李 成 張 琦

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金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)邊際效應(yīng)遞減內(nèi)在機(jī)理研究*——基于“兩部門劃分法”的理論框架

李 成 張 琦

（西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院 陜西西安 710061）

本文通過(guò)擴(kuò)展“兩部門劃分法”構(gòu)建了金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的理論模型，研究發(fā)現(xiàn)，由于金融部門在發(fā)展過(guò)程中對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資源的擠占以及金融部門自身發(fā)展過(guò)程中規(guī)模經(jīng)濟(jì)遞減規(guī)律的存在，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響最終會(huì)表現(xiàn)出顯著的非線性特征。實(shí)證結(jié)果顯示，在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)中國(guó)金融部門規(guī)模擴(kuò)張對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有持續(xù)的正向效應(yīng)，然而在2008年之后卻反而抑制了經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。而且，盡管金融結(jié)構(gòu)在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)得到了一定優(yōu)化，但仍小于本文所測(cè)算的最優(yōu)值。本文認(rèn)為，只有通過(guò)提高直接融資的比例，加快金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化，全面完善資本市場(chǎng)建設(shè)，才會(huì)取得更為理想的效果。

金融發(fā)展 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 效應(yīng)分解 非線性激勵(lì)

一、引 言

長(zhǎng)期以來(lái)，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在作用機(jī)理一直為學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。相關(guān)的理論研究可以追溯至Schumpeter（1912），其提出功能良好的銀行通過(guò)向最有機(jī)會(huì)在創(chuàng)新產(chǎn)品和生產(chǎn)產(chǎn)品過(guò)程中獲得成功的企業(yè)貸款，從而通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新途徑促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。之后，Patrick（1966）在研究金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)時(shí)將金融發(fā)展分為“需求尾隨型”和“供給推動(dòng)型”。他認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的起步階段，金融引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入快速增長(zhǎng)階段，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變得日益復(fù)雜，此時(shí)經(jīng)濟(jì)中的摩擦?xí)?duì)金融服務(wù)產(chǎn)生需求，并刺激金融發(fā)展。此后，學(xué)者們圍繞著這一標(biāo)志性成果展開(kāi)大量深入的研究，最終形成三種代表性的金融發(fā)展理論：第一種以Goldsmith、Mckinnon和Shaw為代表，系統(tǒng)闡釋了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用機(jī)制；第二種以Romer和Levine為代表，其最大貢獻(xiàn)則是在第一種理論的基礎(chǔ)上引入了內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論；第三種以La Porta為代表，主要強(qiáng)調(diào)制度、法律等外生性因素對(duì)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。按照不同的理論分析框架，國(guó)外學(xué)者們也通過(guò)各種實(shí)證研究揭示了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)效用。Demetriades和Hussein（1996）考慮到金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間可能是相互影響的對(duì)稱關(guān)系，運(yùn)用2SLS（兩階段最小二法）檢驗(yàn)了兩者間的關(guān)系，結(jié)果表明金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在正向相關(guān)關(guān)系。Levine和Zervos（1998）利用47個(gè)國(guó)家1976-1993年間的跨國(guó)面板數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與其后18年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、資本積累率和生產(chǎn)率的增長(zhǎng)率均存在著顯著正相關(guān)。Levine和Loayza（2000）運(yùn)用動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)的GMM估計(jì)和2SLS估計(jì)，發(fā)現(xiàn)金融中介發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在顯著正相關(guān)，但內(nèi)生性問(wèn)題的影響顯著。Michael（2009）通過(guò)實(shí)證分析得出發(fā)達(dá)國(guó)家金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有較強(qiáng)的正向關(guān)系而發(fā)展中國(guó)家金融弱化問(wèn)題普遍明顯。

