宋奕青

從今年4月至今，不到半年時間，新三板的市場交易經(jīng)歷從“火爆”到“慘淡”的場景轉(zhuǎn)換，做市指數(shù)出現(xiàn)連續(xù)多月下跌，而成交量全線低迷的狀態(tài)也始終沒有打破。數(shù)據(jù)顯示，8月17日，新三板市場成交5446.73萬股，成交金額僅為3.31億元，相比此前最高的52億元，成交額跌幅超過93%，做市指數(shù)當(dāng)日報收1495點，新三板流動性枯竭問題持續(xù)。

做市買盤頻現(xiàn)零申報

小長假后首個交易日，新三板市場繼續(xù)冷清，9月7日做市股票買單甚至頻現(xiàn)零申報。多位新三板投資者直言，暫時處于觀望狀態(tài)，等待可能出現(xiàn)的利好。

當(dāng)天新三板兩大指數(shù)繼續(xù)走跌。三板做市報收1378.10點，跌幅0.25%；三板成指報收1357.07，跌幅0.01%。

更能反映新三板市場交投狀況的做市股票交易明細(xì)則顯示，發(fā)生交投的406只股票中，除了交投金額排名靠前的聯(lián)訊證券、明利倉儲、康澤藥業(yè)等少數(shù)股票買盤積極之外，其他個股買單都出現(xiàn)了零申報的情況。

正常情況下，每日收盤后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)會披露做市股票交投明細(xì)，即公布三個賣方申報價格和數(shù)量、公布三個買方申報價格和數(shù)量。在做市商的操盤下，一般三個賣方申報和三個買方申報都會實現(xiàn)。但9月7日以卡司通、斯菱股份、圣迪樂村等為例，都只有一個買單申報；而以尚水股份、中科聯(lián)眾、融智通等為例，則只有兩個買單申報。

換句話說，原本應(yīng)該是三個的買方席位，有席位出現(xiàn)了零報價的情況。

9月7日收盤后，國泰君安新三板業(yè)務(wù)人員無奈地調(diào)侃，“買盤全無，做市商是啥心情你知道么！”他稱，新三板市場的投資者原本就不多，目前的市場狀況，短期內(nèi)很難有大的改變，“除非股轉(zhuǎn)系統(tǒng)兌現(xiàn)利好，才能重新聚攏人氣。”

指數(shù)腰斬股價破發(fā)

2013年以前，當(dāng)創(chuàng)業(yè)板和中小板迅速發(fā)展壯大，前身為代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的新三板在資本市場里還是個平淡的存在。而這一切隨著2013年底國務(wù)院決定新三板擴(kuò)容至全國后驟然生變：符合條件的股份制企業(yè)均可在這個全國性的交易所掛牌，且無明確的財務(wù)門檻。

擴(kuò)容、零門檻、融資方式多樣化、政策紅利預(yù)期，帶著這些關(guān)鍵詞，新三板成為了2014年資本市場的焦點。

隨著擴(kuò)容腳步的不斷加速，新三板的關(guān)注度逐漸升溫，當(dāng)掛牌企業(yè)數(shù)量由年初的356家暴增至2000余家，有一種聲音愈發(fā)響亮：新三板將成為中國的納斯達(dá)克。

而進(jìn)入2015年以來，新三板的火熱達(dá)到了前所未有的程度，分層、轉(zhuǎn)板、集合競價等政策被頻繁提及，剛剛經(jīng)歷IPO暫停陣痛的股權(quán)投資機構(gòu)迎來了新的退出途徑，紛紛成立投資基金大舉入市。而隨著增量資金的加速入場，新三板的做市股如遇活水，成交不斷放量連創(chuàng)新高。財富效應(yīng)下，一些個人投資者也開始摩拳擦掌，甚至不惜使用過橋資金墊資開戶。

然而，面對火爆的市場，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在4月初開始提示投資風(fēng)險，而最具看點的集合競價制度也被傳即將延緩?fù)瞥觥?達(dá)頂峰后的新三板從此一蹶不振，三個月內(nèi)指數(shù)腰斬。伴隨著指數(shù)下探的還有新三板低迷的成交量、不到十億元的流通市值以及回到年初水平的股價。有人說，是監(jiān)管層有意讓過度燥熱的市場冷靜下來，但沒想到市場卻冷靜過了頭，牛市恍若踏入熊途。

