● 張悅玫 張芳 王瑩

外部治理環(huán)境、行業(yè)管制與高管薪酬外部公平性關系的實證研究

● 張悅玫 張芳 王瑩

內容摘要本研究以2007-2012年我國上市公司5970個公司年數(shù)據(jù)為樣本，建立修正的高管薪酬外部公平性度量模型，計量高管薪酬“外部公平性”程度，實證分析外部治理環(huán)境（包括政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平）、行業(yè)管制對高管薪酬外部公平性的影響。研究發(fā)現(xiàn)，外部治理環(huán)境與高管正向額外薪酬正相關，與高管負向額外薪酬負相關；相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制加強了外部治理環(huán)境對高管薪酬外部公平性的約束力度。

關 鍵 詞高管薪酬 外部公平性 外部治理環(huán)境 行業(yè)管制

2007年，中國平安年報中董事長年薪超過6000萬元而震驚業(yè)界，使得高管薪酬公平性備受關注。2013年中國國際海運集裝箱集團總裁在集團利潤下降47%的情況下，憑借160萬美元年薪成為薪酬最高的央企高管，又一次把高管薪酬外部公平性推到輿論的風口浪尖。企業(yè)盲目攀比高管薪酬導致的“烏比岡湖效應”，即通過攀比、薪酬不斷上升（Hayes & Schaefer，2009），在不同的地區(qū)、行業(yè)間還在繼續(xù)，這使得高管薪酬在區(qū)域和行業(yè)之間產生巨大差異，導致了高管薪酬不公平現(xiàn)象的加劇。高管薪酬不公平，一方面會在工作場所引起混亂（Liedekerke，2013）；另一方面，會激發(fā)高管利用權力謀求在職消費等隱形報酬（劉輝、干勝道，2014）。

改革開放以來，我國一直堅定不移的貫徹實施“效率優(yōu)先，兼顧公平”的收入分配制度。國民收入在“效率”方面表現(xiàn)優(yōu)異，薪酬水平大幅提升，但在區(qū)域和行業(yè)之間的差距正在逐步加大（王立國，2011），“公平”方面值得關注。高額的高管薪酬違反社會公平規(guī)范，高管薪酬外部不公平程度以及薪酬與業(yè)績脫鉤現(xiàn)象是引發(fā)公眾危機的重要原因（Rost & Weibel，2013）。企業(yè)所在地區(qū)的政治、經濟、法律等因素構成外部治理環(huán)境，行業(yè)管制對不同行業(yè)管理和約束，因此，對高管薪酬外部公平性的研究應當將外部治理環(huán)境與行業(yè)管制相結合。本研究考察外部治理環(huán)境對行業(yè)管制和非管制行業(yè)企業(yè)高管薪酬外部公平性的影響，旨在找到外部根源，為相關部門決策提供參考依據(jù)和新的治理思路，以減少高管薪酬不公平現(xiàn)象。

一、理論分析與研究假設

（一）外部治理環(huán)境與高管薪酬外部公平性

外部治理環(huán)境是從政治、經濟和法律的角度，對生產、交換和分配設定的規(guī)則，引導市場經濟健康有序的發(fā)展（North，1990）。本研究依據(jù)政治、經濟和法律外部治理環(huán)境的這三條主線，結合數(shù)據(jù)的可獲得性與實用性，選擇的外部治理因素包括政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平（樊綱等，2003）。

社會公平理論認為，高管通過薪酬比較產生一套自己的薪酬評價標準（Festinger，1954），調整工作行為（Adams，1965），與薪酬的內部公平性相比，高管更關注外部公平性（Tekleab et al.，2005）。Core等（1999）首次構建基于公司特征的高管薪酬度量模型，吳聯(lián)生等（2010）借鑒Core等（1999）的研究思路，用額外薪酬水平反映高管薪酬外部不公平程度。額外薪酬引自殘差理念，首先，基于公司特征建立高管薪酬度量模型，計算得到高管預期合理薪酬；其次，實際薪酬減預期合理薪酬得到的差額為額外薪酬，實際薪酬水平高于預期合理薪酬的部分定義為正向額外薪酬，實際薪酬低于預期合理薪酬的部分定義為負向額外薪酬。

