■ 陳亞楠 付桂彥（石家莊鐵道大學四方學院 石家莊 050000）

引言

現代公司制度的主要特點是委托代理，而委托代理會造成企業(yè)經營效率低下、經理人謀取個人私利等問題。股權激勵機制以經理人的業(yè)績作為激勵基礎，只有經理人的經營業(yè)績達到目標業(yè)績，股權激勵方案才能實現，經理人才能拿到其應得的股份。股權激勵機制緩解委托代理問題的方式，在于其從長期可持續(xù)發(fā)展的角度來約束經理人的行為，將公司業(yè)績與經理人自身利益掛鉤，因此是解決委托代理問題的一個有效方式。

股權激勵制度起源于美國，我國企業(yè)自20世紀80年代引入股權激勵機制，學界的股權激勵制度研究由此開始。截止到2013年底，我國已經有將近六百余家上市公司公布股權激勵方案，政府與企業(yè)一起在股權激勵的道路上摸索、進步。但由于我國資本市場不完善，企業(yè)內部治理機制不健全，法制環(huán)境比較混亂，股權激勵機制的實施出現了許多問題，阻礙了該制度的健康發(fā)展。因此，為促進資本市場的完善以及現代化企業(yè)的健康發(fā)展，有必要對我國上市公司股權激勵的實施以及效果做一個系統(tǒng)的分析，以達到為股權激勵機制在我國的順利實施建言獻策的目的。

我國上市公司股權激勵狀況闡述

（一）改革開放后我國上市公司股權激勵的發(fā)展歷程

股權激勵于20世紀50年代產生于美國，之后傳播到世界各國。我國于20世紀80年代開始試行股權激勵機制，最初形式是內部職工持股。到20世紀90年代，國際上流行的股權激勵政策才真正開始為中國企業(yè)所借鑒。上海于1997年推出了企業(yè)高管股權激勵分配制度的試行方案，上海儀電控股集團公司成為第一家試行股權激勵分配制度的國有企業(yè)。1998年，中共中央第十五屆四中全會在《關于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干重大決定》的報告中提出要建立對經營者進行激勵和約束的機制。

進入21世紀，國務院國資委成立后開始研究對經營者的管理和激勵。2003年底，國資委出臺相關政策對央企高管實行年薪制，這一政策開創(chuàng)了國內上市公司股權激勵的時代。2006年初，證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》。該辦法一方面吸取了國外的成功經驗，在信息披露方面做了嚴格的規(guī)定，另一方面也對股權激勵濫用的行為制定了懲罰措施。

（二）我國上市公司股權激勵的現狀

1.年度分布現狀描述。自2006年1月1日起到2013年12月31日止，我國滬、深兩市共有301家上市公司提交了651份股權激勵計劃預案，其中有多家公司兩次甚至三次提出股權激勵計劃。圖1為此651份股權激勵預案提出的時間。

從圖1中可以看出，2006年至2013年，上市公司公布的股權激勵計劃分別為40份、10份、69份、15份、63份、154份、142份、158份。2007年上市公司股權激勵計劃大幅減少，2009年陷入低谷。原因在于：2007年證監(jiān)會開展了上市公司治理專項活動，該活動推后了不少上市公司股權激勵方案的申報；2009年股權激勵方案的大幅減少是2007年末金融危機的后續(xù)影響；2010年以及2011年股權激勵大幅發(fā)展，因為股權分置改革初步完成，越來越多的上市公司具備了實施股權激勵的資格；數量在2012年和2013年達到穩(wěn)定，并有小幅上升。

2.行業(yè)分布描述。在651家公布股權激勵計劃的上市公司中，信息技術、房地產、金融、醫(yī)藥等行業(yè)提出股權激勵方案的上市公司較多。信息技術業(yè)和房地產業(yè)中提出股權激勵方案的公司數占行業(yè)內上市公司數之比超過10%，提出股權激勵方案的絕對數也在所有行業(yè)中位居前列。能源、交通運輸、公共事業(yè)、綜合等行業(yè)提出股權激勵的公司較少， 這幾個行業(yè)中提出股權激勵的上市公司均不超過3家。

