低增長、高失業(yè)率、投資風(fēng)險大回報率低，這就是發(fā)達國家所謂的新常態(tài)。在美國是這樣，在歐洲是這樣，在日本也是這樣。我認為這種新常態(tài)在發(fā)達國家可能會持續(xù)相當(dāng)長的一段時間。

新常態(tài)對大家來講已不是一個陌生的詞，實際上最早用新常態(tài)這個詞的，是在美國。

2008年，雷曼兄弟突然間倒臺，全球經(jīng)濟爆發(fā)了一場從1929年紐約股票市場崩盤、美國經(jīng)濟大蕭條以來最嚴重的國際金融危機。危機爆發(fā)以后，2009年初，華爾街的金融家首先提出了在未來一段時間里，發(fā)達國家在金融市場上的投資會進入到—個新常態(tài)。

美國：以往危機過后3%增長的反彈，沒有出現(xiàn)

新常態(tài)是華爾街金融家在2009年提出的，當(dāng)他們提新常態(tài)的時候有幾個判斷：即在未來相當(dāng)長的一段時間里，美國與其他發(fā)達國家會進入到一個低增長、高失業(yè)、資本市場投資風(fēng)險非常高、平均回報率非常低的一個階段。從這個判斷提出到現(xiàn)在，我們看看發(fā)達國家是不是出現(xiàn)了這種特征？

從發(fā)達國家的發(fā)展來看，他們平均每年經(jīng)濟增長速度大約是3%，而且相當(dāng)穩(wěn)定。一個世紀(jì)以來，發(fā)達國家的經(jīng)濟增長率就是3%。一般在發(fā)生危機的時候，增長速度會比較慢。危機以后會有一個反彈，大約有6%、7%的經(jīng)濟增長，這是發(fā)達國家過去的一種常態(tài)。

2008年金融危機以后，首先來看美國。美國的恢復(fù)是比較好的，但是在2013年的時候，美國的經(jīng)濟增長速度是2.2%，低于長期平均的3%。

2014年初，世界銀行國際貨幣基金組織對美國的增長預(yù)測是，2014年增長速度可以達到2.8%。尤其第二季度GDP增長達到4.7%，第三季度達到5%，但是第四季度經(jīng)濟突然間下降到只有0.4%的增長。導(dǎo)致2014年美國全年的經(jīng)濟增長速度只有2.4%，還是低于長期平均的3%。

今年第一季度美國的經(jīng)濟增長速度只有0.2%。危機已經(jīng)進入到第7年，美國的經(jīng)濟增長還沒有恢復(fù)。以往危機過后3%的反彈，還沒有出現(xiàn)。確實像當(dāng)時華爾街的金融家提出的，出現(xiàn)了低增長。

失業(yè)率情況如何呢？按照美國的統(tǒng)計，已經(jīng)降到5.5%，跟危機之前比起來好像已經(jīng)是在同一個水平了，但實際上它真實的失業(yè)率遠高于這個數(shù)字。

在座有不少學(xué)者了解美國對失業(yè)率的統(tǒng)計是怎樣的。如果一個勞動者一個月不去工作，這樣的勞動者就算退出勞動力市場，就不在失業(yè)統(tǒng)計里面。有很多人失業(yè)了，并不是不想找工作。如果經(jīng)濟發(fā)展不好，找工作也找不到，干脆就不找工作。所以還要參考一個指標(biāo)，就是勞動參與率。也就是說，從18歲到60歲的勞動就業(yè)年齡，美國現(xiàn)在的勞動參與率比它正常情況之下的勞動參與率還低了3個百分點。3個百分點有相當(dāng)大的可能性就是我前面講的，并不是沒有就業(yè)，而是在勞動力市場沒有機會找工作。如果把那3%減少的勞動參與率當(dāng)成失業(yè)的話，美國現(xiàn)在的失業(yè)率也接近10%，所以這是高失業(yè)率。

歐洲：失業(yè)率處于歷史高位

歐洲當(dāng)然更是這樣。歐洲在2009年時是負增長，2010年正增長，接著馬上負增長。2013年它的增長率是負0.4%。去年年初的時候大家認為可能恢復(fù)到1.1%的增長，但實際上它的增長率也沒有出現(xiàn)6%、7%的增長。

