王蘇丹

（江西瑞林投資咨詢有限公司，江西南昌 330031）

并購重組項目戰(zhàn)略風險評估探討

王蘇丹

（江西瑞林投資咨詢有限公司，江西南昌 330031）

戰(zhàn)略風險評估是事關(guān)并購重組項目成敗的關(guān)鍵。在分析并購重組項目戰(zhàn)略動機的基礎(chǔ)上，從銀監(jiān)會近期的政策文件以及經(jīng)濟評價的角度入手，探討了項目戰(zhàn)略風險評估的內(nèi)容和方法，并進行了某海外項目重組案的案例分析。

并購重組；戰(zhàn)略風險；經(jīng)濟評價；風險評估；協(xié)同

隨著我國有色行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題日益突顯，新建項目逐步減少，通過政策引導和市場機制優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)成為主流，而并購重組則是優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重要手段。并購重組出發(fā)點和落腳點是整合資源，獲取協(xié)同效應(yīng)，服務(wù)于企業(yè)戰(zhàn)略目標,其具有“高風險高收益”的特點。因此，戰(zhàn)略風險評估是事關(guān)并購重組項目成敗的首要問題和關(guān)鍵問題。本文即是從資金供應(yīng)方的角度探討并購重組項目的戰(zhàn)略風險評估方法。

1 并購重組的戰(zhàn)略動機

了解并購重組的動機是科學評估風險的前提。并購重組研究歷來注重理論與實踐相結(jié)合，著名經(jīng)濟學家J.弗雷德.威斯通在總結(jié)1895年以來并購重組案例和理論研究的基礎(chǔ)上，將并購重組的動因歸納為效率理論、信息與信號、代理問題與管理主義、自由現(xiàn)金流量假說、市場力量、稅收籌劃和再分配等7個方面。為貼近工程咨詢實際，本文將上述動因概述為經(jīng)營管理協(xié)同、財務(wù)稅收協(xié)同、市場協(xié)同、低價投機、代理人利益5個方面：1）經(jīng)營管理協(xié)同。主要表現(xiàn)為原輔材料、技術(shù)、人力管理等資源互補，如礦山與冶煉企業(yè)的重組。2）財務(wù)稅收協(xié)同。主要表現(xiàn)為將外部融資轉(zhuǎn)為內(nèi)部融資，降低融資成本，如吸引投資基金入股；或利用一方的稅收優(yōu)惠降低稅負，典型的是資不抵債企業(yè)的并購。3）市場協(xié)同。主要表現(xiàn)為獲取市場壟斷、定價權(quán)或開辟新的市場領(lǐng)域，典型表現(xiàn)是同一行業(yè)的強強聯(lián)合，如南北車合并；或生產(chǎn)優(yōu)勢與市場優(yōu)勢的結(jié)合，如一些貿(mào)易公司（市場優(yōu)勢）對礦山或冶煉廠（生產(chǎn)優(yōu)勢）的并購。4）低價投機?；谡J為目標企業(yè)價值被低估的并購，如金融危機時基金或財務(wù)公司基于資本運作而收購礦產(chǎn)資源。5）代理人利益。管理層出于某種個人利益而做出的并購重組舉動，如過去幾年部分大型企業(yè)的大肆擴張有一定的代理人利益成分。

上述動機中，經(jīng)營管理協(xié)同、財務(wù)稅收協(xié)同和市場協(xié)同具有明顯的戰(zhàn)略意圖，而低價投機和代理人利益也有戰(zhàn)略層面的考量，故而戰(zhàn)略風險評估對并購重組項目尤其重要。

2 戰(zhàn)略風險評估角度

風險評估的角度需緊緊圍繞動機展開，各種動機下的戰(zhàn)略風險評估角度見表1（但不限于）展開。

表1 戰(zhàn)略風險評估的角度

此外，對于資金提供方而言，評估戰(zhàn)略風險還應(yīng)考慮協(xié)同效應(yīng)未能實現(xiàn)時，并購方可能采取的風險控制措施或退出策略。上述戰(zhàn)略風險評估的內(nèi)容與銀監(jiān)會發(fā)布的《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》的指導思想不謀而合，可以提高項目的融資效率。