盡管在7月8日后，新三板的兩只指數(shù)開始反彈，但三四月間的牛市行情卻盛景不在，買盤依舊稀少，成交量依舊低迷，就連被機構(gòu)看好的做市股也“無精打采”。據(jù)統(tǒng)計，截至7月低，854家進(jìn)行增發(fā)并發(fā)生交易的掛牌企業(yè)中，有241家企業(yè)正處于破發(fā)狀態(tài)，破發(fā)率高達(dá)28.2%。

做市商“托市”乏力

面對這場流動性困局，有人將表現(xiàn)欠佳的做市商們視為此次市場大跌的“始作俑者”。某券商機構(gòu)研究認(rèn)為，在現(xiàn)有制度安排下，做市商濫用政策紅利，通過享受資本利得獲得高額利潤，在市場下行預(yù)期來臨時，做市商反而成為砸盤的主力。

針對上述指責(zé)，做市商們紛紛“喊冤”，稱說法“有失偏頗”?！靶氯迤髽I(yè)的股權(quán)多數(shù)非常分散，流通盤很多，做市商難以控盤，即便能夠控盤，流通股份可能就是做市商手里的這些，做市商不會主動去砸。如果股價砸下來，除了盈利受損之外，客戶的信心也會失去，做市商砸盤沒有太大的動機?！鄙钲谀尘C合券商做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人林先生表示，目前做市股跌幅慘烈的，基本都是前期市場存在大量低成本獲得的股份，下跌過程中，套利盤瘋狂套現(xiàn)，做市商也難以抵擋。

“新三板企業(yè)在做市之前做定增融資，一般會按照一定的折扣進(jìn)行，但有些企業(yè)為了加快節(jié)奏，解決當(dāng)?shù)氐母黝惿鐣P(guān)系，或者本身也是關(guān)系戶，給的價格甚至比做市商的價格還低，吸引大量的套利資金，這批套利盤進(jìn)場之后，基本都是短期獲利兌現(xiàn)比較多?！痹诹窒壬磥?，企業(yè)與做市商之間溝通效果不佳，做市股沒有進(jìn)行限售、價差太大，造成新三板企業(yè)并沒有吸引到大量長期型的投資者。

林先生的說法也獲得另一家做市排名靠前的做市商人士黃先生的認(rèn)可?！捌鋵崗男氯迨袌鲆患壥袌龅娜谫Y量可以看到，做市商額度非常有限，即便前期低價拿票累積的庫存股，做市商想大面積拋盤也需要有人接盤，由于制度上的門檻還沒有放松，進(jìn)場資金不多，買盤非常稀缺?！秉S先生認(rèn)為，在現(xiàn)有條件下，新三板目前供給市場化，而需求并沒有市場化，新資金進(jìn)場的跡象并不明顯，加上新三板企業(yè)資質(zhì)良莠不齊，投資方向不明確，更多機構(gòu)仍選擇觀望，流動性問題仍可能持續(xù)。

實際上，為維持做市業(yè)務(wù)，多數(shù)做市商已經(jīng)開展“自救行動”。據(jù)了解，不少做市商互相兜售自家持有的做市股、搶奪錯殺優(yōu)質(zhì)股，或者在市場砸盤出現(xiàn)后將原有的做市股再度買回，有些甚至以創(chuàng)業(yè)板標(biāo)準(zhǔn)按比例配股加倉等等。

不過，在多數(shù)做市商看來，在市場行情低迷狀態(tài)下，流通盤仍在不斷增多，做市商主動交易的成本也在不斷抬高，其自救的力度有限。若需求端的資金問題不解決，新三板市場未來發(fā)展可能就會比較艱難?！霸谶@一輪下跌過程中，散戶投機型客戶基本已經(jīng)被清洗，而前期參與定增的投資者和老股東都在考慮解套，從交易的角度而言，這種集中拋售的高價解套盤，做市商去做兜底的可能性也不高，買盤稀缺性問題會越來越突出。”一位熟悉做市交易的券商人士表示。

“市場前期的成交量被嚴(yán)重放大了，甚至有些企業(yè)的估值都出現(xiàn)了泡沫，經(jīng)過一番回歸理性的調(diào)整是市場必然?！蓖顿Y者王平表示，“政策紅利尚未實現(xiàn)，公募基金也還在門外候場，市場下一步會怎樣走仍然不好判斷，我會再等等，等政策，等風(fēng)起?！?/p>

全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)董事長楊曉嘉表示，新三板是以需求為導(dǎo)向的市場，需要包容中小企業(yè)的風(fēng)險和創(chuàng)新。新三板的“新常態(tài)”將與市場創(chuàng)新同步。未來真正的競爭絕對不是企業(yè)資源的競爭，而是制度創(chuàng)新的競爭，是差異化和多元化的比拼。endprint