自改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一個(gè)飛速增長(zhǎng)的階段，與此同時(shí)，金融改革也在平穩(wěn)有序的推進(jìn)，一方面為經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)提供了強(qiáng)勁的動(dòng)力，另一方面也有學(xué)者提出關(guān)于中國(guó)金融部門對(duì)實(shí)體部門利潤(rùn)過(guò)度盤剝的質(zhì)疑，認(rèn)為一旦這種趨勢(shì)持續(xù)加劇將造成中國(guó)金融部門與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的脫節(jié)，金融部門的“本質(zhì)功能”終將產(chǎn)生問(wèn)題。隨著現(xiàn)實(shí)背景的不斷轉(zhuǎn)變，一系列相關(guān)的研究也在不斷地深入開(kāi)展。趙振全、于震和楊東亮（2007）運(yùn)用門限模型發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在著較為顯著的非線性關(guān)系。張赫、黃琨等（2012）等運(yùn)用線性模型研究了我國(guó)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著明顯的促進(jìn)作用。周麗麗、楊剛強(qiáng)等（2014）通過(guò)β收斂模型對(duì)中國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和區(qū)域金融發(fā)展速度進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)比較分析，發(fā)現(xiàn)中國(guó)金融發(fā)展收斂速度遠(yuǎn)大于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)收斂速度。李春霞（2014）以上市公司為微觀基礎(chǔ)，驗(yàn)證了中國(guó)金融發(fā)展能夠有效緩解企業(yè)的融資約束，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

縱觀國(guó)內(nèi)已有研究，大多主要在國(guó)外理論研究的基礎(chǔ)之上，選取不同的指標(biāo)體系進(jìn)行實(shí)證分析，或者對(duì)原有模型或者指標(biāo)進(jìn)行進(jìn)一步修正，抑或選取某一不同的視角簡(jiǎn)單地將金融信息引入至經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之中。本文通過(guò)理論與實(shí)證兩個(gè)方面對(duì)金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在影響機(jī)理進(jìn)行不同層面的剖析。在擴(kuò)展兩部門法的基礎(chǔ)之上構(gòu)建了本文的理論模型，首次將金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響細(xì)分為“直接作用”、“溢出效應(yīng)”和“擠出效應(yīng)”三個(gè)方面，通過(guò)對(duì)這三重影響的交互作用進(jìn)行剖析，更為深入地刻畫了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在作用機(jī)理。論文對(duì)這一效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，在非線性分析的基礎(chǔ)之上測(cè)算了中國(guó)金融發(fā)展的最優(yōu)結(jié)構(gòu)。本文內(nèi)容安排如下：第二部分，從理論層面探討金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響機(jī)制；第三部分，實(shí)證檢驗(yàn)中國(guó)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的非線性關(guān)系；最后得出了本文的結(jié)論與建議。

二、理論分析

“二部門劃分法”首先由Feder（1983）提出，用以分析出口部門擴(kuò)張（另一個(gè)部門被定義為非出口部門）對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。隨后，兩部門模型被引入至金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的研究之中（Radha，2003）。基于“二部門劃分法”的思想，本文構(gòu)建了一個(gè)包含金融部門和實(shí)際部門（非金融部門）的擴(kuò)展兩部門模型，分析金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系?；诒疚牡难芯磕康摹鹑诎l(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用機(jī)理，在所構(gòu)建的理論模型中不考慮二者間內(nèi)生性的問(wèn)題，僅考慮金融發(fā)展如何影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。金融發(fā)展實(shí)際上包括兩方面的含義，即金融部門規(guī)模的擴(kuò)大（金融部門產(chǎn)出的增加）與金融部門結(jié)構(gòu)的變化（Goldsmith, 1969）。為此本文做出如下假定：（1）社會(huì)只包含兩個(gè)部門：金融部門和實(shí)際部門，社會(huì)總產(chǎn)出由金融部門的產(chǎn)出和實(shí)際部門的產(chǎn)出共同構(gòu)成；（2）金融部門和實(shí)際部門的產(chǎn)出都滿足一般生產(chǎn)函數(shù)的假定，依賴于各自的要素投入；（3）由于金融發(fā)展包括兩方面的內(nèi)涵，金融發(fā)展對(duì)實(shí)際部門產(chǎn)出的影響亦涵蓋兩個(gè)方面：金融部門規(guī)模擴(kuò)大對(duì)實(shí)際部門產(chǎn)出的影響與金融部門結(jié)構(gòu)變化對(duì)實(shí)際部門產(chǎn)出的影響。

