共識往往會出錯。如果說2013年的股市上漲步伐讓投資者感到出其不意的話，那么2014年債市走低則讓人目瞪口呆。債券收益率下跌，歐洲國家的那些兩年期債券的收益率甚至成為了負值。人們愿意虧錢向法國和愛爾蘭政府放貸。

那么，2015年讓人感到意外的將是什么呢？在一系列的可能性當(dāng)中，最耐人尋味的將是波動性的回歸。衡量波動率最流行的指標(biāo)是聚焦于股市的波動率指數(shù)（Vix）——該指數(shù)衡量期權(quán)成本：實際上就是投資者愿意為規(guī)避市場劇烈波動所支付的價格。正如圖表所顯示的那樣，2008年經(jīng)濟危機看起來有點像是池塘上突如其來的風(fēng)暴：雖然隨后出現(xiàn)了兩股較小的颶風(fēng)，但最終都再次歸于平靜。到2014年9月底，按歷史標(biāo)準(zhǔn)衡量，波動率指數(shù)處于非常低的水平。

這可能是貨幣政策造成的;大型富裕經(jīng)濟體七年來一直沒有上調(diào)利率，各國央行采取了資產(chǎn)購買和銀行信貸等眾多措施以穩(wěn)定市場。但這種情況在2015年可能發(fā)生變化。美聯(lián)儲（Fed）已經(jīng)停止其資產(chǎn)購買項目，而圍繞下次加息的時機，以及是美聯(lián)儲還是英國央行（BoE）率先實施緊縮政策的問題，市場將會出現(xiàn)諸多爭論。當(dāng)市場看到有一家央行加息時，它們往往就會預(yù)計還會有更多的央行跟進加息。

沒錯，歐洲央行（ECB）和日本央行（Bank of Japan）可能在一段時間里仍然堅持貨幣刺激政策。但政策上的分歧可能導(dǎo)致某一個特定市場出現(xiàn)動蕩：那就是外匯市場。在危機期間大幅飆漲（因為美國國債被視為安全資產(chǎn)）隨后又再次下跌之后，美元在過去兩年的走勢一直相當(dāng)穩(wěn)定。外匯市場最流行的交易之一是“利差交易”，這包括買入高收益率貨幣，賣掉（或借入）低收益率貨幣，然后賺取其中的差價。但是在最近幾年，可供交易員利用的收益率價差非常小。不過，2014年秋季有跡象顯示，美元可能開始了新一輪的上漲之旅。德國十年期國債收益率和美國十年期國債收益率之間的差額自歐元誕生以來一直沒什么變化。而如今存在一些“套利”的空間。

另一個潛在的波動性來源是股市。2014年10月股市大幅下跌，因為投資者擔(dān)心全球增長乏力和通縮風(fēng)險。空頭們早就預(yù)計，央行退出支持將會導(dǎo)致高估的股票暴跌，尤其是美國股市;多頭們表示，全球增長提速將會讓始自2009年的股市上漲之旅持續(xù)下去。他們指出，企業(yè)（尤其是美國的企業(yè)）利潤大幅增長，而且在2015年還會進一步增長。

現(xiàn)在的情況似乎讓人想起了上世紀(jì)80年代中期或者90年代末，當(dāng)時投資者對股市的熱情達到了最高峰，導(dǎo)致了一波并購活動和新公司上市潮。當(dāng)出現(xiàn)這種情況時，股市可能隨著資金的大量涌入而暴漲，之后隨著精明的投資者獲利了結(jié)，股市又會更為迅速地暴跌。如果股市真的暴跌，各國央行可能面臨艱難的決定：是出手紓困市場，從而強化自身的存在就是為了支持資產(chǎn)價值的觀念，還是放手讓市場下跌，從而有可能讓金融領(lǐng)域的恐慌蔓延，隨后導(dǎo)致消費者信心遭受重創(chuàng)？

債券市場也是潛在的動蕩源頭。歐洲債券市場出現(xiàn)超低收益率似乎是建立在如下基礎(chǔ)之上：即預(yù)計日本式的疲弱增長和極低通脹的狀況將會延續(xù)下去。實際上，除了日本以外，購買收益率如此之低的債券，從歷史上來說一直不是什么好的交易。就目前而言，幾乎沒有任何通脹抬頭的跡象。但如果讓此類收益率變得合理的經(jīng)濟狀況持續(xù)的話，選民們將會變得比以往更加不滿，這可能破壞人們對歐洲項目的信心。在增長極為疲弱的法國和意大利，情況尤其如此。反歐盟政黨在2014年的歐洲議會選舉中異軍突起，主流政客們可能發(fā)現(xiàn)，如果經(jīng)濟增長繼續(xù)停滯的話，就很難忽視這些反歐盟的觀點。

在美國2%左右十年期國債收益率神奇地與股市多頭的觀點相吻合，即經(jīng)濟正以上世紀(jì)90年代式的增長率穩(wěn)步前進。在這些市場中，必定有一個是錯誤的。這種矛盾的狀態(tài)可能成為2015年的關(guān)鍵金融問題。