7月1日，一位股民仿照李清照的詞填了一闋《聲聲慢·股事》：“漲漲跌跌，紅紅綠綠，悲悲喜喜切切。追漲殺跌時(shí)候，最難將歇。三番五次抄底，怎敵他，餓如饕餮。牛去也，正傷心，淚眼無(wú)語(yǔ)凝噎。一地雞毛狼藉，憔悴損，唯有心頭滴血。守著大盤(pán)，迷離望向大街。車(chē)水更兼馬龍，站天臺(tái)，搖搖曳曳。這次第，怎一個(gè)慘字了得！”6月15日至7月8日，A股市場(chǎng)的參與者在短暫卻又漫長(zhǎng)的68個(gè)交易小時(shí)中，見(jiàn)證了去杠桿螺旋中的多殺多慘況。

悲慘的三周

六月下旬到七月上旬的這三個(gè)周，徐雯食不知味，睡不安寢，干什么都提不起勁，眼看著股票賬戶(hù)里的本金迅速減少，自己卻無(wú)能為力。雖然只是幾萬(wàn)元，但對(duì)一個(gè)月收入不滿(mǎn)萬(wàn)元的她來(lái)說(shuō)，這已經(jīng)是不小的打擊。幾個(gè)月辛苦的收入，在股市里只用幾天就灰飛煙滅。

同樣受煎熬的還有徐雯的好友辛眉，辛眉自己不炒股，她老公負(fù)責(zé)操盤(pán)，那兩周，前期掙的十幾萬(wàn)虧進(jìn)去，本金也損失了30多萬(wàn)，“一輛不錯(cuò)的轎車(chē)沒(méi)有了”。

“如果6月以前沒(méi)有盈利超過(guò)50%，在此輪暴跌下，肯定要虧本金?！毙祧┧齻兊脑庥鲎糇C了資深股民李東的觀點(diǎn)。辛眉在5月初才大規(guī)模投入資金進(jìn)入股市，這時(shí)上證指數(shù)已達(dá)到4400多點(diǎn)的高位。

6月中旬至7月初，A股市場(chǎng)走出一輪讓投資者心碎的行情。6月15日至6月19日，A股暴跌伊始，周K線連續(xù)兩周收陰，市場(chǎng)將其解讀為A股前期暴漲的自發(fā)性調(diào)整，而6月26日證監(jiān)會(huì)的新聞發(fā)布會(huì)上也表示了這一觀點(diǎn)，但隨后開(kāi)始的一周，A股跌幅迅速擴(kuò)大。

從6月15日至7月3日的三周時(shí)間里，不少投資者損失慘重，其中490只個(gè)股跌幅超過(guò)50%，如果將7月6日1月8日計(jì)入，則情況更加慘淡，短短14天內(nèi)，有1390只個(gè)股腰斬。

這意味著什么？如果以2014年11月17日作為牛市的開(kāi)端，按7月10日的收盤(pán)價(jià)計(jì)算，已經(jīng)有超過(guò)400只股票在三周時(shí)間里抹平本輪牛市以來(lái)的所有漲幅。

“可謂一夜回到解放前?！币晃煌顿Y者感慨。三周之內(nèi)，運(yùn)用杠桿的投資者們更加難受，兩市融資融券的人數(shù)陸續(xù)減少。7月7日的數(shù)據(jù)顯示，兩周內(nèi)，兩融資金出逃逼近5000億。

大悲大喜，大起大落，6月中旬至7月上旬的A股市場(chǎng)，八個(gè)字其實(shí)不足以完全概括。與此前三周持續(xù)暴跌相比，7月6日開(kāi)始的這一周，A股上演的是情節(jié)跌宕的反轉(zhuǎn)劇，前三天凄風(fēng)苦雨，后兩天皆大歡喜。

但就在部分投資者已經(jīng)扛不住、1400多家上市公司集體停牌之際，A股在7月9日、7月10日出現(xiàn)報(bào)復(fù)性反彈。在證監(jiān)會(huì)加大中小市值股票購(gòu)買(mǎi)力度的表態(tài)后，創(chuàng)業(yè)板、中小盤(pán)股崛起，連續(xù)兩日出現(xiàn)千股漲停跡象。不少投資者倒在黎明前。一位投資者曾于截至7月3日的一周買(mǎi)入貴航股份，但遭遇三個(gè)跌停板，于7月8日賣(mài)出，因而錯(cuò)失回本的機(jī)會(huì)。

