何正祥

“新式”定增，做法固然巧妙，但在實際操作中可能會過于復雜，這將導致方案的執(zhí)行度大打折扣。

資本市場從來都不缺“新花樣”，曾經(jīng)僅作為再融資工具的定增如今也變了模樣。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2015年以來，A股已有十余家上市公司在定增計劃中嵌套機關(guān)，以此實現(xiàn)易主、轉(zhuǎn)型，乃至堪比借殼的諸多目的，其中不少案例堪稱經(jīng)典。

定增“一箭三雕”

2015年11月，已停牌三個多月的美盛文化（002699.SZ）的一組公告就頗值得玩味。公司宣布，終止籌劃重大資產(chǎn)重組事項；同時發(fā)布定增預案：擬向?qū)嶋H控制人趙小強，以及新余樂活、新余天游等不超過十名特定投資者，募資總額不超過30.31億元，其中21億元投入IP文化生態(tài)圈項目，9.3億元用于收購真趣網(wǎng)絡100%的股權(quán)。公司實際控制人將認購不低于10億元；本次收購標的真趣網(wǎng)絡的股東方新余樂活、新余天游分別認購不少于8550萬元和7824.96萬元。

《英才》記者發(fā)現(xiàn)，公司原先停牌的計劃曾是重大資產(chǎn)重組。8月6日公司公告，確認停牌籌劃的事項為重大資產(chǎn)重組，計劃于近期對外投資收購標的，標的公司屬于游戲互動娛樂行業(yè)，預計交易金額約10億元。

美盛文化原計劃的重大資產(chǎn)重組為何要變更為收購和投資IP項目合為一體的定增方案呢？

按照新方案，真趣網(wǎng)絡的原股東新余樂活、新余天游先拿出資金來參與美盛文化定增，獲得上市公司股權(quán)，然后再由上市公司拿著現(xiàn)金，收購包括二者在內(nèi)所持有的真趣網(wǎng)絡100%的股權(quán)，相當于用一筆過橋資金將“定增發(fā)行股份收購資產(chǎn)”變成了“先定增募集資金，再現(xiàn)金收購資產(chǎn)”。

美盛文化如此煞費苦心的設計交易方案，或許繞過證監(jiān)會的相關(guān)審核標準是其核心訴求。2014年末美盛文化經(jīng)審計的凈資產(chǎn)為7億元，而原資產(chǎn)重組方案中10億元收購計劃觸及《上市公司重組辦法》的重大資產(chǎn)重組紅線（購買的資產(chǎn)凈額占上市公司最近一個會計年度期末凈資產(chǎn)額的比例達到50%以上）。另外由于美盛文化總資產(chǎn)僅為9.66億，按照《重組辦法》“上市公司向收購人購買的資產(chǎn)總額，占上市公司期末資產(chǎn)總額的比例達到100%以上的，將構(gòu)成借殼上市?！?/p>

“僅從審核難度上，上市公司大都不愿觸碰重組或者是借殼，而作為推進市場化審核的重要一項，證監(jiān)會對定增的審核更趨向于形式而非實質(zhì)，通過的效率更高。”一位熟悉并購的太平洋證券投行部人士向《英才》記者透露。

從美盛文化的定增方案看，交易設計可謂“一箭三雕”。首先，新方案由于募集資金高達30.3億，使得收購真趣網(wǎng)絡的體量相對“減小”，規(guī)避了觸及凈資產(chǎn)50%的重組條件。其次，新的定增方案規(guī)避了單獨增發(fā)收購真趣網(wǎng)絡，可能導致公司控股股東的變更；本次定增中由于公司實際控制人趙小強親自認購10億元，減少了控制權(quán)的稀釋。最后，定增規(guī)模的擴大，再用募集資金中的小部分收購資產(chǎn)，此舉將繞過《重組辦法》中關(guān)于“特定對象以現(xiàn)金認購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對象購買資產(chǎn)的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)”的規(guī)定；也就是說美盛文化收購標的公司真趣網(wǎng)絡的資金大部分來源于新余樂活、新余天游以外的認購人，因此不視為發(fā)行股份購買資產(chǎn)。

