吳虹雁　顧慧　劉強(qiáng)

【摘 要】 文章選取我國(guó)2001—2012年披露商譽(yù)減值準(zhǔn)備的上市公司作為主要研究樣本，運(yùn)用事件研究法，對(duì)比上市公司在披露商譽(yù)減值信息前后公司股價(jià)的異?；貓?bào)率及其變化，探究投資者對(duì)商譽(yù)減值信息的短期市場(chǎng)反應(yīng)，并進(jìn)一步研究有違規(guī)行為的上市公司公布商譽(yù)減值信息的短期市場(chǎng)反應(yīng)。研究結(jié)果顯示，異常收益率的均值和極小值在事件窗內(nèi)會(huì)呈現(xiàn)出“V”字型變化趨勢(shì)，商譽(yù)減值信息的披露在短期內(nèi)導(dǎo)致市場(chǎng)顯著的負(fù)面回應(yīng)，且上市公司的違規(guī)行為加劇了市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息的負(fù)面回應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】 商譽(yù)減值； 違規(guī)行為； 短期市場(chǎng)反應(yīng)

中圖分類號(hào)：F234.4 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）22-0030-06

一、引言

有跡象表明，企業(yè)的商譽(yù)減值與上市公司違規(guī)操作存在緊密聯(lián)系。推遲披露、重大遺漏、虛假記載（誤導(dǎo)性陳述）、違規(guī)買賣股票、操縱股價(jià)等違規(guī)行為降低了投資者對(duì)這些上市公司的信心，會(huì)影響未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益流入企業(yè)，可能導(dǎo)致商譽(yù)減值。而商譽(yù)的減值則可能導(dǎo)致短期市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)。為探究企業(yè)商譽(yù)減值與上市公司違規(guī)操作的關(guān)系，研究商譽(yù)減值是否導(dǎo)致短期市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)，本文擬選取我國(guó)2001—2012年披露商譽(yù)減值準(zhǔn)備的上市公司（共計(jì)342家）為研究樣本，采用實(shí)證分析方法，試圖從上市公司違規(guī)操作的次數(shù)、違規(guī)行為處理單位、違規(guī)類型和處罰方式等角度檢驗(yàn)企業(yè)商譽(yù)減值與違規(guī)操作信息披露的內(nèi)在關(guān)系。

二、文獻(xiàn)回顧

美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）于2001年6月通過(guò)的第142號(hào)準(zhǔn)則公告《商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)》首次對(duì)商譽(yù)后續(xù)計(jì)量的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行了變更。SFAS 142準(zhǔn)則實(shí)施當(dāng)年，美國(guó)上市公司商譽(yù)后續(xù)計(jì)量方式有兩種選擇：允許繼續(xù)采用以前年度的直線法攤銷，或者適用新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，并對(duì)以前年度的商譽(yù)攤銷進(jìn)行追溯調(diào)整。Beatty和Weber（2006）實(shí)證檢驗(yàn)了新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則給予企業(yè)職業(yè)判斷空間對(duì)SFAS 142政策實(shí)施效果的影響，發(fā)現(xiàn)計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的數(shù)額與上市公司債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)大小、公司股價(jià)與其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)程度、上市公司是否有股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃以及CEO的任期有關(guān)。SFAS 142實(shí)施后，Zining Li et al.（2011），Zang（2008）實(shí)證檢驗(yàn)了商譽(yù)減值的信息含量，發(fā)現(xiàn)在上市公司披露商譽(yù)減值信息后，其利潤(rùn)指標(biāo)會(huì)出現(xiàn)異常下滑。此時(shí)，公司財(cái)務(wù)高管通常也會(huì)下調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利能力的預(yù)期。

