李勇

在經(jīng)歷了股市異常波動之后，資本市場所面臨的問題與改革復(fù)雜艱巨，這一被業(yè)界稱為“火山口”的職位對劉士余充滿了挑戰(zhàn)。

猴年伊始，在滬深A(yù)股一片低迷中，中國證監(jiān)會迎來了劉士余時代。

自2015年下半年股市大跌以來，關(guān)于證監(jiān)會主席換人的傳言屢次發(fā)酵，在春節(jié)過后不久，這一傳言最終變成事實。

2月20日上午，新華社發(fā)布消息，中共中央決定任命劉士余同志為中國證監(jiān)會黨委書記，免去肖鋼同志的中國證監(jiān)會黨委書記職務(wù)。國務(wù)院決定，任命劉士余同志為中國證監(jiān)會主席，免去肖鋼同志的中國證監(jiān)會主席職務(wù)。

對于肖鋼的下一步，此前有傳聞他會回央行任職，投資界人士認(rèn)為肖行事穩(wěn)健，或適合央行擔(dān)任要職。也有金融界人士分析，肖鋼也不排除再次執(zhí)掌某國有大行。迄今為止，上述傳聞均未獲得有關(guān)方面的確認(rèn)或回應(yīng)。

在金融界人士看來，劉士余長期在央行系統(tǒng)工作，全局觀比較強(qiáng)。2014年10月，劉士余由央行副行長任上調(diào)至中國農(nóng)業(yè)銀行任黨委書記、董事長，在農(nóng)行一年多，劉士余對于風(fēng)險控制的一些工作要求，給銀行界留下印象。

2015年6月以來，A股經(jīng)歷了異常波動，股指在較短時間內(nèi)出現(xiàn)了大幅度下跌。因此，時任證監(jiān)會主席肖鋼受到市場較多關(guān)注，同時，證監(jiān)會主席一職是否更替?zhèn)涫苁袌鲫P(guān)注。

此次，對于劉士余擔(dān)任證監(jiān)會主席，相當(dāng)部分受訪的金融業(yè)界人士并不感到奇怪，在他們看來，歷來證監(jiān)會主席來自于央行或銀行系統(tǒng)居多。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，在討論接替肖鋼的人選時，曾有多個資歷合適的人選，最終決策高層看中劉士余對于金融市場的熟悉和對金融風(fēng)險的防范意識，這也是中國資本市場當(dāng)前最需要加強(qiáng)的。

在經(jīng)歷了股市異常波動之后，資本市場所面臨的問題與改革復(fù)雜艱巨，這一被業(yè)界稱為“火山口”位置的職位對劉士余充滿了挑戰(zhàn)。

接近證監(jiān)會的人士表示，劉士余正在熟悉相關(guān)情況，聽取匯報比較多，表態(tài)較少，大家也期待他的監(jiān)管思路。

改革派劉士余

為什么會選擇劉士余？除了劉士余具備的對金融風(fēng)險的防范意識之外，劉士余的過往履歷和資本市場也有密切的關(guān)系。

劉士余的仕途起步于經(jīng)濟(jì)體改系統(tǒng)，先后任職于上海市經(jīng)濟(jì)體制改革辦公室、國家經(jīng)濟(jì)體制改革委員會等，隨后到建設(shè)銀行，轉(zhuǎn)而進(jìn)入中國人民銀行系統(tǒng)。

在央行期間，劉士余擔(dān)任銀行改革領(lǐng)導(dǎo)小組副組長，在上一波拯救國有銀行的過程中扮演了重要角色。

任職央行副行長期間，劉士余負(fù)責(zé)監(jiān)管支付領(lǐng)域，對互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管起了推動作用。

劉士余在央行期間，參與推動了銀行間債券市場的建立。有了銀行間債券市場，大大擴(kuò)大了中國直接融資市場的大規(guī)模發(fā)展，促進(jìn)了企業(yè)債券規(guī)模。

債券市場是直接融資的重要渠道，對中國金融發(fā)展意義重大，股票市場和債券市場的發(fā)展均是資本市場發(fā)展的重要組成部分。

業(yè)界人士評價，從劉士余過往履歷看，其對資本市場并不陌生，反而有較多的建設(shè)和監(jiān)管經(jīng)驗。

在2014年5月“清華五道口全球金融論壇”上，劉士余對資本市場的發(fā)展表達(dá)過自己的思考。劉士余指出，縱觀金融市場體系當(dāng)中存在的諸類問題，核心或者說解決這個問題的牛鼻子還是要把中國多層次的資本市場發(fā)展起來。

