【摘 要】 以羅伯特·希金斯的財務(wù)可持續(xù)增長模型為理論基礎(chǔ)，選取我國農(nóng)業(yè)上市公司為研究對象，運用描述性統(tǒng)計和非參數(shù)檢驗的方法研究我國農(nóng)業(yè)上市公司的財務(wù)可持續(xù)增長狀況，采用因子分析方法從原來的16項財務(wù)指標(biāo)中提取了5個因子，利用逐步回歸分析的方法分析5個因子對農(nóng)業(yè)上市公司可持續(xù)增長率的影響。從實證分析結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)：2010—2013年農(nóng)業(yè)上市公司總體沒有實現(xiàn)財務(wù)可持續(xù)增長，實際增長過快；農(nóng)業(yè)上市公司盈利能力、發(fā)展能力、現(xiàn)金流量能力與可持續(xù)增長率之間呈正相關(guān)關(guān)系，償債能力和營運能力對可持續(xù)增長率沒有顯著影響。最后根據(jù)實證分析結(jié)果，從財務(wù)角度提出了相關(guān)的對策建議。

【關(guān)鍵詞】 農(nóng)業(yè)上市公司； 可持續(xù)增長率； 實際增長率

中圖分類號：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2016）05-0058-05

農(nóng)業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，農(nóng)業(yè)的發(fā)展對維護(hù)社會穩(wěn)定和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要的作用。農(nóng)業(yè)上市公司作為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)先進(jìn)生產(chǎn)力的代表，是推進(jìn)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程的主力軍，在帶動農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、增加農(nóng)民收入、促進(jìn)農(nóng)業(yè)科技進(jìn)步、加快農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化、有效解決“三農(nóng)”問題、推動新農(nóng)村建設(shè)等方面發(fā)揮了重要作用。農(nóng)業(yè)上市公司如何提高財務(wù)可持續(xù)增長能力是比改善短期經(jīng)營業(yè)績更亟待解決的問題，財務(wù)可持續(xù)增長是實現(xiàn)農(nóng)業(yè)上市公司可持續(xù)發(fā)展的重要保證。從財務(wù)角度來看，農(nóng)業(yè)上市公司增長太快或者太慢都不利于其長遠(yuǎn)發(fā)展，只有采取增長速度與財務(wù)資源相協(xié)調(diào)的增長方式（即財務(wù)可持續(xù)增長），才能實現(xiàn)其可持續(xù)發(fā)展。農(nóng)業(yè)上市公司的增長現(xiàn)狀如何？是否保持了財務(wù)可持續(xù)增長？影響農(nóng)業(yè)上市公司財務(wù)可持續(xù)增長的主要因素是什么？如何采取有利的財務(wù)管理策略以保持財務(wù)可持續(xù)增長？基于這些研究目的，本文對我國農(nóng)業(yè)上市公司可持續(xù)增長狀況及其影響因素進(jìn)行實證研究，有利于農(nóng)業(yè)上市公司確定合理的財務(wù)增長速度，有助于推動農(nóng)業(yè)上市公司的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而帶動我國農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

