林鴻鈞

如果場(chǎng)外配資有一部分間接來(lái)自金融機(jī)構(gòu)，企業(yè)因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)缺乏投資機(jī)會(huì)而把資金投入股市遭遇重大虧損，可能使得金融機(jī)構(gòu)趨于謹(jǐn)慎而縮緊信用，就像2008年歐美的金融海嘯最終連累實(shí)體經(jīng)濟(jì)一樣產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

從6月中旬開始，中國(guó)的A股市場(chǎng)就進(jìn)入一個(gè)去泡沫化、不斷探底的過(guò)程。不到一個(gè)月的時(shí)間，主要指數(shù)下跌4成，稱之為“崩盤”也不為過(guò)。股民哀鴻遍野，政府并不及時(shí)的救市措施效果有限。與其預(yù)測(cè)底部在哪、何時(shí)可抄底，不如關(guān)心股市崩盤會(huì)不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。可以由以下幾個(gè)層面來(lái)觀察。

從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理看，作為資產(chǎn)配置的場(chǎng)所，股市能夠給實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供以股權(quán)融資為主要形式的資金支持，股市在資產(chǎn)重組與孵化新興產(chǎn)業(yè)方面具有獨(dú)到的優(yōu)勢(shì)，這一功能的充分發(fā)揮，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)業(yè)的整合與升級(jí)，能夠產(chǎn)生重大的引領(lǐng)與推動(dòng)作用。此輪牛市的最大預(yù)期在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成功，因此新興產(chǎn)業(yè)的漲幅也最大。然而轉(zhuǎn)型本來(lái)就是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，短期內(nèi)過(guò)高的期待將催生價(jià)格泡沫，一旦泡沫破滅，政府為救市暫停IPO，需要通過(guò)資本市場(chǎng)募集資金來(lái)發(fā)展實(shí)業(yè)的企業(yè)也受到影響。以資本市場(chǎng)直接融資來(lái)取代金融機(jī)構(gòu)間接融資的步調(diào)受挫，將影響投資者的信心與投資意愿。此外，股市大幅下跌，股民財(cái)富縮水，也會(huì)影響消費(fèi)者的信心與消費(fèi)能力。這些都是理論上的影響路徑，實(shí)際上有多大沖擊還有待觀察。

從過(guò)往的經(jīng)驗(yàn)可知，中國(guó)股市的漲跌與實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面的關(guān)系并不密切。2000～2004年間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，而股市卻處于熊市之中。在過(guò)去一年股市不斷上漲的過(guò)程中，中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展卻逐漸趨緩，兩者的落差不斷加大。2007年牛市結(jié)束后，超過(guò)70%的跌幅也沒(méi)有讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)“傷筋動(dòng)骨”。清華大學(xué)中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)研究中心主任李稻葵表示：“股市對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言，從數(shù)量級(jí)和指標(biāo)上來(lái)說(shuō)，是次要的，量化來(lái)講的話，一般不到5%?！倍绹?guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家帕特·喬艾特在接受采訪時(shí)更是宣稱“中國(guó)股市和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)系為0”。根據(jù)以上歷史經(jīng)驗(yàn)與專家觀點(diǎn)看來(lái)，此次股災(zāi)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響應(yīng)該十分有限，不像樓市，一旦崩盤將影響相關(guān)產(chǎn)業(yè)，甚至拖垮實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

此次股災(zāi)與以往幾次牛熊轉(zhuǎn)折點(diǎn)相比較，有兩個(gè)明顯的不同之處。

從“政策?！被糜X(jué)到對(duì)政策失去信心 在上漲的過(guò)程中，周小川提出，資金進(jìn)入股市也是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，在上證指數(shù)越過(guò)4000點(diǎn)時(shí)，官方媒體提出4000點(diǎn)是牛市新起點(diǎn)的論調(diào)，無(wú)數(shù)股民在“一帶一路”“互聯(lián)網(wǎng)+”的概念引導(dǎo)下，跟隨政策買股票，無(wú)視客觀的股市運(yùn)行規(guī)律。一旦股市反轉(zhuǎn)，股民又往往寄希望于政府救市；而當(dāng)政府出面救市效果不顯著時(shí)，股民又感到絕望并對(duì)政策失去信心，這不利于未來(lái)政府政策的施行，甚至?xí)M(jìn)一步影響到政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的刺激效果。

融資融券與股指期貨的運(yùn)用 這波下跌之所以如此劇烈與快速，與去杠桿和做空股指期貨不無(wú)關(guān)系。融資融券與股指期貨都是新增的工具，加上高杠桿運(yùn)作的場(chǎng)外配資不斷被強(qiáng)制平倉(cāng)，A股陷入一個(gè)惡性循環(huán)。如果場(chǎng)外配資有一部分間接來(lái)自金融機(jī)構(gòu)，企業(yè)因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)缺乏投資機(jī)會(huì)而把資金投入股市遭遇重大虧損，都可能使得金融機(jī)構(gòu)趨于謹(jǐn)慎而縮緊信用，就像2008年歐美的金融海嘯最終連累實(shí)體經(jīng)濟(jì)一樣產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這種可能性隨著股票下跌的幅度擴(kuò)大而升高，只能期待下跌的勢(shì)頭隨政府持續(xù)的救市措施及早穩(wěn)住，來(lái)避免此種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

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