1. 政府干預與高管薪酬外部公平性

政府在市場經濟中扮演著“守夜人”、“幫助之手”或“掠奪之手”的角色（Shleifer & Vishny，1994；2002）。由國有企業(yè)改制上市的公司占中國上市公司總量的70%以上，這些上市公司中的大部分仍然沿襲改制前的薪酬制度，以目標責任制作為高管的約束激勵機制（黃志忠、郗群，2009）。政府干預通過財政補貼、追加投資、增加貸款、減少稅收等方式實現(xiàn)，往往導致企業(yè)業(yè)績的改善以及高管責任目標的實現(xiàn)。因此，政府干預能提升高管薪酬的整體水平。具體而言，政府干預會提高高管正向額外薪酬水平，減少負向額外薪酬。

2. 要素市場發(fā)展水平與高管薪酬外部公平性

要素市場的發(fā)展包括金融業(yè)的競爭、信貸資金分配的市場化、引進外資的程度和勞動力的流動性等方面（樊綱等，2003）。具體而言，金融市場競爭水平與資本配置效率正相關，金融業(yè)的競爭會促進資本從低效率企業(yè)向高效率企業(yè)流動，業(yè)績佳的公司會通過增加投資等擴大企業(yè)規(guī)模的方式提高高管薪酬水平（方軍雄，2006）。信貸資金分配的市場化有利于彌補企業(yè)資金缺口而促進其發(fā)展壯大，從而推動社會整體薪酬水平的提高。引進境外戰(zhàn)略投資者往往會提升企業(yè)經營管理、內部控制和風險管理水平，優(yōu)化內部治理結構（姚錚、湯彥峰，2009）。勞動力流動性有助于推動區(qū)域經濟增長，從而縮小各地區(qū)的薪酬差距。綜上所述，高程度的要素市場發(fā)展水平會促進高管正向額外薪酬，抑制高管負向額外薪酬。

3. 法治水平與高管薪酬外部公平性

法治水平通過促進經濟發(fā)展提高公司經營水平，包括高管薪酬和公司業(yè)績（La Porta et al.，1999；2000；2003）。法治水平在解決公司治理問題、減少內部人控制等方面具有重要的作用（張兆國等，2009）。我國上市公司法律背景基本相同，但不同地區(qū)法律的實施效率存在較大差異。法制化水平較高的地區(qū)，信息披露更充分，有利于企業(yè)的內部治理，提高企業(yè)價值。因此，法治水平越高的地區(qū)，對高管負向額外薪酬的抑制作用越強。

假設1a：外部治理環(huán)境與高管正向額外薪酬正相關，即政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平越高，高管正向額外薪酬越高。

假設1b：外部治理環(huán)境與高管負向額外薪酬負相關，即政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平越高，高管負向額外薪酬越低。

（二）外部治理環(huán)境、行業(yè)管制與高管薪酬外部公平性

一方面，行業(yè)管制企業(yè)與非管制行業(yè)企業(yè)相比，具有更濃厚的“政治”色彩。國家對行業(yè)管制企業(yè)的支持成為企業(yè)生產決策的強大支撐（林毅夫、劉培林，2003）。行業(yè)管制企業(yè)高管的超額薪酬已經引發(fā)社會的熱議，相關監(jiān)管部門出臺了一系列“限薪令”。因此，政府干預不會促進行業(yè)管制企業(yè)高管正向額外薪酬。另一方面，上市公司的年度報告中高管薪酬的披露，使得各上市公司高管薪酬的比較成為可能。當高管發(fā)現(xiàn)自己的實際薪酬低于預計薪酬時，會利用控制權提高薪酬水平（吳育輝、吳世農，2010）。“效率優(yōu)先，兼顧公平”的收入分配制度的存在，以及競爭性缺失導致的管制行業(yè)業(yè)績的相對穩(wěn)定（黃志忠、郗群，2009），使得政府干預會積極縮小行業(yè)管制企業(yè)高管的負向額外薪酬。綜上所述，政府干預沒有加強對行業(yè)管制企業(yè)高管正向額外薪酬的促進作用，而在負向額外薪酬方面對行業(yè)管制企業(yè)進行了“照顧”。