由于金融發(fā)展涵蓋兩方面內(nèi)容，因此本文對(duì)金融發(fā)展的考量分為以下三種情況：一是金融部門的規(guī)模擴(kuò)大，金融部門的結(jié)構(gòu)不變；二是金融部門的規(guī)模不變，金融部門的結(jié)構(gòu)變化；三是金融部門的規(guī)模與金融部門的結(jié)構(gòu)同時(shí)發(fā)生變化。為了更為清晰地刻畫和分析金融發(fā)展對(duì)實(shí)際部門的影響，本文假設(shè)：（4）金融發(fā)展首先表現(xiàn)為金融部門規(guī)模的增大，然后才是金融部門結(jié)構(gòu)的變化（抑或假設(shè)先是結(jié)構(gòu)的變化，然后才是規(guī)模的變化，但這并不影響本文的分析）；（5）金融部門規(guī)模的增大對(duì)實(shí)際部門產(chǎn)出的影響路徑為：金融部門的產(chǎn)出作為一種“要素投入”直接進(jìn)入實(shí)際部門的生產(chǎn)函數(shù)，以反映金融部門規(guī)模擴(kuò)大對(duì)實(shí)際部門的溢出效應(yīng)（Odedokun，1996）。

分析金融結(jié)構(gòu)變化的影響的前提為，對(duì)金融部門結(jié)構(gòu)（實(shí)際上也就是不同類型的金融部門）特性的深刻把握。自Goldsmith開(kāi)創(chuàng)性地提出金融結(jié)構(gòu)的概念以來(lái)，后續(xù)的研究大多圍繞“金融二分法”和“金融功能視角”展開(kāi)，但二者的本質(zhì)相同，因?yàn)榻鹑诠δ軇?shì)必需要通過(guò)金融中介或者金融市場(chǎng)加以體現(xiàn)，而不同導(dǎo)向型也是為了更好地實(shí)現(xiàn)金融功能。由假定（5）可知，金融部門對(duì)實(shí)際部門的溢出效應(yīng)是通過(guò)提高資源的配置效率得以實(shí)現(xiàn)的?？紤]到金融部門主要是通過(guò)直接融資和間接融資兩種方式進(jìn)行配置資源，那么基于上述關(guān)于金融結(jié)構(gòu)的思想，可以提出假定：（6）金融部門的產(chǎn)出包括兩類：第一類部門，產(chǎn)出通過(guò)直接融資方式作用于實(shí)際部門；第二類部門，產(chǎn)出通過(guò)間接融資的方式作用于實(shí)際部門。由林毅夫，孫希芳和姜燁（2009）關(guān)于金融結(jié)構(gòu)定義“金融體系內(nèi)部各種不同的金融制度安排的比例及相對(duì)構(gòu)成”，本文定義金融結(jié)構(gòu)變量為“金融部門第二類產(chǎn)出與金融部門總產(chǎn)出的比值”（實(shí)際上我們也可以定義金融結(jié)構(gòu)變量為“金融部門第一類產(chǎn)出與金融部門總產(chǎn)出的比值”，因?yàn)閮蓚€(gè)比值在內(nèi)涵上是一致的）。

基于以上假定，可以得到如下表達(dá)式：

（2）

（3）

其中，Y表示總產(chǎn)出，F(xiàn)表示金融部門的產(chǎn)出，R表示實(shí)際部門的產(chǎn)出；和分別表示金融部門的勞動(dòng)投入和實(shí)際部門的勞動(dòng)投入，和分別表示金融部門和實(shí)際部門的資本投入；STR表示金融結(jié)構(gòu)變量。由于金融部門和實(shí)際部門的生產(chǎn)函數(shù)符合一般生產(chǎn)函數(shù)的假定，因此金融部門的產(chǎn)出與金融部門的要素投入有如下關(guān)系：，，，。實(shí)際部門的產(chǎn)出與其投入要素（金融部門的產(chǎn)出作為與勞動(dòng)投入和資本投入并列的第三種要素投入）的關(guān)系如下：，，，，，。

