李宇嘉

中國(guó)內(nèi)地樓市今非昔比，整體供應(yīng)過剩、人口紅利衰減、投資需求退場(chǎng)、居民資產(chǎn)配置“棄房追股”，昔日的“寵兒”似乎在一夜之間就變成了“棄兒”。但是，驅(qū)動(dòng)“新常態(tài)”的新動(dòng)力沒那么容易到來，要素驅(qū)動(dòng)還不得不倚賴?；馃崃私?0年的樓市，目前的體量已經(jīng)達(dá)到歷史最高位。即便整個(gè)行業(yè)開始進(jìn)入了長(zhǎng)周期下行階段，但絕不能過快下滑。因?yàn)?，無論對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、地方財(cái)政，還是金融風(fēng)險(xiǎn)、老百姓資產(chǎn)收益、民生訴求，都可謂是“不能承受之重”。

在3·30樓市新政滿月之際，樓市減肥成功了嗎？

診脈：3·30，非等閑

分析之前，還是來認(rèn)識(shí)一下3·30樓市新政的本來面目，這決定了未來還會(huì)出什么政策。大家千萬不能把3·30新政與過去樓市“10年9調(diào)”時(shí)期的調(diào)控“老調(diào)子”（水多了加面和面多了加水）等量齊觀。表面上來看，3·30樓市新政在降低營(yíng)業(yè)稅、提升杠桿水平兩方面，與過去刺激樓市的政策并無二致，但本質(zhì)上，去年以來的樓市政策是為了讓樓市在歷史高位上多呆一段時(shí)間，緩減其過快下滑對(duì)地方財(cái)政、銀行信貸、上下游產(chǎn)能、固定資產(chǎn)投資的沖擊，為經(jīng)濟(jì)新的驅(qū)動(dòng)力（如互聯(lián)網(wǎng)+、新型城鎮(zhèn)化）的培育提供寶貴的時(shí)間。

2013-2014年，我國(guó)商品房銷售面積12億-13億平方米，是5年前（2008年）的2倍、是10年前（2004年）的3倍。根據(jù)住建部政策研究中心主任秦虹的研究，2014年72億平方米的房地產(chǎn)施工面積，即便按2013年的銷售規(guī)模，也夠賣6年，其中60億平方米的住宅（90%的沒有賣出去）可滿足1.5億居民的住房需求，這還沒有考慮已出讓未開工的土地。在城鎮(zhèn)家庭戶均住房擁有從2008年的0.8套/戶增長(zhǎng)到2014年的1.1套/戶的情況下，“去庫存”壓力可想而知，3·30新政的首要目的就在此。

200斤的大胖子在短期內(nèi)急劇減肥的話，一定會(huì)生大病，越胖的人越要慢慢減肥，這是個(gè)再簡(jiǎn)單不過的道理。房地產(chǎn)也一樣，2014年，我國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資占GDP的14.9%，約是美國(guó)、印度、臺(tái)灣地區(qū)房地產(chǎn)投資高峰時(shí)的3倍;房地產(chǎn)占我國(guó)總需求的25%，占GDP比重超1/3;社會(huì)融資的30%、固定資產(chǎn)投資的30%、地方財(cái)政收入的50%都在房地產(chǎn)。短短20年不到，房地產(chǎn)就達(dá)到如此肥胖的體形，到了該減肥的時(shí)候了（專業(yè)術(shù)語叫“去杠桿”）。但若急劇減肥的話，地方債務(wù)、金融風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等，哪樣都受不了。

在3·30新政之前，已經(jīng)有了退出限購(gòu)、松綁首套房認(rèn)定（9·30新政）、公積金新政和一次降準(zhǔn)、兩次降息。不僅過去10年構(gòu)筑起的調(diào)控“馬其諾防線”全部退出，而且貨幣政策開始助力，但樓市似乎疲態(tài)難改。2015年一季度，全國(guó)商品住房銷售指標(biāo)連續(xù)13個(gè)月下降，開發(fā)商到位資金同比下降2.9%，繼2009年以來第二次同比下降，意味著資金開始“拋棄”房地產(chǎn)。一季度的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，無論是差點(diǎn)兒滑出7%的GDP增速，還是基建25%的增速也沒有拖住下滑的固定資產(chǎn)投資，房地產(chǎn)“拖累”是重要原因。

尷尬：壯漢被打了強(qiáng)心針

毫無疑問，3·30新政意在消化庫存。但問題是，庫存基本上集中在二三四線城市。2009年擴(kuò)大內(nèi)需以來，一線城市被認(rèn)為泡沫隱現(xiàn)，二三四線城市城鎮(zhèn)化、招商引資和園區(qū)建設(shè)力度很大。于是，房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)?；瘮U(kuò)張的主力是廣大的二三四線城市，開發(fā)商紛紛進(jìn)軍廣闊的二三四線城市。