相對于非管制行業(yè)企業(yè)，要素市場發(fā)展水平對行業(yè)管制企業(yè)的影響更大。例如，行業(yè)管制企業(yè)更容易獲得銀行等金融機構的資金支持，并遵從市場自發(fā)調節(jié)規(guī)律，促進業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)獲得資金，抑制業(yè)績差的企業(yè)獲取資金，維護市場優(yōu)勝劣汰的經濟秩序。各地區(qū)金融業(yè)發(fā)展水平與各要素市場指標的提升，將加強銀行業(yè)對企業(yè)的監(jiān)管作用（García -Herrero et al.，2006）。當行業(yè)管制企業(yè)出公平程度，實際薪酬高于預期合理薪酬的部分為正向額外薪酬，實際薪酬低于預期合理薪酬的部分為負向額外薪酬。本研究借鑒樊綱等（2003）的研究，外部治理因素主要包括政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平。本研究借鑒夏立軍和陳信元（2007）的研究，將“涉及國家安全、自然壟斷、提供重要公共產品和服務以及支柱產業(yè)和高新技術產業(yè)”界定為管制行業(yè)，包括石油、化學、塑膠、塑料、采掘業(yè)；金屬、非金屬；電力、煤氣及水的生產和供應業(yè)；交通運輸、倉儲業(yè)；信息技術業(yè)等行業(yè)。其他行業(yè)則為非管制行業(yè)。現(xiàn)過高的高管薪酬，影響企業(yè)聲譽和資金周轉，導致公司市場價值下降或虧損，銀行會及時處理對行業(yè)管制企業(yè)的貸款或縮短期限。因此，要素市場發(fā)展水平對行業(yè)管制企業(yè)高管的正向額外薪酬有抑制作用，而對負向額外薪酬無顯著影響。

各國法律對行業(yè)管制企業(yè)的經營活動都施加了很大影響（Cambini & Rondi，2010）。我國已經頒布《關于進一步規(guī)范中央企業(yè)負責人薪酬管理的指導意見》、《商業(yè)銀行穩(wěn)健薪酬監(jiān)管指引》等多部“限薪令”。中央企業(yè)多為行業(yè)管制企業(yè)，在法律面前，高管薪酬的變化空間有限。所以，法治水平與行業(yè)管制企業(yè)的額外薪酬關系不大。

假設2：相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制加強了外部治理環(huán)境對高管薪酬外部公平性的約束。

假設2a：相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制促進政府干預對高管薪酬外部公平性的約束，即限制負向薪酬差距，且不會對正向薪酬差距產生顯著的促進作用。

假設2b：相對于非管制行業(yè)企業(yè)，要素市場發(fā)展水平抑制行業(yè)管制企業(yè)高管的正向額外薪酬，對負向額外薪酬無顯著影響。

假設2c：相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制對法治水平與高管額外薪酬的抑制作用無顯著影響。