一、理論分析

企業(yè)以發(fā)展求生存，增長是一個企業(yè)本能的需求，企業(yè)增長理論是國內(nèi)外學(xué)者研究的重要課題。早期的企業(yè)增長理論主要是研究企業(yè)的規(guī)模變化、企業(yè)規(guī)模變化的影響因素以及企業(yè)增長戰(zhàn)略的制定等問題。隨著資本市場的發(fā)展，企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略管理研究的重點逐漸轉(zhuǎn)向企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長問題。我國從20世紀(jì)90年代末才開始重視對財務(wù)可持續(xù)增長問題的研究，而且主要是采用國外的理論模型，在研究中取得了很多有利于企業(yè)財務(wù)管理決策的結(jié)論。美國財務(wù)學(xué)家羅伯特·希金斯（Robert C. Higgins）從財務(wù)管理角度最早提出了財務(wù)可持續(xù)增長的觀點，指出了企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長的重要意義，并在1981年最早提出了財務(wù)可持續(xù)增長率的概念，即在不需用盡企業(yè)財務(wù)資源的情況下，企業(yè)銷售可以增長的最大比率。希金斯教授的財務(wù)可持續(xù)增長模型有三個基本假設(shè)：第一個是企業(yè)打算按照與市場條件允許下的增長率同樣的比率來增長；第二個是企業(yè)已經(jīng)有而且計劃繼續(xù)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)股利政策；第三個是管理者不可能或者不愿意發(fā)行新股。希金斯認(rèn)為財務(wù)可持續(xù)增長率是企業(yè)在現(xiàn)有的經(jīng)營效率與財務(wù)政策下所具有的增長能力，是一個綜合性的財務(wù)指標(biāo)，企業(yè)可以利用這個指標(biāo)進(jìn)行財務(wù)分析。希金斯教授認(rèn)為在維持一定比例資本結(jié)構(gòu)下，負(fù)債隨股東權(quán)益的增長而增長，他透過現(xiàn)象看到本質(zhì)，認(rèn)為股東權(quán)益的增長速度限制了銷售的增長速度。羅伯特·希金斯的財務(wù)可持續(xù)增長模型為：財務(wù)可持續(xù)增長率=股東權(quán)益的變動額÷期初股東權(quán)益=本期留存收益增加額÷期初股東權(quán)益=銷售凈利率×收益留存率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×期初權(quán)益期末總資產(chǎn)乘數(shù)。

詹姆斯·C.范霍恩（James C.Van Horne）以希金斯的財務(wù)可持續(xù)增長模型為基礎(chǔ)，在1988年重構(gòu)了財務(wù)可持續(xù)增長模型，指出財務(wù)可持續(xù)增長率是維持同企業(yè)現(xiàn)實與金融市場情況相一致的銷售增長率。因為企業(yè)資金的運用必須等于資金的來源，企業(yè)股東權(quán)益和負(fù)債的增長速度會決定企業(yè)資產(chǎn)的增長速度，而企業(yè)資產(chǎn)增長的速度又會限制企業(yè)銷售額的增長速度。范霍恩教授以資產(chǎn)的增加等于負(fù)債和股東權(quán)益的增加為出發(fā)點，從負(fù)債和股東權(quán)益兩個方面進(jìn)行考慮，根據(jù)不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境分別建立了關(guān)于財務(wù)可持續(xù)增長的穩(wěn)態(tài)模型和動態(tài)模型。希金斯與范霍恩教授提出的財務(wù)可持續(xù)增長概念反映了企業(yè)應(yīng)當(dāng)在財務(wù)資源的限度范圍內(nèi)把握合適的增長速度，由于企業(yè)的增長速度要受到它的財務(wù)政策和經(jīng)營效率的限制，企業(yè)經(jīng)營效率的提高是有限度的，而企業(yè)的財務(wù)政策也不能夠經(jīng)常改變。因此，他們都認(rèn)為企業(yè)的增長速度總體來說是受限于其財務(wù)可持續(xù)增長率的。企業(yè)管理者可依據(jù)財務(wù)可持續(xù)增長理念制定合適的財務(wù)管理策略，企業(yè)的實際增長率并不是不可以高于或低于可持續(xù)增長率，而是要求當(dāng)兩者不一致時相應(yīng)調(diào)整財務(wù)策略，使財務(wù)增長與財務(wù)資源相平衡。由于詹姆斯·C.范霍恩的財務(wù)可持續(xù)增長模型更為復(fù)雜，本文以羅伯特·希金斯的模型為理論基礎(chǔ)開展實證研究。

二、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取了在滬深證券交易所2010年12月31日之前上市的A股農(nóng)業(yè)上市公司為研究樣本，在研究中剔除了被列為ST和*ST的公司以及不能提供完整財務(wù)數(shù)據(jù)的公司，總共得到33家公司作為研究樣本，利用樣本公司2010—2013年的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析。本文中“農(nóng)業(yè)上市公司”是指中國證監(jiān)會2012年新修訂的《上市公司行業(yè)分類指引》界定的農(nóng)、林、牧、漁業(yè)的A股上市公司。本文所用到的財務(wù)數(shù)據(jù)來源于：（1）國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫；（2）巨潮資訊網(wǎng)；（3）中國上市公司資訊網(wǎng)；（4）證券之星網(wǎng)站。