3.股權激勵對象描述。從現有數據可以看到，所有公布股權激勵機制的上市公司的激勵對象都包括公司董事、監(jiān)事以及高級管理人員。大多數上市公司的激勵對象還包括部分中層管理人員以及技術骨干或者是某些關鍵崗位上的員工。由此可見，我國股權激勵機制的激勵對象范圍較廣，已經走上了與國際接軌的道路。

圖1 股權激勵預案提出時間分布表

表1 海信電器股票期權分配表

圖2 加權凈資產收益率走勢圖

（三）我國上市公司股權激勵的實例分析

青島海信電器有限公司是國內著名的彩電生產商，其彩電銷售量在國內市場一直位居前三的位置。隨著智能彩電的興起，海信電器明確公司戰(zhàn)略，將客戶體驗放在首位。截止2013年底，海信電器更是以連續(xù)十年成為中國液晶電視“銷量冠軍”彰顯了其市場統(tǒng)治地位。

1.海信電器股權激勵主要內容分析。海信電器于2006年完成股權分置改革，2007年公司完善了法人治理機構并加強了內部控制，2008年11月在做好一切準備工作之后，海信電器成功推出股權激勵計劃方案。2009年，公司對包括董事長于淑珉在內的72名管理人員授予股票期權，見表1。

由此，管理人員薪酬由年度薪酬和長期激勵薪酬組成。其中，年度薪酬由基本工資和獎金組成，基本工資的數額大致固定，獎金主要是以該管理人員的綜合業(yè)績、個人貢獻、努力程度作為衡量的依據，經過一定的算法得出獎金數額。海信電器的股票期權屬于長期激勵薪酬。股票期權的優(yōu)勢在于：一是將管理人員的利益與公司股東利益結合在一起，避免了公司經營過程中的道德風險問題，解決委托代理問題；二是將個人發(fā)展與公司發(fā)展聯系在一起，幫助企業(yè)留住人才，拓展公司業(yè)務。

該股權激勵計劃規(guī)定，在激勵對象未發(fā)生違規(guī)行為且未被證監(jiān)會處以行政處罰的情況下，可以在行權有效期內行使其獲得的股票期權。股票期權的行使必須要滿足一定的經營條件，海信電器一共規(guī)定了三個行權期：第一個行權期的具體條件為2009、2010年公司的平均凈利潤增長率不低于14%，2009、2010年公司每年的加權平均凈資產收益率不低于8%，且不得低于行業(yè)平均水平；第二個行權期的具體條件為2009、2010、2011年公司的平均凈利潤增長率不低于14%，2009、2010、2011年公司每年的加權平均凈資產收益率不低于8%，且不得低于行業(yè)平均水平；第三個行權期的具體條件為2009、2010、2011、2012年公司的平均凈利潤增長率不低于14%，2009、2010、2011、2012年公司每年的加權平均凈資產收益率不低于8%，且不得低于行業(yè)平均水平。如果公司的業(yè)績沒有達到以上條件，則公司會注銷激勵對象在行權期內可以行權的股票期權數量。

2.海信電器股權激勵的效果。事實證明股權激勵有其經濟效益，在股權激勵方案推出之后，海信完成了股權激勵計劃的三次行權。股權激勵效果有兩方面，一是公司業(yè)績發(fā)生變化，二是股東收益發(fā)生變化。公司業(yè)績方面，經過研究，選取盈利能力、償債能力以及企業(yè)成長能力作為衡量指標。其中，選取加權平均凈資產收益率以及基本每股收益作為盈利能力的指標。研究發(fā)現，相比股票期權授予前的最近三個會計年度加權平均凈資產收益率，股票期權授予后的加權平均凈資產收益率有明顯上升，具體見圖2。而基本每股收益也有同樣的趨勢，由兩者的變化趨勢可以看出，公司的盈利能力有著顯著的增強。

在償債能力方面，研究選取流動比率、速動比率以及公司資產負債率作為償債能力的指標。由公司的財務數據研究可發(fā)現，公司流動比率沒有太大變化，在股權激勵方案實施前后均保持在1.5至1.8；公司速動比率由股權激勵方案實施前的1.00左右上升至方案實施后的1.20左右；公司的資產負債率在2009年實施股權激勵計劃以來保持平穩(wěn)上升的趨勢，這暴露出公司財務杠桿加大的風險，公司償債能力有所下降，具體見表2。

選取公司凈利潤增長率作為企業(yè)成長能力的財務指標。研究發(fā)現，海信電器的凈利潤增長率隨著股票期權激勵計劃的實施呈現出快速增長的趨勢，這說明企業(yè)成長能力顯著增強。