表1　高管薪酬外部公平性度量模型的變量定義表

二、研究設計

（一）變量設計

本研究借鑒吳聯(lián)生等（2010）的研究，采用額外薪酬法度量高管薪酬外部公平性，用額外薪酬大小代表外部不

（二）模型設計

1. 高管薪酬外部公平性度量模型

本研究以吳聯(lián)生等（2010）的高管薪酬外部公平性度量模型為基礎，建立修正的高管薪酬外部公平性度量模型，如模型（1）。修正如下：第一，加入高管人數(shù)和應付職工薪酬變量。首先，高管利用權力為自己提高薪酬等謀取私利的現(xiàn)象隨著高管人數(shù)的增多而更嚴重（呂長江、趙宇恒，2008）；其次，應付職工薪酬為企業(yè)人力資源成本的匯總，高水平的應付職工薪酬會促進整個管理層薪酬的提高。第二，模型中的解釋變量用滯后一期數(shù)據(jù)。因為企業(yè)主要根據(jù)上一年的業(yè)績和員工表現(xiàn)，制定當年的薪酬計劃。第三，剔除董事會規(guī)模變量。高管薪酬由企業(yè)內部提議，董事會審核通過，董事會擁有監(jiān)督權而非決策權。模型（1）中變量定義如表1所示。

首先，對模型（1）分行業(yè)分年度回歸；其次，將回歸得到的估計系數(shù)帶入模型（1）得到預期合理薪酬；最后，用實際薪酬減去預期合理薪酬差額，即模型（1）的殘差大小代表高管薪酬外部不公平性程度。殘差為正值，為正向額外薪酬；殘差為負值，為負向額外薪酬。

2. 實證模型構建

為了驗證外部治理環(huán)境對高管薪酬外部公平性的影響，建立模型（2）；為了驗證外部治理環(huán)境與行業(yè)管制的交互作用對高管薪酬外部公平性的影響，建立模型（3）。模型（2）和模型（3）中變量定義如表2所示。

（三）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本研究選取2007-2012年我國滬深兩市上市公司數(shù)據(jù)作為初始研究樣本。為提高數(shù)據(jù)的有效性，對樣本進行如下篩選：（1）剔除金融業(yè)上市公司；（2）剔除ST和ST*類上市公司；（3）剔除相關年度報表數(shù)據(jù)不完整的上市公司；（4）對變量進行1%的Winsorize處理。最終篩選到5970個公司年數(shù)據(jù)樣本。本研究外部治理環(huán)境數(shù)據(jù)來自樊綱等（2011）在《中國市場化指數(shù)——各地區(qū)市場化相對進程2011年度報告》（以下簡稱《報告》）中對中國各個地區(qū)的市場化程度進行的定量評價，其他數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫和RESSET數(shù)據(jù)庫。

鑒于《報告》中外部治理環(huán)境數(shù)據(jù)更新較慢，本研究借鑒俞紅海等（2010）的處理方法，對最近三年尚未披露的數(shù)據(jù)，根據(jù)平均增長幅度計算得到最近三年的外部治理環(huán)境數(shù)據(jù)。本研究利用1999-2009年的外部治理環(huán)境數(shù)據(jù)預測得到2010-2012年的數(shù)據(jù)。

表2　實證模型的變量定義表

三、實證結果與分析

（一）高管薪酬外部公平性度量模型結果分析

1. 描述性統(tǒng)計分析

模型（1）各變量的描述性統(tǒng)計結果如表3所示。在2007-2012年間，我國上市公司前三名高管薪酬總額平均值的自然對數(shù)為13.83，即101.46萬元，最大值為16.27，最小值為11.67，標準差為0.725。經計算，前三名高管最高與最低薪酬相差1152.3萬元，且薪酬波動幅度較大，表明上市公司高管薪酬存在顯著差異，高管薪酬外部公平性值得研究。

2. 回歸結果分析

模型（1）回歸結果如表4所示。調整后R2為0.270，F(xiàn) 統(tǒng)計量為316.97，除資產負債率以外其他變量顯著性水平均在0.01以下，模型（1）總體通過顯著性檢驗，變量之間的VIF值均小于2，各解釋變量不存在多重共線性。模型設定有效。

