王柄根

主持人：歐亞集團(tuán)（600697）日前公告了進(jìn)軍旅游業(yè)的方案，包括成立“長(zhǎng)春歐亞神龍灣旅游有限責(zé)任公司”，并與平順縣地方政府簽訂神龍灣景區(qū)的開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)權(quán)框架協(xié)議。公告后的第二天，公司股價(jià)高開(kāi)低走，請(qǐng)問(wèn)您怎么看這個(gè)市場(chǎng)表現(xiàn)，公司股價(jià)未來(lái)的空間還有沒(méi)有？

孔銘：首先我想還是先談歐亞集團(tuán)這次進(jìn)軍旅游的情況，其實(shí)公司在旅游方面早有布局，此前在琿春和吉林擁有2處快捷酒店。我得到的資料是，這次合作開(kāi)發(fā)神龍灣景區(qū)，整體面積達(dá)35平方公里，景區(qū)東部20公里有較成熟的紅旗渠景區(qū)，紅旗渠景區(qū)年接待游客量近200萬(wàn)人，如果將游客流量實(shí)現(xiàn)共享，年門票收入將近2億元，景區(qū)培育期大大縮短。

另外，不排除公司在周邊開(kāi)發(fā)商業(yè)的可能，這樣可以將商貿(mào)經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行遷徙，提供游客吃住娛購(gòu)全方位休閑體驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)商業(yè)與旅游協(xié)同發(fā)展。

其實(shí)公告發(fā)出來(lái)后，歐亞集團(tuán)的股價(jià)高開(kāi)低走，也是市場(chǎng)理性的一個(gè)判斷。因?yàn)榫退氵@次的旅游項(xiàng)目開(kāi)發(fā)有較好的預(yù)期，但在歐亞神龍灣公司中，歐亞賣場(chǎng)股權(quán)占比不高，僅20.69%，所以歐亞集團(tuán)進(jìn)軍旅游業(yè)值得看好，可短期內(nèi)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)有限。

主持人：如此說(shuō)來(lái)，歐亞集團(tuán)后面股價(jià)的空間是不是比較有限？畢竟旅游項(xiàng)目要有培育期。而公司傳統(tǒng)的零售業(yè)務(wù)，在目前電商大環(huán)境下，似乎難以獲得很好的估值溢價(jià)。

孔銘：如果僅僅是從表面看，旅游業(yè)務(wù)對(duì)歐亞集團(tuán)股價(jià)上行似乎沒(méi)有什么特別的推動(dòng)力，但這不意味著公司缺乏亮點(diǎn)，如果仔細(xì)對(duì)公司進(jìn)行觀察和分析，可以發(fā)現(xiàn)它零售業(yè)務(wù)這塊業(yè)務(wù)的凈資產(chǎn)收益率在同行業(yè)中是比較高的，2013年接近20%。

要理解歐亞集團(tuán)比較高的凈資產(chǎn)收益率是如何星辰的，可以再進(jìn)一步看，截止2014年，公司擁有21家門店與34家連鎖超市，20家門店地處吉林省內(nèi)，儲(chǔ)備門店多位于非一線城市，“中三星”戰(zhàn)略初見(jiàn)雛形。這么說(shuō)吧，歐亞集團(tuán)百貨自有物業(yè)超過(guò)220萬(wàn)平，超市自有物業(yè)超過(guò)22萬(wàn)平米。即使不考慮公司房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)中再建工程與房屋存貨的價(jià)值，按公允價(jià)值計(jì)算公司自有物業(yè)的重估價(jià)值高達(dá)150.25億元。

那么歐亞集團(tuán)目前的市值是多少？公司是個(gè)小股本的公司，只有1.59億的總股本，目前市值也就在43億附近。按權(quán)益重估價(jià)值在106億計(jì)算，目前仍有相當(dāng)大的折價(jià)。所以我認(rèn)為，市場(chǎng)目前對(duì)歐亞集團(tuán)的估值還是存在“誤區(qū)”的，但長(zhǎng)期而言這種誤差會(huì)得到修復(fù)，這是歐亞集團(tuán)內(nèi)在的一個(gè)看點(diǎn)。

主持人：實(shí)際上零售股里面，自有物業(yè)多的還有一個(gè)，就是大商股份（600694），去年中期以前一直都處于低位，后來(lái)也走出了相當(dāng)漂亮的走勢(shì)。但我想問(wèn)的是，歐亞集團(tuán)到2014年三季度末的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)77%，明顯超過(guò)行業(yè)平均水平，這當(dāng)中有沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)？

孔銘：到去年三季度末，零售行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率平均在60%附近，歐亞集團(tuán)為何偏高，主要源于公司近年來(lái)儲(chǔ)備門店均為重資產(chǎn)擴(kuò)張，計(jì)息負(fù)債超過(guò)30個(gè)億，14年前三季度公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)到1.3億，財(cái)務(wù)費(fèi)用率達(dá)到1.56%，預(yù)計(jì)全年財(cái)務(wù)費(fèi)用在1.6億以上。

