朱一凡

“新三板”對(duì)中小型企業(yè)影響的實(shí)證分析——基于國(guó)學(xué)時(shí)代的案例分析

朱一凡

針對(duì)現(xiàn)在全國(guó)出現(xiàn)的中小型企業(yè)盲目的“新三板”掛牌熱潮，文章通過案例的形式，分析了北京國(guó)學(xué)時(shí)代文化傳播有限公司在登陸“新三板”后主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化，展現(xiàn)出公司登陸“新三板”后償債能力與盈利能力的變化。文章希望通過對(duì)案例企業(yè)的財(cái)務(wù)分析，給中小企業(yè)的決策者們提供對(duì)“新三板”合理的認(rèn)識(shí)。也同時(shí)希望為國(guó)家有關(guān)經(jīng)濟(jì)政策提供有力參考。

“新三板”；財(cái)務(wù)分析；償債能力；盈利能力；中小型企業(yè)

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不斷需求，應(yīng)建立多層次資本市場(chǎng)體系的需求，以及完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與豐富資本市場(chǎng)產(chǎn)品的需要，2006年1月16日國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)了“中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)”，這標(biāo)志著“新三板”的成立。2013年12月14日，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》，標(biāo)志著“新三板”擴(kuò)容至全國(guó)?！靶氯濉庇兄杀镜?、掛牌快、融資迅速、加快上市和政策支持等特點(diǎn)，其出現(xiàn)給融資困難的中小型企業(yè)提供了新的出路，因此一大批中小型企業(yè)紛紛進(jìn)入“新三板”掛牌。在2014年1月24日，就有226家公司集中掛牌。但是公司進(jìn)入“新三板”系統(tǒng)是否一定會(huì)給自身帶來迅速的發(fā)展，目前國(guó)內(nèi)很少有進(jìn)行有關(guān)的實(shí)證研究。本文以案例的形式分析，通過對(duì)北京國(guó)學(xué)時(shí)代文化傳播有限公司登陸“新三板”后主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的研究，分析企業(yè)登陸“新三板”后的中小企業(yè)的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，為政府制定新階段相應(yīng)的政策提供依據(jù)。

二、國(guó)學(xué)時(shí)代掛牌效果的衡量指標(biāo)

北京國(guó)學(xué)時(shí)代文化傳播有限公司成立于2002年，作為中國(guó)最大的專業(yè)古籍電子文獻(xiàn)數(shù)據(jù)公司之一，從2002年創(chuàng)立開始就進(jìn)入了迅速發(fā)展階段，營(yíng)業(yè)額度不斷上升。于2009年3月31日登陸“新三板”（證券編碼430053，證券簡(jiǎn)稱“國(guó)學(xué)時(shí)代”）。現(xiàn)在從以下兩個(gè)方面來分析其在“新三板”掛牌后的效果。

（一）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)分析

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司的長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展具有重要意義，因此通過對(duì)公司登陸“新三板”后資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)變化研究，能夠分析登陸“新三板”后公司償債能力的變化，這對(duì)公司進(jìn)行A輪融資、B輪融資等后續(xù)融資具有重大影響。

1.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)——流動(dòng)資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率

如果流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例越高，說明公司流動(dòng)資產(chǎn)利用率越高，其成本收回速度就越快，盈利能力也越高，同時(shí)也說明公司的短期償債能力的提高，公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的下降，公司穩(wěn)健性提高。

2.資本結(jié)構(gòu)——資產(chǎn)負(fù)債率

如果資產(chǎn)負(fù)債率降低，這能說明公司的資本結(jié)構(gòu)得到明顯的改善，說明登陸“新三板”后，公司融資增加了股權(quán)融資成分，這有利于減小公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，提升償債能力。