“能親歷這樣的市場(chǎng)，總算是不枉作為投資人。”香港一位投資總監(jiān)曾經(jīng)這樣表示。

救市頻出招

反轉(zhuǎn)劇背后是“導(dǎo)演”和“觀眾”們的忙碌身影。從6月27日起，證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、央行、國(guó)資委輪番對(duì)股市出招，機(jī)構(gòu)們忙著連夜加班籌資響應(yīng)入市、很多上市公司擔(dān)憂(yōu)暴跌衍生風(fēng)險(xiǎn)忙著尋找停牌復(fù)牌的理由、部分董監(jiān)高管們則試探性地增持一兩手股票表表護(hù)盤(pán)決心……

隨著股市的起落，監(jiān)管層的一舉一動(dòng)也處處撩撥投資者們的神經(jīng)。

6月25日，滬指跌超7%，當(dāng)周周日，央行罕見(jiàn)雙降來(lái)緩解市場(chǎng)流動(dòng)性，被認(rèn)為是救市的開(kāi)端。不過(guò)卻沒(méi)能引來(lái)A股的暴漲，29日滬指一度跌逾7%。

此后市場(chǎng)迅速進(jìn)入救市利好高發(fā)期。證監(jiān)會(huì)罕見(jiàn)盤(pán)中三度發(fā)文安撫市場(chǎng)，強(qiáng)調(diào)強(qiáng)平規(guī)模并不是很大，而養(yǎng)老金入市方案意見(jiàn)征詢(xún)稿也連夜推出。

政策—直呈現(xiàn)密集發(fā)布狀態(tài)，深滬交易所宣布下調(diào)交易費(fèi)，國(guó)泰君安、中信證券等券商宣布下調(diào)信用賬戶(hù)融資保證金。不過(guò)，“微調(diào)”式的手段市場(chǎng)并未買(mǎi)賬，

而“真金白銀”的救市措施要從7月4日算起。當(dāng)天21家證券公司同時(shí)承諾，籌資1200億元支援市場(chǎng)，上證綜指在4500點(diǎn)以下自營(yíng)股票盤(pán)不減持。

7月5日晚，救市的攻堅(jiān)戰(zhàn)正式打響，“真金白銀”的重拳再度出擊，當(dāng)晚三條政策重磅出臺(tái)：匯金公司宣布買(mǎi)入交易型開(kāi)放式指數(shù)基金、暫緩IPO以及證監(jiān)會(huì)稱(chēng)將充分發(fā)揮中國(guó)證券金融股份有限公司（證金公司）的作用。

對(duì)此，業(yè)內(nèi)將其解讀為“證金公司+券商”的類(lèi)平準(zhǔn)基金形式。不過(guò)真金白銀砸向市場(chǎng)之后，7月7日到7月8日，盡管藍(lán)籌股略有起色，但中小盤(pán)股卻仍哀鴻遍野。

針對(duì)于此，“救市戰(zhàn)3.O版”打響，而不同于此前“抓大放小”的操作策，7月8日開(kāi)始，“一行三會(huì)”再度聯(lián)手出招，證監(jiān)會(huì)加大中小市值股票購(gòu)買(mǎi)力度，中金所提高中證500期指賣(mài)空保證金比例至30%，而銀監(jiān)會(huì)也提出允許銀行調(diào)整股票質(zhì)押貸款期限，央行也稱(chēng)已向證金公司提供充足再貸款。效果是明顯的，7月9日市場(chǎng)一改此前的千股跌停，突變?yōu)榍Ч蓾q停。

調(diào)整是不是快來(lái)了？

7月13日，A股“保衛(wèi)戰(zhàn)”第六日，又是一個(gè)千股漲停的交易日。監(jiān)管層繼續(xù)嚴(yán)查場(chǎng)外配資的消息并沒(méi)有影響市場(chǎng)，A股走出三連陽(yáng)，滬指上漲2.39%，盤(pán)中一度收復(fù)4000點(diǎn)大關(guān)，兩市逾1500股漲停。7月13日雖勢(shì)背后的三大征兆值得關(guān)注：幾家主要?jiǎng)?chuàng)業(yè)板龍頭未封死漲停，而是在貼近漲停板的位置大量交易，且換手率非常高；尾盤(pán)期指突然異動(dòng)，大幅下跌，中金所限制交易的做法也引發(fā)業(yè)內(nèi)人士爭(zhēng)議；先于A股見(jiàn)底的港股，13日雖然重回25000點(diǎn)大關(guān)，但成交量大幅萎縮。這些現(xiàn)象讓人擔(dān)憂(yōu)，調(diào)整是不是快來(lái)了？

