彭秀坤

摘要：“一帶一路”戰(zhàn)略的實(shí)施，凸顯主權(quán)評(píng)級(jí)的重要價(jià)值。然而，主權(quán)評(píng)級(jí)在金融危機(jī)時(shí)期和金融穩(wěn)定時(shí)期均存在失靈的風(fēng)險(xiǎn)，這主要是由主權(quán)評(píng)級(jí)自身固有的矛盾、有效控制的不足以及“美式”評(píng)級(jí)存在的隱患等造成的。因此，為推進(jìn)“一帶一路”建設(shè)，適應(yīng)主權(quán)信用發(fā)展的要求，我國(guó)應(yīng)采取“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范的設(shè)定，以及對(duì)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)強(qiáng)化控制與監(jiān)管的法律對(duì)策，以盡早防范主權(quán)評(píng)級(jí)失靈帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和破壞。

關(guān)鍵詞：“一帶一路”；主權(quán)評(píng)級(jí)；評(píng)級(jí)失靈；評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)

引 言

主權(quán)信用評(píng)級(jí)作為信用評(píng)級(jí)之中一個(gè)特殊重要的類型，對(duì)主權(quán)國(guó)家的國(guó)際融資以及國(guó)內(nèi)金融和經(jīng)濟(jì)具有重要作用。目前正在加速推進(jìn)金融全球化的我國(guó)亦不例外，尤其是2013年我國(guó)提出建設(shè)“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶”和“21世紀(jì)海上絲綢之路”（合稱“一帶一路”）戰(zhàn)略以來(lái)，一方面，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在密切跟蹤、觀察和分析“一帶一路”可能為中國(guó)以及沿線國(guó)家的主權(quán)信用帶來(lái)的影響，并對(duì)其主權(quán)評(píng)級(jí)進(jìn)行調(diào)整；另一方面，我國(guó)本土評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在創(chuàng)立自己的主權(quán)評(píng)級(jí)體系的同時(shí)，開始專門針對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家發(fā)布主權(quán)評(píng)級(jí)報(bào)告。

然而，歷史表明，信用評(píng)級(jí)業(yè)自誕生以來(lái)，信用評(píng)級(jí)的失靈，即喪失其準(zhǔn)確性、穩(wěn)定性、獨(dú)立性和公正性的現(xiàn)象就時(shí)有發(fā)生，主權(quán)評(píng)級(jí)也概莫能外。尤其自20世紀(jì)90年代早期主權(quán)評(píng)級(jí)獲得巨大發(fā)展以來(lái)，亞洲金融危機(jī)、全球金融危機(jī)以及歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)（以下簡(jiǎn)稱為歐債危機(jī)）之中，均有主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的頻繁表現(xiàn)和嚴(yán)重影響。評(píng)級(jí)的有效與評(píng)級(jí)的失靈，這對(duì)立的二者卻在主權(quán)評(píng)級(jí)的歷史發(fā)展軌跡中如影隨形、緊密相連，從法律規(guī)制的角度而言，主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)及可能造成的破壞才是法律應(yīng)對(duì)的重點(diǎn)。因此，本文全面剖析了金融危機(jī)期間以及金融穩(wěn)定時(shí)期主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)，深入分析造成主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的主要原因，并對(duì)我國(guó)“一帶一路”戰(zhàn)略實(shí)施下可能面對(duì)的評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)測(cè)和評(píng)估，提出我國(guó)相應(yīng)的防范風(fēng)險(xiǎn)的法律對(duì)策。

一、金融危機(jī)期間主權(quán)評(píng)級(jí)的重大失靈及風(fēng)險(xiǎn)

