汪濤

我們估計即將公布的 7 月宏觀數(shù)據(jù)將顯示短期增長引擎由此前的金融業(yè)切換為基建投資以及工業(yè)活動。7 月股市成交額環(huán)比下跌了 19%，同比增速也從 6 月的 367%以及二季度的 324%顯著放緩至 200%。兩融余額不斷收縮，證監(jiān)會繼續(xù)暫緩新股發(fā)行。另一方面，在政策支持下，基建和工業(yè)活動等“傳統(tǒng)引擎”可能已有所好轉(zhuǎn)。

7 月 30 日的政治局會議仍將經(jīng)濟(jì)增長作為工作重點，重申了寬松的政策基調(diào)。在最近股市大幅下跌之后，決策層強(qiáng)調(diào)要“樹立危機(jī)應(yīng)對和風(fēng)險管控意識”，要求“及時發(fā)現(xiàn)和果斷處理可能發(fā)生的各類矛盾和風(fēng)險”。此外，會議還要求把改革作為調(diào)整結(jié)構(gòu)的根本依靠，重點推進(jìn)國企、財稅、金融等體制機(jī)制改革。

宏觀政策延續(xù)寬松基調(diào)，強(qiáng)調(diào)防風(fēng)險、推進(jìn)改革

近期政策側(cè)重于加快財政支出撥付、推動重點基建項目落地。7月30日的中央政治局會議為下半年宏觀政策定下了基調(diào)：

（1）經(jīng)濟(jì)增長仍然是工作重心，重申寬松的政策基調(diào)。政治局會議繼續(xù)將經(jīng)濟(jì)增長作為工作重心，指出經(jīng)濟(jì)“下行壓力依然較大”，需要“高度重視應(yīng)對”。會議決定“加大定向調(diào)控力度”，并堅持“積極”的財政政策和“穩(wěn)健”的貨幣政策。朝前看，我們預(yù)計決策層將繼續(xù)在“保持公共支出力度”的名義下通過中央政府統(tǒng)籌支出、松綁地方平臺融資，來加大對基建投資的財政支持。與此同時，央行可能會維持適度寬松的貨幣環(huán)境，“保持合理的流動性、提高服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)能力”。

我們認(rèn)為前者可能包括進(jìn)一步降息（我們預(yù)計下一個時點在三季度末）、必要時積極投放流動性，而后者包括增加 PSL（抵押補(bǔ)充貸款） 投放以支持 PPP（政府和社會資本合作） 和重點基建項目融資。我們認(rèn)為由豬價推動的 CPI 回升并不構(gòu)成貨幣寬松的實質(zhì)性障礙。首先，在宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱的大背景下，通脹不太可能飆升。其次，現(xiàn)階段通脹適度回升有助于驅(qū)散通縮壓力、穩(wěn)定債務(wù)周期。

（2）強(qiáng)調(diào)危機(jī)應(yīng)對和風(fēng)險管控。需要指出的是，本次政治局會議重點強(qiáng)調(diào)了危機(jī)應(yīng)對和風(fēng)險管控，要求“高度重視防范和化解系統(tǒng)性風(fēng)險”，“及時發(fā)現(xiàn)和果斷處理可能發(fā)生的各類矛盾和風(fēng)險”，這可能是對近期股市大跌的回應(yīng)。我們預(yù)計未來決策層將致力于完善金融體系監(jiān)管框架、加強(qiáng)風(fēng)險防范措施、強(qiáng)化危機(jī)應(yīng)對機(jī)制。在市場環(huán)境變化莫測的情況下，這可能意味著資本賬戶開放步伐靈活調(diào)整。

（3）大力推進(jìn)改革。會議將改革作為調(diào)整結(jié)構(gòu)的“根本依靠”，要求繼續(xù)推進(jìn)簡政放權(quán)、優(yōu)化服務(wù)，重點推進(jìn)國企、財稅、金融等體制機(jī)制改革。朝前看，我們在未來幾個月預(yù)計決策層將推出國企改革頂層設(shè)計方案，財政改革將繼續(xù)務(wù)實地在財政風(fēng)險和穩(wěn)增長之間尋求平衡，金融改革則可能包括增加匯率雙向波動，而資本賬戶雖會繼續(xù)開放，但步伐可能趨于謹(jǐn)慎。

三季度預(yù)計平穩(wěn)增長

受已出臺和將出臺的穩(wěn)增長政策支撐，未來 3 個月工業(yè)活動和基建投資有望企穩(wěn)回升，從而抵消股市降溫后金融業(yè)增速放緩、房地產(chǎn)建設(shè)持續(xù)下滑的拖累。因此，我們預(yù)計三季度 GDP 環(huán)比增速保持穩(wěn)定，但同比增速在基數(shù)影響下小幅放緩至 6.9%。我們維持全年 6.8%的 GDP 增速預(yù)測不變。我們當(dāng)前的 CPI 增速預(yù)測（全年 1.5%、三季度1.6%）已經(jīng)考慮了豬價回升的影響，但不排除面臨進(jìn)一步的上行壓力。