7月1日，一位股民仿照李清照的詞填了一闋《聲聲慢·股事》：“漲漲跌跌，紅紅綠綠，悲悲喜喜切切。追漲殺跌時候，最難將歇。三番五次抄底，怎敵他，餓如饕餮。牛去也，正傷心，淚眼無語凝噎。一地雞毛狼藉，憔悴損，唯有心頭滴血。守著大盤，迷離望向大街。車水更兼馬龍，站天臺，搖搖曳曳。這次第，怎一個慘字了得！”6月15日至7月8日，A股市場的參與者在短暫卻又漫長的68個交易小時中，見證了去杠桿螺旋中的多殺多慘況。

悲慘的三周

六月下旬到七月上旬的這三個周，徐雯食不知味，睡不安寢，干什么都提不起勁，眼看著股票賬戶里的本金迅速減少，自己卻無能為力。雖然只是幾萬元，但對一個月收入不滿萬元的她來說，這已經(jīng)是不小的打擊。幾個月辛苦的收入，在股市里只用幾天就灰飛煙滅。

同樣受煎熬的還有徐雯的好友辛眉，辛眉自己不炒股，她老公負責(zé)操盤，那兩周，前期掙的十幾萬虧進去，本金也損失了30多萬，“一輛不錯的轎車沒有了”。

“如果6月以前沒有盈利超過50%，在此輪暴跌下，肯定要虧本金?！毙祧┧齻兊脑庥鲎糇C了資深股民李東的觀點。辛眉在5月初才大規(guī)模投入資金進入股市，這時上證指數(shù)已達到4400多點的高位。

6月中旬至7月初，A股市場走出一輪讓投資者心碎的行情。6月15日至6月19日，A股暴跌伊始，周K線連續(xù)兩周收陰，市場將其解讀為A股前期暴漲的自發(fā)性調(diào)整，而6月26日證監(jiān)會的新聞發(fā)布會上也表示了這一觀點，但隨后開始的一周，A股跌幅迅速擴大。

從6月15日至7月3日的三周時間里，不少投資者損失慘重，其中490只個股跌幅超過50%，如果將7月6日1月8日計入，則情況更加慘淡，短短14天內(nèi)，有1390只個股腰斬。

這意味著什么？如果以2014年11月17日作為牛市的開端，按7月10日的收盤價計算，已經(jīng)有超過400只股票在三周時間里抹平本輪牛市以來的所有漲幅。

“可謂一夜回到解放前。”一位投資者感慨。三周之內(nèi)，運用杠桿的投資者們更加難受，兩市融資融券的人數(shù)陸續(xù)減少。7月7日的數(shù)據(jù)顯示，兩周內(nèi)，兩融資金出逃逼近5000億。

大悲大喜，大起大落，6月中旬至7月上旬的A股市場，八個字其實不足以完全概括。與此前三周持續(xù)暴跌相比，7月6日開始的這一周，A股上演的是情節(jié)跌宕的反轉(zhuǎn)劇，前三天凄風(fēng)苦雨，后兩天皆大歡喜。

但就在部分投資者已經(jīng)扛不住、1400多家上市公司集體停牌之際，A股在7月9日、7月10日出現(xiàn)報復(fù)性反彈。在證監(jiān)會加大中小市值股票購買力度的表態(tài)后，創(chuàng)業(yè)板、中小盤股崛起，連續(xù)兩日出現(xiàn)千股漲停跡象。不少投資者倒在黎明前。一位投資者曾于截至7月3日的一周買入貴航股份，但遭遇三個跌停板，于7月8日賣出，因而錯失回本的機會。

“能親歷這樣的市場，總算是不枉作為投資人。”香港一位投資總監(jiān)曾經(jīng)這樣表示。

救市頻出招

反轉(zhuǎn)劇背后是“導(dǎo)演”和“觀眾”們的忙碌身影。從6月27日起，證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會、央行、國資委輪番對股市出招，機構(gòu)們忙著連夜加班籌資響應(yīng)入市、很多上市公司擔(dān)憂暴跌衍生風(fēng)險忙著尋找停牌復(fù)牌的理由、部分董監(jiān)高管們則試探性地增持一兩手股票表表護盤決心……

隨著股市的起落，監(jiān)管層的一舉一動也處處撩撥投資者們的神經(jīng)。

6月25日，滬指跌超7%，當(dāng)周周日，央行罕見雙降來緩解市場流動性，被認為是救市的開端。不過卻沒能引來A股的暴漲，29日滬指一度跌逾7%。

此后市場迅速進入救市利好高發(fā)期。證監(jiān)會罕見盤中三度發(fā)文安撫市場，強調(diào)強平規(guī)模并不是很大，而養(yǎng)老金入市方案意見征詢稿也連夜推出。