失業(yè)率方面，在發(fā)生主權(quán)債務(wù)危機的國家，像希臘、西班牙都超過20%，尤其是年輕人，像大學(xué)剛畢業(yè)的這些年輕人，他們的失業(yè)率超過50%。就是低增長，高失業(yè)。

就算沒有出現(xiàn)主權(quán)債務(wù)危機的國家，像法國或者北歐國家，他們的失業(yè)率普遍也超過10%以上，也就是處于歷史高位。從歐洲的情形來看，跟提出新常態(tài)的時候是一樣的，即使危機已經(jīng)過了六七年時間。

日本：安倍經(jīng)濟學(xué)之下，經(jīng)濟繼續(xù)疲軟

日本的情形，大家知道從1991年泡沫經(jīng)濟破滅以后，就陷入了所謂迷失的20年。經(jīng)濟增長一直非常疲軟。所以安倍上臺以后，提出經(jīng)濟增長三支箭，想讓日本的經(jīng)濟恢復(fù)正常。

2013年，就是安倍上臺的那一年，日本的經(jīng)濟增長速度是1.5%。2014年“安倍經(jīng)濟學(xué)”提出那么多措施，2014年年初，大家預(yù)期日本經(jīng)濟增長將維持在2.2%，當(dāng)然比3%低了。但是實際上到年底，日本的經(jīng)濟增長只有1.2%。日本的失業(yè)率是5%多一點，歐美國家是10%以上的失業(yè)率，日本的失業(yè)率比歐洲低多了。而日本長期的失業(yè)率只有1%、2%。相比之下，也跟新常態(tài)的判斷一樣：低增長、高失業(yè)率。

新常態(tài)下為什么投資風(fēng)險變大？

為什么在低增長、高失業(yè)的時候，投資的風(fēng)險會大？主要原因是，當(dāng)經(jīng)濟增長速度非常慢及失業(yè)率非常高的時候，政府的開支就會增長。因為發(fā)達國家一般有比較好的社會保障體系，包括失業(yè)救濟等等。但是經(jīng)濟增長放慢之后，政府的財政稅收增長又慢，所以財政稅收的缺口、赤字就會相當(dāng)高。

比如日本1991年經(jīng)濟泡沫破滅之前，積累的財政赤字占國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%?，F(xiàn)在日本財政赤字已經(jīng)占到國內(nèi)生產(chǎn)總值的200%。如果當(dāng)前這種失業(yè)率高增長慢的情形繼續(xù)下去，它就會以150%的速度繼續(xù)往上增。

這種狀況之下，為了刺激經(jīng)濟，讓經(jīng)濟能有一個寬松的發(fā)展環(huán)境，同時為了降低政府舉新債還舊債的還款成本，發(fā)達國家都會采取非常寬松的貨幣政策，把利率維持在0或者是高于0低于1%的利息上。

而實際上，日本從90年代中到現(xiàn)在，它的利率一直接近于0。發(fā)達國家，不管是美國還是歐洲，它的利率現(xiàn)在都在1%，甚至比1%還少，還有負利率。

當(dāng)貨幣非常寬松的時候，流動性非常寬裕，并且這些資金的借貸成本又非常低。這種狀況，實體經(jīng)濟的投資機會不會太多。大量的資金就會轉(zhuǎn)到投機性的市場，比如股票市場等等，然后股票市場的價格炒得非常高。

以美國為例，道瓊斯工業(yè)指數(shù)在2008年以前最高達到1.3萬點，當(dāng)時大家覺得1.3萬點已經(jīng)很高了，但是美國的實體經(jīng)濟還沒有恢復(fù)。現(xiàn)在道瓊斯指數(shù)已經(jīng)到1.7萬點，這代表什么？表明泡沫比原來更大，因為實體經(jīng)濟更差了。

華爾街的投機家或者金融家心知肚明。實體經(jīng)濟狀況不好，任何風(fēng)吹草動都可能造成股票市場大漲大跌，這種大漲大跌代表什么？表明投資風(fēng)險非常高。實際上平均的回報率是非常低的。

結(jié)構(gòu)改革已有共識，為什么不推行？

低增長、高失業(yè)率、投資風(fēng)險大回報率低，這就是發(fā)達國家所謂的新常態(tài)。在美國是這樣，在歐洲是這樣，在日本也是這樣。我認為這種新常態(tài)在發(fā)達國家可能會持續(xù)相當(dāng)長的—段時間。