3 戰(zhàn)略風險評估方法

從評估角度分析，戰(zhàn)略風險評估的目標是資金安全和戰(zhàn)略目標（特別是財務(wù)目標）的可達性，注重資源的協(xié)同，具體的角度包括項目的市場、技術(shù)、經(jīng)營管理及其他有形或無形資源，與工程咨詢的理念相同。借鑒工程咨詢方法（尤其是經(jīng)濟評價方法）可有效解決戰(zhàn)略風險評估的部分問題。推薦的戰(zhàn)略風險評估方法如下：1）經(jīng)營管理協(xié)同角度。產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略的相關(guān)性可以盡職調(diào)查為基礎(chǔ)，通過定性分析完成；額外回報可借助財務(wù)評價中的有無對比法、前后對比法計算。2）財務(wù)稅收協(xié)同角度?？芍苯佑嬎慊蛲ㄟ^財務(wù)評價計算。3）市場協(xié)同角度。定性與定量分析相結(jié)合，定量分析主要通過市場預測方法完成。4）低價投機角度。通過對比估值報告和審計報告判斷，成長性可通過行業(yè)生命周期理論判斷。5）代理人利益角度?？赏ㄟ^是否具有協(xié)同效應(yīng)判斷；價值增長的動力來源可通過因素分析法（連環(huán)替代法）或敏感性分析來判斷。

并購方案中的退出策略對資金提供方控制資金風險非常重要，一般在協(xié)議中有相關(guān)的約束條款，相關(guān)風險建議由專業(yè)的法務(wù)人員評估。需要說明的是，定性與定量分析相結(jié)合是戰(zhàn)略風險評估的指導思想，而建立在大量盡職調(diào)查信息基礎(chǔ)上的定性分析判斷在實踐中往往起到?jīng)Q定性作用，定量分析只是驗證和細化定性判斷的結(jié)果。

4 案例分析

某海外中資冶煉廠擬與當?shù)亓硪淮笮筒蛇x冶聯(lián)合企業(yè)重組，以期解決自身的原料不足及財務(wù)困境問題。重組雙方的優(yōu)勢、劣勢如表2所列。

表2 某海外項目重組雙方的優(yōu)勢、劣勢

運用上述方法對項目戰(zhàn)略風險評估見表3。

通過上述分析，可基本判斷雙方重組的動機是經(jīng)營管理、財稅和市場協(xié)同，且協(xié)同效益明顯，戰(zhàn)略風險較小，融資機構(gòu)可重點關(guān)注項目貸款擔保和還款架構(gòu)設(shè)計。

5 結(jié)論與建議

目前，國內(nèi)咨詢報告對風險評估的重視程度普遍不足。隨著咨詢報告的報批功能弱化，輔助決策功能增強，風險評估必將成為未來投資者關(guān)注的重要內(nèi)容。此外，獨立開展投資咨詢業(yè)務(wù)要具備對項目整體的宏觀判斷能力，而風險評估是建立這一能力的重要途徑，技術(shù)經(jīng)濟專業(yè)人員應(yīng)盡快完善風險評估的知識體系，找尋適應(yīng)自身的實踐方法。

Discussion on Evaluation of Strategic Risk for Project of Acquisition and Reorganization

WANG Sudan
(Jiangxi Nerin Investment Consultation Co.,Ltd.,Nanchang,Jiangxi 330031,China)

Evaluation of strategic risk is a key factor for the success or failure of project of acquisition and reorganization.On the basis of analyzing strategic motivations of project of acquisition and reorganization,the paper discusses contents and methods of evaluation of strategic risk from the recent policy documents issued by CBRC and economic evaluation,meanwhile,the paper analyzes reorganization case of a certain overseas project.

acquisition and reorganization;strategic risk;economic evaluation;risk evaluation;collaboration

F273.4

B

1004-4345(2015)06-0064-02

2015-05-11

王蘇丹（1983—），男，工程師，主要從事項目技術(shù)經(jīng)濟評價工作。