政策—直呈現(xiàn)密集發(fā)布狀態(tài)，深滬交易所宣布下調(diào)交易費，國泰君安、中信證券等券商宣布下調(diào)信用賬戶融資保證金。不過，“微調(diào)”式的手段市場并未買賬，

而“真金白銀”的救市措施要從7月4日算起。當(dāng)天21家證券公司同時承諾，籌資1200億元支援市場，上證綜指在4500點以下自營股票盤不減持。

7月5日晚，救市的攻堅戰(zhàn)正式打響，“真金白銀”的重拳再度出擊，當(dāng)晚三條政策重磅出臺：匯金公司宣布買入交易型開放式指數(shù)基金、暫緩IPO以及證監(jiān)會稱將充分發(fā)揮中國證券金融股份有限公司（證金公司）的作用。

對此，業(yè)內(nèi)將其解讀為“證金公司+券商”的類平準基金形式。不過真金白銀砸向市場之后，7月7日到7月8日，盡管藍籌股略有起色，但中小盤股卻仍哀鴻遍野。

針對于此，“救市戰(zhàn)3.O版”打響，而不同于此前“抓大放小”的操作策，7月8日開始，“一行三會”再度聯(lián)手出招，證監(jiān)會加大中小市值股票購買力度，中金所提高中證500期指賣空保證金比例至30%，而銀監(jiān)會也提出允許銀行調(diào)整股票質(zhì)押貸款期限，央行也稱已向證金公司提供充足再貸款。效果是明顯的，7月9日市場一改此前的千股跌停，突變?yōu)榍Ч蓾q停。

調(diào)整是不是快來了？

7月13日，A股“保衛(wèi)戰(zhàn)”第六日，又是一個千股漲停的交易日。監(jiān)管層繼續(xù)嚴查場外配資的消息并沒有影響市場，A股走出三連陽，滬指上漲2.39%，盤中一度收復(fù)4000點大關(guān)，兩市逾1500股漲停。7月13日雖勢背后的三大征兆值得關(guān)注：幾家主要創(chuàng)業(yè)板龍頭未封死漲停，而是在貼近漲停板的位置大量交易，且換手率非常高；尾盤期指突然異動，大幅下跌，中金所限制交易的做法也引發(fā)業(yè)內(nèi)人士爭議；先于A股見底的港股，13日雖然重回25000點大關(guān)，但成交量大幅萎縮。這些現(xiàn)象讓人擔(dān)憂，調(diào)整是不是快來了？

深圳一位公募人士表示，7月13日不少創(chuàng)業(yè)板和中小板股票，在漲停板附近都有大量賣單，這表明市場分歧開始增大，一旦多空勢力失衡，可能會引發(fā)較大幅度調(diào)整。“場內(nèi)投資者可以考慮買入近期換手率不太高的品種，相對會安全一些，而一些基本面較好、估值不高的股票，投資者也需要忍受—下可能出現(xiàn)的震蕩?！?/p>

“近期創(chuàng)業(yè)板龍頭換手率很高，估計與監(jiān)管層再次嚴查場外配資有關(guān)，也使得投資者對后市看法產(chǎn)生了巨大分歧?！鄙虾Ｒ晃凰侥既耸空J為，短線沒有封住漲停、較低位已上漲30%多，且換手率特別高的個股，可以考慮短線止盈了；對于一些無量封漲停板的強勢股，還可以繼續(xù)持有。北京一位私募基金負責(zé)人認為，救市之后的暴漲并非正常狀態(tài)，繼續(xù)嚴查場外配資表明，監(jiān)管層也不希望暴跌后變成暴漲，所以也有不少資金趁著市場上漲獲利了結(jié)。證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸7月13日表示，證監(jiān)會當(dāng)日組織稽查執(zhí)法力量赴恒生電子股份有限公司，核查有關(guān)線索，監(jiān)督相關(guān)方嚴格執(zhí)行證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定。

7月12日，證監(jiān)會剛發(fā)布實施了《關(guān)于清理整頓違法從事證券業(yè)務(wù)活動的意見》，對開立虛擬賬戶、借用他人賬戶等違反證券賬戶實名制的情形進行清理。

對于監(jiān)管層再次嚴查場外配資，申萬宏源策略分析師王勝表示，救市行情過去后，未來對于去杠桿的監(jiān)管政策，會繼續(xù)很嚴格，對此投資者要有心理準備。

