劉 洋 王躍廉

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)

美元加息對新興市場貨幣波動(dòng)性傳導(dǎo)的影響
——基于BEKK-MGARCH模型

劉 洋 王躍廉

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)

本文運(yùn)用BEKK-MGARCH模型研究美元與新興市場貨幣之間的波動(dòng)性傳導(dǎo)關(guān)系。本文發(fā)現(xiàn)，當(dāng)市場對美元加息有預(yù)期之后，傳導(dǎo)效果會(huì)發(fā)生變動(dòng)：新興市場貨幣之間會(huì)變得更加依賴。本文同時(shí)發(fā)現(xiàn)，人民幣對其他新興市場貨幣一直有顯著的影響。

BEKK-MGARCH模型；新興市場貨幣；波動(dòng)傳導(dǎo)性

1 引言

近年來美國、英國、日本、歐元區(qū)國家等發(fā)達(dá)國家仍然在全球經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮最主要的作用。然而以金磚四國(巴西、俄羅斯、印度、中國)為代表的發(fā)展中國家也對全球經(jīng)濟(jì)影響巨大。2014年10月美國宣布結(jié)束貨幣寬松政策之后，市場上開始存在美元加息的預(yù)期。2015年12月17日美聯(lián)儲(chǔ)宣布美元加息。隨后，阿根廷貨幣宣布放棄與美元掛鉤，美元加息對新興市場貨幣的影響可謂巨大。

現(xiàn)有關(guān)于波動(dòng)性傳導(dǎo)的研究大多是關(guān)于股票市場、大宗商品市場或者發(fā)達(dá)國家的外匯市場的。少有研究關(guān)注新興市場貨幣之間的波動(dòng)性傳導(dǎo)，也幾乎無人關(guān)注美元加息對其的影響。

徐國祥和楊振建(2013)運(yùn)用BEKK-MGARCH研究了人民幣與其他貨幣的波動(dòng)傳導(dǎo)性。Hung和Ku(2008)運(yùn)用DCC-MGARCH研究了全球資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)控制問題。Chortareas， Jiang 和 Nankervis (2013) 運(yùn)用MGARCH模型研究了日元的波動(dòng)性傳導(dǎo)與溢出效應(yīng)。Tasdemir 和Yalama (2014)運(yùn)用BEKK-MGARCH模型分析了股票市場的波動(dòng)性溢出效應(yīng)。

本文會(huì)運(yùn)用BEKK-MGARCH模型測度美元與以金磚四國為代表的新興市場國家貨幣的波動(dòng)性傳導(dǎo)。下一部分會(huì)介紹研究數(shù)據(jù)與方法，第三部分為實(shí)證研究結(jié)果，最后一部分會(huì)給出結(jié)論。

2 數(shù)據(jù)與方法

我們選取了從2006年1月1日至2016年1月6日的日數(shù)據(jù)。我們選取這個(gè)時(shí)間段是有原因的：2006年左右金磚四國放棄了本國貨幣對美元掛鉤；此時(shí)間段包含了2008年金融危機(jī)的整個(gè)周期。我們所用數(shù)據(jù)為美國與金磚四國5種貨幣的價(jià)格，數(shù)據(jù)來源為彭博數(shù)據(jù)庫。貨幣的價(jià)格為與歐元的相對價(jià)格，即我們使用的數(shù)據(jù)為歐元對美元(eurusd)、歐元對人民幣(eurcny)、歐元對印度盧比(eurinr)、歐元對俄羅斯盧布(eurrub)以及歐元對巴西雷亞爾(eurbrl)。選擇歐元作為基準(zhǔn)貨幣是由于徐國祥和楊振建(2013)發(fā)現(xiàn)歐元在外匯市場上相對獨(dú)立。

我們將數(shù)據(jù)分為兩部分以觀察美元加息的影響。分界點(diǎn)為美聯(lián)儲(chǔ)宣布結(jié)束量化寬松，市場開始預(yù)期美元加息的2014年10月。