依照世界上最早發(fā)布主權(quán)信用評(píng)級(jí)（1918年）的美國(guó)穆迪投資者服務(wù)公司（Moodys Investor Service， Inc. 簡(jiǎn)稱穆迪）的定義，主權(quán)信用評(píng)級(jí)體現(xiàn)一國(guó)政府的相對(duì)信譽(yù)度，是對(duì)政府償付債務(wù)的能力和意愿的評(píng)估，這些概念現(xiàn)已廣為接受。 從目前來(lái)看，主權(quán)評(píng)級(jí)對(duì)于被評(píng)級(jí)的主權(quán)國(guó)家以及全球金融市場(chǎng)具有著重要影響。它的信息功能，可以有效緩解投資者與主權(quán)國(guó)家之間存在的嚴(yán)重信息不對(duì)稱問題，對(duì)國(guó)際債券和貸款市場(chǎng)的投資者決策產(chǎn)生較強(qiáng)的影響力，促進(jìn)金融市場(chǎng)效率的提高；它的監(jiān)管功能，對(duì)一國(guó)能否進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)、進(jìn)入的途徑以及融資成本等具有直接作用。主權(quán)信用等級(jí)較高的國(guó)家，能夠有效地吸引投資、降低該國(guó)的籌資成本；它的標(biāo)準(zhǔn)功能，能夠?yàn)閺?fù)雜的國(guó)際信用交易提供高度專業(yè)、簡(jiǎn)單統(tǒng)一且可資比較的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，因而被納入各國(guó)監(jiān)管基準(zhǔn)、內(nèi)部評(píng)級(jí)、私人合同甚至國(guó)際協(xié)議之中，成為全球資本流動(dòng)和資金配置的重要參照。此外，一國(guó)的主權(quán)評(píng)級(jí)的上限通常就是該國(guó)企業(yè)或地方自治體所發(fā)行債券的評(píng)級(jí)上限，換言之，主權(quán)評(píng)級(jí)對(duì)其他評(píng)級(jí)在某種程度上具有決定性意義。

有鑒于此，主權(quán)評(píng)級(jí)一旦失靈，勢(shì)必會(huì)對(duì)主權(quán)國(guó)家的金融和經(jīng)濟(jì)乃至區(qū)域或全球的金融市場(chǎng)造成較大危害。以發(fā)端于2009年的歐債危機(jī)為例，主權(quán)評(píng)級(jí)的嚴(yán)重失靈及風(fēng)險(xiǎn)突出表現(xiàn)在：

1. 主權(quán)評(píng)級(jí)“順周期”行為的風(fēng)險(xiǎn)。

眾所周知，主權(quán)評(píng)級(jí)產(chǎn)品設(shè)計(jì)的目的是為了向投資者預(yù)警和揭示主權(quán)國(guó)家未來(lái)可能面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)，指引投資者做出“逆周期”的投資安排，其本身也應(yīng)是防范和化解國(guó)際信用風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。但在本次肇始于希臘的歐債危機(jī)中，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)歐盟各國(guó)的公共金融衰敗反應(yīng)太慢，罔顧其經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其是成為歐盟成員國(guó)的初始階段產(chǎn)生的大量問題，一味抬升其主權(quán)信用等級(jí)直至A級(jí)以上，喪失其短期內(nèi)應(yīng)具有的準(zhǔn)確性。希臘債務(wù)空洞曝光后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)才開始了迅猛地、大幅地、頻繁地降級(jí)行為，將主權(quán)信用等級(jí)降至垃圾級(jí)地位，以積極的進(jìn)攻性取代了之前評(píng)級(jí)溫婉、延遲的特點(diǎn)。 這種滯后而又過度的反應(yīng)，致使身處危機(jī)困境的歐盟各國(guó)非但不能獲得支持性的“逆周期”力量，反而加速了投資者的撤資及收益率即還款成本的上升，加大了危機(jī)國(guó)家獲取國(guó)際資金援助的難度，這在某種程度上也表明其中長(zhǎng)期內(nèi)評(píng)級(jí)穩(wěn)定性及公正性的喪失。

2. 主權(quán)評(píng)級(jí)的溢出效應(yīng)。

就主權(quán)評(píng)級(jí)而言，溢出效應(yīng)是指，當(dāng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)一國(guó)的主權(quán)債券違約可能做出評(píng)估時(shí)，其主權(quán)評(píng)級(jí)結(jié)果影響了市場(chǎng)投資者的證券持有信心，調(diào)整證券結(jié)構(gòu)，引發(fā)資金在市場(chǎng)中的流動(dòng)，在影響本國(guó)金融市場(chǎng)調(diào)整的同時(shí)，對(duì)其他國(guó)家金融市場(chǎng)產(chǎn)生或好、或壞的經(jīng)濟(jì)影響效果。 在催化了希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)之后，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在短期內(nèi)又連續(xù)對(duì)愛爾蘭、葡萄牙、西班牙、意大利等國(guó)的主權(quán)信用或下調(diào)或改為負(fù)面展望，這不僅對(duì)被評(píng)級(jí)國(guó)家的綜合股價(jià)指數(shù)、主權(quán)信用違約掉期和國(guó)債收益率產(chǎn)生顯著的溢出效應(yīng)， 而且對(duì)跨國(guó)金融市場(chǎng)以及歐盟貨幣同盟區(qū)市場(chǎng)產(chǎn)生溢出效應(yīng)。主權(quán)信用評(píng)級(jí)對(duì)經(jīng)濟(jì)高度一體化的歐盟地區(qū)具有特殊的相關(guān)性，評(píng)級(jí)的溢出促使單一國(guó)家的信用風(fēng)險(xiǎn)迅速擴(kuò)展至整個(gè)區(qū)域，既而爆發(fā)歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)，危及歐盟整體的金融安全。