但是，2013年跨過住房供求的總體平衡后，樓市需求卻主要集中在人口集聚的一線和少數(shù)二線重點(diǎn)城市，二三四線城市在產(chǎn)業(yè)、人口集聚方面被夸大了。于是，開發(fā)商也紛紛回歸一線和重點(diǎn)二線城市，從而造成了供應(yīng)的區(qū)域性過剩。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委的統(tǒng)計(jì)，全國(guó)144個(gè)地級(jí)城市，平均每個(gè)規(guī)劃建設(shè)約1.5個(gè)新城新區(qū)，全國(guó)新區(qū)規(guī)劃人口加總居然達(dá)到了驚人的34億。

從消化周期（待售面積/銷售面積）看，目前一線和重點(diǎn)二線城市基本上在12個(gè)月以內(nèi)的“安全期”，而廣大的二三線、三四線城市，消化周期多數(shù)在24個(gè)月左右，消化周期在40個(gè)月的城市（如天津、沈陽、杭州）也有，甚至有些城市據(jù)說10年都消化不完庫存。筆者調(diào)研西南一個(gè)縣級(jí)市發(fā)現(xiàn)，在建的房地產(chǎn)開發(fā)面積達(dá)到1000萬平方米，可以提供超過10萬套住房，而目前市區(qū)總?cè)丝诓?0萬出頭，消化現(xiàn)有住房的周期就超過15年。

許多城市交易廳排隊(duì)景象再次出現(xiàn)。

有了上面的分析，我們想也能想得到，對(duì)已經(jīng)回暖的一線和少數(shù)二線重點(diǎn)城市來說，新政無疑是火上澆油，與政策初衷有出入。事實(shí)上，受益于連續(xù)“降準(zhǔn)降息”、2014年四季度的9·30新政，一線城市從2014年四季度就開始回升，樓市整體上升態(tài)勢(shì)已確立。剛剛過去的4月份，根據(jù)中原地產(chǎn)的監(jiān)測(cè)，一線城市整體成交量回升45%左右，二線重點(diǎn)城市回升15%，而其他600多個(gè)二三四線城市，整體成交量下降10%以上。特別是，一線城市強(qiáng)勢(shì)回升好似無法阻擋，久違的日光盤在廣州、深圳屢屢上演，而房?jī)r(jià)上漲速度也在加快。

營(yíng)業(yè)稅的降低刺激改善型需求入場(chǎng)，最先改善的就是學(xué)位房、價(jià)格洼地的房子，深圳和廣州的學(xué)位房?jī)r(jià)格2015年以來分別上漲30%和15%;單價(jià)20萬以上的二手房也被買家欣然接受，深圳部分熱銷的區(qū)域甚至無房可賣，用中介話來說“出一套，賣一套”;原來2萬-3萬之間的價(jià)格洼地出現(xiàn)了“跳漲”，比肩中心區(qū)的房?jī)r(jià)，因?yàn)閯傂钃?dān)心買不到房，直接推動(dòng)了外圍區(qū)域“豪宅化”傾向。目前，一線城市庫存消化周期都降到12個(gè)月以內(nèi)，深圳的庫存甚至僅夠8個(gè)月賣。5月1日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，百城房?jī)r(jià)同環(huán)比繼續(xù)下跌，而同比跌幅（4.46%）繼續(xù)擴(kuò)大，而十大城市則逆市回升1.1%。

但是，廣大的600多個(gè)其他城市則依舊慘淡。根據(jù)CRIC的監(jiān)測(cè)，除少數(shù)二線重點(diǎn)城市回升外，由于2009-2013年供應(yīng)過快增長(zhǎng)，但需求力不從心，狂熱過后才看到誰在裸泳，整體二三線城市下滑10%以上。目前，24個(gè)重點(diǎn)監(jiān)測(cè)的二三四線城市庫存同比增長(zhǎng)兩成，平均消化周期18.7個(gè)月，而煙臺(tái)、沈陽、青島、徐州、中山和無錫等代表性城市的庫存消化周期分別高達(dá)43.4個(gè)月、39.8個(gè)月、25.4個(gè)月、24.2個(gè)月、24.5個(gè)月。

