陳建

瑞士國家銀行日前出人意料地宣布實行負(fù)利率，以打擊避險買盤操作。不難看出，瑞士央行此舉旨在遏制瑞士法郎匯率上漲，降低通貨緊縮風(fēng)險。正如該行聲明所說，“引入負(fù)利率的目的在于降低瑞郎的投資吸引力，從而為匯率下限提供支持?！?/p>

根據(jù)聲明，瑞士央行將對存入該行的隔夜存款收取0.25%的利息，同時將3個月倫敦銀行間同業(yè)拆借利率目標(biāo)區(qū)間擴(kuò)大至-0.75%～0.25%。新的貨幣政策將根據(jù)存款余額超過既定門檻的情況來具體實施，目前，瑞士央行計劃對高于1000萬瑞郎的存款余額應(yīng)用負(fù)利率。

瑞士央行突然祭出“利率武器”，顯然意在強(qiáng)調(diào)其捍衛(wèi)瑞郎匯率下限的決心。2011年9月，瑞士央行宣布實施1歐元兌1.20瑞郎的匯率下限政策，即不允許歐元匯率低于這個水平。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，迄今瑞士央行為此已經(jīng)先后投入4624億瑞郎干預(yù)匯市，這一規(guī)模相當(dāng)于瑞士年國內(nèi)生產(chǎn)總值的四分之三。盡管歐元對瑞郎匯率此后一直在1.20上方運行，但長時間、大規(guī)模的入市干預(yù)，早已讓瑞士央行感到難以承受。

隨著通縮對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)威脅的持續(xù)加劇，有關(guān)歐洲央行將大幅放松貨幣政策的市場預(yù)期也不斷增強(qiáng)，大量避險資金繼續(xù)源源不斷地轉(zhuǎn)向瑞郎。2014年6月5日，歐洲央行再度降低三大主要指標(biāo)利率，其中隔夜存款利率從0削減10個基點至-0.1%。盡管自2014年年中以來，瑞郎的貿(mào)易加權(quán)匯率總體上幾乎沒有變化，匯率水平明顯被高估，但歐洲央行罕見地進(jìn)入負(fù)利率時代，進(jìn)一步加大了歐版量化寬松政策出臺的預(yù)期，致使瑞郎升值壓力再增。先發(fā)制人地出臺負(fù)利率政策已成為瑞士央行的備選方案。

與歐元匯率相比，近日俄羅斯盧布匯率的暴跌則成為壓向瑞士央行的“最后一根稻草”。2014年12月15日，盧布匯率跌幅創(chuàng)下自1999年4月以來最高紀(jì)錄，收盤時美元對盧布匯率達(dá)到63.4，歐元對盧布匯率達(dá)到78.8。12月16日，盡管俄央行宣布把基準(zhǔn)利率大幅上調(diào)至17%，但當(dāng)日盧布匯率仍繼續(xù)大幅下挫，跌幅最高時歐元對盧布匯率超過100，美元對盧布匯率超過80。俄貨幣危機(jī)令瑞郎的避風(fēng)港投資需求猛增，大量資本從俄流入瑞郎市場，瑞士央行最終不得不作出了實行負(fù)利率的決定。

當(dāng)然，瑞士經(jīng)濟(jì)面臨的輸入型通縮威脅也是瑞士央行考慮的一個重要因素。瑞士央行發(fā)布的最新預(yù)測報告，將2014年通脹率從此前的0.1%下調(diào)至0，將2015年通脹率從此前的0.2%下調(diào)至-0.1%。該行表示，在整個預(yù)估期內(nèi)，瑞士通脹水平都難以接近2%的物價穩(wěn)定門檻，而國際油價下跌還可能導(dǎo)致通脹率在未來4個季度降至負(fù)值。如果再不遏制瑞郎的升值勢頭，瑞士通脹水平將深深陷入負(fù)值區(qū)。

理論上講，與歐洲央行相比，瑞士央行的負(fù)利率政策應(yīng)該具有更強(qiáng)的匯率打壓能力，因為瑞士央行的超額準(zhǔn)備金比歐洲央行更多，占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重也更大。瑞士央行宣布負(fù)利率的決定后，瑞郎匯率全線暴跌。歐元對瑞郎匯率暴漲至1.2096，為2014年10月中旬以來最高點；美元對瑞郎匯率更是飆升至0.9849，創(chuàng)下2012年8月以來新高。

長期而言，瑞士央行新措施的效果仍有待觀察。特別是當(dāng)2015年上半年歐洲央行一旦推出大規(guī)模量化寬松政策后，瑞郎能否保持在當(dāng)前水平頗難預(yù)料?；蛟S正是看出了市場的這一疑慮，瑞士央行行長托馬斯·約爾丹表示，瑞郎匯率下限仍是關(guān)鍵政策工具，將以最大決心捍衛(wèi)這一下限，必要時將會采取更多措施，包括進(jìn)一步降息。