表3　模型（1）各變量描述性統(tǒng)計

表4　模型（1）回歸結果

表5　模型（2）和模型（3）各變量描述性統(tǒng)計

（二）外部治理環(huán)境、行業(yè)管制與高管薪酬外部公平性實證結果分析

1. 描述性統(tǒng)計分析

模型（2）和模型（3）各變量的描述性統(tǒng)計結果如表5所示。高管薪酬外部公平性的最小值為零，最大值為2.059，平均值為0.504，標準差為0.386，各企業(yè)高管薪酬公平性程度存在較大差距。政府干預、要素市場發(fā)展水平和法治水平差距較大，表明我國各地區(qū)的政治、經濟、法律發(fā)展失衡。行業(yè)管制的平均值為0.41，表明我國非管制行業(yè)企業(yè)多于行業(yè)管制企業(yè)，國家監(jiān)管部門正逐漸放開對非重要行業(yè)的管制，符合我國經濟發(fā)展趨勢。

2. 回歸結果分析

模型（2）的回歸結果如表6所示。實證結果顯示，對于高管正向額外薪酬，政府干預、要素發(fā)展水平和法治水平與高管正向額外薪酬均顯著正相關，表明外部治理環(huán)境與高管正向額外薪酬正相關，本研究的假設1a得到驗證。對于高管負向額外薪酬，政府干預、要素發(fā)展水平和法治水平與高管負向額外薪酬均顯著負相關，表明外部治理環(huán)境與高管負向額外薪酬負相關，本研究的假設1b得到驗證。

模型（3）的回歸結果如表7所示。

表7中的（1）和（4）分別為政府干預和行業(yè)管制的交互作用對高管正向額外薪酬、負向額外薪酬的影響。由（1）可知，對于行業(yè)管制企業(yè)，政府干預對高管正向額外薪酬無顯著促進作用；對于非管制行業(yè)企業(yè)，政府干預與高管正向額外薪酬顯著正相關。由（4）可知，政府干預與行業(yè)管制高管負向額外薪酬顯著負相關。以上結果表明，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制加強了政府干預對高管薪酬外部公平性的約束力度，即限制了負向薪酬差距，且不會對正向薪酬差距產生顯著的促進作用。本研究的假設2a得到驗證。

表7中的（2）和（5）分別為要素市場發(fā)展水平和行業(yè)管制的交互作用對高管正向額外薪酬、負向額外薪酬的影響。由（2）可知，要素市場發(fā)展水平與行業(yè)管制企業(yè)高管正向額外薪酬顯著負相關，說明相對于非管制行業(yè)企業(yè)，要素市場發(fā)展水平抑制行業(yè)管制企業(yè)高管的正向額外薪酬。由（5）可知，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制促進了要素市場發(fā)展水平對高管負向額外薪酬的抑制作用，但是結果不顯著。對于非管制行業(yè)企業(yè)，要素市場發(fā)展水平與高管負向額外薪酬顯著負相關。以上結果表明，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，要素市場發(fā)展水平抑制行業(yè)管制企業(yè)高管的正向額外薪酬，對負向額外薪酬無顯著影響。本研究的假設2b得到驗證。

表7中的（3）和（6）分別為法治水平和行業(yè)管制的交互作用對高管正向額外薪酬、負向額外薪酬的影響。由（3）可知，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制促進了法治水平對高管正向額外薪酬的抑制作用，但是結果不顯著。對于非管制行業(yè)企業(yè)，法治水平與高管正向額外薪酬顯著正相關。由（6）可知，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制促進了法治水平對高管負向額外薪酬的抑制作用，但是結果不顯著。對于非管制行業(yè)企業(yè)，法治水平與高管負向額外薪酬顯著負相關。以上結果表明，相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制對法治水平與高管額外薪酬的抑制作用無顯著影響。本研究的假設2c得到驗證。

綜上，表7列示了外部治理環(huán)境與行業(yè)管制的交互作用對高管額外薪酬的影響結果。其中，要素市場發(fā)展水平與行業(yè)管制的交互作用對高管正向額外薪酬、政府干預與行業(yè)管制的交互作用對高管負向額外薪酬均顯著負相關，政府干預與行業(yè)管制的交互作用和高管正向額外薪酬的相關系數(shù)為0.007，對高管正向額外薪酬的抑制作用不顯著。其他3個交互作用實證結果顯示行業(yè)管制加強了外部治理環(huán)境對高管額外薪酬的抑制，但是不顯著。綜上所述，本研究的假設2得到驗證，即相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制一定程度上加強了外部治理環(huán)境對高管薪酬外部公平性的約束力度。