我們使用下面的公式計(jì)算貨幣的回報(bào)率：

其中R是回報(bào)率， 為t時(shí)點(diǎn)的價(jià)格。

我們使用的模型為五元BEKK-MGARCH模型，如下所示：

其中是條件下回報(bào)率的殘差，服從白噪聲分布，和是n維列向量，， 和是n×n矩陣， C是n×n上三角矩陣。

和分別是矩陣A和B的元素. 和同時(shí)代表ARCH影響因子與GARCH 影響因子， 換句話說， 代表金融市場i對金融市場j的風(fēng)險(xiǎn)的影響。

3 實(shí)證檢驗(yàn)

3.1 2014年10月之前的實(shí)證檢驗(yàn).

表格1為實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果。可以看到，美元對人民幣影響顯著，但對其他三種新興市場貨幣影響程度一般。人民幣對其他三種新興市場貨幣影響顯著。這說明在這個(gè)時(shí)期，相對于美元，人民幣對新興市場貨幣的影響更顯著。印度盧比對美元、人民幣與俄羅斯盧布均有輕微影響。俄羅斯盧布與巴西雷亞爾對其他貨幣影響不顯著。(見表1、表2)

3.2 2014年10月之后的實(shí)證檢驗(yàn)

表格2為檢驗(yàn)結(jié)果。可以看到，美元對印度盧比與巴西雷亞爾影響顯著。原因可能是市場預(yù)期美元要加息之后，資本從印度和巴西向美國流動(dòng)。人民幣仍然對其他三種新興市場貨幣影響顯著。印度盧比、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾對其他貨幣均有影響。在這一時(shí)期，新興市場貨幣之間開始相互影響。

對比表格1與表格2，美元加息的預(yù)期出現(xiàn)之后，新興市場貨幣市場更容易被彼此影響。我們推測其原因可能是資本開始流入美國，為了維持外匯市場的穩(wěn)定，新興市場只能相互依靠，盡力平復(fù)美元帶來的負(fù)面影響。

4 結(jié)論

表1

表2

本文運(yùn)用BEKK-MGARCH模型研究了美元與新興市場貨幣之間的波動(dòng)性傳導(dǎo)，并且研究了美元加息預(yù)期對該波動(dòng)性傳導(dǎo)的影響。

我們的研究成果表明，在過去的10年里，人民幣一直對其他新興市場貨幣影響顯著。在美元加息預(yù)期之前，俄羅斯與巴西的的貨幣對其他貨幣影響較小。而美元對其他新興市場貨幣的影響也不明顯。

然而美元加息預(yù)期出現(xiàn)之后，新興市場貨幣受到美元的影響變得更大，新興市場貨幣之間聯(lián)系的緊密性也更強(qiáng)了。

[1] 徐國祥和楊振建，2013，《人民幣分別與發(fā)達(dá)市場和新興市場貨幣匯率波動(dòng)傳導(dǎo)效應(yīng)研究》，《金融研究》第6期46-59頁。

[2] Bollerslev T.， Engle R.F. and Wooldridge J.M. 1998. “A Capital Asset Pricing Model with Time-varying Covariances.” The Journal of Political Economy， Vol.96， pp.116～131.

[3] Georgios Chortareas， Ying Jiang， and John C. Nankervis. 2013.“Volatility and Spillover Effects of Yen Interventions. “ Review of International Economics. Vol.21，pp.671–689

[4] Murat Tasdemir and Abdullah Yalama. 2014. “Volatility Spillover Effects in InterregionalEquity Markets： Empirical Evidence from Braziland Turkey.“ Emerging Markets Finance & Trade， Vol.50(2)， pp.190-202

[5] Yuan-Hung and Hsu Ku. 2008. “Student-t distribution based VARMGARCH： an application of the DCC model on international portfolio risk management.” Applied Economics， Vol.40， pp.1685-1697