其次，新政更多地促進(jìn)了二手住房交易回升，新房表現(xiàn)不明顯，“去庫存”效果不彰。目前，很多人認(rèn)為，樓市長(zhǎng)周期下行的趨勢(shì)很難改變，再加上股市長(zhǎng)期火熱對(duì)資金的分流，即便怎么刺激，過去一經(jīng)刺激需求便大規(guī)模入市的情景已成往事。從調(diào)研看，3·30新政更多地刺激了改善性住房需求和少量的投資需求。根據(jù)筆者的調(diào)研，改善性住房需求主要表現(xiàn)在對(duì)公共配套、縮短“職住”距離、保值性更強(qiáng)的住房改善。

但是，滿足這些改善訴求的房子，基本是城市中心區(qū)的二手住房。由于營(yíng)業(yè)稅免征期“5改2”，二套房貸四成的政策落地不積極，一線和二線重點(diǎn)城市新房的市場(chǎng)表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及二手住房。4月份，二手住房成交增長(zhǎng)50%以上，近期“學(xué)位房熱”、租售比改善的中心區(qū)中小戶型（地鐵旁）住房?jī)r(jià)格瘋漲充分證明這一點(diǎn)。由于新房多數(shù)位于城市外圍，不僅公共配套不足，也無助于縮短“職住”的距離，保值前景也并不被看好，3·30新政刺激效果有限。

再次，開發(fā)商全面轉(zhuǎn)向“去在售庫存”，新開工、加快施工的積極性很低，拿地的積極性甚至降到了冰點(diǎn)。2015年一季度，開發(fā)投資增速連續(xù)13個(gè)月下降，且8.5%的增速為2010年以來首次下探至“個(gè)位數(shù)”;新開工下降18.4%，絕對(duì)量創(chuàng)2010年以來新低，而施工面積則同比增長(zhǎng)6.8%，意味著開發(fā)商全面轉(zhuǎn)入“去在售庫存”，不僅繼續(xù)加杠桿（拿地）的積極性不高，推進(jìn)在建速度的積極性也很低。3·30新政像過去一樣，刺激開發(fā)商增加杠桿的效果也有限。

期待：銀行還有愛嗎？

曾幾何時(shí)，房貸是“香餑餑”，各大銀行爭(zhēng)做房貸業(yè)務(wù)，以改善資產(chǎn)質(zhì)量，但那是房?jī)r(jià)上漲的時(shí)期。但今非昔比，存款來源理財(cái)化、同業(yè)化、短期化，存貸款利差縮小、成本大幅度攀升，而房貸是“民生業(yè)務(wù)”，國(guó)家不允許房貸利率任意上升。再加上，目前60%的銀行貸款是以不動(dòng)產(chǎn)為抵押的，未來抵押物價(jià)值下跌，最先損失的就是銀行。因此，相比動(dòng)輒上浮20%-30%的企業(yè)貸款、消費(fèi)貸款來說，房貸目前只能“靠后站”了。

2013-2014年，火得不得了的影子銀行成為銀行盈利的主力軍，彼時(shí)銀行已經(jīng)流露出“拋棄”房貸這個(gè)舊愛的跡象;2015年以來，雖然影子銀行被國(guó)務(wù)院2014年10月下發(fā)的43號(hào)文（中國(guó)首份地方債務(wù)管理文件）“堵住”了，但由于股市火得不得了，銀行開始繞開監(jiān)管，以傘形信托模式給股市配資。在這種情形下，房貸幾乎成了雞肋。

盡管3·30政策力度很大，超出了市場(chǎng)的預(yù)期，業(yè)內(nèi)為此歡呼聲一片，但政策一味地刺激需求，即通過降首付、降月供、降成本，改善市場(chǎng)預(yù)期并激勵(lì)其入市。事實(shí)上，目前需求端面臨的最大約束就是，房貸領(lǐng)域的“融資難”和“融資貴”問題突出。央行數(shù)據(jù)顯示，2015年3月末，房地產(chǎn)貸款余額18.41萬億元，同比增19.4%，但購(gòu)房貸款增速僅比去年末高0.1個(gè)百分點(diǎn)。

近日，融360調(diào)查報(bào)告顯示，全國(guó)524家銀行降低了二套房首付成數(shù)的僅164家，近七成銀行暫未執(zhí)行新政。另外，銀行在執(zhí)行力度上也表現(xiàn)出明顯的差異化，其中北京落實(shí)新政的18家商業(yè)銀行中，僅3家降至四成，而蘇州執(zhí)行新政的7家銀行，則全部將二套房首付由六成降至四成五，可謂均是有折扣的執(zhí)行。目前，首套房貸利率目前在基準(zhǔn)利率左右，而具有改善性質(zhì)的二套房貸利率則在基準(zhǔn)利率的1.1倍以上。這與去年以來國(guó)家一直三番五次、苦口婆心倡導(dǎo)銀行要支持合理住房需求來說，銀行無異于潑冷水。