表6　模型（2）的回歸結果

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了驗證研究結論的穩(wěn)健性，本研究進行如下穩(wěn)健性檢驗。第一，在模型（1）中，用董事、監(jiān)事及高管年薪總額代替前三位高管薪酬，分析不同高管薪酬指標對殘差的影響。第二，模型（2）和模型（3）中使用高管額外薪酬決定模型的殘差作為被解釋變量回歸可能會產生系統(tǒng)性誤差，本研究借鑒辛清泉和譚偉強（2009）的研究方法，把殘差的絕對值平均劃分為3組，取數(shù)值最大組作為高管額外薪酬組，進行回歸分析。以上兩種方法檢驗結果顯示，各變量的顯著性和系數(shù)與前文的實證檢驗結果基本一致，表明研究結論穩(wěn)健。

表7　模型（3）的回歸結果

四、結論與啟示

通過對外部治理環(huán)境、行業(yè)管制與高管薪酬外部公平性的影響關系進行實證分析，得出如下結論：（1）外部治理環(huán)境與高管正向額外薪酬正相關，與高管負向額外薪酬負相關。上市公司所在地區(qū)的外部治理環(huán)境越好，高管薪酬水平就越高。外部治理環(huán)境對負向的薪酬不公平有抑制作用。（2）相對于非管制行業(yè)企業(yè)，行業(yè)管制加強了外部治理環(huán)境對高管薪酬外部公平性的約束力度。

本研究的結論對管理實踐啟示如下：（1）需要完善薪酬監(jiān)管機制。本研究對高管薪酬外部公平性的計量表明，薪酬差距顯著存在。由此，建立高管薪酬相關的法律法規(guī)，要求企業(yè)詳細披露高管薪酬信息，提高高管薪酬信息披露質量，保證高管薪酬公開透明，使得高管薪酬在社會公開的環(huán)境中確定，接受社會公眾的監(jiān)督，減少公眾危機，將有利于社會公平和諧。（2）監(jiān)管手段要多管齊下。外部治理環(huán)境對高管薪酬的外部不公平的作用不盡相同，如：對行業(yè)管制企業(yè)的正向額外薪酬可以從要素市場的角度進行控制，對行業(yè)管制企業(yè)的負向額外薪酬可以從政府干預的角度進行控制。相關政府部門可以從政府干預、宏觀經濟政策的制定、健全法制體制等影響高管薪酬公平性的外部因素出發(fā)，優(yōu)化高管收入分配制度，有利于高管薪酬契約制度的完善。（3）非管制行業(yè)企業(yè)的高管薪酬外部公平性優(yōu)于行業(yè)管制企業(yè)，國家監(jiān)管部門應當提高關于放開對非重要行業(yè)管制政策的實施效率，這將有利于提高社會整體薪酬公平性，降低薪酬差距。

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■ 責編/王震 Tel: 010-88383907 E-mail: hrdwangz@126.com

An Empirical Research on External Governance Environment, Industry Regulation and External Equity of Executive Compensation

Zhang Yuemei, Zhang Fang and Wang Ying
（Faculty of Management and Economics, Dalian University of Technology)

Abstract:Based on the panel data of Chinese listed companies from 2007 to 2012, this paper established a modificatory measurement model about external equity of executive compensation and measured the external salary fairness by additional compensation method, empirically tested the impact of external governance environment (that is government intervention, the level of factor market development, the level of law) and industry regulation on the external equity of executive compensation. The empirical results show that: the external governance environment is significantly positive related to the positive extra compensation and negative related to the negative extra compensation. Compared with the non-regulation enterprises, industry regulation strengthens the restrictions from external governance environment to external equity of executive compensation.

Key Words:Executive Compensation; External Equity; External Governance Environment; Industry Regulation