劉洋，男，出生年月：1991年1月，民族：漢，籍貫：河北省石家莊市，職務(wù)：碩士研究生在讀，學(xué)歷：碩士，研究方向：國際金融

上接(第1 3頁)產(chǎn)經(jīng)營所得為代表的經(jīng)營性收入歸為一類，而利息股息紅利、財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得和其他財(cái)產(chǎn)類所得歸為一類，最后偶然所得歸為一類[6]。其次，對每一類收入設(shè)置費(fèi)用扣除標(biāo)準(zhǔn)以及征收方式。對不同類別的收入應(yīng)該設(shè)置不同的費(fèi)用扣除標(biāo)準(zhǔn)，然后將這些類別的收入合計(jì)之后采取累進(jìn)或比例稅率進(jìn)行征稅。同時(shí)，為了降低納稅人的負(fù)擔(dān)，可以將征稅方式由原先的按月和按次繳納改為半年或一年征收，調(diào)節(jié)收入分配，保障中低收入者的利益。

(二)完善個(gè)人所得稅稅制設(shè)計(jì)

一是改變原來的個(gè)人納稅的方式，采取以家庭為單位的納稅申報(bào)。可以借鑒美國的經(jīng)驗(yàn)。美國將家庭申報(bào)分成四個(gè)類別，不同類別的家庭稅前扣除費(fèi)用不同。這四類家庭分別為單身，已婚聯(lián)合申報(bào)，已婚單獨(dú)申報(bào)，和戶主申報(bào)[7]。除此以外，還需要對一些特殊情況進(jìn)行稅前扣除，降低居民的稅收負(fù)擔(dān)，真正起到調(diào)節(jié)收入分配的作用。比如對于贍養(yǎng)老人的家庭可以允許一定限度的費(fèi)用扣除，再比如商業(yè)保險(xiǎn)，子女教育費(fèi)用的扣除，以及住房貸款利息和房租的扣除等等。當(dāng)然，這些扣除費(fèi)用的標(biāo)準(zhǔn)和核定需要由下面提到的稅收征管來相互配合完成。二是累進(jìn)稅率的設(shè)計(jì)。前面提到，高稅率不一定能帶來高收入，較高的稅率會(huì)挫傷高收入群體的積極性。且累進(jìn)級次過多也會(huì)降低累進(jìn)稅率本應(yīng)達(dá)到的調(diào)節(jié)收入的效應(yīng)。所以可以將原來的七級累進(jìn)調(diào)整為五級累進(jìn)，同時(shí)適當(dāng)降低最高級次的邊際稅率。在收入達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)后，可以采取固定的比例稅率以調(diào)節(jié)高收入者的收入[8]。

(三)個(gè)人所得稅征管體系的改革

首先，稅務(wù)機(jī)關(guān)應(yīng)該與銀行、住房登記部等建立信息的共享機(jī)制，實(shí)時(shí)管控居民的財(cái)產(chǎn)情況，避免稅源的流失。其次，稅務(wù)機(jī)關(guān)應(yīng)該為每個(gè)納稅單位制定納稅號碼，并逐步將納稅號碼、銀行賬號等納稅人的財(cái)產(chǎn)賬戶進(jìn)行統(tǒng)一，簡化征收、便于管理。再次，對自行申報(bào)納稅進(jìn)行監(jiān)控，國家機(jī)關(guān)應(yīng)及時(shí)頒布法律條文對自行申報(bào)納稅進(jìn)行明文規(guī)定，對不納稅的納稅人采取嚴(yán)厲的懲罰措施。最后，對納稅人的財(cái)產(chǎn)登記推行實(shí)名登記制度，并減少現(xiàn)金的使用，推廣信用卡、銀行卡等電子貨幣的使用，這將有助于對納稅人的收入的監(jiān)控。

總之，增強(qiáng)個(gè)人所得稅的調(diào)節(jié)收入分配功能，保障社會(huì)收入分配的公平，是推動(dòng)我國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整的一大助力。

參考文獻(xiàn)：

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[8] 張興龍. 稅收調(diào)節(jié)居民收入分配差距研究——基于稅收累進(jìn)性視角的分析與測度[D].內(nèi)蒙古：內(nèi)蒙古財(cái)經(jīng)大學(xué)，2010.

作者簡介：

李瑛(1990-)女 漢族 合肥。 碩士，安徽大學(xué)，230601 稅收理論與政策