Karl A. Muller等人（2009）發(fā)現(xiàn)商譽(yù)減值信息的披露滯后于上市公司持私有信息的股東進(jìn)行的內(nèi)幕交易。上市公司商譽(yù)減值信息披露前一個(gè)季度內(nèi)，獲取上市公司私有信息的股東減持股票的動(dòng)機(jī)非常強(qiáng)烈；在商譽(yù)減值信息披露前一個(gè)季度內(nèi)，有內(nèi)幕交易行為的上市公司在商譽(yù)減值信息披露后，其負(fù)異常收益率表現(xiàn)得更為顯著。若以（-14，0）為事件窗口，在披露商譽(yù)減值信息日，存在內(nèi)幕交易上市公司的累計(jì)異常收益率市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度為-22.3%，而沒(méi)有進(jìn)行過(guò)內(nèi)幕交易的上市公司市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度僅有-11.5%。這些內(nèi)幕交易人員（多數(shù)為掌握企業(yè)內(nèi)部信息的大股東或者管理層人員）可能預(yù)測(cè)到商譽(yù)減值信息披露會(huì)降低上市公司股價(jià)，由此造成自身收益損失。Karl A. Muller等人將商譽(yù)減值披露后上市公司的股價(jià)與高管減持時(shí)股價(jià)之間差額的絕對(duì)值描述為內(nèi)幕交易人員掌握的與單項(xiàng)資產(chǎn)商譽(yù)有關(guān)的私有信息的價(jià)值。

在上市公司對(duì)商譽(yù)減值的相關(guān)信息進(jìn)行披露后，資本市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的負(fù)面回應(yīng)（Hirschey和Richardson，2003）。Bens和Heltzer（2004）對(duì)比檢驗(yàn)了SFAS 142實(shí)施前后資本市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息披露后的反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)商譽(yù)減值測(cè)試方法變更后，資本市場(chǎng)予以商譽(yù)減值信息顯著的負(fù)面回應(yīng)，但資本市場(chǎng)負(fù)面回應(yīng)的強(qiáng)度存在時(shí)差，商譽(yù)減值數(shù)額確認(rèn)時(shí)點(diǎn)越往后，資本市場(chǎng)負(fù)面回應(yīng)強(qiáng)度越高。

Chen et al.（2004）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，SFAS 142會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施的第一年，商譽(yù)減值與企業(yè)當(dāng)年股票收益率顯著正相關(guān)；SFAS 142會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施的第二年，商譽(yù)減值與企業(yè)上年度的股票收益率顯著正相關(guān)，而與當(dāng)年的股票收益率顯著不相關(guān)。由此認(rèn)為商譽(yù)減值的信息已經(jīng)包含在股票波動(dòng)價(jià)格中，而且股價(jià)下跌會(huì)導(dǎo)致商譽(yù)減值。

Ahmed和Guler（2007）將商譽(yù)減值額與同期12個(gè)月的股票收益率進(jìn)行了回歸分析，發(fā)現(xiàn)商譽(yù)減值政策變更后兩者之間的負(fù)相關(guān)性變得更為顯著，由此作者認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)表的可靠性得到了提升。然而，當(dāng)統(tǒng)計(jì)樣本為計(jì)提商譽(yù)減值數(shù)額較大的上市公司時(shí)，這一結(jié)論就不成立了。因此，能否提升財(cái)務(wù)報(bào)表的可靠性還依賴于商譽(yù)減值的數(shù)額大小。

Francis（1996）研究了資產(chǎn)減值信息披露前一日與資產(chǎn)減值信息披露日的股價(jià)波動(dòng)，認(rèn)為資產(chǎn)減值信息的披露會(huì)導(dǎo)致收入和資產(chǎn)的變動(dòng)并進(jìn)一步引起股價(jià)和市盈率（P/E Ratio）的聯(lián)動(dòng)。以（-1，0）為事件窗，將超額回報(bào)率與資產(chǎn)減值金額進(jìn)行多元線性回歸，發(fā)現(xiàn)所有樣本公司的市場(chǎng)反應(yīng)均為負(fù)。按照各項(xiàng)資產(chǎn)的細(xì)分，市場(chǎng)對(duì)存貨減值的反應(yīng)表現(xiàn)為負(fù)，而對(duì)商譽(yù)減值的反應(yīng)為中性，即商譽(yù)減值信息披露日資本市場(chǎng)的異常回報(bào)率并非顯著異于零。