如果將目光回溯至2008年發(fā)生的全球金融危機(jī)，我們不難發(fā)現(xiàn)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在主權(quán)評(píng)級(jí)領(lǐng)域的失靈表現(xiàn)與其在結(jié)構(gòu)金融產(chǎn)品評(píng)級(jí)上的失敗如出一轍，都是從積極經(jīng)濟(jì)發(fā)展條件下的過于寬松到消極經(jīng)濟(jì)發(fā)展下的過于嚴(yán)格，從沒有反應(yīng)到過度反應(yīng)，從延遲反應(yīng)到積極反應(yīng)，從對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融的影響迅速蔓延至區(qū)域甚至全球經(jīng)濟(jì)和金融的影響。它的失靈，從一國(guó)主權(quán)政府來(lái)看，不僅是單純地影響本國(guó)國(guó)債的收益率，而且更關(guān)系本國(guó)未來(lái)融資的難度、成本和效率，而這恰恰又與一國(guó)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有緊密聯(lián)系。它的失靈，從國(guó)際金融市場(chǎng)來(lái)看，關(guān)乎國(guó)際金融市場(chǎng)的流動(dòng)性、資源跨國(guó)配置的有效性以及國(guó)際投資者的信心，這些基礎(chǔ)要素對(duì)于整個(gè)國(guó)際金融體系以及身處其中的任何一國(guó)金融市場(chǎng)的運(yùn)行安全與穩(wěn)定都至關(guān)重要。由此，我們不難理解，緣何主權(quán)評(píng)級(jí)的重大失靈會(huì)與一國(guó)金融危機(jī)、區(qū)域金融危機(jī)乃至世界金融危機(jī)密切相關(guān)。

二、金融穩(wěn)定時(shí)期主權(quán)評(píng)級(jí)的失靈及風(fēng)險(xiǎn)

雖然在金融危機(jī)期間，主權(quán)信用評(píng)級(jí)失靈的表現(xiàn)最為突出，危害也最為嚴(yán)重，但是，需要承認(rèn)金融危機(jī)時(shí)期是非常特殊的時(shí)期，這也是評(píng)級(jí)失靈甚至監(jiān)管失靈的辯護(hù)者們提出的重要論據(jù)。如前任美聯(lián)儲(chǔ)主席艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）曾把本輪金融危機(jī)比作“百年一遇的洪災(zāi)”，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)蒂莫西·蓋特納（Timothy Geithner）則宣稱：“如果我們能做得更好，我們絕對(duì)會(huì)毫無(wú)保留做到更好。相反，我們別無(wú)選擇。這就是最根本的教訓(xùn)?！?但是，危機(jī)并不是無(wú)法預(yù)見的一系列“意外事件”，更非一場(chǎng)自然災(zāi)害，如果進(jìn)行更為全面的考察，我們就不難發(fā)現(xiàn)，即使在金融穩(wěn)定時(shí)期，依然存在主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的表現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)。

第一，主權(quán)評(píng)級(jí)方法的不合理。目前，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所采取的主權(quán)評(píng)級(jí)方法雖不盡相同，但都存在諸多缺陷。如評(píng)級(jí)體系雖然包含經(jīng)濟(jì)實(shí)力、政治體制、財(cái)政實(shí)力等反映政府償債能力的要素，但未能重點(diǎn)分析這些要素的協(xié)同作用，因此，無(wú)法全面充分地權(quán)衡整個(gè)國(guó)家的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而且，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)過于看重人均GDP對(duì)評(píng)價(jià)經(jīng)濟(jì)的作用，過于強(qiáng)調(diào)一國(guó)當(dāng)下的財(cái)政實(shí)力等，忽視信貸規(guī)模擴(kuò)張、政府流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的增加等有關(guān)趨勢(shì)變化。此外，穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)目前均采用定性與定量相結(jié)合的評(píng)級(jí)方法，其中，對(duì)政府、主權(quán)政府行為等方面往往更注重定性分析。但是，正如向松祚教授所言，定性分析過多意味著主觀因素介入，勢(shì)必影響最終評(píng)級(jí)的客觀性；而定性分析過少，則難以解釋不同國(guó)家政府間基于經(jīng)濟(jì)政治體制差異而產(chǎn)生的具體金融指標(biāo)的差異。 為此，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)因其評(píng)級(jí)模型頻現(xiàn)失靈而屢遭詬病。割裂的、靜態(tài)的、不合理的評(píng)級(jí)方法必然會(huì)導(dǎo)致評(píng)級(jí)結(jié)果的不準(zhǔn)確與滯后。

