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        中國股市存在Alpha嗎?

        2015-05-30 13:13:48張欣
        2015年14期

        作者簡介:張欣(1990—),男,漢族,河南商丘人,技術(shù)經(jīng)濟學(xué)碩士,上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融管理學(xué)院,研究方向:投融資咨詢與管理。

        摘要:2014年是對沖基金的寒武紀(jì)年,對沖基金的投資收益即來自于超越市場的超額收益即Alpha收益。本文著重對2014年的滬深證券市場內(nèi)中小市值公司實證研究探索Alpha是否顯著存在。

        本文根據(jù)構(gòu)建的超越基準(zhǔn)市場收益的選股模型結(jié)果對14年中心盤股的Alpha進行OLS顯著性檢驗。從描述性分析來看,2014年中小盤股沒有存在明顯的Alpha套利空間,但從中小盤股長期價值投資的角度以及未來可能推廣融券業(yè)務(wù),市場存在在反向套利空間。

        關(guān)鍵詞:Alpha;中小盤股;多因子選股

        1.假設(shè)與理論

        Alpha套利策略模型的操作就是基于市場的統(tǒng)計特征,來尋找Alpha因子,構(gòu)造Alpha多因子模型。模型會根據(jù)每天的市場變化,每日調(diào)整,構(gòu)建最優(yōu)股票組合,1993 年 Fama 和 French 提出三因素模型調(diào)整為下式,得到 Alpha值:ri-rf=α+βi(Rm-rf)]

        2.樣本、參數(shù)與模型

        (1)樣本的選擇

        從價值論方面看,小盤股背后的中小企業(yè)具有較高的投資價值。高成長預(yù)期無疑使得投資小盤股完全可能獲得超額回報。本文全選取2014年1月6日至2014年12月31日的中證500指數(shù)成分的股票收盤價價格構(gòu)造橫截面回歸、論證是否存在Alpha。數(shù)據(jù)來源于Wind資訊,使用到的軟件為Excel、IBM SPSS Statistics 20等分析軟件。

        (2)參數(shù)和模型選取

        ①指標(biāo)的選擇:我們選取規(guī)模因子(自由流通市值)、估值因子(市盈率PE,TTM)、盈利能力因子(銷售毛利率)、盈利質(zhì)量因子(經(jīng)營活動凈收益/利潤總額)、現(xiàn)金流因子(經(jīng)營現(xiàn)金凈流入/營業(yè)收入)、償債水平因子(資產(chǎn)負(fù)債率)、運營能力因子(總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)、成長因子(營業(yè)總收入同比增長率)、公司品質(zhì)因子(凈資產(chǎn)收益率ROE)、分析師預(yù)測因子(預(yù)測凈利潤增長率)、紅利因子(股息率)、動量反轉(zhuǎn)因子(月漲跌幅)等12個因子。

        ②組合股票數(shù)量的確定:策略的投資組合股票數(shù)量為50只,足夠有效的分散風(fēng)險、節(jié)約交易成本和調(diào)倉成本。

        ③篩選和選股流程:

        步驟(1):剔除ST股票、涉嫌違法違規(guī)的股票、缺省值的股票、異常值較大對結(jié)果有影響的股票等。

        步驟(2):各因子的量綱不同,對各因子進行正態(tài)標(biāo)準(zhǔn)化處理,公式:(因子值—因子均值)/因子標(biāo)準(zhǔn)差。

        步驟(3):選股模型采用FF排序打分法。對因子暴露進行排序:以標(biāo)準(zhǔn)化化的結(jié)果作為綜合評價各指標(biāo)的分?jǐn)?shù),采用綜合評分法評估每只股票在綜合指標(biāo)上的得分。其中市盈率、資產(chǎn)負(fù)債表、月漲跌幅作為逆向指標(biāo),其余財務(wù)指標(biāo)作為正向指標(biāo),加總計算股票的綜合得分。

        步驟(4):對篩選出的50只成長股票構(gòu)造投資組合。對于組合中權(quán)重的分配,為了避免最優(yōu)權(quán)重造成的路徑依賴,本文采取均等權(quán)重。

        ④業(yè)績比較基準(zhǔn):中證500指數(shù)。

        ⑤顯著性分析:將每年精選的50支股票收益率與業(yè)績基準(zhǔn)代入CAPM模型ri-rf=α+βi(Rm-rf)中作OLS回歸顯著性分析,若截距項α顯著大于0,則說明中小盤市場存在超額收益率,反之則說明無超額收益率存在。

        3.組合的Alpha顯著性檢驗

        (1)選股結(jié)果

        (2)描述性分析

        左圖為2014年股票組合和中證500指數(shù)收益率走勢對比,其中股票組合在該年里跑贏中證500指數(shù)的概率為42.39%,右圖為相關(guān)的均值和方差對比柱狀圖,方差看股票組合收益率大于中證500指數(shù),且均值上股票組合收益率遠小于中證500指數(shù)。上圖說明篩選的50只股票不如中證指數(shù)組合,推測應(yīng)該不存在超額收益的空間。

        (3)無風(fēng)險收益率

        選取每年銀行間國債指數(shù)平均日收益率作為每年的無風(fēng)險收益率rf=344%。

        (4)統(tǒng)計分析

        首先分別將2014年1月6日至2014年12月31日50只股票組合的日收益率Ri減去無風(fēng)險利率rf得到序列Y,將中證500指數(shù)的收益率Rmi減去無風(fēng)險利率rf得到序列X。然后用IBM SPSS Statistics 20軟件對Y和X序列進行OLS回歸,結(jié)果分別如下:

        從回歸結(jié)果上來看,總體上回歸分析具有很好的擬合度,R方均在0.75以上;參數(shù)截距項和貝塔值的t檢驗Signif值小于0.05,顯示在5%的顯著水平下均顯著,截距項Alpha,2014年中國股市中小盤股并沒有存在明顯的超額收益率Alpha,若后續(xù)發(fā)展融資融券業(yè)務(wù),則說明存在反向套利空間。

        4.結(jié)論

        (1)目前中證500指數(shù)Alpha套利收益率不明顯,但長期投資角度來看,中小盤成長股的進取型攻擊投資策略能獲得超過市場平均的收益率。因此建議機構(gòu)客戶多關(guān)注中小盤股票,開發(fā)優(yōu)質(zhì)Alpha套利產(chǎn)品,獲得超額收益。

        (2)由于目前只有少量個股可以參與融券,大部分股票不能參加,因此很難實現(xiàn)反向股票套利。若未來管理層放開融券限制,市場還不是強有效市場,未來套利機會看多。(作者單位:上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué))

        參考文獻:

        [1]柏續(xù)生,王春梅.中國股票市場效率分析[J].山東省農(nóng)業(yè)管理千部學(xué)院學(xué)報,2006(1).

        [2]胡繼之,于華.股市價格波動中若干因素的實證分析.1997 年 8 月 12 日深證綜研第0001 號.劉楠.

        [3]趙宇龍.會計盈余披露的信息含量[J].經(jīng)濟研究,1998(7):4M9

        [4]周家生.精選成分股組合獲取期現(xiàn)套利超額收益.[N].期貨日報,2010,4,9(005).

        [5]杜秋余.基于量化選股的 Alpha 策略在中國中小板市場的實證研究[D].河北:河北經(jīng)貿(mào)大學(xué),2013.

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