劉士余表示，在中國還是要打造出幾艘航母級的投行，無論是保險行業(yè)、證券行業(yè)還是銀行業(yè)，一個國家的金融體系沒有幾個支柱，在這個行業(yè)里沒有靠得住的大型骨干，實踐證明還是不行。

劉士余還主張大力發(fā)展資產(chǎn)證券化，他認(rèn)為如果沒有資產(chǎn)證券化，銀行負(fù)債表會越做越大。大銀行上市后，會在股票市場中對實體經(jīng)濟(jì)的融資產(chǎn)生極大的溢出效應(yīng)。

從劉士余之前的表態(tài)看，多層次資本市場建設(shè)和大力發(fā)展資產(chǎn)證券化，都對券商有促進(jìn)作用，未來券商做大做強(qiáng)出現(xiàn)幾家航母級投行值得期待。

肖鋼這三年

肖鋼自2013年3月入主證監(jiān)會至卸任，任職近三年，注定成為中國資本市場重要的一段印跡。在他的任上，外界有褒有貶，最終貶大于褒。尤其是從2014年下半年開始到2015年底，一年半時間里，股市從2000多點(diǎn)起步，重返5000點(diǎn)又迅速回到“2”時代，其中冷暖也許只有肖鋼自知。

2013年3月，執(zhí)掌中國銀行十年的肖鋼，調(diào)任被稱為“火山口”位置的中國證監(jiān)會主席一職，接替同樣有體改委背景的郭樹清。

肖鋼到任證監(jiān)會主席后比較低調(diào)，但調(diào)研力度很大，重視各方面意見，對新聞媒體的報道也很關(guān)注。肖鋼推動建立了證監(jiān)會的例行發(fā)布會制度，每周五收市后證監(jiān)會將召開記者會發(fā)布和回答市場關(guān)心的問題。

證監(jiān)會的例行發(fā)布會制度走在了國務(wù)院部委前列，證監(jiān)會的人士說，“這是正確的制度，因為資本市場本身就是基于信息的市場?！?/p>

肖鋼上任后每周召開主席辦公會，很多事情都在主席辦公會上討論決定。肖鋼這三年亦是資本市場深刻變革的三年，新三板正式擴(kuò)容，為更多企業(yè)登陸資本市場創(chuàng)造了條件。滬港通的開通，進(jìn)一步促進(jìn)了資本市場的對外開放。

2014年，證監(jiān)會重啟之前暫停的新股發(fā)行，這次新股發(fā)行改革意在解決三高問題，但卻加重了市場的行政手段烙印，限制市盈率、募資金額、老股轉(zhuǎn)讓等條件，使新股發(fā)行的價格幾乎可以通過計算得出，導(dǎo)致了市場對新股的炒作。

時間進(jìn)入2015年，上半年A股一路上漲，滬指沖上5000點(diǎn)，市場和輿論集體瘋狂，“改革?！钡恼撜{(diào)不斷被強(qiáng)化。然而，危機(jī)隱藏在虛榮之下。杠桿資金泛濫，融資余額飆漲。

由于大量資金通過外部接入系統(tǒng)進(jìn)入股市，各方在利益驅(qū)使下聽之任之，待證監(jiān)會著手清理之時，場外杠桿資金規(guī)模已大。

然而，在缺乏完善的應(yīng)對方案之下，監(jiān)管猛踩剎車，強(qiáng)力去杠桿，股市如多米諾骨牌一般瞬間倒下。

A股接連出現(xiàn)千股跌停，流動性喪失殆盡。證監(jiān)會開始領(lǐng)導(dǎo)救市工作，大量資金購買藍(lán)籌股強(qiáng)拉指數(shù)，然而效果甚微，中小盤股繼續(xù)急劇下跌，帶動藍(lán)籌股被拋售。

有市場人士批評，從股災(zāi)到救市，證監(jiān)會至少有以下過失：前期監(jiān)管杠桿資金不力、中期去杠桿太武斷以及救市不及時和救市策略失當(dāng)。

市場的劇烈波動，使熔斷機(jī)制被提上日程并被快速實施，然而，2016年初熔斷機(jī)制僅推出四天，市場便遭遇兩次熔斷。熔斷機(jī)制因吸磁效應(yīng)的缺點(diǎn)旋即被迅速叫停。A股在2016年初又一次出現(xiàn)了大幅度下跌。肖鋼站在了風(fēng)口浪尖上。