第二，主權(quán)評(píng)級(jí)信息的不充分。與其他評(píng)級(jí)類型不同的是，主權(quán)評(píng)級(jí)是未受被評(píng)級(jí)對(duì)象委托付費(fèi)的主動(dòng)評(píng)級(jí)，因此，不可避免地具有主動(dòng)評(píng)級(jí)的不足。其中，最主要的問題就是評(píng)級(jí)分析所依據(jù)的數(shù)據(jù)信息不充分。在發(fā)行方不提供涉及保密的本國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)、財(cái)政等關(guān)鍵信息的前提下，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)無(wú)一例外地都是從外部機(jī)構(gòu)或一國(guó)對(duì)外公開的信息源來(lái)獲取信息。這些信息無(wú)論是數(shù)量還是質(zhì)量，都令人堪憂，這也是導(dǎo)致評(píng)級(jí)結(jié)果趨同以及缺乏準(zhǔn)確性的重要原因。

第三，主權(quán)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的不公正。近幾年來(lái)，國(guó)內(nèi)國(guó)外均有學(xué)者指出，主權(quán)評(píng)級(jí)中存在本土偏好，或稱為母國(guó)偏好，即評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在主權(quán)評(píng)級(jí)中對(duì)母國(guó)給予優(yōu)惠待遇，對(duì)于母國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治和文化聯(lián)系密切的國(guó)家持有更為寬松的標(biāo)準(zhǔn)。 世界主要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均誕生于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的成熟市場(chǎng)國(guó)家，其基于本本土偏好制定的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，往往對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家有所歧視，長(zhǎng)期給出較低的信用等級(jí)。而信用等級(jí)較高的部分發(fā)達(dá)國(guó)家卻數(shù)次出現(xiàn)主權(quán)違約事件，主權(quán)評(píng)級(jí)的公正性被大打折扣。

由上述評(píng)級(jí)方法、信息與標(biāo)準(zhǔn)所主導(dǎo)的主權(quán)評(píng)級(jí)不僅在初次評(píng)級(jí)報(bào)告制作與發(fā)布過程中出現(xiàn)失靈，而且在其后的主權(quán)評(píng)級(jí)調(diào)整中同樣存在失靈的問題及風(fēng)險(xiǎn)。評(píng)級(jí)調(diào)整程序的設(shè)計(jì)初衷，原本是為解決評(píng)級(jí)長(zhǎng)期穩(wěn)定性與短期準(zhǔn)確性之間的矛盾。所以，評(píng)級(jí)調(diào)整應(yīng)該更具有彈性、更加靈活，也更為準(zhǔn)確、及時(shí)。但是，站在評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)上，評(píng)級(jí)調(diào)整即意味著之前的評(píng)級(jí)結(jié)果可能存在錯(cuò)誤或疏忽，而且，當(dāng)主權(quán)評(píng)級(jí)發(fā)生調(diào)整時(shí)，股票、債券等金融市場(chǎng)會(huì)發(fā)生較大程度的變化，特別是經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)力相對(duì)較弱國(guó)家的金融市場(chǎng)波動(dòng)相對(duì)較為顯著。 這其中，降級(jí)或負(fù)面展望的影響又較正面調(diào)整更為強(qiáng)烈。因此，評(píng)級(jí)調(diào)整尤其是負(fù)面調(diào)整往往姍姍來(lái)遲，損害其信用風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警功能，從而造成廣大投資者的損失。

三、“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的主要原因

對(duì)于國(guó)際評(píng)級(jí)體系而言，美國(guó)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)已形成寡頭壟斷格局、占有國(guó)際評(píng)級(jí)市場(chǎng)96%以上份額、擁有強(qiáng)大的控制權(quán)，整個(gè)信用評(píng)級(jí)行業(yè)故而被冠之以“美式評(píng)級(jí)”。全球金融危機(jī)之后，美國(guó)認(rèn)定評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)具有系統(tǒng)重要性，其活動(dòng)和表現(xiàn)關(guān)乎國(guó)家公共利益，并承認(rèn)結(jié)構(gòu)金融產(chǎn)品評(píng)級(jí)的不準(zhǔn)確，給美國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)的健康造成不利影響。但是，對(duì)于系統(tǒng)性影響更甚、同樣也飽受非議的主權(quán)評(píng)級(jí)卻鮮有提及。這與深受主權(quán)評(píng)級(jí)失靈之害、做出強(qiáng)烈反應(yīng)的歐盟形成鮮明對(duì)比。為何評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)屢蹈覆轍？為何歐美的態(tài)度與應(yīng)對(duì)殊為不同？相信現(xiàn)如今對(duì)“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)失靈原因的探析，會(huì)有助于我們對(duì)上述問題的解答。