馮旭南（2014）用Baidu指數(shù)作為投資者“信息獲取行為”的代理變量，以2007—2011年間的A股上市公司管理層業(yè)績(jī)預(yù)告事件為樣本，研究投資者“信息獲取行為”對(duì)公司股價(jià)的影響。發(fā)現(xiàn)在“業(yè)績(jī)預(yù)告”公布之前的四個(gè)交易日內(nèi)，投資者信息獲取力度日益增加，并在預(yù)告公布當(dāng)日達(dá)到頂峰，隨著“業(yè)績(jī)預(yù)告”前投資者信息獲取力度的增強(qiáng)，股價(jià)對(duì)“業(yè)績(jī)預(yù)告”的即時(shí)反應(yīng)卻較弱。說(shuō)明投資者的信息獲取行為具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)作用，可一定程度上提前對(duì)“業(yè)績(jī)預(yù)告”信息作出反應(yīng)。隨著投資者信息獲取行為的增強(qiáng)，股票交易量也顯著增加，從而呼應(yīng)了信息獲取影響股價(jià)變動(dòng)的觀點(diǎn)。

從國(guó)內(nèi)外已有的研究成果可以看出，商譽(yù)減值信息的披露會(huì)給資本市場(chǎng)帶來(lái)利空的消息，大多數(shù)學(xué)者的研究結(jié)論均支持這一觀點(diǎn)。商譽(yù)的價(jià)值預(yù)示著未來(lái)能夠流入企業(yè)的無(wú)形經(jīng)濟(jì)利益，代表著眾多利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、盈利能力和發(fā)展?jié)摿Φ念A(yù)期。商譽(yù)資產(chǎn)價(jià)值越高，利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)未來(lái)運(yùn)營(yíng)狀況越樂(lè)觀。如果上市公司商譽(yù)出現(xiàn)減值，必然會(huì)影響公眾對(duì)公司的預(yù)期，股東可能會(huì)因此減持相應(yīng)的股票，上市公司股價(jià)出現(xiàn)下跌，市值縮水。因此，不難理解資本市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息披露予以負(fù)面回應(yīng)的現(xiàn)象。目前，我國(guó)現(xiàn)行財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將過(guò)去“強(qiáng)制性”攤銷商譽(yù)變更為“自愿性”披露商譽(yù)減值準(zhǔn)備。為了達(dá)到盈余管理目標(biāo)，上市公司可能存在延期計(jì)提或少提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的動(dòng)機(jī)，如果上市公司確實(shí)“自愿地”披露了商譽(yù)減值信息，則公司經(jīng)營(yíng)狀況存在一些問(wèn)題或許已經(jīng)成為不爭(zhēng)的事實(shí)。有跡象表明，虧損公司計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的比例顯著高于盈利公司，有過(guò)違規(guī)操作行為的上市公司計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備的比例顯著高于未發(fā)生違規(guī)操作的上市公司，這些無(wú)疑會(huì)加劇資本市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息的負(fù)面回應(yīng)。

三、描述性統(tǒng)計(jì)分析

筆者首先對(duì)2001—2012年度樣本上市公司商譽(yù)減值與違規(guī)信息披露情況進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在本文所選的342家樣本公司中，有193家存在違規(guī)行為（如表1）。從表1可知，絕大多數(shù)樣本公司違規(guī)操作的次數(shù)比較少，違規(guī)次數(shù)小于等于3次的樣本公司數(shù)累計(jì)占比為80.83%。需特別指出的是，中核鈦白（002145）2008—2014年間累計(jì)違規(guī)操作12次，ST生化（000403）2005—2014年間累計(jì)違規(guī)操作11次。其中，中核鈦白（002145）違規(guī)操作的原因有推遲披露、違規(guī)買賣股票、操縱股價(jià)、虛假記載（誤導(dǎo)性陳述）、占用公司資產(chǎn)和其他，并因此受到中國(guó)證監(jiān)會(huì)、深圳證券交易所和甘肅證監(jiān)局的公開譴責(zé)和警告；ST生化（000403）違規(guī)操作的原因有重大遺漏、虛假記載（誤導(dǎo)性陳述）、推遲披露、一般會(huì)計(jì)處理不當(dāng)、違規(guī)擔(dān)保、違規(guī)買賣股票和其他等。該公司在2006—2013年連續(xù)八年內(nèi)均由于“推遲披露、重大遺漏、違規(guī)擔(dān)保和其他”原因受到深圳證券交易所的公開譴責(zé)。