為了考察實(shí)際部門的產(chǎn)出和金融結(jié)構(gòu)變量之間的關(guān)系，需要區(qū)別直接融資方式和間接融資方式配置資源作用于實(shí)際部門的特點(diǎn)。由于兩種方式分別以金融中介和金融市場(chǎng)作為載體，因此只需考慮金融中介和金融市場(chǎng)配置資源的特點(diǎn)即可。既然直接融資方式和間接融資方式配置資源各有優(yōu)劣，那么如果整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)中只存在單一的配置方式（或全部是直接融資方式配置資源，或全部是間接融資方式配置資源），則該金融結(jié)構(gòu)必定不是最優(yōu)。若以“金融部門第二類產(chǎn)出與金融部門總產(chǎn)出的比值”作為金融部門結(jié)構(gòu)變量STR時(shí)（因?yàn)檫@個(gè)比值有一個(gè)良好的性質(zhì)，即其取值范圍為[0,1]），就可以做出以下合理的假設(shè)，即當(dāng)時(shí)，；當(dāng)時(shí)，，其中為介于0與1之間的某個(gè)值。

并且勞動(dòng)投入和資本投入之間滿足下列關(guān)系：

（5）

其中，L表示勞動(dòng)投入總量，K表示資本投入總量。

（一）投入要素固定時(shí)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

為了便于理解，首先分析勞動(dòng)投入L和資本投入K固定時(shí)，金融發(fā)展對(duì)社會(huì)總產(chǎn)出（經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)）的影響。由于社會(huì)總產(chǎn)出由金融部門的產(chǎn)出和實(shí)際部門的產(chǎn)出構(gòu)成，因此對(duì)方程（1）兩邊取微分：

由（6）式可知，社會(huì)總產(chǎn)出的增加取決于兩個(gè)方面：金融部門產(chǎn)出的增加和實(shí)際部門產(chǎn)出的增加，那么研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響實(shí)際上就轉(zhuǎn)化為研究金融發(fā)展對(duì)金融部門產(chǎn)出和對(duì)實(shí)際部門產(chǎn)出的影響。由表達(dá)式（4）和（5）可知，當(dāng)勞動(dòng)投入L和資本投入K固定時(shí)，金融部門的勞動(dòng)投入和實(shí)際部門的勞動(dòng)投入以及金融部門的資本投入和實(shí)際部門的資本投入均存在著此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。與此同時(shí)，由金融部門生產(chǎn)函數(shù)的性質(zhì)可知，金融部門產(chǎn)出的增加實(shí)際上意味著金融部門勞動(dòng)投入和（或）金融部門資本投入的增加，可見(jiàn)金融部門要素（勞動(dòng)和資本）投入的增加和金融部門產(chǎn)出增加在衡量金融部門規(guī)模擴(kuò)大時(shí)，其內(nèi)在的含義是一致的。

金融部門規(guī)模的擴(kuò)大也即金融部門要素投入的增加能否帶來(lái)社會(huì)總產(chǎn)出的持續(xù)增加取決于和的符號(hào)，為此需要求出社會(huì)總產(chǎn)出關(guān)于金融部門勞動(dòng)投入和資本投入的二階偏導(dǎo)：

（9）

由此我們可知，當(dāng)金融部門規(guī)模較小時(shí)，金融部門規(guī)模繼續(xù)增大會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；當(dāng)金融部門規(guī)模超過(guò)某個(gè)界限時(shí)，金融部門規(guī)模的擴(kuò)大反而抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也即金融規(guī)模與社會(huì)總產(chǎn)出存在著倒U型的關(guān)系。

進(jìn)一步來(lái)講，我們發(fā)現(xiàn)對(duì)于給定的勞動(dòng)投入和資本存量，金融部門規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)總產(chǎn)出貢獻(xiàn)最大時(shí)，如果按照傳統(tǒng)的關(guān)于金融部門邊際生產(chǎn)力和實(shí)際部門的邊際生產(chǎn)力，其中金融部門勞動(dòng)投入的邊際生產(chǎn)力和資本投入的邊際生產(chǎn)力分別為和，實(shí)際部門的邊際生產(chǎn)力分別為和，那么金融部門的邊際生產(chǎn)力將會(huì)小于實(shí)際部門的邊際生產(chǎn)力，即，。

