楊天楠

憑借重組湘財證券和互聯(lián)網(wǎng)+券商概念榮登滬市首季第一大牛股的大智慧（601519.SH），最近遭遇了黑天鵝。

4月底的一條消息讓投資大智慧的股民感到焦灼不安，大智慧公告稱收到證監(jiān)會《調(diào)查通知書》，因公司信息披露涉嫌違反證券法律規(guī)定，根據(jù)《證券法》的有關(guān)規(guī)定，證監(jiān)會決定對公司進(jìn)行立案調(diào)查。

消息一出，5月4日開盤，大智慧一字跌停，報30.13元，次日繼續(xù)跌停。對于高位接盤的股民來說，這無疑是一場災(zāi)難。甚至有參與配資購買大智慧的投資者在股吧中發(fā)出了死亡威脅，這和之前受到資金熱捧的狀況可謂云泥之別。

WIND的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：從2015年以來，大智慧股價在86個交易日中累計上漲379.6%。而截至5月15日，大智慧的估價已經(jīng)從最高位的35元下跌到了26.67元。

事實(shí)上，此次信披違規(guī)被查，已經(jīng)不是大智慧第一次觸及監(jiān)管條例紅線。

2014年，大智慧通過旗下收購的天津民泰貴金屬白銀交易曾陷入違規(guī)操作交易的質(zhì)疑，引發(fā)投資者集體維權(quán)。雖然股票一直在漲，但大智慧的互聯(lián)網(wǎng)券商戰(zhàn)略一路上走得很艱難，縈繞在投資者心中的問題也很多，一家業(yè)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)軟件是如何成為明星，又是如何走下神壇的呢？

疑點(diǎn)重重

作為一家互聯(lián)網(wǎng)投資服務(wù)公司，大智慧從上市以來有兩大疑點(diǎn)特別值得關(guān)注。

疑點(diǎn)一：一家不斷虧損的互聯(lián)網(wǎng)公司如何扭虧為盈？

翻看大智慧的財報不難發(fā)現(xiàn)，2012年大智慧巨虧2.67億元，而2013年前三季度一度預(yù)虧1.95億元，差點(diǎn)就直接ST。神奇的事情發(fā)生在了第四季度，2013年第四季度，大智慧依靠民泰貴金屬的盈利，合并報表后扭虧，避免了ST。

一家擁有上億用戶的互聯(lián)網(wǎng)軟件服務(wù)公司，連續(xù)3年都在為生存掙扎，通過什么方法扭虧為盈呢？

在這兒就不得不說到貴金屬和做市商交易，尤其是以天津、云南等地為代表的做市商制度貴金屬交易所。這類貴金屬做市商制度下的交易由做市商自主報價，做市商本身成為所有客戶的對手方，交易所及會員單位主要盈利模式為客戶虧損產(chǎn)生的頭寸、以及高額的點(diǎn)差和延期費(fèi)，由于缺乏相應(yīng)的監(jiān)督和管理，容易滋生上述的種種違法操作。

事實(shí)上貴金屬做市商交易已經(jīng)變成了一場不公平的對賭騙局，平臺和運(yùn)營商獲利極大，風(fēng)險卻很小。

“有一段時間，我們出去吃飯都不敢戴工牌，怕被人打。”一位大智慧的前員工私下對筆者表述。“曾經(jīng)有一個退役的拳擊運(yùn)動員在大智慧做了白銀投資，把錢都虧完了，就守在大智慧辦公樓下，出來一個打一個?！?/p>

而偏偏現(xiàn)貨白銀交易行業(yè)的維權(quán)還十分困難，目前國內(nèi)還尚未出現(xiàn)投資者起訴貴金屬經(jīng)營公司或者交易平臺而勝訴的案例。

疑點(diǎn)二：究竟是大智慧收購湘財，還是新湖收購了湘財證券？

很多人都認(rèn)為一家上市公司從事貴金屬交易這種備受爭議的高風(fēng)險業(yè)務(wù)，讓人難以理解，為什么大智慧會對于2013年實(shí)現(xiàn)盈利如此看重呢？如果把接下來大智慧和新湖關(guān)于湘財證券的一系列資本運(yùn)作放在一起看或許就能有個更加清晰的答案。

