作者簡介：孫花（1990-），女，山東泰安人，首都經(jīng)濟貿(mào)易大學經(jīng)濟學院數(shù)量經(jīng)濟學專業(yè)研究生。

摘要：套期保值作為期貨市場的一個基本功能，可以有效降低由價格波動帶來的風險。在相關(guān)理論和應(yīng)用中，其核心問題是確定最優(yōu)套期保值比率。本文以我國銅期貨為研究對象，運用Eviews就OLS模型、BVAR模型和ECM模型，對三種模型下的最優(yōu)套期保值比率分別進行實證分析，并得出相關(guān)結(jié)論。

關(guān)鍵詞：最優(yōu)套期保值比率；OLS；BVAR；ECM

一、引言

經(jīng)過二十多年的發(fā)展，我國期貨市場的功能逐漸體現(xiàn)，市場組織體系逐漸形成，目前已進入了規(guī)范化程度逐步提高的快速發(fā)展階段。伴隨著期貨市場的發(fā)展，我國銅行業(yè)也發(fā)生了重大變革，從國內(nèi)市場走向國際市場。銅期貨合約目前是我國市場規(guī)模最大、交易最活躍、發(fā)展最完善的代表性合約。我國相關(guān)企業(yè)為了分散投資風險、控制經(jīng)營損失，對銅進行套期保值的需求也日益增加。由此，對套期保值相關(guān)理論和方法及其在我國期貨市場的應(yīng)用，是十分迫切且值得研究的重要內(nèi)容。

套期保值是期貨市場的一個基本功能，能有效降低由價格波動帶來的風險，在相關(guān)理論和應(yīng)用中，最優(yōu)套期保值比率的計算一直是國內(nèi)外專家的研究熱點。套期保值的操作方式可用通俗易懂的方式概括為：在現(xiàn)貨和期貨兩個市場中進行方向相反的交易操作，構(gòu)建起一種可以將風險對沖的機制，一個市場的虧損或盈利將由另一個市場的盈利或虧損來彌補，以此控制成本并進一步提高收益。

本文在國內(nèi)外先進的套期保值理論和方法基礎(chǔ)上，根據(jù)我國市場的現(xiàn)實情況，運用三種流行方法確定最優(yōu)套期保值比率，尋求適合我國市場的類型，有利于完善我國期貨市場運行機制、提高運行效率，更好的利用期貨市場進行套期保值來規(guī)避風險。

二、套期保值理論概述

套期保值是期貨市場產(chǎn)生和發(fā)展的重要基礎(chǔ)，指為規(guī)避由現(xiàn)貨市場價格波動帶來的風險，而進行的相關(guān)期貨的交易行為。套期保值理論在西方經(jīng)濟學發(fā)展的基礎(chǔ)上，不斷發(fā)展進步，主要經(jīng)歷了以下三個發(fā)展過程：

首先是傳統(tǒng)套期保值理論，它直接反映了套期保值的實質(zhì)，是套期保值理論體系的支撐，起到奠基作用。該理論認為，套期保值者應(yīng)遵從：品種相同、數(shù)量相等、方向相反、時間相應(yīng)這四個原則，以期望達到規(guī)避風險的目的。

其次是選擇性套期保值理論，該理論研究的代表是沃金，他認為是否進行套期保值操作的重要依據(jù)是基差，即現(xiàn)貨價格和期貨價格之間的差。該理論認為套期保值的目的不是能不能規(guī)避價格風險，而是能不能利用基差來獲取利潤。在這種情況下，套期保值被認為是投機于基差變化的套期圖利交易行為。

最后是現(xiàn)代套期保值理論，該理論是由斯第恩和約翰遜于20世紀60年代提出的，認為套期保值參與者進行的交易行為，實際上是一種組合投資。在此期間，套期保值比率將不斷發(fā)生變化，主要原因有：套期保值者的風險偏好、對期貨價格的預期等。該理論的主要研究類型包括：風險最小化分析、均值-方差分析和風險-收益權(quán)衡分析。

從以上發(fā)展歷程中可以看出，不同于傳統(tǒng)套期保值理論，現(xiàn)代套期保值理論是在綜合考慮風險最小化前提下的組合投資理論，套期保值的內(nèi)涵發(fā)生了根本變化。

四、實證研究

本文以我國銅期貨為研究對象，以2015年1月5日至2015年7月31日為樣本區(qū)間，獲取142組現(xiàn)貨和期貨數(shù)據(jù)。

通常情況下，距離當前月的第三個期貨合約交易比較活躍，用該期貨合約的每個交易日的收盤價與當前現(xiàn)貨價格對應(yīng)，以此類推構(gòu)造銅期貨連續(xù)合約作為連續(xù)期貨數(shù)據(jù)。

將數(shù)據(jù)分別取對數(shù)后得到現(xiàn)貨價格和期貨價格的走勢圖，可以看出它們的走勢十分相似，進一步做相關(guān)性檢驗，得到相關(guān)系數(shù)為0.9703，由此可以利用銅期貨對現(xiàn)貨進行套期保值。

1.OLS套期保值比率

根據(jù)對銅現(xiàn)貨和期貨價格的操作，可以得到如下所示的回歸方程：

St=-0.000385+0.720997Ft

可以看出最優(yōu)套期比率是0.7210，即每份銅現(xiàn)貨合約需要用0.7210份的期貨合約進行套期保值。該比率小于通常簡單認為的1：1保值比例。

2.BVAR套期保值比率

該模型下得到如下圖所示的估計結(jié)果：

ΔSt=-0.000343+0.704562ΔFt-0.359067ΔSt-1+0.408965ΔFt-1

可以看出最優(yōu)套期比率是0.7046，即每份銅現(xiàn)貨合約需要用0.7046份的期貨合約進行套期保值。該比率值小于OLS模型得到的比率值。

3.ECM套期保值比率

首先進行單位根檢驗，得到原序列統(tǒng)計值都大于臨界值，因此無法拒絕原假設(shè)，從而原序列存在單位根，為非平穩(wěn)序列。對原序列一階差分后，統(tǒng)計值都小于臨界值，因此原序列一階差分后是平穩(wěn)序列。

其次進行協(xié)整檢驗，得到殘差序列的ADF檢驗值小于臨界值，由此認為殘差序列是一個平穩(wěn)序列，從而兩個變量之間存在唯一的協(xié)整關(guān)系。

最后得到如下所示的回歸方程：

△St=-0.000365+0.702399△Ft-0.360521Et-1

可以看出最優(yōu)套期比率是0.7024，稍小于BVAR模型得到的比率值。

五、相關(guān)結(jié)論

本文在獲取銅現(xiàn)貨和期貨數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，分別利用OLS模型、BVAR模型和ECM模型估計了套期保值比率，得到如下相關(guān)結(jié)論：

根據(jù)我國銅現(xiàn)貨和期貨價格分別取對數(shù)后的走勢圖可以看出，它們的圖形十分相似，相關(guān)系數(shù)為0.9703，由此我們可以利用銅期貨對現(xiàn)貨進行套期保值。

銅期貨對現(xiàn)貨的套期保值，可以有效規(guī)避價格波動帶來的風險。并且，三種模型下得到的最優(yōu)套期保值比率都小于1，并非傳統(tǒng)意義上認為的1。

銅期貨價格與現(xiàn)貨價格之間，存在比較顯著的協(xié)整關(guān)系，由此得到ECM模型適用性較好，在此模型下計算出的套期保值比率也較大。（作者單位：首都經(jīng)濟貿(mào)易大學經(jīng)濟學院）

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