樣本公司違規(guī)操作行為中，由于推遲披露和其他原因受到公開譴責(zé)、警告或者罰款的次數(shù)最多，其次是重大遺漏、虛假記載（誤導(dǎo)性陳述），提及次數(shù)最少的是欺詐上市。說(shuō)明這些公司披露的會(huì)計(jì)信息尚不能滿足真實(shí)性和可靠性的要求，降低了投資者對(duì)上市公司的信心，商譽(yù)價(jià)值出現(xiàn)減值跡象與這些上市公司違規(guī)操作行為存在緊密聯(lián)系（表2）。

表3顯示，對(duì)樣本公司違規(guī)行為進(jìn)行處理的部門主要包括中國(guó)證監(jiān)會(huì)、上海證券交易所、深圳證券交易所和其他一些地方性政府機(jī)構(gòu)。其中上交所和地方性政府機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司違規(guī)行為作出處理的頻率最高，分別占總處理次數(shù)的36.20%和32.12%，其次是證監(jiān)會(huì)和深交所，分別占比19.46%和11.54%，而財(cái)政部的處理次數(shù)僅有3次。由此可見(jiàn)處理部門不僅包括證監(jiān)會(huì)和證券交易所，地方性政府機(jī)構(gòu)在違規(guī)行為的處理過(guò)程中也發(fā)揮著重要作用。

從表4可以看出，樣本公司違規(guī)行為處理方式以“其他”和“無(wú)具體處理方式”為主，說(shuō)明盡管樣本公司出現(xiàn)了違規(guī)行為，但大部分樣本公司的違規(guī)情節(jié)輕微，暫不需要出具相應(yīng)的懲罰措施。在具體的懲罰措施中，“批評(píng)”和“譴責(zé)”被提及的次數(shù)較多，分別占比15.98%和10.25%，而“罰款”和“沒(méi)收非法所得”被提及的次數(shù)相對(duì)較低，為8.81%和0.61%，可見(jiàn)現(xiàn)階段我國(guó)監(jiān)管部門針對(duì)上市公司違規(guī)行為的處理，“勸誡型”的處理方式要多于“懲罰型”。懲罰措施中的罰款數(shù)額一般介于30萬(wàn)元人民幣至60萬(wàn)元人民幣之間，對(duì)于上市公司而言，違規(guī)成本并不是很高。

上述統(tǒng)計(jì)顯示：絕大多數(shù)樣本公司違規(guī)操作的次數(shù)比較少，樣本公司違規(guī)操作行為中，由于推遲披露和其他原因受到公開譴責(zé)、警告或者罰款的次數(shù)最多，樣本公司違規(guī)行為處理部門主要包括中國(guó)證監(jiān)會(huì)、上海證券交易所、深圳證券交易所和其他一些地方性政府機(jī)構(gòu)。樣本公司違規(guī)行為處理方式以“其他”和“無(wú)具體處理方式”為主。大部分樣本公司的違規(guī)次數(shù)較少，違規(guī)情節(jié)輕微。

四、商譽(yù)減值短期市場(chǎng)反應(yīng)實(shí)證研究

上市公司之間的并購(gòu)行為通常關(guān)乎企業(yè)戰(zhàn)略的重大調(diào)整，可能涉及企業(yè)重大事項(xiàng)的變更，主營(yíng)業(yè)務(wù)和主要競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略也會(huì)隨之發(fā)生變化。商譽(yù)的本質(zhì)其實(shí)是并購(gòu)方支付的對(duì)價(jià)超過(guò)被并購(gòu)方資產(chǎn)公允價(jià)值溢價(jià)的部分，收購(gòu)企業(yè)愿意支付此部分溢價(jià)的主要原因是其預(yù)期在并購(gòu)后期的持續(xù)經(jīng)營(yíng)期間可以通過(guò)企業(yè)之間的協(xié)同效應(yīng)（Synergy Effects）得到彌補(bǔ)，一旦商譽(yù)出現(xiàn)減值跡象或者上市公司披露了商譽(yù)減值的信息，則暗示著原本預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)可能難以顯現(xiàn)。那么，短期內(nèi)上市公司的諸多利益相關(guān)者對(duì)商譽(yù)減值信息的披露有何反應(yīng)？他們關(guān)心商譽(yù)減值的會(huì)計(jì)披露嗎？本部分將通過(guò)事件研究法（Event Study），基于短期市場(chǎng)反應(yīng)角度深入剖析這一問(wèn)題。