不過(guò)，2014年公司引入銀華資本向其子公司股權(quán)投資5億元，在持股期間銀華資本不參與公司經(jīng)營(yíng)管理，不委派董事，所持有的股權(quán)也向歐亞集團(tuán)托管，同時(shí)約定在3年后進(jìn)行股權(quán)回購(gòu)。以向銀華資本“分期支付股權(quán)維持費(fèi)，一次性支付股權(quán)基準(zhǔn)價(jià)”明股實(shí)債的融資方式降低杠桿率，也映射出公司股價(jià)較低的事實(shí)。

當(dāng)然了，我剛才講到過(guò)，歐亞集團(tuán)的物業(yè)價(jià)值重估肯定會(huì)高于現(xiàn)在的賬面價(jià)值，因此也可以認(rèn)為公司報(bào)表上固定資產(chǎn)價(jià)值具有一定失真，如果將固定資產(chǎn)賬面價(jià)值調(diào)整至公允價(jià)值，那么公司實(shí)際的資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)該在37%附近，是低于報(bào)表賬面的。結(jié)合這兩個(gè)方面來(lái)看，我認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)完全可控。

主持人：除了物業(yè)價(jià)值重估外，歐亞集團(tuán)零售業(yè)務(wù)后面業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期如何？

孔銘：這個(gè)問(wèn)題分析起來(lái)相對(duì)復(fù)雜一些，從大的方面來(lái)看，我們可以從區(qū)域發(fā)展來(lái)加以把握。

歐亞集團(tuán)重點(diǎn)布局的省外區(qū)域中，除內(nèi)蒙古以外，河南、山東的社零增速均高于吉林省，在全國(guó)省市中排名中上游。事實(shí)上，二、三線城市居民呈現(xiàn)出邊際消費(fèi)傾向較一線城市更強(qiáng)，2013年長(zhǎng)春人均消費(fèi)傾向大幅超過(guò)全國(guó)平均水平17.37個(gè)百分點(diǎn)，特別是吉林市、遼進(jìn)市、松原市消費(fèi)邊際消費(fèi)傾向顯著，這可以說(shuō)是歐亞集團(tuán)在吉林當(dāng)?shù)貭I(yíng)收增速堅(jiān)實(shí)的“護(hù)城河”。公司所在區(qū)域發(fā)展?jié)摿^大，在全國(guó)零售行業(yè)景氣度普遍不高的大環(huán)境下凸顯了其抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

可以這么說(shuō)，歐亞集團(tuán)就是吉林省壟斷性區(qū)域商業(yè)龍頭，目前它在內(nèi)生經(jīng)營(yíng)調(diào)整、線下門店拓展、線上省內(nèi)生活服務(wù)平臺(tái)建設(shè)三項(xiàng)推進(jìn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)格也比較穩(wěn)健，后面業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期也比較好。

主持人：能否具體談?wù)勀男╉?xiàng)目能夠?qū)?015年和2016年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供支撐？

孔銘：歐亞集團(tuán)的省內(nèi)布局已經(jīng)階段性告罄，繼琿春、遼源、通化項(xiàng)目落地后，吉林綜合體項(xiàng)目（商業(yè)部分）也已于2014年12月開(kāi)業(yè)，省內(nèi)僅剩白山項(xiàng)目也將于2016年開(kāi)業(yè)，小三星布局完善。

省外儲(chǔ)備項(xiàng)目落地則是在爭(zhēng)搶全國(guó)商業(yè)份額，內(nèi)蒙古烏蘭浩特項(xiàng)目預(yù)計(jì)2015年中期開(kāi)業(yè)、通遼項(xiàng)目預(yù)計(jì)2015年底開(kāi)業(yè)，山東濟(jì)南項(xiàng)目預(yù)計(jì)2016年開(kāi)業(yè)，這是跨區(qū)域作戰(zhàn)搶占外省商業(yè)空間。

值得一提的是，歐亞集團(tuán)拓展商業(yè)綜合體開(kāi)發(fā)模式，因?yàn)橛歇?dú)到的選址經(jīng)驗(yàn)，所以實(shí)現(xiàn)了低成本項(xiàng)目投放，如吉林綜合體商業(yè)部分拿地成本僅為800元/平米。

地產(chǎn)項(xiàng)目上，公司商業(yè)項(xiàng)目合計(jì)達(dá)200萬(wàn)平，地產(chǎn)項(xiàng)目（除濟(jì)南）合計(jì)剩余60萬(wàn)平。

主持人：零售股還有一個(gè)看點(diǎn)就是產(chǎn)業(yè)資本增持，特別是股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)，那么這有可能在歐亞集團(tuán)身上出現(xiàn)嗎？

孔銘：歐亞集團(tuán)的實(shí)際控制人是長(zhǎng)春市國(guó)資，相信現(xiàn)在的大股東對(duì)公司的實(shí)際控制能力是很強(qiáng)的，但從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，歐亞集團(tuán)第一大股東“長(zhǎng)春市汽車城商業(yè)總公司”持股比例僅為22.83%，另外公司資產(chǎn)重置價(jià)值又很高，所以從長(zhǎng)期來(lái)看，不排除有產(chǎn)業(yè)資本“覬覦”公司控股權(quán)的可能。