3.結論。綜上所述，從以上海信電器的股權激勵的例子可以看出，良好的股權激勵政策能對企業(yè)中高層管理人員產生良好的激勵效果。海信在A股大盤整體低迷的情況下適時推出股權激勵方案，益處在于行權價格低，對管理人員具有強大的吸引力，為日后良好的激勵效果奠定基礎。另外，在股權激勵的考核指標中，公司采取全面的考核指標，財務指標與非財務指標相結合進行考核，這樣對激勵對象進行了更加全面的考察，加強了股權激勵方案的約束力度。

我國上市公司股權激勵存在的問題

盡管我國許多上市公司實施了股權激勵政策，但是存在問題也頗多。一方面，我國上市公司實施股權激勵政策所達到的效果遠遠低于同行業(yè)的國外企業(yè)；另一方面，國內類似的公司盡管實施了股權激勵政策，但最終取得的效果良莠不齊。這說明，我國上市企業(yè)在股權激勵方案實施的過程中存在一定問題與風險。

（一）股市風險

2006、2007年兩年間股市屬于牛市，股價節(jié)節(jié)攀升，因此股權激勵的激勵機制越來越沒有吸引力，上市公司高管對股權激勵的興趣開始減弱。究其原因，股價的不正常攀升會過早透支股票未來的盈利能力，這對股票未來的價格增長帶來了很大的壓力。在股票價格不斷高升的時候實施股權激勵政策是不合理也不現實的。

（二）公司治理結構不完善

良好的公司治理結構能夠讓股權激勵機制發(fā)揮最大的作用。我國上市公司的公司治理結構一般由股東大會、董事會、監(jiān)事會等部門組成，但在實際運作過程中，絕大部分上市公司的日常經營管理都是由企業(yè)高管來完成的，股東大會、監(jiān)事會只是擺設的空殼子。因此，就算是實施了股權激勵機制，經營者仍然會為了其自身的利益而犧牲公司利益，造成公司損失。

（三）缺乏有效的資本市場

股權激勵機制為高管帶來利益的前提是為公司所有者帶來利益。其實現機制可以通過如下流程進行解釋：上市公司提出合適的股權激勵方案，高管人員努力工作最終達到激勵方案中設定的目標，公司業(yè)績增加、股價上漲，股權激勵目標得以實現。這一切的過程實現的最重要的條件之一是資本市場的有效性。只有有效的市場環(huán)境才能保證股票價格對公司未來盈利能力做出正常反映，股權激勵機制才能起到其真正的作用，但是目前我國資本市場并不成熟，股票價格常常大漲大跌，無法反映企業(yè)的真實經營狀況，這為股權激勵機制的實施設定了一定的障礙。

表2 海信電器各年度償債能力財務指標

完善我國上市公司股權激勵的對策

就目前我國股權激勵政策實施的情況來看，效果并不太理想，實施過程中出現了許多問題。但不可否認，股權激勵機制的引入是公司治理的一劑良藥，上市公司必須要采取積極措施，不斷完善股權激勵機制，使之更好地為公司服務。同時，政府也應該加快法律法規(guī)的完善進程，保證上市公司股權激勵政策的更好實施。

（一）加強公司內部治理，有效實施股權激勵

1.科學制定股權激勵方案。股權激勵政策發(fā)揮最大效用的條件是其激勵效果要與公司的發(fā)展相輔相成，否則股權激勵方案可能出現漏洞，最壞的情況是管理層不費吹灰之力就拿到上市公司相當比例的股份而公司業(yè)績并沒有明顯提升。因此，上市公司應該要圍繞其發(fā)展戰(zhàn)略，根據公司實際情況確定合適合理的股權激勵方案，時刻使得所有者利益與經營者利益保持一致。另外，上市公司還應該在不同時期適時調整股權激勵方案，使得股權激勵的內容時刻圍繞著公司發(fā)展戰(zhàn)略的變動而變動。當然，上市公司還應建立適當的經營者行權及退出機制，要對經營者進行一定程度的約束，避免經營者在獲得股票之后坐享其成、不思進取。這樣的退出機制可以真正起到激勵作用，使得經營者利益與所有者利益達到一致。