（二）指標(biāo)定義

本文以羅伯特·希金斯的財務(wù)可持續(xù)增長模型為理論基礎(chǔ)，表1為其模型中的主要變量和定義。

從微觀層面來看，上市公司的財務(wù)可持續(xù)增長體現(xiàn)為各方面能力的平衡增長，本文將盈利能力、償債能力、營運能力、發(fā)展能力、現(xiàn)金流量能力作為農(nóng)業(yè)上市公司財務(wù)可持續(xù)增長的主要影響因素，并從五個方面選取了銷售凈利率、總資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益、資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率、存貨周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈利潤增長率、總資產(chǎn)增長率、資本積累率、營業(yè)收入現(xiàn)金比率、盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)、每股經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量16項財務(wù)指標(biāo)，這些指標(biāo)定義如表2所示。

三、農(nóng)業(yè)上市公司財務(wù)可持續(xù)增長的實證檢驗

（一）農(nóng)業(yè)上市公司實際增長率與可持續(xù)增長率的描述性統(tǒng)計

根據(jù)樣本公司的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)計算出樣本公司2010—2013各年的實際增長率與可持續(xù)增長率，利用SPSS19.0統(tǒng)計軟件得到2010—2013各年樣本公司實際增長率與可持續(xù)增長率的平均值、總體均值和標(biāo)準(zhǔn)差如表3所示。表3顯示，2010—2013年各年實際增長率均值都遠(yuǎn)大于可持續(xù)增長率均值，實際增長率總體均值（2.22144471）遠(yuǎn)大于可持續(xù)增長率總體均值（0.09176564），實際增長率標(biāo)準(zhǔn)差（5.137946978）遠(yuǎn)大于可持續(xù)增長率標(biāo)準(zhǔn)差（0.097193625），反映了樣本公司實際與可持續(xù)增長率之間有較大的差異。

（二）農(nóng)業(yè)上市公司是否實現(xiàn)可持續(xù)增長的檢驗

根據(jù)柯爾莫格諾夫—斯米爾諾夫檢驗（K-S檢驗）的結(jié)果，得知實際增長率所對應(yīng)的顯著性概率Sig值為0.000，可持續(xù)增長率所對應(yīng)的顯著性概率Sig值為0.010，兩者均小于0.05，因此應(yīng)當(dāng)拒絕原假設(shè)，認(rèn)為樣本公司實際增長率與可持續(xù)增長率均不服從正態(tài)分布。本文采用非參數(shù)檢驗中的威爾柯克森符號秩檢驗法（Wilcoxon Signed Ranks Test），研究農(nóng)業(yè)上市公司實際增長率和可持續(xù)增長率之間是否存在顯著性差異，也就是研究農(nóng)業(yè)上市公司是否實現(xiàn)了可持續(xù)增長。威爾柯克森符號秩檢驗結(jié)果如表4和表5所示。表4顯示，與Z統(tǒng)計量相對應(yīng)的顯著性概率為0.000，小于0.05，這說明樣本公司實際增長率和可持續(xù)增長率之間有顯著性差異，沒有實現(xiàn)可持續(xù)增長。

（三）農(nóng)業(yè)上市公司實際增長過快還是增長不足的檢驗

根據(jù)表5，可以判斷樣本公司實際增長過快還是實際增長不足。表5顯示，樣本公司實際增長率與可持續(xù)增長率之差的正秩數(shù)為84，占總數(shù)的78.50%（84/107）；負(fù)秩數(shù)為23，占總數(shù)的21.50%（23/107）；結(jié)為零，即沒有實際增長率等于可持續(xù)增長率的樣本數(shù)據(jù)。因此，總體上認(rèn)為2010—2013年農(nóng)業(yè)上市公司的實際增長率超過可持續(xù)增長率，實際增長過快。