為什么呢？為什么發(fā)達國家從2008年的金融危機以后，經(jīng)濟一直非常疲軟呢？最主要的原因是經(jīng)濟泡沫破滅，出現(xiàn)經(jīng)濟危機，代表這種經(jīng)濟有不少結(jié)構(gòu)性問題。如果你不進行經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性改革，這種經(jīng)濟就非常差。

國際經(jīng)濟學(xué)界，包括國際貨幣基金組織，以及學(xué)術(shù)界對此都已經(jīng)有共識。但為什么結(jié)構(gòu)性的改革談了這么多年，從2008年到現(xiàn)在，結(jié)構(gòu)性的改革還不推行呢？

發(fā)達國家所講的結(jié)構(gòu)性改革，主要內(nèi)容有幾方面：要降低工資水平，要減少福利，要金融機構(gòu)去杠桿，要政府減少財政赤字。如果真能這樣做的話，對經(jīng)濟肯定有好處。

比如說工資下降、福利下降，國家的成本負擔(dān)就低了，經(jīng)濟也就有了競爭力。金融機構(gòu)是靠錢生產(chǎn)錢發(fā)貸款，在上世紀(jì)八九十年代，一塊錢的存款，你可以貸出來，經(jīng)過乘數(shù)效應(yīng)，可能貸出5塊錢。80年代金融自由化以后，一塊錢的存款，就變成了10塊錢的貸款，這叫高杠桿貸款。

那么現(xiàn)在覺得杠桿率太高，風(fēng)險很大，就應(yīng)該把高杠桿率降下來，金融機構(gòu)抵御風(fēng)險的能力就提高了。再有，政府減少赤字之后，當(dāng)經(jīng)濟受到內(nèi)部外部沖擊的時候，政府用積極的財政政策干預(yù)的能力就強，平穩(wěn)經(jīng)濟增長的能力就強。

大家都講結(jié)構(gòu)性改革，而且都有共識，但為什么從2008年金融危機發(fā)生以后，至今不做？最主要是這些結(jié)構(gòu)性改革推行之后會有痛苦。為什么？

因為結(jié)構(gòu)性改革是收縮性政策，減少工資、福利，就是減少家庭的消費，這樣消費需求就減少了；金融機構(gòu)去杠桿，投資和消費會減少，所以需求會減少。政府減少財政赤字，等于政府減少開支，也是需求減少?，F(xiàn)在失業(yè)率都在歷史高位上，在這種狀況之下，要推行結(jié)構(gòu)性改革，雖然長期來講是好的，但短期會增加失業(yè)，會引起一般民眾的反對?？墒菦]有結(jié)構(gòu)性改革，經(jīng)濟就不能陟濕生機。

所以，這是發(fā)達國家面臨的困局。

IMF三板斧為什么不管用了？

每個國家只要出現(xiàn)金融危機或者其他危機之后，都要進行結(jié)構(gòu)性改革。過去大部分的危機是在一個發(fā)展中國家或者發(fā)達地區(qū)發(fā)生。比如90年代的莫斯科危機。過去發(fā)生金融危機的時候，都會去國際貨幣基金組織（IMF）尋求援助。

IMF會同時開出三個“藥方”。第一個藥方是結(jié)構(gòu)性改革。第二個藥方，IMF會建議這個國家貨幣貶值。這樣這個國家的產(chǎn)品、服務(wù)的出口競爭力就增加了，創(chuàng)造就業(yè)來對沖國內(nèi)結(jié)構(gòu)性改革造成的收縮。這兩個政策要推行的話，都要一段時間。所以IMF還會給一個援助貸款，讓他們渡過短期難關(guān)。

但現(xiàn)在IMF的這三板斧用不了，為什么？現(xiàn)在危機最嚴重的歐元區(qū)南歐國家，像希臘、西班牙、葡萄牙、意大利等等，這些國家是在歐元區(qū)里，沒有自己的貨幣，沒辦法用貨幣貶值的方式來增加出口競爭力，給結(jié)構(gòu)性改革創(chuàng)造空間。大家會問，能不能歐元整體貶值呢？如果歐元整體貶值，讓南歐國家增加競爭力，需要面臨什么？