（二）公司盈利能力分析

公司登陸“新三板”后，將面臨適度的信息披露義務(wù)以及主辦券商的終身督導(dǎo)等，這有利于中小企業(yè)提升公司治理效率，提高其管理水平，增強(qiáng)其盈利能力。本文采用凈資產(chǎn)收益率作為公司盈利能力的總體指標(biāo)，并通過杜邦分析法將凈資產(chǎn)收益率分解為權(quán)益乘數(shù)、銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，從而得出公司盈利能力變化的深層次原因。

1.凈資產(chǎn)收益率

又稱股東權(quán)益收益率，是凈利潤(rùn)與股東權(quán)益的比值，反映了股東的收益水平，能夠充分衡量公司權(quán)益性資本的運(yùn)作效率，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者具有很強(qiáng)的參考價(jià)值。因此在評(píng)價(jià)公司進(jìn)入“新三板”掛牌后盈利能力變化時(shí)，可以將其作為整體的衡量指標(biāo)。

2.權(quán)益乘數(shù)

其又稱股本乘數(shù)，是資產(chǎn)總額相與股東權(quán)益的比值，度量了公司財(cái)務(wù)水平的高低和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。當(dāng)公司的權(quán)益乘數(shù)降低說明公司財(cái)務(wù)杠桿水平的下降和負(fù)債水平的下降，公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也隨之降低，因此可以將其作為來度量公司登陸“新三板”后盈利安全性的指標(biāo)。

3.銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

凈資產(chǎn)收益率由權(quán)益乘數(shù)與總資產(chǎn)收益率的乘積構(gòu)成。通過杜邦分析可以繼續(xù)將總資產(chǎn)收益率分解為銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。銷售凈利率是凈利潤(rùn)與銷售收入的比值，可以衡量企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)銷售收入獲取的利潤(rùn)能力。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)速度，反映企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。

三、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響分析

（一）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)分析

1.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化與趨勢(shì)分析

如表1所示，在2009年登陸“新三板”后，國(guó)學(xué)時(shí)代的資產(chǎn)規(guī)模在總體上取得了大規(guī)模的增長(zhǎng)。從2009年到2011年，總資產(chǎn)規(guī)模得到了穩(wěn)步提高，但是增速比較緩慢。但是在2012年得到了迅速的增長(zhǎng)，特別是在2012年實(shí)現(xiàn)了大幅度的增長(zhǎng)，資產(chǎn)總額比去年增長(zhǎng)達(dá)到了330%。2013年和2014年資產(chǎn)總規(guī)模有所下降但保持相對(duì)穩(wěn)定。從資產(chǎn)的組成結(jié)構(gòu)上來看，固定資產(chǎn)總量從2009年之后，開始了小幅度的增長(zhǎng)，但是增速相對(duì)很緩慢，并在2011年達(dá)到了最大值。在2011年之后，固定資產(chǎn)的總量開始下降，但是下降幅度較小。而流動(dòng)資產(chǎn)的總量在2009年登陸“新三板”后，經(jīng)歷了小幅度下降到大規(guī)模的增長(zhǎng)再到相對(duì)穩(wěn)定的轉(zhuǎn)變。從2009年到2011年間，公司的流動(dòng)資產(chǎn)每年小幅度的下降，但是在2012年公司流動(dòng)資產(chǎn)的總量較上年增長(zhǎng)了870%。正是因?yàn)榱鲃?dòng)資產(chǎn)取得的爆炸式增長(zhǎng)，帶動(dòng)了總資產(chǎn)規(guī)模的大幅度提高。2013年到2014年公司流動(dòng)資產(chǎn)的總量較2012年有所下降，但是保持相對(duì)穩(wěn)定。在2009年登陸“新三板”后，公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例也經(jīng)歷了從高到低，再?gòu)牡偷礁叩倪^程。在總資產(chǎn)規(guī)模小幅度增長(zhǎng)的2009年到2011年，流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率不斷地下降，說明這段時(shí)間公司主要以固定資產(chǎn)運(yùn)用為主。但是流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比率下降意味著公司短期償債能力降低，這嚴(yán)重制約資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)，會(huì)使公司在債務(wù)負(fù)擔(dān)和舉債能力上受限。也反映出公司在登陸“新三板”后一段時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)利用效率面臨瓶頸。2012年在流動(dòng)資產(chǎn)的總量大幅提升的推動(dòng)下，公司的總資產(chǎn)規(guī)模得到了迅速增長(zhǎng)。公司總資產(chǎn)額和流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例都實(shí)現(xiàn)了較大提高，反映了公司出對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)的吸收與利用的重視，這有利于公司加快收回經(jīng)營(yíng)成本，提高盈利能力，說明登陸“新三板”對(duì)公司發(fā)展的促進(jìn)作用開始逐步顯現(xiàn)了。