四、農(nóng)業(yè)上市公司財務(wù)可持續(xù)增長影響因素的實證分析

（一）因子分析

本文利用各樣本公司2010—2013年16項財務(wù)指標(biāo)的平均數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析。通過KMO與Bartlett檢驗證明原有變量適合進(jìn)行因子分析，本文采用主成分分析法提取公因子，樣本公司總方差解釋表顯示前5個公因子特征值均大于1，累計方差貢獻(xiàn)率達(dá)到87.681%，最終選擇前5個公因子代表原來16項財務(wù)指標(biāo)，并將提取的5個公因子分別設(shè)為T1、T2、T3、T4、T5。本文利用正交旋轉(zhuǎn)法得到旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣，從中可以分析得知T1為盈利能力因子、T2為償債能力因子、T3為現(xiàn)金流量能力因子、T4為營運能力因子、T5為發(fā)展能力因子。通過SPSS軟件的回歸法得到因子得分系數(shù)矩陣，根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣可以建立因子得分模型，并計算得到各因子得分。

（二）多元回歸分析

根據(jù)因子分析的結(jié)果，5個公因子含有16項財務(wù)指標(biāo)80%以上的信息，可以利用提取到的因子代表原來16項財務(wù)指標(biāo)。本文運用逐步回歸分析的方法，分析5個因子對農(nóng)業(yè)上市公司可持續(xù)增長率的影響，以5個因子的得分值為自變量，以可持續(xù)增長率（取2010—2013年四年的平均值）為因變量，并建立了以下回歸模型：SGR=a0+a1T1+a2T2+a3T3+a4T4+a5T5+ε（其中，a0代表常數(shù)項，ai代表回歸系數(shù)，T1、T2、T3、T4、T5分別為盈利能力因子、償債能力因子、現(xiàn)金流量能力因子、營運能力因子和發(fā)展能力因子的得分值，ε為隨機誤差項）?；貧w分析結(jié)果如表6—表9所示。

從表6可以得知，利用逐步法首先模型（1）選入了盈利能力T1，然后模型（2）選入了發(fā)展能力T5，T1仍保留在模型（2）中，接著模型（3）選入了現(xiàn)金流量能力T3，T1、T5仍保留在模型（3）中。表7顯示，模型（3）的判定系數(shù)R2=0.645，調(diào)整后的判定系數(shù)R2=0.608，比模型（1）和模型（2）有很大提高，說明模型（3）的擬合優(yōu)度較好。表8方差分析顯示，模型（3）的F統(tǒng)計量值為17.540，相應(yīng)的P=0.000<0.05，說明該回歸模型具有統(tǒng)計學(xué)意義。表9顯示，模型（3）中T1的偏回歸系數(shù)為0.031，標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)為0.540，t檢驗值為4.877，P=0.000<0.05，通過了α=0.05的顯著性水平檢驗，表明盈利能力T1與可持續(xù)增長率顯著正相關(guān)；T5的偏回歸系數(shù)為0.030，標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)為0.510，t檢驗值為4.606，P=0.000<0.05，通過了α=0.05的顯著性水平檢驗，表明發(fā)展能力T5與可持續(xù)增長率顯著正相關(guān)；T3的偏回歸系數(shù)為0.018，標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)為0.305，t檢驗值為2.760，P=0.010<0.05，通過了α=0.05的顯著性水平檢驗，表明現(xiàn)金流量能力T3與可持續(xù)增長率顯著正相關(guān)。經(jīng)過比較回歸系數(shù)，T1對可持續(xù)增長率影響最大，T5影響其次，T3影響最小。

五、研究結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

描述性統(tǒng)計和威爾柯克森符號秩檢驗結(jié)果顯示，樣本公司實際增長率和可持續(xù)增長率之間有顯著性差異，沒有實現(xiàn)可持續(xù)增長，2010—2013年農(nóng)業(yè)上市公司實際增長過快。因子分析提取了盈利能力、償債能力、現(xiàn)金流量能力、營運能力、發(fā)展能力5個因子，并建立了因子得分模型計算得到各因子得分?；貧w分析結(jié)果顯示，盈利能力、發(fā)展能力和現(xiàn)金流量能力與可持續(xù)增長率之間呈正相關(guān)關(guān)系，償債能力和營運能力對可持續(xù)增長率沒有顯著影響，而且盈利能力和發(fā)展能力對可持續(xù)增長率影響最大。