1. 主權(quán)評(píng)級(jí)自身固有的矛盾

雖然美國(guó)在2010年頒布的《多德——弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法》（The Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，簡(jiǎn)稱《多德法案》）中，認(rèn)為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)與審計(jì)師、證券分析師和投資銀行家接受同樣標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管，并適用同樣的責(zé)任標(biāo)準(zhǔn)， 但法案并未明確信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的法律性質(zhì)和地位。迄今為止，在世界范圍內(nèi)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的功能、作用、地位及屬性等根本問題仍頗富爭(zhēng)議，主權(quán)評(píng)級(jí)因其對(duì)象是主權(quán)國(guó)家則更是如此。實(shí)際上，人們對(duì)主權(quán)評(píng)級(jí)行為認(rèn)知的模糊，很大程度上是由于其本身固有的矛盾和沖突所致。

具體而言，雖然信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)堅(jiān)稱自己提供的是本商業(yè)或私人機(jī)構(gòu)評(píng)估和預(yù)測(cè)一國(guó)主權(quán)政府信用度的看法或觀點(diǎn)，但毋庸置疑的是，無(wú)論監(jiān)管者、投資者、交易對(duì)手、服務(wù)機(jī)構(gòu)還是私人合同的簽訂者們?cè)诮^大多數(shù)情況下，是將其作為判斷和評(píng)估主權(quán)政府信用風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)使用的。主權(quán)評(píng)級(jí)結(jié)果既是“主觀的觀點(diǎn)”又是“客觀的標(biāo)準(zhǔn)”，但這二者之間卻存在矛盾和沖突。觀點(diǎn)和預(yù)測(cè)看重的是確切性和及時(shí)性，即便因?yàn)橹黧w偏好、受到主觀要素的影響而存在個(gè)體差異和靈活的變化，但因秉持“言論自由”而應(yīng)得到豁免。事實(shí)上，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一直因“觀點(diǎn)論”而受到特殊的法律待遇。相對(duì)應(yīng)的，“客觀的標(biāo)準(zhǔn)”則因其抽象性和普適性，要求統(tǒng)一、客觀和穩(wěn)定。因而出現(xiàn)了所謂的“最佳實(shí)踐”和“國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)”。三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)無(wú)一例額外地在全球范圍內(nèi)推行“美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)”，用以美國(guó)為代表的成熟市場(chǎng)國(guó)家的評(píng)級(jí)范式來(lái)衡量新興市場(chǎng)國(guó)家信用經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及其未來(lái)。不僅如此，“主觀的觀點(diǎn)”不應(yīng)也不能當(dāng)作“客觀的標(biāo)準(zhǔn)”來(lái)使用，但主權(quán)評(píng)級(jí)的長(zhǎng)期實(shí)踐卻正是如此。某一評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主動(dòng)為一國(guó)政府給出的“主觀觀點(diǎn)”非但成為合同規(guī)則和投資標(biāo)準(zhǔn)，甚至成為國(guó)際國(guó)內(nèi)金融監(jiān)管規(guī)則的基礎(chǔ)，被廣泛應(yīng)用，從而使金融市場(chǎng)和廣大投資者錯(cuò)將應(yīng)當(dāng)給予“客觀標(biāo)準(zhǔn)”的信賴過度地施予了“主觀的觀點(diǎn)”。最終，觀點(diǎn)的謬誤、偏見和主觀判斷的失靈釀成了大量的以這些評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為參照的投資失利和監(jiān)管失敗的景象。

