金融市場，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)快速持續(xù)發(fā)展有著重要作用。

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