這次國際金融危機是在所有發(fā)達國家同時產(chǎn)生。歐元區(qū)有金融危機，有結(jié)構(gòu)性改革必要；美國也有金融危機，也有結(jié)構(gòu)性改革的必要；日本從1991年以來，一直在進行結(jié)構(gòu)性改革。他們都是發(fā)達國家，從新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學(xué)的角度來看是什么？它的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、出口基本上是在同一個發(fā)展水平上，他們的出口是相互競爭的。

相互競爭的時候，你想想看，如果歐元區(qū)想用貨幣貶值的方式，給南歐國家創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性改革的空間，它的出口增加拿走的是誰的出口市場？是美國的出口市場、日本的出口市場。美國愿意為了歐元區(qū)的改革，犧牲自己，來讓歐元區(qū)進行結(jié)構(gòu)性改革嗎？當(dāng)然不愿意，他絕對不會坐以待斃。

所以歐元區(qū)如果想用貨幣貶值的方式來增加出口，美國也會用貨幣貶值的方式來跟他對沖，產(chǎn)生競爭性。反過來講，如果美國想用貶值的方式，給它自己創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性改革的空間，歐元區(qū)也不干。歐元馬上會用貨幣貶值的方式來對沖，日元也會用貨幣貶值的方式對沖。這種貨幣競相貶值的方式就是2008在發(fā)達國家實際出現(xiàn)的形式。

美國最早開始提出四大寬松政策。歐元區(qū)馬上會去收購那些發(fā)生危機國家的債券。日本同樣也是如此。歐元區(qū)危機一直走不出去，它就無限制地收購發(fā)生危機國家的政府債券。美國就第二次、第三次實施寬松政策。安倍也為了對沖美國和歐元區(qū)的貨幣貶值實施貨幣貶值。實際上他們發(fā)生了競爭性貶值。在競爭性貶值的狀況下，大家相對沒有變化，誰都沒有辦法用貨幣貶值的方式來創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性改革的空間。

發(fā)達國家新常態(tài)會維持相當(dāng)長一段時間

雖然這些結(jié)構(gòu)性改革長期對經(jīng)濟是好的，但短期大家都沒有辦法推行下去。這種狀況在發(fā)達國家，可能會持續(xù)相當(dāng)長的時間。如果長期化了以后，失業(yè)率會維持相當(dāng)高的水平，政府財政赤字就相當(dāng)高。

日本在1991年危機之前，財政狀況是非常好的，負債只有60%，現(xiàn)在240%?？赡馨l(fā)達國家政府積累的負債超過110%，120%，會不斷地增加。在不斷增加的情況下，政府為了降低還本付息的負擔(dān)，它就一直維持很低的利率。日本已經(jīng)20年基本維持0利率，發(fā)達國家也是維持很低的利率。

美聯(lián)儲雖然承諾退出量化寬松政策，但一直沒有承諾提高利率，一直會維持很低的利率，這個狀況會繼續(xù)持續(xù)下去。如果維持很低的利率，流動性非常多，投機性非常強。所以在發(fā)達國家，這種新常態(tài)會維持相當(dāng)長的時間。

因為它的經(jīng)濟增長慢了，對其他發(fā)展中國家的需求就會減少。如果它的資金流動性非常多，除了在國內(nèi)自己搞投機，把股票市場價格炒得非常高，它的資金也會流動到國際市場。比如說大宗商品市場、黃金市場，把這些價格炒得高到不合理，任何風(fēng)吹草動都可能會造成價格大漲大跌。

比如2013年黃金價格大跌，歐洲有個小島國叫塞浦路斯，該國中央銀行暗示說到時候我還不起錢，就把我的黃金拋售。你想塞浦路斯的中央銀行有多少黃金儲備？但是就這個信息，讓國際金價崩盤。除了黃金、大宗商品，石油也會這樣子。

另外，這些資金也會大量流進那些資本賬戶沒有管制，經(jīng)濟發(fā)展比較好的新興市場。大量流進之后，都會進入一些有投機性質(zhì)的地方，如股票市場。大量資金流入，還會逼迫這個國家的貨幣升值，使該國經(jīng)濟從好變成不好，還會積累房地產(chǎn)泡沫。所以對新興經(jīng)濟體而言，可能造成熱錢大進大出，對這些發(fā)展中國家宏觀政策的管理帶來影響。

這將是全球經(jīng)濟相當(dāng)長一段時間內(nèi)可能出現(xiàn)的情形。