（二）提高農(nóng)業(yè)上市公司財務(wù)可持續(xù)增長能力的對策建議

1.農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)增強盈利能力。農(nóng)業(yè)上市公司盈利能力是其經(jīng)營業(yè)績的最終體現(xiàn)，實證分析顯示農(nóng)業(yè)上市公司可持續(xù)增長與盈利能力顯著正相關(guān)，盈利能力對可持續(xù)增長率影響最大，農(nóng)業(yè)上市公司盈利水平的高低將直接影響其內(nèi)源資金的多少，應(yīng)通過增強盈利能力來提高農(nóng)業(yè)上市公司內(nèi)源性融資能力，以支持其財務(wù)可持續(xù)增長。農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)通過提高銷售收入、強化成本費用管理、嚴(yán)控各項支出等措施提高盈利能力。

2.農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)增強發(fā)展能力。農(nóng)業(yè)上市公司發(fā)展能力反映了公司未來發(fā)展前景，農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)當(dāng)加大前景廣闊、符合行業(yè)發(fā)展趨勢的新項目的投入力度，應(yīng)加強技術(shù)與產(chǎn)品創(chuàng)新，提高產(chǎn)品的市場占有率與競爭力。例如，農(nóng)產(chǎn)品深加工和高科技農(nóng)業(yè)是農(nóng)業(yè)上市公司發(fā)展的重要方向。

3.農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)加強現(xiàn)金流量管理。加強現(xiàn)金流量管理是農(nóng)業(yè)上市公司生存的基本要求，可以保證農(nóng)業(yè)上市公司穩(wěn)定健康發(fā)展，可以有效地提高其競爭力。農(nóng)業(yè)上市公司應(yīng)重視現(xiàn)金流量的充分性與穩(wěn)定性，保持良好的現(xiàn)金流動性，提高現(xiàn)金的使用效率；應(yīng)編制好現(xiàn)金預(yù)算，利用現(xiàn)金預(yù)算可以掌握現(xiàn)金流入與流出情況，根據(jù)日常經(jīng)營需要保留適當(dāng)?shù)默F(xiàn)金余額，及時補充不足現(xiàn)金，合理運用多余現(xiàn)金；應(yīng)及時編制現(xiàn)金流量表，進(jìn)行現(xiàn)金流量的結(jié)構(gòu)分析、現(xiàn)金流量趨勢分析、現(xiàn)金流量增減變動原因分析、現(xiàn)金流量相關(guān)指標(biāo)分析，以了解其獲現(xiàn)能力、盈利質(zhì)量與支付能力等。

4.政府應(yīng)當(dāng)加強制度建設(shè)，為農(nóng)業(yè)上市公司提供良好的外部環(huán)境。政府應(yīng)當(dāng)健全相關(guān)法律法規(guī)，規(guī)范市場秩序，制定相應(yīng)的政策，促進(jìn)農(nóng)業(yè)上市公司合法合規(guī)經(jīng)營，引導(dǎo)農(nóng)業(yè)上市公司良性運作。例如，可適當(dāng)降低其上市門檻，鼓勵龍頭企業(yè)積極利用資本市場融資，嚴(yán)格把關(guān)農(nóng)業(yè)上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動。政府應(yīng)加大對農(nóng)業(yè)上市公司的扶持力度，以促進(jìn)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。例如，政府通過信貸扶持、稅收優(yōu)惠、財政補貼等措施加大財政政策支持，積極改善農(nóng)業(yè)上市公司投融資環(huán)境、競爭環(huán)境、科技信息網(wǎng)絡(luò)、勞動力市場等外部環(huán)境，還應(yīng)進(jìn)行社會信用制度、環(huán)境信息披露、社會責(zé)任信息等制度創(chuàng)新，進(jìn)行農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施投資和農(nóng)業(yè)產(chǎn)供銷體制改革，為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展創(chuàng)造良好的環(huán)境。

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