蘭州理工大學經濟管理學院 王正軍 夏胡翔

基于投資者選擇行為視角下的企業(yè)成長模式探析
——杜氏礦業(yè)的案例研究

蘭州理工大學經濟管理學院 王正軍 夏胡翔

以資源觀為基礎的企業(yè)成長理論，強調資源對企業(yè)成長的作用而忽視投資者的選擇行為對企業(yè)成長的作用。通過對杜氏礦業(yè)和德力股份投資者選擇行為對企業(yè)成長的研究表明，原有企業(yè)成長論和理性選擇理論已不能完全解釋現(xiàn)代企業(yè)的成長。投資者選擇行為在特定條件下會出現(xiàn)行為偏差，本文基于財務觀(企業(yè)價值)與非財務觀(企業(yè)能力)的融合，對建立動態(tài)理性選擇模型進行探索，對研究企業(yè)成長動因具有重要意義。

企業(yè)成長 財務觀與非財務觀 杜氏礦業(yè)

1 引言

作為市場經濟主體的企業(yè)，其成長行為是國家及地區(qū)間競爭優(yōu)勢的主要源泉，該問題成為理論界普遍關心的問題。關于企業(yè)成長的理論研究涉及各個流派，諸如古典經濟學、新古典經濟學和新制度經濟學；同時從其動因而言涉及資源基礎論和管理者理論。就實踐而論，企業(yè)成長表現(xiàn)為在一定時空里，企業(yè)家對內外部資源不斷優(yōu)化配置只求利潤最大化的過程。

中國的民營企業(yè)是在特定的經濟社會環(huán)境中成長的，資源基礎論往往成為解釋其成長的理論基礎，但該理論強調企業(yè)成長就是“獲取資源”，不斷地尋找新的機會，找到可以低價買入高價賣出的資源，把獲取資源的能力交給企業(yè)內部具有完全認知能力的企業(yè)家和管理者。這一認識忽視了企業(yè)家對資源的組合，以及企業(yè)整體能力構建的意義，忽視了企業(yè)家認知能力的差異與資源獲取之間的關系，同時也忽視了企業(yè)家認知能力與企業(yè)競爭優(yōu)勢之間的關系。行為經濟的研究為其提供了有益的補充。

企業(yè)成長是企業(yè)家對內外部資源的配置實現(xiàn)利潤最大化的過程，資源如何進行配置是由投資者的選擇行為來決定的。行為經濟學中認為人的活動受外部復雜環(huán)境、信息、知識等因素的制約，投資者認知能力是有限的，投資者的選擇行為從不同視角來看，存在理性與非理性的矛盾統(tǒng)一。因此，本文從資源觀為基礎的企業(yè)成長理論出發(fā)，強調投資者的選擇行為對企業(yè)成長的作用。同時，對投資者選擇行為的理性與非理性模型進行界定，強調企業(yè)成長的財務觀(企業(yè)價值)與非財務觀(企業(yè)能力)的聚焦和融合，探索動態(tài)理性選擇模型和企業(yè)成長動力。

2 案例分析和發(fā)現(xiàn)

2.1 企業(yè)背景

杜氏礦業(yè)始建于2000年，企業(yè)成立初期主要從事石英石的開采、加工和銷售。2007年成立杜氏高科玻璃有限公司，主要從事玻璃管、玻璃棒的生產、加工和銷售。德力股份公司成立于2002年，2011年在深圳交易所中小板成功上市。它主要從事日用玻璃產品的制造和銷售。

兩家企業(yè)發(fā)展的初始條件不同，形成兩種發(fā)展模式。

(1)杜氏礦業(yè)起步于本土，企業(yè)成長路徑具有典型的資源依賴特征。企業(yè)成長初期依靠石英資源的開發(fā)加工為企業(yè)積累了大量資本，投資者形成對高額利潤追求行為偏好。制度約束下有限理性特征。政府出于打造千億元硅產業(yè)基地，出臺了一系列產業(yè)政策和資源法規(guī)來鼓勵玻璃制造業(yè)發(fā)展。企業(yè)為了爭取政府優(yōu)惠政策，開始投資玻璃制造業(yè)項目，由于缺乏足夠軟資產的投入，玻璃制造業(yè)的投資始終處于虧損狀態(tài)。

(2)德力公司是外來的投資企業(yè)，企業(yè)成長路徑體現(xiàn)能力建設為支撐特征。公司成長初期缺少必要的礦產資源和其他資源，企業(yè)成長緩慢。但是，近年來在政府部門打造千億元硅產業(yè)基地的背景下，企業(yè)投資者充分利用當?shù)卣块T提供的產業(yè)政策、制度、稅收、土地等資源，同時加強同省內多所高校與科研機構的合作，重視自主研發(fā)和自主設計，企業(yè)成長迅速。