接下來(lái)考慮金融部門結(jié)構(gòu)變化對(duì)社會(huì)總產(chǎn)出（經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)）的影響。由假定（4）可知，金融部門結(jié)構(gòu)的變化并不會(huì)引起金融部門要素投入的變化②，那么在勞動(dòng)和資本投入總量固定時(shí)，也就不會(huì)影響實(shí)際部門的要素投入。于是可以得到金融部門結(jié)構(gòu)的變化對(duì)總產(chǎn)出的效應(yīng)為：

由實(shí)際部門產(chǎn)出與金融部門結(jié)構(gòu)的關(guān)系可知，社會(huì)總產(chǎn)出與金融部門結(jié)構(gòu)之間也存在著倒U型關(guān)系，即當(dāng)時(shí)，金融結(jié)構(gòu)變量的增加會(huì)帶來(lái)社會(huì)總產(chǎn)出增加（促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)）；當(dāng)時(shí)，金融部門結(jié)構(gòu)變量的增加反而引起社會(huì)總產(chǎn)出減少（抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)）。其中表示最優(yōu)的金融部門結(jié)構(gòu)，其值介于0與1之間。

（二）投入要素變化時(shí)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

上述分析均是建立在勞動(dòng)和資本投入總量固定的前提之上。然而實(shí)際中勞動(dòng)和資本投入并非固定不變，因此接下來(lái)將考慮勞動(dòng)和資本投入變化的情況下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。認(rèn)識(shí)到兩部門的勞動(dòng)和資本投入可能存在邊際生產(chǎn)力的差異（實(shí)際上基于前述分析，若是金融部門規(guī)模擴(kuò)大對(duì)總產(chǎn)出的總效應(yīng)最大，金融部門的邊際生產(chǎn)力低于實(shí)際部門的邊際生產(chǎn)力，其差值為和），我們定義如下的關(guān)系式：

（12）

將（11），（12）和（13）式代入（6）式，經(jīng)整理后有：

（14）

（16）

（18）

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）指標(biāo)的選取與處理

從生產(chǎn)函數(shù)理論的角度，F(xiàn)應(yīng)該選擇金融部門的產(chǎn)出，但是金融部門產(chǎn)出的數(shù)據(jù)獲取困難，因此我們不得不選擇其他指標(biāo)進(jìn)行替代。本文借鑒Goldsmith（1996）、周寧東（2007）以及武志（2010）的研究，選取“金融機(jī)構(gòu)的金融資產(chǎn)總規(guī)?！弊鳛楹饬拷鹑诓块T規(guī)模的指標(biāo)（SCALE）。由于金融部門結(jié)構(gòu)與金融部門規(guī)模存在著內(nèi)在的聯(lián)系，進(jìn)而將“（金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)總規(guī)?！J款規(guī)模）/金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)總規(guī)?！弊鳛榻鹑诓块T結(jié)構(gòu)的衡量指標(biāo)（STR）。選擇實(shí)際GDP作為社會(huì)總產(chǎn)出的衡量指標(biāo)，選擇就業(yè)人口總數(shù)衡量勞動(dòng)投入總量（L）。如果忽略資本的折舊，則dK=I，本文中將選取我國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總量來(lái)衡量資本的變化。

另外，為了檢驗(yàn)實(shí)證模型的穩(wěn)健性，本文加入了中國(guó)特色元素作為控制變量。由于對(duì)外貿(mào)易對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了重要的作用，依據(jù)Levine（1997）的建議，引入進(jìn)出口總額（XM）與GDP的比值作為控制變量。與此同時(shí)，考慮到中國(guó)政府在中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中的作用，依據(jù)Levine，Loayza和Beck（2000）的建議，將政府支出規(guī)模（EXPE）與GDP的比值作為另一控制變量。

本文采用中國(guó)1978-2013年的年度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，數(shù)據(jù)來(lái)源于歷年《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》和《中國(guó)金融年鑒》，為了剔除不同年份價(jià)格因素影響，以1978年價(jià)格指數(shù)為100進(jìn)行了價(jià)格調(diào)整。