上述方案通過層層設計，有望大大簡化證監(jiān)會審核的流程。最終，一個不是重組，卻勝似重組的定增方案，使得美盛文化將實現(xiàn)從動漫服飾生產(chǎn)企業(yè)到橫跨動漫、游戲、影視等的文化創(chuàng)意企業(yè)的完美轉(zhuǎn)型。至少復牌后5個漲停的表現(xiàn)，體現(xiàn)了市場對其轉(zhuǎn)型的信心。

巧用“實際控制人變更”

在借殼重組的認定中，“實際控制人變更”也是證監(jiān)會重點審核的一條紅線。美盛文化由于在整個定增盤子中實際控制人能拿出超過1/3的現(xiàn)金認購，因此可確保在公司控制權(quán)不變的情況下，完成業(yè)務變更及在資本市場估值的提升。但是當公司或其實際控制人拿不出足夠真金白銀情況下，如何完成業(yè)務的重組“蛻變”呢？綠景控股（000502.SZ）的定增方案或為市場提供了一種路徑參考。

綠景控股定增預案顯示：公司擬發(fā)行9.23億股，募資100.54億元，用于若干醫(yī)院建設項目等；其中天安人壽認購25億元、原實際控制人余斌認購8億元。發(fā)行完成后，公司將從房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)入醫(yī)療服務領(lǐng)域。

值得注意的是，綠景控股在定增完成后竟然將成為一家“無實際控制人”的上市公司。本次定增前，公司控股股東為廣州天譽房地產(chǎn)開發(fā)公司，實際控制人為余斌，通過廣州天譽間接持股比例為22.65%；定增完成后，余斌直接或間接持股比例降為10.41%，不再是公司實際控制人。定增完成后，公司第一大股東變更為天安人壽，持股比例20.72%；第二大股東為上海紀輝，持股比例19.50%。

由于第一大股東和第二大股東持股比例接近，且均不足30%，實際支配的股份表決權(quán)將不足以決定公司半數(shù)以上董事會成員的選任；同時天安人壽和上海紀輝做出承諾：本次認購為財務性投資，僅向公司提名一位董事人選，不提名監(jiān)事，也不推薦高級管理人員，不直接參與公司經(jīng)營管理；天安人壽和上海紀輝均不能對公司實施控制。鑒于此，本次定增完成后，經(jīng)過各方對定增股權(quán)的巧妙分配，公司已無控股股東和實際控制人。

顯然綠景控股深得定增精髓后再次創(chuàng)新，在直接把公司業(yè)務從房地產(chǎn)轉(zhuǎn)入醫(yī)療服務的情況下，再以“公司無控股股東和實際控制人”將實際控制人變化一筆帶過。

另外，根據(jù)《重組辦法》第二條的規(guī)定，上市公司按照證監(jiān)會核準的發(fā)行證券文件披露的募集資金用途，使用募集資金購買資產(chǎn)、對外投資的行為，不適用本辦法。而綠景控股本次定增資金購買的資產(chǎn)不屬于公司發(fā)行前后第一大股東擁有的資產(chǎn)，因此綠景控股本次定增不構(gòu)成借殼上市。

梳理各色“新式”定增方案，做法固然巧妙，但實際操作中可能會過于復雜，如設計繁瑣的一致行動人協(xié)議甚至簽署私底下的代持協(xié)議，這將導致交易的風險劇增，方案的執(zhí)行度就打了折扣。另一方面，證監(jiān)會在博弈中也在不斷加強對規(guī)避借殼上市行為的監(jiān)管，未來對定增是否會要求更全面、更詳細的信息披露仍將是市場重點關(guān)注的方向。