深圳一位公募人士表示，7月13日不少創(chuàng)業(yè)板和中小板股票，在漲停板附近都有大量賣(mài)單，這表明市場(chǎng)分歧開(kāi)始增大，一旦多空勢(shì)力失衡，可能會(huì)引發(fā)較大幅度調(diào)整。“場(chǎng)內(nèi)投資者可以考慮買(mǎi)入近期換手率不太高的品種，相對(duì)會(huì)安全一些，而一些基本面較好、估值不高的股票，投資者也需要忍受—下可能出現(xiàn)的震蕩?！?/p>

“近期創(chuàng)業(yè)板龍頭換手率很高，估計(jì)與監(jiān)管層再次嚴(yán)查場(chǎng)外配資有關(guān)，也使得投資者對(duì)后市看法產(chǎn)生了巨大分歧?！鄙虾Ｒ晃凰侥既耸空J(rèn)為，短線沒(méi)有封住漲停、較低位已上漲30%多，且換手率特別高的個(gè)股，可以考慮短線止盈了；對(duì)于一些無(wú)量封漲停板的強(qiáng)勢(shì)股，還可以繼續(xù)持有。北京一位私募基金負(fù)責(zé)人認(rèn)為，救市之后的暴漲并非正常狀態(tài)，繼續(xù)嚴(yán)查場(chǎng)外配資表明，監(jiān)管層也不希望暴跌后變成暴漲，所以也有不少資金趁著市場(chǎng)上漲獲利了結(jié)。證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸7月13日表示，證監(jiān)會(huì)當(dāng)日組織稽查執(zhí)法力量赴恒生電子股份有限公司，核查有關(guān)線索，監(jiān)督相關(guān)方嚴(yán)格執(zhí)行證監(jiān)會(huì)的相關(guān)規(guī)定。

7月12日，證監(jiān)會(huì)剛發(fā)布實(shí)施了《關(guān)于清理整頓違法從事證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的意見(jiàn)》，對(duì)開(kāi)立虛擬賬戶(hù)、借用他人賬戶(hù)等違反證券賬戶(hù)實(shí)名制的情形進(jìn)行清理。

對(duì)于監(jiān)管層再次嚴(yán)查場(chǎng)外配資，申萬(wàn)宏源策略分析師王勝表示，救市行情過(guò)去后，未來(lái)對(duì)于去杠桿的監(jiān)管政策，會(huì)繼續(xù)很?chē)?yán)格，對(duì)此投資者要有心理準(zhǔn)備。

國(guó)金證券首席策略分析師李立峰認(rèn)為，這不會(huì)引起大的股市震動(dòng)，杠桿已經(jīng)去得差不多了，監(jiān)管層此舉只是為了保證場(chǎng)外配資不會(huì)死灰復(fù)燃。

恒泰期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家江明德認(rèn)為，近期市場(chǎng)大幅波動(dòng)有各方面的原因，但始終是某一時(shí)點(diǎn)上資金博弈的結(jié)果，反映了交易者對(duì)未來(lái)的態(tài)度?！敖?jīng)歷過(guò)前期大跌后，目前市場(chǎng)還處于修復(fù)狀態(tài)并不是很穩(wěn)定，有脆弱的地方。（急跌現(xiàn)象）最近一段時(shí)間內(nèi)可能還會(huì)出現(xiàn)。在方向不明確、預(yù)期不明朗的情況下，我個(gè)人觀點(diǎn)傾向現(xiàn)金為王，保護(hù)自己?！笔袌?chǎng)大跌之時(shí)，不少老股民判斷底部拐點(diǎn)是否來(lái)臨的依據(jù)，要看市場(chǎng)是否出現(xiàn)放量大跌，讓投資者手中的籌碼完成充分換手，但A股大批公司停牌，使成交數(shù)據(jù)嚴(yán)重失真。

還沒(méi)到歡呼的時(shí)候

光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高認(rèn)為，現(xiàn)在還不到歡呼勝利的時(shí)候。A股深層次問(wèn)題未解決之前，股市的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，類(lèi)似動(dòng)蕩還有重演的可能。調(diào)控A股需打贏短期穩(wěn)市場(chǎng)、中期化風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期促改革這三大戰(zhàn)役。

徐高表示，短期穩(wěn)市場(chǎng)，雖股市動(dòng)蕩會(huì)有所反復(fù)，但勝利無(wú)懸念。談及中期化風(fēng)險(xiǎn)，他認(rèn)為主要目標(biāo)是降低股市融資盤(pán)數(shù)量，以及救市政策的適時(shí)退出：當(dāng)前A股場(chǎng)內(nèi)融資余額占股市總市值的比例為3%，仍高于金融危機(jī)后的美國(guó)，和當(dāng)前的日本；此外，為了穩(wěn)定股市而出臺(tái)的救市舉措中，有相當(dāng)部分是權(quán)宜之計(jì)，對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行有負(fù)作用，因此在中期股市上漲較快的時(shí)候，應(yīng)該適時(shí)平穩(wěn)退出。