對(duì)中國(guó)歷年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策基調(diào)進(jìn)行回顧，可以發(fā)現(xiàn)中央工作會(huì)議所確定的下年政策基調(diào)呈現(xiàn)出階段性的變化特征（至少我們可以看到近11年來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)政策并不是穩(wěn)定的），這正是基于當(dāng)年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化的結(jié)果。為了達(dá)到熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的目的，中國(guó)政府采取“相機(jī)抉擇”機(jī)制對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控，在“相機(jī)抉擇”調(diào)控機(jī)制約束下，宏觀經(jīng)濟(jì)政策大體上與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)表現(xiàn)為相反方向的變化。而貨幣政策的調(diào)整必然會(huì)影響到金融發(fā)展，進(jìn)而影響到金融發(fā)展規(guī)模指標(biāo)SCALE與金融發(fā)展結(jié)構(gòu)指標(biāo)STR，最終，“相機(jī)抉擇”在一定程度上扭曲了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。為了研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“真正作用”，勢(shì)必需要排除“相機(jī)抉擇”調(diào)控機(jī)制的干擾，并且這樣做的另一個(gè)好處則可以在一定程度上消除金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的內(nèi)生性問(wèn)題。因此，本文將借鑒李永友（2006）的處理方法，運(yùn)用HP濾波法對(duì)本文各經(jīng)濟(jì)變量（不含勞動(dòng)投入L）進(jìn)行了HP濾波分解。③本文選取的平滑參數(shù)為100，通過(guò)去除周期波動(dòng)成分而保留趨勢(shì)部分，進(jìn)而來(lái)考察我國(guó)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。

（二）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為了消除偏態(tài)性影響和虛假回歸問(wèn)題，我們首先對(duì)方程（19）中的部分變量進(jìn)行對(duì)數(shù)處理，則本文最終選取的計(jì)量模型表示為：

其中，T表示HP濾波分解后的趨勢(shì)部分。對(duì)出現(xiàn)在模型中的所有變量包括進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，ADF檢驗(yàn)下所有變量在10%顯著性水平下均無(wú)單位根，而PP檢驗(yàn)下除變量STRT*DSTRT之外，其他變量在10%的顯著水平下也均無(wú)單位根。但變量STRT*DSTRT在PP檢驗(yàn)下其P值也十分接近10%。因此，基于兩種不同的單位根檢驗(yàn)方法，可以認(rèn)為進(jìn)入本文的計(jì)量模型的所有變量均是平穩(wěn)的。

（三）格蘭杰因果檢驗(yàn)

在我們的理論模型中，認(rèn)定金融發(fā)展是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的原因本質(zhì)上是一種先驗(yàn)假定，是基于邏輯上的分析而得到的，因此需要進(jìn)行科學(xué)的驗(yàn)證。由于本文的模型中的所有變量都是平穩(wěn)的，因此可以直接對(duì)其進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)，其結(jié)果如表1所示。

表1 線性格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果

注：由于我們的目的主要是考察金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，因此只報(bào)告了金融發(fā)展變量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量單向格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果。

表1報(bào)告了1到5期滯后階數(shù)的格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果，盡管檢驗(yàn)結(jié)果對(duì)滯后階數(shù)敏感，但是總體來(lái)說(shuō)，可以認(rèn)為DLNSCALET、（SCALET/GDPT）*DLNSCALET、DSTRT和STRT* DSTRT是DLNGDPT的格蘭杰原因，這從統(tǒng)計(jì)上支持了這些變量進(jìn)入我們模型的合理性。在本文的理論模型中假定金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不存在內(nèi)生性問(wèn)題，檢驗(yàn)結(jié)果顯示，DLNGDPT是DLNSCALET和（SCALET/GDPT）*DLNSCALET的格蘭杰原因，但不是DSTRT和STRT*DSTRT的格蘭杰原因，那么可以初步判斷金融發(fā)展規(guī)模變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量之間可能存在著內(nèi)生性問(wèn)題，而金融結(jié)構(gòu)變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量之間存在內(nèi)生性問(wèn)題的可能性比較小。