大智慧2014年一季報中，新湖中寶還是大智慧的第三大股東，持股4.48%，而截至6月底，新湖中寶已將大智慧股份全部清倉。而接下來不過2個月的時間，大智慧就宣布了增發(fā)股票收購湘財?shù)南?，而湘財證券的大股東為新湖控股有限公司，持股比例為71.15%。

這樣一來，新湖系幾乎不用花錢，就能將幾年之前投資湘財證券的股份轉(zhuǎn)化為大智慧的股份，根據(jù)今年4月3日發(fā)布的公告顯示，湘財證券收購?fù)戤吅螅靶潞怠背止?6.02%，而與此同時，大智慧也將獲得一張非常珍貴的券商牌照，可謂雙贏。事實(shí)上資本市場在2015年第一季度對于大智慧的熱捧也從另外一個側(cè)面反映了大家對于這筆交易的認(rèn)可。

但這筆交易的實(shí)現(xiàn)有一個前提，那就是大智慧必須擺脫虧損的風(fēng)險，因為證監(jiān)會對于上市公司持有券商股份是有嚴(yán)格規(guī)定的，其中提到，股東最近2個會計年度連續(xù)盈利是一個必要條件。很多人認(rèn)為，大智慧之所以鋌而走險，利用手上的客戶資源，參與貴金屬投資，也是為了搶在時間點(diǎn)上實(shí)現(xiàn)盈利的目標(biāo)。

并非“孤本”

乘著牛市的東風(fēng)，大智慧一度成為了領(lǐng)漲滬市的大牛股。但一旦風(fēng)停之后，僅僅憑借互聯(lián)網(wǎng)證券的概念是不是還玩得轉(zhuǎn)，令人懷疑。

投顧牌照被吊銷，主營業(yè)務(wù)遲遲無法盈利，屢次觸及監(jiān)管部門紅線，重大收購前途未卜，這些因素都是未來大智慧需要面臨的困局。

事實(shí)上，另外一家互聯(lián)網(wǎng)券商概念股東方財富網(wǎng)雖然處境稍好，但也面臨著相當(dāng)大的業(yè)績壓力。今年5月，東方財富和樂視網(wǎng)成為了引領(lǐng)創(chuàng)業(yè)板狂潮的領(lǐng)軍者，最高時股價達(dá)到91.45元，總市值超過萬科地產(chǎn)。要知道萬科去年的凈利潤有192億元，而東財只有區(qū)區(qū)1.66億元，相差百倍之多。

哪怕考慮到互聯(lián)網(wǎng)+證券相對較高的盈利增速，在整個上市券商中排名，東方財富網(wǎng)與一些中型券商的市值相接近（東方證券總市值1500億左右），但從利潤的角度來說，還不足東方證券的一個零頭。

打開報表，從主營業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，東方財富網(wǎng)主要集中在軟件銷售、網(wǎng)頁廣告和基金代銷。2015年一季報之所以獲得了巨大的增速，從業(yè)績上看主要得益于基金代銷的收入，天天基金網(wǎng)2014年基金銷售2298億元，而2015年一季度銷售額就達(dá)到1264億元，同比增長了228%，不過隨著股市的波動震蕩，基金銷售是否還會延續(xù)之前的增速還未可知。

與此同時，在2015年收購了西藏同信證券之后（2014年凈利潤僅1000萬左右），東方財富網(wǎng)是否能夠在未來和同信證券充分融合也未可知，畢竟相比較成熟的老牌券商而言，無論是在經(jīng)紀(jì)、投行、自營、資管任何一個業(yè)務(wù)板塊，互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站都不具備人才儲備和業(yè)務(wù)資源，市場不確定性依然很大。

然而股價已經(jīng)完全透支了未來業(yè)績增速，市場目前給互聯(lián)網(wǎng)券商如此高的估值，存在明顯的風(fēng)險。