在過(guò)去半個(gè)多月里，A股明顯下跌。其間，股市融資盤(pán)平倉(cāng)和股指下跌形成了相互加強(qiáng)的惡性循環(huán)，既放大了市場(chǎng)波動(dòng)，也使得風(fēng)險(xiǎn)向券商和銀行（融資資金的主要提供者）傳導(dǎo)，威脅金融體系的穩(wěn)定。出于防控風(fēng)險(xiǎn)的目的，政府堅(jiān)決地采取了穩(wěn)定市場(chǎng)的措施。為了遏制股指的跌勢(shì)，降息降準(zhǔn)、IPO暫緩、要求上市公司釋放利好等救市政策相繼出臺(tái)。特別是，在央行流動(dòng)性的支持下，證金公司大舉購(gòu)入股票護(hù)市，發(fā)揮了定海神針的作用。很明顯，這些舉措已經(jīng)見(jiàn)效。徐高熱為，現(xiàn)在還不到歡呼勝利的時(shí)候。A股市場(chǎng)之所以會(huì)有此次動(dòng)蕩，是因在市場(chǎng)運(yùn)行、金融監(jiān)管等方面還存在不完善的地方。在這些深層次問(wèn)題沒(méi)有解決之前，股市的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，類(lèi)似過(guò)去幾周的動(dòng)蕩還有重演的可能。

為了構(gòu)建一個(gè)長(zhǎng)期健康穩(wěn)定發(fā)展的股市，調(diào)控政策需要打贏短期穩(wěn)市場(chǎng)、中期化風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期促改革這三大戰(zhàn)役。穩(wěn)定了市場(chǎng)、化解了風(fēng)險(xiǎn)，只能算完成了對(duì)A股震蕩的應(yīng)對(duì)。但在長(zhǎng)期，更重要的是吸取此次教訓(xùn)，通過(guò)改革來(lái)構(gòu)建健康的股市運(yùn)行機(jī)制，預(yù)防類(lèi)似危機(jī)再次發(fā)生。在這調(diào)控股市的第三場(chǎng)戰(zhàn)役中，關(guān)鍵目標(biāo)是改革金融監(jiān)管體制，并實(shí)現(xiàn)IPO注冊(cè)制。

震蕩凸顯改革急迫性

這次股市震蕩凸顯了金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展趨勢(shì)和金融分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)有模式之間的矛盾。銀行資金炒股的風(fēng)險(xiǎn)早為人熟知，我國(guó)在過(guò)去也曾多次對(duì)其強(qiáng)力叫停。但在近些年，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，更加隱蔽的銀行資金入市通路又被創(chuàng)設(shè)了出來(lái)，最終導(dǎo)致數(shù)萬(wàn)億銀行資金流入股市，既加劇了股市泡沫的發(fā)展，也形成了從股市到銀行的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑。

這種情況之所以會(huì)發(fā)生，很大程度上是因?yàn)楫?dāng)前金融監(jiān)管體制存在不足。在銀行資金入市的各條資金鏈條上，職司金融監(jiān)管的三會(huì)（銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)）分別只能看到其中的一環(huán)或幾環(huán)，而缺乏對(duì)全程的掌握。這樣，就留下了不少監(jiān)管的盲點(diǎn)、以及監(jiān)管套利的空間，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)不斷積累。

既然金融行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了混業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)代，監(jiān)管體制就應(yīng)順應(yīng)這樣的潮流，構(gòu)建混業(yè)監(jiān)管的大一統(tǒng)體制，形成對(duì)金融業(yè)務(wù)的監(jiān)管全覆蓋，不留盲區(qū)。

此次股市急速下跌，跟之前股市明顯泡沫化也有直接關(guān)系?；鞓I(yè)監(jiān)管模式雖然可以減少銀行資金入市，但并不足以消除泡沫的可能。

從構(gòu)建長(zhǎng)期穩(wěn)定股市的角度來(lái)看，必須要在市場(chǎng)中形成自動(dòng)平抑股價(jià)過(guò)快上漲的機(jī)制。這個(gè)機(jī)制的建立有賴(lài)于IPO注冊(cè)制的落地。

