創(chuàng)業(yè)板高管減持與公司績效實(shí)證分析

蘭月

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院會計學(xué)院，湖北武漢430205）

摘要：創(chuàng)業(yè)板上市公司的高級管理層減持行為在近幾年頻有發(fā)生，公司董事會、監(jiān)事會、高級管理人員減持對市場所造成的影響已成為廣大投資者十分關(guān)注的問題。創(chuàng)業(yè)板公司高管借助減持來獲取高額收益，并將風(fēng)險轉(zhuǎn)移給其它投資者，嚴(yán)重?fù)p害了公眾利益。因此，本文主要就創(chuàng)業(yè)板上市公司高級管理人員減持所帶來的對上市公司各項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)帶來的影響，以及對公司績效產(chǎn)生的影響進(jìn)行分析，進(jìn)而得出研究結(jié)論與給出政策建議。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板；配對t檢驗(yàn)；高管減持；公司績效

一、引言

自2009年10月30日首批28家公司在創(chuàng)業(yè)板掛牌上市以來，創(chuàng)業(yè)板市場快速發(fā)展，新上市公司數(shù)量逐年增加，市場規(guī)模也穩(wěn)步擴(kuò)大。截止到目前已有400家公司在創(chuàng)業(yè)板成功上市。而隨著近幾年創(chuàng)業(yè)板各類高管與法人股東減持行為的愈演愈烈，其對市場以及公司績效會產(chǎn)生影響，那么創(chuàng)業(yè)板的高管在減持后會對公司績效產(chǎn)生怎樣的影響呢？

（一）樣本的選取

創(chuàng)業(yè)板的高管在上市以后拋售公司股票,多半是不看好公司業(yè)績,因此,高管減持后一年,公司經(jīng)營業(yè)績會變差且與其減持股票存在相關(guān)性。為研究此假設(shè),需要檢驗(yàn)減持當(dāng)年與減持后一年公司業(yè)績的變化,以及與公司績效的相關(guān)性。本文選取了2012年間發(fā)生高管減持的100家創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究對象，選取12個反映公司績效的財務(wù)指標(biāo)，采用配對樣本T檢驗(yàn)探究高管減持前后公司業(yè)績各指標(biāo)發(fā)生的變化。

（二）財務(wù)指標(biāo)的選取

在償債能力方面，我們主要考慮能夠衡量公司當(dāng)期財務(wù)能力的流動比率、速動比率、資產(chǎn)負(fù)債率三項(xiàng)指標(biāo)。在盈利能力方面，我們選取能反映公司獲利水平的凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率、資產(chǎn)凈利率三項(xiàng)指標(biāo)。在發(fā)展能力方面，我們考察每股收益增長率、營業(yè)收入增長率、凈利潤增長率三項(xiàng)指標(biāo)。在運(yùn)營能力方面，考慮能反映公司資產(chǎn)使用效率的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率三項(xiàng)指標(biāo)。

（三）研究方法設(shè)計

配對樣本檢驗(yàn)方法是對兩個總體的配對樣本，推斷其是否存在顯著差異。全文主要就隨機(jī)選取的100家有高管減持行為后公司各項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)的變化，進(jìn)而評價高管減持對公司績效產(chǎn)生的影響，即當(dāng)P值小于5%表明的高管減持結(jié)果會對上市公司績效產(chǎn)生較強(qiáng)的影響，而P值大于等于5%的高管減持行為則基本不存在對上市公司績效產(chǎn)生影響。如下表1是通過SPSS軟件得到的各財務(wù)指標(biāo)為例的配對樣本檢驗(yàn)結(jié)果。

二、實(shí)證分析

針對選取的100家符合檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)的創(chuàng)業(yè)板上市公司，本部分采用實(shí)證分析方法來分析公司的財務(wù)指標(biāo)，并觀察高管減持后公司績效所發(fā)生的變化。

表1：各財務(wù)指標(biāo)均值與P值一覽表

（一）償債能力指標(biāo)

流動比率反映公司流動資產(chǎn)“包含”流動負(fù)債的倍數(shù)。通過表1我們能夠看到流動比率在三年間有小幅度下降，且流動比率P值均通過差異性檢驗(yàn)，說明高管減持后流動比率顯著下降。速動比率是速動資產(chǎn)與速動負(fù)債的比率。通過表1能夠看到三年間速動比率呈現(xiàn)下降的趨勢，并通過了差異性檢驗(yàn)。通過表1我們能夠看到資產(chǎn)負(fù)債率在三年間呈上升趨勢，且只有P1-P0未通過了顯著性檢驗(yàn)，意味著公司償還債務(wù)的能力存在顯著下降趨勢。

（二）盈利能力指標(biāo)

凈資產(chǎn)收益率反映為普通股股東創(chuàng)造的收益。該比率越大，凈資產(chǎn)收益率就越高。通過表1能夠看出凈資產(chǎn)收益率在2012年較之2011年有大幅下降，而在減持后只有小幅下降且未通過差異性顯著檢驗(yàn)，說明高管減持后凈資產(chǎn)收益率并沒有顯著下降。資產(chǎn)凈利潤率是公司在一定時期創(chuàng)造的收益與資產(chǎn)總額的比率。我們由表1發(fā)現(xiàn)該指標(biāo)的均值在三年間呈現(xiàn)下降的趨勢，且在配對t檢驗(yàn)中均通過了差異性顯著檢驗(yàn)，說明高管減持后公司資產(chǎn)的利用效率下降。銷售凈利率反映公司每元銷售收入中創(chuàng)造的凈利潤。我們由表1發(fā)現(xiàn)該指標(biāo)