表1　國(guó)學(xué)時(shí)代2008～2014資產(chǎn)構(gòu)成分析表——wind數(shù)據(jù)庫

2.資本結(jié)構(gòu)變化與趨勢(shì)分析

如表2所示，自2009年登陸“新三板”以來的幾年間，公司的資產(chǎn)負(fù)債率總體呈下降趨勢(shì)，由在“新三板”掛牌前2008年的13.06%下降到2014年1.13%。從2009至2011年資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)三年下降且相當(dāng)明顯，特別是2011年資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)下降到未登陸“新三板”的2008年的四分之一以下，說明資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成中負(fù)債比例大幅下降，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)減小。在2012年資產(chǎn)負(fù)債率較上年有所提高，增加到6.53%，但是2012年的資產(chǎn)總額較前三年增長(zhǎng)幅度很大，這說明企業(yè)在2012年進(jìn)行了大規(guī)模負(fù)債融資和權(quán)益融資，而且兩者相比，企業(yè)的負(fù)債融資額度的增長(zhǎng)超過了權(quán)益融資額度增長(zhǎng)。分析資產(chǎn)負(fù)債表，可見原因有以下兩點(diǎn):一是調(diào)整了資本結(jié)構(gòu)，2012年股東權(quán)益增加了1615.58萬元，負(fù)債總額比2011年增加了462.8%，這其中長(zhǎng)期負(fù)債率增加近2%。二是調(diào)整了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，2012年總資產(chǎn)額比2011年增加了330%，這其中流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)幅為830%，流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重也由2011年的56%上升到2012年的89%。資本結(jié)構(gòu)總體降低說明通過了公司通過登陸“新三板”，融到了大量的權(quán)益資本，增加了在資本構(gòu)成中權(quán)益資本所占的比例，從而緩解了在資本支撐體系中負(fù)債為主的現(xiàn)狀，使資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成得到優(yōu)化與改善。盡管在2012年資本結(jié)構(gòu)比例有所提高，但從2009年登陸“新三板”起資本結(jié)構(gòu)便下降到了10%以下，這提高了公司的償債壓力和緩解了公司的付息壓力，進(jìn)而減小了公司的經(jīng)營(yíng)成本。資本結(jié)構(gòu)比例降低也提高了公司再次進(jìn)行債務(wù)融資的能力，為今后公司進(jìn)行債務(wù)再融資提供了空間。

表2　國(guó)學(xué)時(shí)代2008～2014資產(chǎn)負(fù)債率構(gòu)成分析表——wind數(shù)據(jù)庫

（二）公司盈利能力的變化分析

對(duì)公司總體的盈利水平采用的是凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行衡量的。然后通過杜邦分析法，將凈資產(chǎn)收益率分解為權(quán)益乘數(shù)、銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。用杜邦分析法，可使財(cái)務(wù)分析的層次更清晰、條理更突出，使我們能夠全面深層次地分析企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和盈利狀況，能夠更加深刻的了解凈資產(chǎn)收益率變化的成因，從而對(duì)公司盈利能力變化的分析更為透徹。