本部分樣本選取標(biāo)準(zhǔn)與上文一致，在進(jìn)一步剔除估計(jì)窗時(shí)間長(zhǎng)度不足、事件窗內(nèi)數(shù)據(jù)有缺失的樣本后，共獲取全樣本公司數(shù)233家，違規(guī)樣本公司數(shù)129家。

（一）全樣本商譽(yù)減值信息短期市場(chǎng)反應(yīng)

從表5和圖1可以看出，商譽(yù)減值信息的披露會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)顯著的負(fù)面回應(yīng)。異常收益率的均值和極小值在事件窗內(nèi)會(huì)呈現(xiàn)出“V”字型變化趨勢(shì)。

以異常收益率的均值為例，在[-3，-1]的窗口期內(nèi)，AR均值從-0.0013逐漸變?yōu)?.0014，結(jié)合表6的顯著性檢驗(yàn)結(jié)果，這三天的異常收益率均不顯著異于零；而在事件日，即商譽(yù)減值信息的披露日，異常收益率的均值則由t=-1日的0.0014跌至t=0日的-0.0064，雖然市場(chǎng)反應(yīng)的平均強(qiáng)度僅有-0.64%①，但是市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)強(qiáng)度在1%的顯著性水平下異于零。事件日后，異常收益率的均值開始反彈，逐漸恢復(fù)正常水平。可見(jiàn)整體而言，商譽(yù)減值信息能夠在事件日引起市場(chǎng)顯著的負(fù)面回應(yīng)，但對(duì)市場(chǎng)的影響時(shí)間較短。

表6的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在[-3，3]的事件窗內(nèi)，僅有事件日的異?；貓?bào)率在1%的顯著性水平下異于零，而其他日期均不顯著異于零。異?；貓?bào)率低于零的占比在事件日最高，達(dá)到60.52%。表7的檢驗(yàn)結(jié)果則表明，全樣本下商譽(yù)減值信息會(huì)顯著引起資本市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)。

上述實(shí)證結(jié)果顯示，異常收益率的極小值變化趨勢(shì)與均值一致，在事件日，異常收益率的極小值為-11.17%，該數(shù)值非常高，遠(yuǎn)高于監(jiān)管部門公布的其他處罰公告。如證監(jiān)會(huì)處罰公告（含交易所譴責(zé)公告）的平均市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度僅有-1.18%（伍利娜，高強(qiáng)，2002），上市公司立案公告平均市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度為-6%（吳溪，張俊生，2014）?？梢?jiàn)上市公司的商譽(yù)減值信息披露會(huì)引起顯著為負(fù)的市場(chǎng)回應(yīng)，其負(fù)面市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度要遠(yuǎn)高于處罰公告的平均市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度。

（二）違規(guī)行為樣本公司商譽(yù)減值信息短期市場(chǎng)反應(yīng)

上文商譽(yù)減值與違規(guī)操作信息披露的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，很多上市公司披露商譽(yù)減值信息與其違規(guī)操作存在緊密聯(lián)系，為了探究存在違規(guī)操作行為的上市公司披露商譽(yù)減值信息后的短期市場(chǎng)反應(yīng)與全樣本的差異，本文將有過(guò)違規(guī)行為的公司作為一個(gè)子樣本，通過(guò)數(shù)理軟件的計(jì)算得出這些公司披露商譽(yù)減值信息后的市場(chǎng)反應(yīng)，來(lái)比較兩個(gè)樣本之間的差異。