國金證券首席策略分析師李立峰認為，這不會引起大的股市震動，杠桿已經(jīng)去得差不多了，監(jiān)管層此舉只是為了保證場外配資不會死灰復(fù)燃。

恒泰期貨首席經(jīng)濟學(xué)家江明德認為，近期市場大幅波動有各方面的原因，但始終是某一時點上資金博弈的結(jié)果，反映了交易者對未來的態(tài)度。“經(jīng)歷過前期大跌后，目前市場還處于修復(fù)狀態(tài)并不是很穩(wěn)定，有脆弱的地方。（急跌現(xiàn)象）最近一段時間內(nèi)可能還會出現(xiàn)。在方向不明確、預(yù)期不明朗的情況下，我個人觀點傾向現(xiàn)金為王，保護自己。”市場大跌之時，不少老股民判斷底部拐點是否來臨的依據(jù)，要看市場是否出現(xiàn)放量大跌，讓投資者手中的籌碼完成充分換手，但A股大批公司停牌，使成交數(shù)據(jù)嚴重失真。

還沒到歡呼的時候

光大證券首席經(jīng)濟學(xué)家徐高認為，現(xiàn)在還不到歡呼勝利的時候。A股深層次問題未解決之前，股市的風(fēng)險仍然存在，類似動蕩還有重演的可能。調(diào)控A股需打贏短期穩(wěn)市場、中期化風(fēng)險、長期促改革這三大戰(zhàn)役。

徐高表示，短期穩(wěn)市場，雖股市動蕩會有所反復(fù)，但勝利無懸念。談及中期化風(fēng)險，他認為主要目標是降低股市融資盤數(shù)量，以及救市政策的適時退出：當(dāng)前A股場內(nèi)融資余額占股市總市值的比例為3%，仍高于金融危機后的美國，和當(dāng)前的日本；此外，為了穩(wěn)定股市而出臺的救市舉措中，有相當(dāng)部分是權(quán)宜之計，對市場運行有負作用，因此在中期股市上漲較快的時候，應(yīng)該適時平穩(wěn)退出。

在過去半個多月里，A股明顯下跌。其間，股市融資盤平倉和股指下跌形成了相互加強的惡性循環(huán)，既放大了市場波動，也使得風(fēng)險向券商和銀行（融資資金的主要提供者）傳導(dǎo)，威脅金融體系的穩(wěn)定。出于防控風(fēng)險的目的，政府堅決地采取了穩(wěn)定市場的措施。為了遏制股指的跌勢，降息降準、IPO暫緩、要求上市公司釋放利好等救市政策相繼出臺。特別是，在央行流動性的支持下，證金公司大舉購入股票護市，發(fā)揮了定海神針的作用。很明顯，這些舉措已經(jīng)見效。徐高熱為，現(xiàn)在還不到歡呼勝利的時候。A股市場之所以會有此次動蕩，是因在市場運行、金融監(jiān)管等方面還存在不完善的地方。在這些深層次問題沒有解決之前，股市的風(fēng)險仍然存在，類似過去幾周的動蕩還有重演的可能。

為了構(gòu)建一個長期健康穩(wěn)定發(fā)展的股市，調(diào)控政策需要打贏短期穩(wěn)市場、中期化風(fēng)險、長期促改革這三大戰(zhàn)役。穩(wěn)定了市場、化解了風(fēng)險，只能算完成了對A股震蕩的應(yīng)對。但在長期，更重要的是吸取此次教訓(xùn)，通過改革來構(gòu)建健康的股市運行機制，預(yù)防類似危機再次發(fā)生。在這調(diào)控股市的第三場戰(zhàn)役中，關(guān)鍵目標是改革金融監(jiān)管體制，并實現(xiàn)IPO注冊制。

震蕩凸顯改革急迫性

這次股市震蕩凸顯了金融混業(yè)經(jīng)營的發(fā)展趨勢和金融分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)有模式之間的矛盾。銀行資金炒股的風(fēng)險早為人熟知，我國在過去也曾多次對其強力叫停。但在近些年，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，更加隱蔽的銀行資金入市通路又被創(chuàng)設(shè)了出來，最終導(dǎo)致數(shù)萬億銀行資金流入股市，既加劇了股市泡沫的發(fā)展，也形成了從股市到銀行的風(fēng)險傳導(dǎo)路徑。

這種情況之所以會發(fā)生，很大程度上是因為當(dāng)前金融監(jiān)管體制存在不足。在銀行資金入市的各條資金鏈條上，職司金融監(jiān)管的三會（銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會）分別只能看到其中的一環(huán)或幾環(huán)，而缺乏對全程的掌握。這樣，就留下了不少監(jiān)管的盲點、以及監(jiān)管套利的空間，從而導(dǎo)致風(fēng)險不斷積累。