問題1：在強調企業(yè)資源對企業(yè)成長作用的前提下，資源的豐裕程度及其結構與投資者的選擇行為組合對企業(yè)成長產生何種作用？

2.2 投資者選擇行為對企業(yè)成長的影響

2.2.1 企業(yè)成長特征

第一階段：投資的資源依賴癥

杜氏礦業(yè)企業(yè)成長初期取得了大量異質“資源租”，異質“資源租”的形成為企業(yè)成長創(chuàng)造了高額利潤，成為企業(yè)成長的主要動力。杜氏礦業(yè)的投資者大量投資石英石采掘業(yè)項

目，來追求高額利潤。這一階段投資者的選擇行為表現(xiàn)出絕對理性的狀態(tài)，在此過程中投資者追求高額利潤的行為偏好也在不斷形成。

第二階段：投資的政策導向性

為了發(fā)展循環(huán)經濟，保護礦產資源，政府部門出臺了一系列產業(yè)政策和資源法規(guī)鼓勵玻璃制造業(yè)發(fā)展。在此過程中，杜氏礦業(yè)一方面開始兼并一些小型石英加工企業(yè)，一方面開始涉足玻璃制造業(yè)為繼續(xù)發(fā)展石英采掘業(yè)爭取政策優(yōu)惠。投資者始終保持著追求高額利潤的行為偏好，投資的行為始終表現(xiàn)為對石英資源投資的依賴性。

德力公司面臨產業(yè)鏈調整契機，投資者對選擇行為進行調整，一是利用政策法規(guī)的扶持，二是積極同各大科研機構合作，重視專利發(fā)明和產品研發(fā)，大力發(fā)展玻璃制造業(yè)。

2.2.2 企業(yè)成長不同表現(xiàn)(見圖1)

圖1 企業(yè)成長趨勢

杜氏礦業(yè)投資者基于追求利潤最大化選擇行為，強調對石英采掘業(yè)投資，對玻璃制造業(yè)投資是為了爭取優(yōu)惠政策，主要集中對固定資產投資，對其發(fā)展所需軟資產投入較少，限制了該項目發(fā)展。

德力股份公司投資者選擇行為主要依靠企業(yè)技術創(chuàng)新，強調自主研發(fā)、品牌創(chuàng)造來適應政府部門產業(yè)鏈政策，發(fā)展高科玻璃產業(yè)。在投資者選擇行為下公司經過數(shù)十年的發(fā)展，企業(yè)成長速度和趨勢保持良好狀態(tài)。

兩企業(yè)做出發(fā)展玻璃制造業(yè)的投資選擇行為，但對企業(yè)的成長產生了不同的影響。因此，針對問題1提出以下命題。

命題1：投資者受認知能力、環(huán)境、信息等復雜因素的制約，會做出不同的選擇行為，投資者選擇行為在企業(yè)成長的過程中決定著企業(yè)資源的配置、核心競爭能力的形成，從而影響企業(yè)持續(xù)成長。

2.3 投資者選擇行為的理性分析

2.3.1 杜氏礦業(yè)投資者選擇行為的理性沖突

從投資理性選擇模型來看，杜氏礦業(yè)投資者選擇行為是對外部環(huán)境、信息等要素進行充分判斷而做出的理性選擇。對玻璃制造業(yè)的投資，是投資者以外部政策、法規(guī)為導向，在充分認知情況下而做出的投資選擇行為，目的是爭取礦權以繼續(xù)追求石英采掘業(yè)帶來的高額利潤，該投資行為符合“有限理性+行為最大化”的投資者理性選擇模型。但從數(shù)據(jù)上反映投資者選擇行為的理性與投資者理性選擇模型產生了沖突。相反，德力公司做出發(fā)展玻璃制造業(yè)的投資選擇行為，對企業(yè)成長起到了快速的推動作用。

問題2：如何衡量理性的約束條件，實現(xiàn)投資者行為的轉變，推動企業(yè)持續(xù)成長的原因何在？

2.3.2 財務觀、非財務觀與投資選擇行為

兩家企業(yè)的投資者在投資選擇行為理性模型的引導下所做出的選擇行為，由于德力公司強調在做出投資選擇行為時關注財務觀與非財務觀對企業(yè)成長的作用；而杜氏礦業(yè)投資者片面追求高額利潤的資源依賴性投資行為，阻礙了玻璃制造業(yè)的成長。針對問題2，提出以下命題。

命題2：“有限理性+行為最大化”的理性選擇模型已不能夠完全衡量投資者的理性行為，建立“有限理性+企業(yè)價值最大化”的動態(tài)理性模型，強調財務觀和非財務觀在投資者選擇行為中的關注和融合，為投資者做出理性的選擇行為提供依據(jù)，為企業(yè)成長提供必需的要素。