的均值在三年間呈現(xiàn)下降的趨勢，且P2-P1、P1-P0、P2-P0均通過顯著性檢驗(yàn)，說明高管減持使得公司凈利潤有顯著下降。

（三）發(fā)展能力指標(biāo)

每股收益增長率是當(dāng)期每股收益較之歷史每股收益的增長率，同時它還是除了PEG、銷售收入增長率外的判斷成長性的試金石。通過表1能看到該指標(biāo)在三年間有較大幅度的持續(xù)下降，且只有P1-P0通過檢驗(yàn)，說明高管減持后股東可以分得的利潤并非顯著下降。營業(yè)收入增長率是評價企業(yè)成長狀況和發(fā)展能力的重要指標(biāo)。通過表1我們能夠看到該指標(biāo)在2011—2013年間均有所下降，尤其在未發(fā)生高管減持前有較大幅度下降。凈利潤增長率是當(dāng)期凈利潤較之上期凈利潤的增長率。通過表1我們可以看到該指標(biāo)也是連續(xù)三年下跌，且只有P2-P1指標(biāo)未通過差異性顯著檢驗(yàn)，說明公司凈利潤增長率與企業(yè)的發(fā)展不完全受到減持的影響。

（四）運(yùn)營能力指標(biāo)

存貨周轉(zhuǎn)率是反映公司產(chǎn)品的銷售成本與存貨占用之間的關(guān)系。通過表1能夠看到存貨周轉(zhuǎn)率在前兩年有小幅度上升，隨后有較大幅度的下降趨勢，說明在高管減持后資金占用水平并沒有顯著降低。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是反映公司應(yīng)收賬款回收額同應(yīng)收賬款平均余額的關(guān)系。我們由表1發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在這三年間呈上升的趨勢，且均未通過差異性顯著檢驗(yàn)，說明企業(yè)資產(chǎn)流動性不完全受高管減持的影響。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是用來分析公司全部資產(chǎn)的使用效率。通過表1能夠看到在三年間該指標(biāo)波動幅度不大，且只有P1-P0通過差異性顯著檢驗(yàn)。

三、結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

通過以上三年間配對樣本t檢驗(yàn)的分析，得出以下結(jié)論:第一，總體來看，除了發(fā)展能力與營運(yùn)能力指標(biāo)外，其他兩類指標(biāo)均通過了配對樣本檢驗(yàn)；第二，上述的前兩項(xiàng)能力的五項(xiàng)指標(biāo)在高管減持后都有所下降；第三，公司高管減持會使得公司的償債能力與盈利能力受到損害，致使上市公司的股價下跌；第四，高級管理人員減持后會給企業(yè)帶來長期負(fù)的財富效應(yīng),企業(yè)的資產(chǎn)獲利能力、償債能力都有所下降，且這種下降與高管減持比例存在顯著相關(guān)性,企業(yè)的綜合績效也是如此。

（二）政策建議

針對創(chuàng)業(yè)板高管減持對公司績效可能產(chǎn)生的不利影響，以下是幾點(diǎn)政策建議。

1.加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板高管管理機(jī)制

現(xiàn)行法規(guī)對高管辭職的管理不足，未對上市后短期內(nèi)公司高管辭職進(jìn)行有序管理，對上市公司高管辭職后轉(zhuǎn)讓減持本公司股票的限制較弱。因此，在立法方面應(yīng)加強(qiáng)對高管減持的限制。同時還應(yīng)引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)板上市公司修改公司章程，設(shè)置價格、期限等后置約束條款，強(qiáng)化長期激勵，延長持股高管辭職后的限售期限，使辭職高管減持不能顯著優(yōu)于在職高管。

2.改善創(chuàng)業(yè)板公司治理

大力發(fā)展長期機(jī)構(gòu)投資者，價值增長導(dǎo)向的私募股權(quán)投資者是提高公司質(zhì)量的重要基礎(chǔ)，也是資本市場成熟的關(guān)鍵。外部審計機(jī)構(gòu)是公司財務(wù)狀況信息真實(shí)的保證，也是公司治理的重要外部推動力。從外部治理來看主要關(guān)注政府干預(yù)和控股股東行為兩個重要方面，外部治理對于內(nèi)部治理有很大的影響甚至沖擊。公司內(nèi)外治理的相輔相成缺一不可。健全協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)有效制衡的公司法人治理結(jié)構(gòu)，建立職業(yè)經(jīng)理人制度，更好發(fā)揮企業(yè)家的作用，建立長效激勵約束機(jī)制，強(qiáng)化國有企業(yè)經(jīng)營投資責(zé)任追究，建立健全社會征信制度，健全優(yōu)勝劣汰市場化退出機(jī)制，完善企業(yè)破產(chǎn)制度等。

3.嚴(yán)格執(zhí)行創(chuàng)業(yè)板上市、退市制度

對于創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)行,必須要有嚴(yán)格的考核指標(biāo),不能通過虛增發(fā)行價格、成長性來達(dá)到上市圈錢的目的,價格應(yīng)與價值相匹配,因?yàn)槲覀兛粗械氖情L期價值,支持的是企業(yè)的創(chuàng)新性發(fā)展。

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