展望：繼續(xù)提杠桿、繼續(xù)降成本

工具箱里還有彈藥嗎？還有一項(xiàng)政策似乎被丟棄在“遺忘的角落”，那就是降低首套房貸的首付成數(shù)。既然投資需求已全面退場(chǎng)、剛需占主導(dǎo)，而改善型二套房貸的首付已經(jīng)降至四成，首套房貸首付成數(shù)維持3成太不應(yīng)該了。在發(fā)達(dá)國(guó)家（如美國(guó)、澳大利亞），凡是首次購(gòu)房，在任何時(shí)候都可以享受最低10%的首付比例，美國(guó)曾經(jīng)出現(xiàn)過“0首付”的情形。

在“三個(gè)1億人”（ 促進(jìn)約1億農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口落戶城鎮(zhèn)，改造約1億人居住的城鎮(zhèn)棚戶區(qū)和城中村，引導(dǎo)約1億人在中西部地區(qū)就近城鎮(zhèn)化）的新型城鎮(zhèn)化背景下，未來購(gòu)房的主力應(yīng)該是城市“新移民”。這部分人群在城市安家落戶和實(shí)現(xiàn)購(gòu)房的愿望強(qiáng)烈，但房?jī)r(jià)上漲了10年后，很難拿得出30%的首付款。因此，預(yù)計(jì)下一步樓市政策會(huì)進(jìn)一步調(diào)整，政策重點(diǎn)或?qū)⑹菍⑹滋鬃》抠?gòu)置的首付成數(shù)從三成降至兩成。

毫無疑問，降準(zhǔn)降息的窗口已經(jīng)打開。目前，貸款利率相比2014年初僅下降20-30個(gè)基點(diǎn)，相比2014年四季度甚至還有所上升。李克強(qiáng)總理在近期國(guó)務(wù)會(huì)議上指出，“企業(yè)凈利率在5%左右，而光貸款成本一項(xiàng)就超過6%”，這意味著繼續(xù)降息的窗口已經(jīng)打開。在2008年次貸危機(jī)后、歐洲債務(wù)危機(jī)后，以及2014年日本“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的貨幣政策框架內(nèi)，為緩建樓市下滑對(duì)于消費(fèi)、投資、銀行信貸緊縮的沖擊，美歐日三大經(jīng)濟(jì)體毫無例外地推出了“低利率”甚至是負(fù)利率政策，最大限度地刺激居民購(gòu)房。

降息后房貸成本的下降對(duì)剛需而言是個(gè)利好。

剛性需求對(duì)房貸成本（利率和月供）很敏感，一筆本金100萬元、期限20年的個(gè)人住房貸款，利率每提高1個(gè)百分點(diǎn)，個(gè)人住房貸款利息支出增加14萬元。貸款利率對(duì)住房需求影響巨大，是決定房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢(shì)的核心要素。2014年11月底和2015年3月的兩次降息，促成了樓市“暖冬”和“小陽春”的無縫對(duì)接。在需求偏弱和新房供應(yīng)效率不高的情況下，再加上近期股市火熱大量分流資金，只有更低的利率才能刺激需求入市。因此，5月央行宣布又一次降息。

另外，國(guó)家最近對(duì)國(guó)家開發(fā)銀行注資，這是一個(gè)重要的信號(hào)，其中有一項(xiàng)就是意在構(gòu)建“按揭-MBS-國(guó)開行-市場(chǎng)”的按揭貸款二級(jí)市場(chǎng)，或通過央行對(duì)國(guó)開行PSL（抵押補(bǔ)充貸款），間接收購(gòu)商業(yè)銀行房貸證券化資產(chǎn)（MBS），修復(fù)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，改善銀行“惜貸”情緒，激勵(lì)銀行發(fā)放更多的低利率房貸，這或許是激勵(lì)需求入市、消化庫存更有效的手段。畢竟，在商業(yè)銀行在為已經(jīng)連續(xù)13個(gè)季度攀升的不良資產(chǎn)率擔(dān)憂，而房?jī)r(jià)下跌將讓這種擔(dān)憂與日俱增的時(shí)候，銀行是沒有積極性放貸的，這也是2014年以來，即便國(guó)家三番五次喊話，要求商業(yè)銀行支持合理住房信貸需求時(shí)，銀行均不為所動(dòng)的主要原因。因此，除非銀行的資產(chǎn)質(zhì)量改善了，銀行才有動(dòng)力增加新的貸款。因此，通過國(guó)開行盤活商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量，刺激商業(yè)銀行支持低成本房貸業(yè)務(wù)，這或許是未來樓市政策的創(chuàng)新，也是最大的亮點(diǎn)。（作者供職于深圳市房地產(chǎn)研究中心）