2. 主權(quán)評(píng)級(jí)有效控制的不足

主權(quán)評(píng)級(jí)作為一種金融創(chuàng)新，與所有其他的創(chuàng)新一樣，既有可能促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步與經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也有可能變成“有毒”創(chuàng)新，遭到濫用，因此，需要得到良好的激勵(lì)和有效的控制。然而，由于現(xiàn)在的商業(yè)模式、法律制度、監(jiān)管政策以及市場(chǎng)環(huán)境等綜合因素的影響，主權(quán)評(píng)級(jí)控制的有效性存在明顯不足。主要表現(xiàn)為：（1）市場(chǎng)的約束較弱。主權(quán)評(píng)級(jí)涉及對(duì)一國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)、財(cái)政、金融等全面信息的搜集、分析和加工，因此具有高度復(fù)雜性和專業(yè)性，普通投資者甚至機(jī)構(gòu)投資者雖然能夠接受評(píng)級(jí)的結(jié)果，對(duì)結(jié)果產(chǎn)生所依據(jù)的信息和數(shù)據(jù)卻極不敏感，也無(wú)力判斷。即使在危機(jī)之后，公眾已發(fā)現(xiàn)主權(quán)評(píng)級(jí)存在不當(dāng)和失靈的現(xiàn)象，但仍需仰賴信用等級(jí)來(lái)做出投資決策，又何談對(duì)其進(jìn)行強(qiáng)有力的控制和約束。（2）政府的監(jiān)管無(wú)力。金融危機(jī)之后，美國(guó)雖及時(shí)進(jìn)行了“大量”的加強(qiáng)監(jiān)管的改革，但前后并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化。盡管美國(guó)證券交易委員會(huì)被賦予了更大的監(jiān)管權(quán)，但其有效監(jiān)管的能力并未得到提升，主權(quán)評(píng)級(jí)在緊隨其后的歐債危機(jī)中再度失靈，可為佐證。為此，歐盟建立起了全球范圍內(nèi)所謂“最高標(biāo)準(zhǔn)”的監(jiān)管框架，但現(xiàn)實(shí)是，它在國(guó)際評(píng)級(jí)市場(chǎng)的地位和影響與美國(guó)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相去甚遠(yuǎn)，因此，新的監(jiān)管措施至今收效甚微，未能實(shí)現(xiàn)對(duì)主權(quán)評(píng)級(jí)的有效控制。

3.“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)存在的隱患

當(dāng)主權(quán)評(píng)級(jí)失靈對(duì)一國(guó)的金融穩(wěn)定與安全造成威脅和破壞，并傳染至整個(gè)區(qū)域或全球時(shí)，很難讓人不去質(zhì)疑美國(guó)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的行為動(dòng)機(jī)或目的。歐盟就曾指出應(yīng)當(dāng)重新評(píng)估美國(guó)評(píng)級(jí)的操縱問題，而包括中國(guó)在內(nèi)的多國(guó)政府也開始研究和討論美國(guó)評(píng)級(jí)霸權(quán)可能為本國(guó)及國(guó)際金融市場(chǎng)造成的負(fù)面影響。目前，雖無(wú)直接的證據(jù)表明“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)存在濫用市場(chǎng)地位或?qū)κ袌?chǎng)的操縱，但無(wú)可否認(rèn)的是，隱患重重。第一，三大美國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)推崇相似的主權(quán)評(píng)級(jí)理念和方法，其評(píng)級(jí)行為也經(jīng)常步調(diào)一致，這極有可能誘使全球投資者的投資判斷趨同，從而推高風(fēng)險(xiǎn)水平。第二，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)總是會(huì)給自己最了解的政府以方便，它們特殊的地域知識(shí)讓它們可以避免總體的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)以此減少聲譽(yù)潛在損失的風(fēng)險(xiǎn)。 從信息的獲取、價(jià)值理念的認(rèn)同以及評(píng)級(jí)結(jié)果的接受度而言，“美式”評(píng)級(jí)也更愿意給予美國(guó)以及鄰近的或有相似特征的國(guó)家更有力的評(píng)級(jí)，這無(wú)形中增加了與美國(guó)相異的、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不熟悉的主權(quán)國(guó)家的評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。第三，“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)是由美國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)創(chuàng)造的，并積極主動(dòng)地推向全球，使全球100多個(gè)國(guó)家的主權(quán)政府面臨被評(píng)級(jí)。從法律上說(shuō)，任何獨(dú)立經(jīng)濟(jì)體的主權(quán)政府，都享有自主做出不受外部干擾的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)決策的權(quán)力。然而，目前，“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)已在全球金融市場(chǎng)建立霸權(quán)，發(fā)揮系統(tǒng)性作用和影響。在世界債券債務(wù)關(guān)系演進(jìn)的背景下，國(guó)家信用評(píng)級(jí)話語(yǔ)權(quán)和國(guó)際儲(chǔ)備貨幣發(fā)行權(quán)及其組合應(yīng)用使美國(guó)獲得巨大超額壟斷利益， 而與此同時(shí)，“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)在當(dāng)今時(shí)代達(dá)到前所未有的水平。