（四）回歸結(jié)果分析

金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)生性問(wèn)題一直以來(lái)受到學(xué)者的較多關(guān)注，本文使用兩階段最小二乘估計(jì)（2SLS）對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行處理。在沒(méi)有更好工具變量的情況下，將內(nèi)生解釋變量一階滯后項(xiàng)作為工具變量不失為一種合理的選擇。首先我們使用輔助回歸方法對(duì)金融發(fā)展規(guī)模變量和金融發(fā)展結(jié)構(gòu)變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)，其檢驗(yàn)結(jié)果如下表所示：

表2 內(nèi)生性Hausman檢驗(yàn)結(jié)果

注：“*”、“**”、“***”分別表示在10%、5%、1%水平上通過(guò)顯著性檢驗(yàn)；（）報(bào)告了p值。

由上表報(bào)告的Hausman檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展規(guī)模變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量之間存在內(nèi)生性問(wèn)題，而金融結(jié)構(gòu)變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間不存在內(nèi)生性問(wèn)題。因此模型將選取DLNSCALET的一階滯后項(xiàng)作為工具變量，進(jìn)行兩階段最小二乘估計(jì)。并且引入了AR（1），AR（2）和AR（3）來(lái)解決模型的自相關(guān)問(wèn)題，其結(jié)果如表3所示。

表3 回歸結(jié)果

注：括號(hào)“（）”中報(bào)告t值，“*”、“**”、“***”分別表示在10%、5%、1%水平上通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。Hausman檢驗(yàn)中（）中為p值。AR（1），AR（2）和AR（3）的原假設(shè)是“擾動(dòng)項(xiàng)不存在一階、二階自相關(guān)和三階自相關(guān)”。

進(jìn)行兩階段最小二乘估計(jì)后，重新對(duì)金融發(fā)展規(guī)模變量進(jìn)行Hausman內(nèi)生性檢驗(yàn)，可以發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展規(guī)模變量與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量之間的內(nèi)生性問(wèn)題得到了很好的解決。由上表顯示的D.W.值來(lái)看，模型的自相關(guān)問(wèn)題也得到較好的解決。從可決系數(shù)來(lái)看，我們的模型對(duì)數(shù)據(jù)擬合的較好，各解釋變量（除勞動(dòng)投入外）均在統(tǒng)計(jì)上顯著，并且各解釋變量系數(shù)的符號(hào)與我們理論分析是一致的，這包含至少兩個(gè)方面的含義：金融部門對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用是遞減的，并且當(dāng)金融部門規(guī)模與社會(huì)總產(chǎn)出的比值超過(guò)某個(gè)界限值時(shí)，其規(guī)模的繼續(xù)擴(kuò)大反而會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；與此同時(shí)，由于不同金融部門各有優(yōu)劣，因此存在著一個(gè)最優(yōu)的金融部門結(jié)構(gòu)。具體來(lái)看，金融部門規(guī)模擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用為，即當(dāng)SCALET/GDPT<1.743時(shí)，金融部門規(guī)模增大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用為正；當(dāng)SCALET/GDPT>1.743時(shí)，金融部門規(guī)模增大反而抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。金融部門結(jié)構(gòu)變化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用為：，即當(dāng)STRT<0.4724時(shí)，金融部門結(jié)構(gòu)變量增大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用為正，當(dāng)STRT>0.4724時(shí)，金融部門結(jié)構(gòu)變量增大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用為負(fù)。

至此可以發(fā)現(xiàn)，改革開(kāi)放以來(lái)盡管中國(guó)金融部門規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用在前期為正，然而從2008年開(kāi)始金融規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用開(kāi)始為負(fù)（因?yàn)榻鹑诓块T規(guī)模與社會(huì)總產(chǎn)出的比值到2008年底為1.77）。因此試圖通過(guò)金融部門規(guī)模的繼續(xù)擴(kuò)大以緩解經(jīng)濟(jì)下行（經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率）趨勢(shì)并不可取。與此同時(shí)，金融部門結(jié)構(gòu)（直接金融部門與金融部門的比值）盡管在樣本區(qū)間內(nèi)總體來(lái)說(shuō)一直呈現(xiàn)出上升的趨勢(shì)，但是其值一直小于本文所估計(jì)的最優(yōu)值（該比值在2008年達(dá)到最大值為0.4364，小于0.4724），在2008年以后，金融結(jié)構(gòu)變量還呈現(xiàn)出一定的下降趨勢(shì)，截止2013年該值已經(jīng)不足0.40，小于本文所確定的最優(yōu)值。因此通過(guò)提高直接融資的比例，能夠有效緩解現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)下行的壓力。