既然金融行業(yè)已經(jīng)進入了混業(yè)經(jīng)營時代，監(jiān)管體制就應(yīng)順應(yīng)這樣的潮流，構(gòu)建混業(yè)監(jiān)管的大一統(tǒng)體制，形成對金融業(yè)務(wù)的監(jiān)管全覆蓋，不留盲區(qū)。

此次股市急速下跌，跟之前股市明顯泡沫化也有直接關(guān)系?；鞓I(yè)監(jiān)管模式雖然可以減少銀行資金入市，但并不足以消除泡沫的可能。

從構(gòu)建長期穩(wěn)定股市的角度來看，必須要在市場中形成自動平抑股價過快上漲的機制。這個機制的建立有賴于IPO注冊制的落地。

當(dāng)上市企業(yè)的融資不再受到行政約束，能夠市場化地自由進行，股價上漲就能自動引發(fā)企業(yè)融資增加，從而通過增加股票供給的方法來平抑股價，降低泡沫產(chǎn)生的可能。此外，像其他金融市場一樣，股票市場發(fā)展的最終目標是為實體經(jīng)濟提供融資支持。而要實現(xiàn)這一目標，也需要放開對上市企業(yè)融資的行政干預(yù)，把融資決策權(quán)交還給市場。因此，盡管在短期內(nèi)為了穩(wěn)定市場而暫緩了IPO進程，但從長遠來看，IPO注冊制改革還需繼續(xù)推進，并且宜早不宜遲。此次股市震蕩已經(jīng)表明了推進金融混業(yè)監(jiān)管和IPO注冊制兩項改革的急迫性。只有加速推進之，打贏了長期促改革的第三場戰(zhàn)役，我們才沒有白白經(jīng)歷這次股市震蕩的洗禮。

東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇認為，這輪牛市的快速上漲有著很多不健康的成分，隨著本輪市場下跌，不健康的成分正在被清除，但因市場中很多資金帶著杠桿，連帶的傷害非常巨大。他表示，會很長時間內(nèi)對市場保持警惕，因為多頭在這場真金白銀的教訓(xùn)中，很難恢復(fù)到原來那種高位的狀態(tài)了。

經(jīng)濟倒退十年？

有評論說，本次股災(zāi)讓中國經(jīng)濟“倒退十年”，對此，邵宇表示，不能這么認為。這輪市場的上漲跟我國經(jīng)濟形勢沒有直接關(guān)系，因此這次股市暴跌下來，也不可能像某些評論所認為的那樣導(dǎo)致經(jīng)濟會倒退十年，但他認同股市的下跌對經(jīng)濟有一定影響。慶幸的是，現(xiàn)階段中國經(jīng)濟還沒有全面的系統(tǒng)性風(fēng)險的蔓延，一旦蔓延到匯率、房價、或大宗商品，將會產(chǎn)生負面的循環(huán)效應(yīng)，那時系統(tǒng)性風(fēng)險將暴露。相信決策層已經(jīng)認識到這點，為排除系統(tǒng)性風(fēng)險產(chǎn)生的一切可能，選擇多管齊下去救市?！拔覀冋J為股市動蕩對實體經(jīng)濟的影響較為有限?！比疸y中國首席經(jīng)濟學(xué)家汪濤坦言，雖然過去三個季度中股票占比顯著上升了約六個百分點，但其在居民金融財富中所占比重仍僅為20%，遠小于占比54%的存款。如果再加上存量住房，股票占比將進一步降至12%-13%。過去一段時間股市大幅上漲后，消費增速并沒有明顯加快，因此相應(yīng)地，股市大跌對居民消費的拖累可能也比較有限。事實上，消費與股市波動之間的關(guān)聯(lián)缺乏實證支持。

“股市大跌對國內(nèi)融資的拖累不宜夸大?！蓖魸J為，雖然決策層積極推進直接融資，但股票在實體經(jīng)濟融資中占比仍然較低。2014年股票融資占新增社會融資規(guī)模的比重僅為2.6%，今年1-5月也只升至4.2%，這表明我國金融體系仍然是銀行主導(dǎo)，股市的直接影響較低。因此，股市大跌不會顯著影響企業(yè)生產(chǎn)和投資。

“牛市格局依然存在，經(jīng)濟基本面存在改善預(yù)期，并且流動性充足；制度和政策層面仍有維持牛市的手段，未來最大的可能是牛市行情換擋，市場進入新的、回歸基本面的盈利模式?！钡顿Y趙軍認為，貨幣政策的寬松方向短期不會發(fā)生變化，也就是說政策對于經(jīng)濟和市場而言，總體仍然是友好的，國企改革、注冊制改革和人民幣的國際化仍將繼續(xù)推動行情深化。