四、“一帶一路”下主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)及法律對(duì)策分析

發(fā)端于中國(guó)的“一帶一路”貫通中亞、東南亞、南亞、西亞乃至歐洲部分區(qū)域，東牽亞太經(jīng)濟(jì)圈，西系歐洲經(jīng)濟(jì)圈，沿線涉及60多個(gè)主權(quán)國(guó)家?！耙粠б宦贰睉?zhàn)略的實(shí)施，是以基礎(chǔ)設(shè)施投資和相應(yīng)的融資平臺(tái)建設(shè)，作為亞洲各國(guó)互聯(lián)互通的突破口和主要途徑， 因此，基于國(guó)別的主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別成為首要面對(duì)的問題?！耙粠б宦贰毖鼐€各國(guó)包括我國(guó)在內(nèi)，對(duì)獨(dú)立、客觀、公正、有效的主權(quán)信用評(píng)級(jí)的需求和依賴都大為增強(qiáng)。與此相伴的，主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)有所增加。在這樣的背景下，我國(guó)應(yīng)當(dāng)盡早防范主權(quán)評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)，以確保本國(guó)的金融安全，促進(jìn)“一帶一路”的建設(shè)與合作。具體而言，我國(guó)可采取以下兩個(gè)方面的法律對(duì)策：

1. 設(shè)定“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范

雙評(píng)級(jí)（dual ratings）是指由兩家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)同時(shí)對(duì)債券的發(fā)行進(jìn)行評(píng)級(jí)并各自獨(dú)立發(fā)布評(píng)級(jí)結(jié)果的行為。美國(guó)、日本、韓國(guó)等早已在其信用評(píng)級(jí)法律體系中確立了雙評(píng)級(jí)規(guī)范，且多是由發(fā)行人自由選擇。然而，由于主權(quán)評(píng)級(jí)更為復(fù)雜，且為主動(dòng)評(píng)級(jí)，因此，目前在主權(quán)評(píng)級(jí)領(lǐng)域，尚未建立雙評(píng)級(jí)制度，美國(guó)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)掌握著評(píng)級(jí)霸權(quán)。為此，近幾年來(lái)，許多國(guó)家提出需要一個(gè)本土評(píng)級(jí)和一個(gè)國(guó)際評(píng)級(jí)來(lái)全面了解一項(xiàng)主權(quán)債務(wù)的真實(shí)情況，在本國(guó)法律中設(shè)定“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范。

“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范是一種非常理想的發(fā)展本土主權(quán)評(píng)級(jí)、制衡美國(guó)評(píng)級(jí)霸權(quán)的法律設(shè)計(jì)。若能通過此規(guī)范的指引，建立起我國(guó)的雙評(píng)級(jí)制度，那么，不僅可以防范“美式”主權(quán)評(píng)級(jí)因不合理的方法、不充分的信息以及不公正的標(biāo)準(zhǔn)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)高企和操縱隱患，而且可以借助法律的效力，增加我國(guó)主權(quán)評(píng)級(jí)的使用，促使其在“做中學(xué)”（learning by doing），這必然有助于本土機(jī)構(gòu)改進(jìn)評(píng)級(jí)方法、完善評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、加強(qiáng)國(guó)際交流與合作，從而提升其國(guó)際市場(chǎng)地位。

但是，法律制定的效果往往取決于法律的實(shí)施，“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范在運(yùn)用過程中的難點(diǎn)在于國(guó)際金融市場(chǎng)對(duì)本土主權(quán)評(píng)級(jí)的認(rèn)可，這可以用來(lái)解釋為何我國(guó)本土評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)雖在2009年就已創(chuàng)建主權(quán)信用評(píng)級(jí)體系，但截至目前仍難以對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響。由此，在“本土+全球”的雙評(píng)級(jí)規(guī)范的制定過程中，我們應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注：（1）因?yàn)殡p評(píng)級(jí)規(guī)范具有持久性、頑固性，并具有強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)， 一旦國(guó)際投資者接受，與“美式”評(píng)級(jí)兼容，便可在國(guó)際市場(chǎng)中牢固樹立本土機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)。因此，應(yīng)將此規(guī)范作為主權(quán)評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)性規(guī)范。（2）主權(quán)評(píng)級(jí)具有高度的專業(yè)性、復(fù)雜性，且沒有發(fā)行人支付報(bào)酬，所以，本國(guó)政府應(yīng)當(dāng)為本土機(jī)構(gòu)開展主權(quán)評(píng)級(jí)提供良好激勵(lì)，改善其經(jīng)濟(jì)和法律環(huán)境。諸如，提供信息支持，增強(qiáng)其地域優(yōu)勢(shì)；進(jìn)行收益補(bǔ)貼，促使其主動(dòng)評(píng)級(jí)；加強(qiáng)國(guó)際信用研究和人才培養(yǎng)，提高其專業(yè)水平等。