2.3.3 財務觀、非財務觀與企業(yè)成長

財務觀強調對企業(yè)價值及價值創(chuàng)造因素的關注，企業(yè)價值創(chuàng)造及企業(yè)價值實現(xiàn)的過程也是企業(yè)成長的過程。企業(yè)價值為研究企業(yè)成長狀況提供依據(jù)，價值創(chuàng)造為研究企業(yè)成長的要素提供支持。本文主要通過杜氏礦業(yè)和德力公司的自由現(xiàn)金流量對企業(yè)價值進行評估，如表1所示。

表1 杜氏礦業(yè)和德力公司自由現(xiàn)金流 單位：萬元

企業(yè)自由現(xiàn)金流量既能滿足企業(yè)生產再投資，同時也為企業(yè)持續(xù)成長提供了最大的資本保證。杜氏礦業(yè)玻璃制造業(yè)自由現(xiàn)金流始終為負，玻璃制造業(yè)的發(fā)展不能為企業(yè)再生產提供資金保障，無法保證企業(yè)的持續(xù)成長。

同時，德力公司的投資者強調非財務觀在投資選擇行為中的作用，重視企業(yè)價值的同時強調價值創(chuàng)造因素對企業(yè)成長的作用。企業(yè)投資者樹立科技創(chuàng)新、自主研發(fā)、人力資源、品牌創(chuàng)造等觀念，強調其企業(yè)能力對企業(yè)成長的關鍵性作用。而杜氏礦業(yè)的投資者的投資行為始終表現(xiàn)為對石英資源的過度依賴，對玻璃制造業(yè)成長所需的科技、創(chuàng)新、知識等要素投入較少，制約了玻璃制造業(yè)的成長。

3 動態(tài)理性選擇模型下企業(yè)成長動因探析

原有投資者理性選擇模型不能全面指導人們做出合理決策，實現(xiàn)投資者選擇行為轉變，建立動態(tài)理性選擇模型，對理性選擇行為的做出和企業(yè)成長起著積極作用。因此，本文通過實現(xiàn)投資者的投資、籌資、經營選擇行為轉變來建立動態(tài)理性選擇模型，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化和企業(yè)成長。

3.1 投資選擇行為轉變與企業(yè)成長

投資活動是一切經營活動的源頭，投資選擇行為的理性與否從根本上決定了企業(yè)發(fā)展的態(tài)勢。從財務觀角度重視企業(yè)銷售增長率對企業(yè)價值的創(chuàng)造作用，通過對企業(yè)產品的價格、成本管理、應收賬款、存貨、固定資產等管理，實現(xiàn)企業(yè)銷售增長率的可持續(xù)增長，對提高企業(yè)價值有著重要意義。從非財務觀角度強調企業(yè)核心能力的建設是提高企業(yè)銷售增長率的關鍵因素，核心能力一般是指企業(yè)獨自擁有的、能為消費者帶來特殊效用、讓企業(yè)在市場中長期具有競爭優(yōu)勢的內資能力資源，這些企業(yè)資源表現(xiàn)為人力、產品、技術、流程等因素。

3.2 籌資選擇行為轉變與企業(yè)成長

投資者的籌資選擇行為影響企業(yè)資本結構進而對企業(yè)加權平均資本成長產生影響，籌資方式以及資本結構會對企業(yè)價值產生影響。投資者應根據(jù)企業(yè)的性質、成長階段、所處行業(yè)環(huán)境等合理選擇籌資方式，通過杠桿效應降低籌資資本成本，優(yōu)化企業(yè)資本結構，實現(xiàn)企業(yè)價值增值和持續(xù)成長。

3.3 經營選擇行為轉變與企業(yè)成長

投資者經營選擇行為注重長期現(xiàn)金流量的產生，優(yōu)秀的產品、服務、品牌是企業(yè)價值創(chuàng)造的重要因素。優(yōu)化投資者經營選擇行為，對于提高企業(yè)價值和推動企業(yè)成長具有重要意義。投資者可以從提高經濟利潤和延長獲取超額收益期來實現(xiàn)經營選擇行為的轉變。

4 結語

資源基礎論下企業(yè)成長理論和現(xiàn)有理性選擇模型已不能對現(xiàn)代企業(yè)成長進行全面解釋?；谪攧沼^和非財務觀要素下動態(tài)理性選擇模型，強調投資者對企業(yè)價值和價值創(chuàng)造因素的關注和融合，通過投資者的投資選擇、籌資選擇、經營選擇行為的轉變來實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，最終實現(xiàn)企業(yè)持續(xù)成長。

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F271

A

2096-0298(2015)04(a)-129-03

王正軍(1967-)，甘肅省蘭州市人，蘭州理工大學經濟管理學院教授，碩士，主要從事公司理財與會計控制研究。