上述分析通過(guò)建立非線性回歸模型可以發(fā)現(xiàn)，從2008年開(kāi)始金融發(fā)展規(guī)模變量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用發(fā)生轉(zhuǎn)折，如果對(duì)2008年（不包括2008年）以前的數(shù)據(jù)做線性回歸，那么從穩(wěn)健性的角度而言，非線性模型下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平均作用與線性模型下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用應(yīng)該是相同的，并且均是正向作用。兩種處理方法下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用如下表所示：

表4 兩種處理模型下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用

注：模型（1）為表（5）中所代表的非線性回歸模型；模型（2）為線性回歸模型DLNGDPT = C（1）*DLNSCALET + C（2）*DSTRT + C（3）*DLNL + C（4）*LNIT + C（5）* D（XMT/GDPT）+ C（6）* D（EXPET/GDPT），并且模型2使用的數(shù)據(jù)為2008年以前的數(shù)據(jù)。

表4及圖1顯示了兩種模型下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。通過(guò)計(jì)算可以發(fā)現(xiàn)用非線性模型估計(jì)的金融發(fā)展規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平均作用為1.34389，金融發(fā)展結(jié)構(gòu)變量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平均作用為0.983124。通過(guò)與線性回歸模型結(jié)果比較，發(fā)現(xiàn)兩者相差極小。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，本文所建立的非線性回歸模型的結(jié)果是合理的。

圖1 兩種模型下金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用比較

四、結(jié)論與建議

本文通過(guò)建立金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擴(kuò)展“兩部門模型”，發(fā)現(xiàn)金融部門規(guī)模擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用主要取決于金融部門自身的“直接作用”以及對(duì)實(shí)際部門“溢出作用”與“擠出作用”三者之間的比較。當(dāng)金融部門規(guī)模、金融結(jié)構(gòu)與總產(chǎn)出的比值小于某個(gè)臨界值時(shí)，即使規(guī)模的擴(kuò)大能夠帶來(lái)總產(chǎn)出的增加，但隨著比值的增加金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用不斷減小最終表現(xiàn)為金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的非線性關(guān)系。

實(shí)證研究結(jié)果表明，我國(guó)金融部門規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)長(zhǎng)期以來(lái)為正向促進(jìn)作用，但是其促進(jìn)作用一直在減弱，甚至2008年之后金融規(guī)模的擴(kuò)大反而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生抑制作用。金融結(jié)構(gòu)變量盡管在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)有了明顯的上升，但是距離本文所確定的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)還有一定的差距。

因此，本文認(rèn)為，現(xiàn)階段我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型特殊時(shí)期，金融業(yè)承擔(dān)重要的“輸血”功能，只有進(jìn)一步推進(jìn)金融自由化改革，使金融業(yè)所獲取過(guò)度的超額利潤(rùn)回歸至合理區(qū)間，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，全面提升金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)能力，才能夠在降低金融業(yè)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)“擠出效應(yīng)”的同時(shí)提高金融業(yè)自身效率。同時(shí)，僅依靠金融部門粗放式的規(guī)模擴(kuò)張來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已與中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)出現(xiàn)背離，未來(lái)的政策重心更應(yīng)關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、市場(chǎng)制度的完善以及創(chuàng)新能力的提升。我國(guó)還應(yīng)該加大直接融資渠道的構(gòu)建，加大力度促進(jìn)金融創(chuàng)新，提升直接融資比例，優(yōu)化中國(guó)金融結(jié)構(gòu)。這樣才能發(fā)揮市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勝劣汰機(jī)制，實(shí)現(xiàn)金融業(yè)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的本質(zhì)，最終更為有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

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