肖鋼在2016年初的證券期貨監(jiān)管工作會議上坦承，股市的異常波動暴露了證監(jiān)會監(jiān)管有漏洞、監(jiān)管不適應(yīng)、監(jiān)管不得力等問題，必須深刻反思。當(dāng)然，他任上的更多教訓(xùn)和挑戰(zhàn)，目前都留給了劉士余和新一屆證監(jiān)會領(lǐng)導(dǎo)層。

證監(jiān)會新挑戰(zhàn)

對于劉士余而言，赴任證監(jiān)會并不輕松，目前，有《證券法》修訂和實施注冊制兩件大事需要去完成。

據(jù)《財經(jīng)》記者了解，注冊制在證監(jiān)會內(nèi)部進(jìn)行相關(guān)的準(zhǔn)備，目前交易所方面已開始對接實施規(guī)則。不過也有消息稱，在股市行情穩(wěn)定之前，注冊制的推出仍然還有大量工作要做。

在經(jīng)歷了股市異常波動之后，資本市場的改革復(fù)雜艱巨。作為資本市場最基礎(chǔ)的法律《證券法》修訂工作本來有望于2015年推出，但股市異常波動打亂了這一節(jié)奏。

注冊制的改革需要《證券法》作出法律保障，因此，在改革緊迫之下，2015年底，全國人大授權(quán)國務(wù)院調(diào)整法律適用范圍。在《證券法》未修訂之前可以推出注冊制。

多位金融界人士提醒，注冊制對中國資本市場是一個全新的事物，因此在推動時必須謹(jǐn)小慎微，穩(wěn)妥推進(jìn)。

市場在經(jīng)歷一場波動之后仍相當(dāng)脆弱，改革的推進(jìn)需要充分考慮市場承受能力，否則容易引起風(fēng)險。之前股市的連續(xù)下跌，造成部分上市公司股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險，進(jìn)而存在將資本市場風(fēng)險外溢的可能。

劉士余接任證監(jiān)會之后，第一要務(wù)和挑戰(zhàn)即是如何穩(wěn)妥推進(jìn)改革并保持資本市場穩(wěn)定。

在成熟市場，注冊制的核心是讓市場起主導(dǎo)作用，監(jiān)管者不為投資者及市場作出判斷和調(diào)節(jié)。但在中國，注冊制難以全部照搬，為了兼顧市場承受能力，在發(fā)行節(jié)奏及價格上，監(jiān)管層仍需把控。

證券界人士提醒，對資本市場中長期建設(shè)而言，《證券法》的修訂是重中之重，注冊制改革實施后，諸多問題依舊需要法律作出保障。比如相關(guān)違法違規(guī)行為的處罰問題，現(xiàn)行法律處罰程度較輕，難以適應(yīng)注冊制下的市場需要。

《證券法》修訂亦面臨較多博弈，比如證券的定義等，涉及諸多部委的監(jiān)管格局。從這次股市異常波動成因來看，分業(yè)監(jiān)管的體制下，證監(jiān)系統(tǒng)難以把控全部風(fēng)險。信托、銀行資金的大規(guī)模入市使證監(jiān)會監(jiān)管有時力不從心。

對于劉士余而言，除了注冊制改革和《證券法》修訂兩大攻堅任務(wù)，關(guān)于資本市場的基礎(chǔ)性制度建設(shè)仍亟待解決。

比如上市公司退市問題，長期以來，A股公司退市力度較小，造成“炒差”盛行，產(chǎn)生劣幣驅(qū)逐良幣效應(yīng)，不利于價值投資理念的形成；市場違規(guī)行為的打擊問題，雖然證監(jiān)會近兩年來加大了對違法違規(guī)行為的打擊力度，但囿于現(xiàn)行法律制度及稽查力量薄弱，市場違法違規(guī)現(xiàn)象仍舊嚴(yán)重；投資者保護(hù)方面，上市公司大股東侵害中小投資者利益的現(xiàn)象時有發(fā)生，且投資者在權(quán)益受到侵害后維權(quán)索賠困難已經(jīng)是常態(tài)。

因此，劉士余接任證監(jiān)會主席后，正是改革的推進(jìn)階段，其面臨的挑戰(zhàn)更甚前任。劉士余如何應(yīng)對挑戰(zhàn)，市場拭目以待。