當(dāng)上市企業(yè)的融資不再受到行政約束，能夠市場(chǎng)化地自由進(jìn)行，股價(jià)上漲就能自動(dòng)引發(fā)企業(yè)融資增加，從而通過(guò)增加股票供給的方法來(lái)平抑股價(jià)，降低泡沫產(chǎn)生的可能。此外，像其他金融市場(chǎng)一樣，股票市場(chǎng)發(fā)展的最終目標(biāo)是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供融資支持。而要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，也需要放開(kāi)對(duì)上市企業(yè)融資的行政干預(yù)，把融資決策權(quán)交還給市場(chǎng)。因此，盡管在短期內(nèi)為了穩(wěn)定市場(chǎng)而暫緩了IPO進(jìn)程，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，IPO注冊(cè)制改革還需繼續(xù)推進(jìn)，并且宜早不宜遲。此次股市震蕩已經(jīng)表明了推進(jìn)金融混業(yè)監(jiān)管和IPO注冊(cè)制兩項(xiàng)改革的急迫性。只有加速推進(jìn)之，打贏了長(zhǎng)期促改革的第三場(chǎng)戰(zhàn)役，我們才沒(méi)有白白經(jīng)歷這次股市震蕩的洗禮。

東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇認(rèn)為，這輪牛市的快速上漲有著很多不健康的成分，隨著本輪市場(chǎng)下跌，不健康的成分正在被清除，但因市場(chǎng)中很多資金帶著杠桿，連帶的傷害非常巨大。他表示，會(huì)很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)對(duì)市場(chǎng)保持警惕，因?yàn)槎囝^在這場(chǎng)真金白銀的教訓(xùn)中，很難恢復(fù)到原來(lái)那種高位的狀態(tài)了。

經(jīng)濟(jì)倒退十年？

有評(píng)論說(shuō)，本次股災(zāi)讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)“倒退十年”，對(duì)此，邵宇表示，不能這么認(rèn)為。這輪市場(chǎng)的上漲跟我國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒(méi)有直接關(guān)系，因此這次股市暴跌下來(lái)，也不可能像某些評(píng)論所認(rèn)為的那樣導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)會(huì)倒退十年，但他認(rèn)同股市的下跌對(duì)經(jīng)濟(jì)有一定影響。慶幸的是，現(xiàn)階段中國(guó)經(jīng)濟(jì)還沒(méi)有全面的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的蔓延，一旦蔓延到匯率、房?jī)r(jià)、或大宗商品，將會(huì)產(chǎn)生負(fù)面的循環(huán)效應(yīng)，那時(shí)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將暴露。相信決策層已經(jīng)認(rèn)識(shí)到這點(diǎn)，為排除系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的一切可能，選擇多管齊下去救市?！拔覀冋J(rèn)為股市動(dòng)蕩對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響較為有限?！比疸y中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤坦言，雖然過(guò)去三個(gè)季度中股票占比顯著上升了約六個(gè)百分點(diǎn)，但其在居民金融財(cái)富中所占比重仍?xún)H為20%，遠(yuǎn)小于占比54%的存款。如果再加上存量住房，股票占比將進(jìn)一步降至12%-13%。過(guò)去一段時(shí)間股市大幅上漲后，消費(fèi)增速并沒(méi)有明顯加快，因此相應(yīng)地，股市大跌對(duì)居民消費(fèi)的拖累可能也比較有限。事實(shí)上，消費(fèi)與股市波動(dòng)之間的關(guān)聯(lián)缺乏實(shí)證支持。

“股市大跌對(duì)國(guó)內(nèi)融資的拖累不宜夸大?！蓖魸J(rèn)為，雖然決策層積極推進(jìn)直接融資，但股票在實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資中占比仍然較低。2014年股票融資占新增社會(huì)融資規(guī)模的比重僅為2.6%，今年1-5月也只升至4.2%，這表明我國(guó)金融體系仍然是銀行主導(dǎo)，股市的直接影響較低。因此，股市大跌不會(huì)顯著影響企業(yè)生產(chǎn)和投資。

“牛市格局依然存在，經(jīng)濟(jì)基本面存在改善預(yù)期，并且流動(dòng)性充足；制度和政策層面仍有維持牛市的手段，未來(lái)最大的可能是牛市行情換擋，市場(chǎng)進(jìn)入新的、回歸基本面的盈利模式。”淡水泉投資趙軍認(rèn)為，貨幣政策的寬松方向短期不會(huì)發(fā)生變化，也就是說(shuō)政策對(duì)于經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)而言，總體仍然是友好的，國(guó)企改革、注冊(cè)制改革和人民幣的國(guó)際化仍將繼續(xù)推動(dòng)行情深化。