2. 強(qiáng)化對(duì)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的控制和監(jiān)管

“一帶一路”戰(zhàn)略的部署和實(shí)施，特別是2013年和2014年中國(guó)先后提議成立了亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行和絲路基金以后，亞洲經(jīng)濟(jì)融合和一體化不斷發(fā)展，中國(guó)及“一帶一路”沿線國(guó)家的主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生變化。正如穆迪在2015年7月22日，發(fā)布的中文版研究報(bào)告所稱，中國(guó)“一帶一路”戰(zhàn)略旨在深化與三大洲多個(gè)參與國(guó)家的經(jīng)濟(jì)一體化，對(duì)沿線新興市場(chǎng)國(guó)家具有正面影響，但海外風(fēng)險(xiǎn)敞口增加。我國(guó)中誠(chéng)信國(guó)際也在今年專門發(fā)布的主權(quán)評(píng)級(jí)報(bào)告中總結(jié)，由于“一帶一路”沿線國(guó)家主權(quán)信用表現(xiàn)差異較大，大多數(shù)國(guó)家處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過程中，許多國(guó)家還存在法律法規(guī)不健全、政府效率低、信用體系不完善、匯率波動(dòng)較大等問題，容易導(dǎo)致資金成本上升。 因此，在“一帶一路”戰(zhàn)略引導(dǎo)下，信貸和金融風(fēng)險(xiǎn)的加大，凸顯了主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別的重要價(jià)值。

但是，如前所述，由于“美式”評(píng)級(jí)主導(dǎo)當(dāng)前世界評(píng)級(jí)市場(chǎng)，評(píng)級(jí)失靈的風(fēng)險(xiǎn)便蘊(yùn)藏于世界金融體系之中。在“一帶一路”戰(zhàn)略實(shí)施的過程中，隨著金融一體化程度的加深，一旦一國(guó)或地區(qū)出現(xiàn)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)問題，此風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)迅速溢出并擴(kuò)散，從而導(dǎo)致信用危機(jī)的出現(xiàn)。就如同證券衍生品種原為分散和降低風(fēng)險(xiǎn)而誕生、終卻因“有毒創(chuàng)新”而衍生出新的風(fēng)險(xiǎn)一樣，主權(quán)評(píng)級(jí)的產(chǎn)生原是為幫助投資者評(píng)估、預(yù)警和防范主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但終卻因評(píng)級(jí)失靈而催化和擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)。因此，在本土評(píng)級(jí)尚未成熟壯大的前提下，面對(duì)巨大的“美式”評(píng)級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)和壓力，我國(guó)應(yīng)當(dāng)由法律和監(jiān)管出面，對(duì)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)施加嚴(yán)格而有效的控制。

一方面，提高主權(quán)評(píng)級(jí)監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)。如加強(qiáng)信息披露標(biāo)準(zhǔn)，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行定期披露，并將定期披露的主要內(nèi)容和形式法定化、標(biāo)準(zhǔn)化，以便于投資者對(duì)于全球評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與本土機(jī)構(gòu)的比較。再如嚴(yán)格規(guī)范主權(quán)評(píng)級(jí)行為和過程，在評(píng)級(jí)分析師的資質(zhì)和人數(shù)，信息的來(lái)源、質(zhì)量、數(shù)量和審慎調(diào)查，評(píng)級(jí)假設(shè)、要素和模型的選取，評(píng)級(jí)結(jié)果尤其是評(píng)級(jí)調(diào)整結(jié)果公布的時(shí)間，跟蹤評(píng)級(jí)的時(shí)限、頻次等方面做出細(xì)致全面的限定。另一方面，對(duì)違反準(zhǔn)則、出現(xiàn)失靈的主權(quán)評(píng)級(jí)行為，法律應(yīng)擴(kuò)大對(duì)監(jiān)管部門的執(zhí)法授權(quán)，如調(diào)查權(quán)、懲罰權(quán)甚至禁止權(quán)等，同時(shí)加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的法律責(zé)任制度，保護(hù)金融消費(fèi)者的權(quán)益，從而對(duì)“美式”評(píng)級(jí)可能出現(xiàn)的操縱或?yàn)E用權(quán)力等形成有力的威懾。