表5和表8顯示，兩個(gè)樣本統(tǒng)計(jì)結(jié)果不同日期的極小值和極大值均一致，表明全樣本中，所有的極小值均來(lái)自存在違規(guī)操作的公司，上市公司違規(guī)操作行為可能使得商譽(yù)減值信息負(fù)面市場(chǎng)反應(yīng)更為強(qiáng)烈。這一點(diǎn)可以通過(guò)圖2得以佐證。圖2顯示，與全樣本均值相比，違規(guī)樣本均值呈現(xiàn)一個(gè)下移的“V”字型，在事件窗口期內(nèi)，違規(guī)樣本日異常收益率的均值都低于全樣本均值，表明上市公司違規(guī)行為加劇了市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息的負(fù)面回應(yīng)，在事件日的回應(yīng)強(qiáng)度甚至翻了一番。全樣本公司在事件日的平均市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度為-0.64%，而違規(guī)樣本公司在事件日的平均市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度為-1.18%。此外，全樣本均值在t=1日和t=2日的平均異?；貓?bào)率均不顯著異于零。圖2顯示，違規(guī)樣本的均值在t=1日和t=2日的回升速度明顯趨于平緩，t=1日市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度仍有-1.00%，t=2日市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度則為-0.40%。表10的檢驗(yàn)結(jié)果也表明，t=1日違規(guī)樣本的均值在1%的顯著性水平下異于零，而t=2日違規(guī)樣本的均值在10%的顯著性水平下異于零，說(shuō)明違規(guī)樣本公司負(fù)面回應(yīng)的時(shí)間可能被拉長(zhǎng)為[0，2]事件窗，共計(jì)3日。

與均值相反，違規(guī)樣本公司的標(biāo)準(zhǔn)差在事件窗內(nèi)都高于全樣本，且在t=0日最高，呈現(xiàn)出倒“V”字型，且兩者之間的差異在事件日后明顯變小，說(shuō)明違規(guī)樣本公司經(jīng)市場(chǎng)修正后的異?；貓?bào)率逐漸與全樣本趨同，不同市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)度之間的差異逐步縮小。此外，違規(guī)樣本公司中異常收益率小于零的比例數(shù)也略有提高，在[0，3]日的窗口期內(nèi)，比例分別為64.34%、62.79%、65.12%和58.14%（表9）?？梢?jiàn)違規(guī)操作的樣本公司更容易招致市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)。

對(duì)比表7和表10不難發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)減值信息的披露引發(fā)市場(chǎng)負(fù)面回應(yīng)對(duì)于違規(guī)樣本而言更為顯著。全樣本公司整體事件在5%的顯著性水平下顯著，而對(duì)于違規(guī)樣本公司而言，顯著性水平提升到了1%。

五、研究結(jié)論

本文選取我國(guó)2001—2012年披露商譽(yù)減值準(zhǔn)備的上市公司（共計(jì)342家）為研究樣本，采用實(shí)證分析方法檢驗(yàn)商譽(yù)減值與企業(yè)違規(guī)操作信息披露的關(guān)系，主要探究了商譽(yù)減值信息短期市場(chǎng)反應(yīng)的強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間，比較分析了具有不同特征的上市公司披露商譽(yù)減值信息后短期市場(chǎng)反應(yīng)的差異。主要研究結(jié)論如下：

（1）商譽(yù)減值信息的披露會(huì)在短期內(nèi)導(dǎo)致市場(chǎng)顯著的負(fù)面回應(yīng)。異常收益率的均值和極小值在事件窗內(nèi)會(huì)呈現(xiàn)出“V”字型變化趨勢(shì)。事件日，市場(chǎng)反應(yīng)的平均強(qiáng)度為-0.64%，市場(chǎng)的負(fù)面回應(yīng)強(qiáng)度在1%的顯著性水平下異于零。全樣本公司商譽(yù)減值信息對(duì)市場(chǎng)的影響時(shí)間較短，僅能夠在事件日引起市場(chǎng)顯著的負(fù)面回應(yīng)，市場(chǎng)反應(yīng)時(shí)長(zhǎng)僅有1日。

（2）在事件窗口期內(nèi)，違規(guī)樣本日異常收益率的均值都低于全樣本均值，上市公司的違規(guī)行為加劇了市場(chǎng)對(duì)商譽(yù)減值信息的負(fù)面回應(yīng)。違規(guī)樣本公司在事件日的平均市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度為-1.18%；違規(guī)樣本的均值在t=1日和t=2日的回升速度明顯趨于平緩；t=1日市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度仍有-1.00%，t=2日市場(chǎng)回應(yīng)強(qiáng)度為-0.40%；t=1日違規(guī)樣本的均值在1%的顯著性水平下異于零，而t=2日違規(guī)樣本的均值在10%的顯著性水平下異于零，說(shuō)明違規(guī)樣本公司負(fù)面回應(yīng)的時(shí)間被拉長(zhǎng)為[0，2]事件窗，共計(jì)3日。

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