表3　國(guó)學(xué)時(shí)代2008～2014杜邦分析表——wind數(shù)據(jù)庫

1.凈資產(chǎn)收益率

從表3中可以看出，在登陸“新三板”后，公司的凈資產(chǎn)收益率存在著下降的趨勢(shì)。從2009年～2010年，凈資產(chǎn)收益率下降幅度較大。從2011年以后，凈資產(chǎn)收益率小幅波動(dòng)，總體上呈現(xiàn)出小幅度下降趨勢(shì)。這說明在登陸“新三板”后，公司通過新增股東權(quán)益并沒有帶來超額利潤(rùn)，公司整體的股東權(quán)益盈利能力有所下降。凈資產(chǎn)收益率降低說明融資效果不明顯，公司的發(fā)展戰(zhàn)略存在問題，需要認(rèn)真分析公司在治理中所存在的問題。

2.權(quán)益乘數(shù)

從表3中可以看出，從2009年登陸“新三板”以來，權(quán)益乘數(shù)總體上保持了相對(duì)穩(wěn)定的趨勢(shì)，從2012年～2014年幾乎保持了一條水平線。這說明公司在登陸“新三板”后，企業(yè)的負(fù)債水平相對(duì)穩(wěn)定，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變化不大。

權(quán)益乘數(shù)是凈資產(chǎn)收益率一個(gè)重要解釋因子，權(quán)益乘數(shù)呈現(xiàn)出的相對(duì)穩(wěn)定與凈資產(chǎn)收益率的下降的趨勢(shì)不相符。這說明公司凈資產(chǎn)收益率降低主要的原因來自于總資產(chǎn)的利潤(rùn)率的降低。

3.銷售凈利率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

從表3中可看出，從2010年開始，公司的銷售凈利率雖然有所波動(dòng)但是總體上呈現(xiàn)出不斷的上升的趨勢(shì)，說明公司的盈利能力逐步好轉(zhuǎn)，登陸“新三板”后，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力不斷增強(qiáng)，資源利用效率提高。但是這與凈資產(chǎn)利潤(rùn)率和總資產(chǎn)利潤(rùn)率下降趨勢(shì)不符。又因?yàn)榭傎Y產(chǎn)利潤(rùn)率為銷售凈利率與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率之積，所以凈資產(chǎn)利潤(rùn)率和總資產(chǎn)利潤(rùn)率下降的主要原因必然是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降造成的。

從表3中可以看出公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總體上呈下降的趨勢(shì)，特別是在2011年后，下降的幅度比較大。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是公司資產(chǎn)治理效率的重要指標(biāo)，它反映公司在經(jīng)營(yíng)期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)效率，因此能夠反映了公司全部總體的運(yùn)作效率。公司登陸“新三板”后總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降，表明公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度減慢，公司的銷售能力變?nèi)酢?/p>

四、結(jié)語

通過國(guó)學(xué)時(shí)代掛牌“新三板”后主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的研究與分析，我們得出結(jié)論:掛牌“新三板”后，有利于中小型企業(yè)改善其自身的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，提高其償債能力，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是掛牌“新三板”并不意味著中小型企業(yè)能夠提高其自身的治理效率和盈利能力。針對(duì)現(xiàn)在資本市場(chǎng)上出現(xiàn)的掛牌“新三板”的熱潮，中小型企業(yè)應(yīng)該擺正心態(tài)，應(yīng)該將重點(diǎn)放在治理企業(yè)上，提高企業(yè)治理效率，提升其盈利能力。國(guó)家應(yīng)該在鼓勵(lì)中小型企業(yè)改變其傳統(tǒng)的融資模式，進(jìn)入新的資本市場(chǎng)的同時(shí)，合理引導(dǎo)，使中小型企業(yè)能權(quán)衡利弊，不盲目跟風(fēng)。因此，本文對(duì)于今后國(guó)家制定合理的“新三板”鼓勵(lì)政策以及中小型企業(yè)選擇其發(fā)展戰(zhàn)略上有很好的借鑒和參考作用。

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朱一凡，男，安徽安慶人，上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易專業(yè)碩士，研究方向：金融投資。

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1008-4428（2015）08-14-03