2.完善上市公司治理結構。健全的公司治理結構是股權激勵發(fā)揮作用的基礎，只有公司治理結構完善了，股權激勵機制才能發(fā)揮其應有的作用。上市公司應盡快完善公司治理結構，使公司各個部門真正發(fā)揮其應有的作用，保證董事會的執(zhí)行權力以及監(jiān)事會的約束權力。監(jiān)事會也應真正起到監(jiān)督作用，不僅要對公司經營者進行監(jiān)督，還要對公司財務狀況進行監(jiān)督。同時，上市公司還應該要引入獨立董事機制，獨立董事能夠防止控制股東及管理層的內部控制，避免損害公司整體利益。

3.完善信息披露機制。與股權激勵機制相似，我國上市公司的信息披露機制相對來說也比較滯后。具體表現在盡管上市公司公布了股權激勵方案，但其并未向外披露激勵方案的參考模型、股票期權的具體行權方法與行權時間。上市公司只是對其股權激勵方案有一個模糊的概述，具體細則與方式并未向外披露。這樣就使得上市公司可以在其公布的股權激勵方案的大框架之下鉆制度的空子。因此，為了防止此類事情的一再發(fā)生并完善上市公司股權激勵機制，有關部門應出臺相關文件敦促上市公司在股權激勵方案公布中做到信息完全披露。

（二） 健全外部市場，完善相關法律法規(guī)

1.加快建立健全職業(yè)經理人市場。股權激勵政策的實施要以健全的職業(yè)經理人市場為前提，我國應該首先加快職業(yè)經理人市場的建設，改善現有的職業(yè)經理人市場，引入公平競爭機制。我國經濟體制比較特殊，許多上市公司中國有股份占比較大，而國家所有會導致該類股份競爭意識不強，危機意識淡薄。因此，我國應加快國有企業(yè)改革的步伐，引入先進的經理人經營機制，改變經理人員的選聘機制，使得優(yōu)秀的人才真正有其用武之地，加快健全經理人市場，促進股權激勵機制更好地發(fā)揮其作用。

2.培育成熟理性的資本市場。上市公司只有在一個健全的資本市場中發(fā)展，才能創(chuàng)造其最大的價值，因此資本市場的健全能夠為上市公司提供良好的發(fā)展環(huán)境和有效的競爭機制。但提升資本市場的有效性并不是一朝一夕的事情，資本市場涉及到一個國家的政治、文化、經濟等方方面面，并不是一個單純的概念。培育成熟理性的資本市場不僅需要政府部門的努力，更需要市場參與者也就是上市公司的積極配合。只有建立完善的資本市場，保證市場的有序性和穩(wěn)定性，上市公司才能有一個穩(wěn)定的經營環(huán)境，才能保證股權激勵機制實施的有效性。

3.完善相關法律法規(guī)。我國在借鑒國外先進經驗的同時，也要根據自身的特殊性對相關法律進行完善以保證股權激勵機制的有效實施。一方面是要做到對市場法規(guī)的及時完善。市場總是處于不斷完善的過程中，法律法規(guī)的設立必須要緊跟市場的步伐。一個必須要認識到的問題是，完善立法的過程并不是完善某一部法律法規(guī)的過程，而是完善與股權激勵相關的系列法律法規(guī)的過程。另一方面是要細分對各類違法行為的懲罰措施，嚴厲打擊擾亂市場、非法投機、非法套取公司利益等不正當行為。其最終目的是要為股權激勵機制創(chuàng)造一個良好的運行機制，保證其有效實施。

結論

委托代理問題是現代企業(yè)在日常經營中不可避免的問題，解決這一問題有監(jiān)督和激勵兩種方式，這兩種方式相輔相成、缺一不可。就理論而言，監(jiān)督最多只能保證經理人完成百分之百的工作，沒有超常發(fā)揮的可能性，但是適當的激勵機制可以激發(fā)經理人的無限潛能，使他們超常規(guī)發(fā)揮其才能，因此股權激勵機制正逐漸被世界各國所廣泛使用。在我國上市公司的現代化建設中，股權激勵機制也早已被提上日程并在適用階段，盡管出現頗多問題，但一直處于不斷完善過程中。隨著我國上市公司改革的不斷深入與完善，股權激勵機制必將在我國得到更好的應用，在保證個人利益最大化的同時，上市公司利益也達到最大。

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