□吳 凡 祝 嘉

[西南財(cái)經(jīng)大學(xué) 成都 610074]

地方投融資平臺(tái)是指由地方政府通過(guò)財(cái)政撥款或注入國(guó)有土地和股權(quán)等資產(chǎn)設(shè)立，主要承擔(dān)政府建設(shè)項(xiàng)目的投融資功能，并擁有獨(dú)立法人資格的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，包括各類(lèi)綜合性投資公司以及行業(yè)性投資公司。地方投融資平臺(tái)的建立與發(fā)展是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制發(fā)展的必然，是實(shí)現(xiàn)政企分開(kāi)、彌補(bǔ)地方財(cái)政不足的重要舉措，在加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊中發(fā)揮了積極作用[1～2]。

當(dāng)前新形勢(shì)下，如何在發(fā)揮地方投融資平臺(tái)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展積極作用的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)地方投融資平臺(tái)的規(guī)范管理，減少存在的問(wèn)題與潛在風(fēng)險(xiǎn)，建立可持續(xù)的國(guó)有投融資模式，是值得我們深入研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。

一、政策環(huán)境的急劇變化對(duì)地方投融資平臺(tái)的影響

2010年初，中央開(kāi)始出“重拳”治理地方投融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，各監(jiān)管部門(mén)密集出臺(tái)一系列政策和指令，加強(qiáng)對(duì)地方投融資平臺(tái)債務(wù)的清理和監(jiān)管，規(guī)范地方政府和投融資平臺(tái)的融資行為，對(duì)地方投融資平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)造成了巨大的影響。

短期來(lái)看，各級(jí)投融資平臺(tái)在融資環(huán)節(jié)都面臨巨大壓力。各銀行在銀監(jiān)會(huì)要求下將平臺(tái)貸款的審批權(quán)上收，貸款審核標(biāo)準(zhǔn)大幅上升。加之為了降低通脹壓力，央行采取緊縮貨幣政策，減少了信用釋放量，以上各種因素的疊加導(dǎo)致地方投融資平臺(tái)的貸款額度大幅減少。同時(shí)，從2011年起，銀監(jiān)會(huì)要求各銀行繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)平臺(tái)企業(yè)貸款的降舊控新和風(fēng)險(xiǎn)緩釋，銀行不再接受地方政府部門(mén)任何形式的信用擔(dān)保和公益設(shè)施抵質(zhì)押品，各級(jí)投融資平臺(tái)的融資壓力繼續(xù)上升。尤其是中小投融資平臺(tái)由于負(fù)債率普遍過(guò)高，還款來(lái)源大多依靠政府財(cái)政補(bǔ)貼和土地出讓收入，使得中小投融資平臺(tái)成為銀行貸款清查和收緊的重點(diǎn)目標(biāo)。

長(zhǎng)期來(lái)看，各級(jí)投融資平臺(tái)的發(fā)展可能出現(xiàn)兩極分化現(xiàn)象?！懊麊沃啤惫芾怼⒖傂屑袑徟蛧?yán)格的信貸準(zhǔn)入條件等措施對(duì)實(shí)力較弱和運(yùn)作不規(guī)范的中小平臺(tái)的長(zhǎng)期影響更大，資金鏈的緊張和斷裂將加速大量中小平臺(tái)的撤并轉(zhuǎn)整。而政策對(duì)中小平臺(tái)融資空間的擠壓反而擴(kuò)大大型平臺(tái)的融資空間，省市級(jí)大型投融資平臺(tái)普遍資本實(shí)力雄厚，經(jīng)營(yíng)管理機(jī)制更加規(guī)范，且投資的重點(diǎn)大型項(xiàng)目符合信貸準(zhǔn)入條件，被銀行視為優(yōu)質(zhì)客戶。隨著中小平臺(tái)貸款額的下降，銀行對(duì)優(yōu)質(zhì)投融資平臺(tái)客戶的競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。

在債券融資方面，2010年7月國(guó)家發(fā)改委重啟城投債審批，并于11月發(fā)布《進(jìn)一步規(guī)范地方政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行債券行為有關(guān)問(wèn)題的通知》，明確了地方投融資平臺(tái)發(fā)行企業(yè)債券的各項(xiàng)審核標(biāo)準(zhǔn)，目的是將那些資本實(shí)力強(qiáng)、管理規(guī)范、項(xiàng)目收益穩(wěn)定的省市一級(jí)平臺(tái)引導(dǎo)向資本市場(chǎng)的直接融資。這樣一來(lái)可以用資本市場(chǎng)規(guī)范平臺(tái)的融資和投資行為，二來(lái)鼓勵(lì)投融資平臺(tái)的整合和做大做強(qiáng)，通過(guò)信用等級(jí)的提升降低債券融資成本。其他市場(chǎng)化融資渠道對(duì)平臺(tái)企業(yè)的資本實(shí)力、財(cái)務(wù)狀況都有更高的要求，大型平臺(tái)企業(yè)能利用市場(chǎng)化手段拓寬融資渠道、降低風(fēng)險(xiǎn)和融資成本，但中小平臺(tái)難以充分利用這些市場(chǎng)化融資手段。在各種融資渠道都被收緊后，主要投資于基建領(lǐng)域的區(qū)縣級(jí)中小平臺(tái)只能采用BT或BOT等項(xiàng)目融資方式進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)，缺少現(xiàn)金來(lái)源使得地方政府更多采用土地轉(zhuǎn)讓方式支付，這種現(xiàn)象在當(dāng)前加速城鎮(zhèn)化的西部二三線城市尤為明顯[3]，但國(guó)家土地政策的不斷趨緊將很大程度制約中小平臺(tái)的運(yùn)營(yíng)。

總的來(lái)看，政策轉(zhuǎn)變對(duì)各級(jí)投融資平臺(tái)的長(zhǎng)期影響并不一致，各級(jí)平臺(tái)企業(yè)將出現(xiàn)日益明顯的兩極分化現(xiàn)象。此次清理整治的重點(diǎn)將是區(qū)縣級(jí)地方投融資平臺(tái)，這些中小型投融資平臺(tái)數(shù)量多、規(guī)模小，負(fù)債率高，大多存在著公司治理結(jié)構(gòu)混亂、政企不分等問(wèn)題，是國(guó)家三令五申強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)防范的重點(diǎn)[4]。反之，省市級(jí)大型投融資平臺(tái)往往具有較強(qiáng)的實(shí)力且政府支持力度大，在此次全國(guó)性清理和規(guī)范中則可能逆市上揚(yáng)，獲得更多的金融扶持與更廣闊的投資市場(chǎng)空間，但前提是這些大型平臺(tái)企業(yè)能完善自身治理結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道，提高投資決策和風(fēng)險(xiǎn)管理能力，形成可持續(xù)的投融資模式[5～6]。

二、國(guó)內(nèi)外地方投融資平臺(tái)運(yùn)營(yíng)模式分析

在二十年多的發(fā)展歷程中，我國(guó)地方投融資平臺(tái)出現(xiàn)了兩個(gè)具有代表性的運(yùn)營(yíng)模式：上海模式和重慶模式。此外，淡馬錫作為世界上最成功的國(guó)有投融資平臺(tái)，在新加坡的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)方面取得了巨大成功，成為了各國(guó)政府投融資平臺(tái)效仿的標(biāo)桿模式。我們?cè)噲D通過(guò)分析這幾個(gè)國(guó)內(nèi)外代表性投融資平臺(tái)模式的利弊來(lái)得到一些對(duì)我國(guó)投融資平臺(tái)發(fā)展方向的啟示。

（一）投融資平臺(tái)的決策和運(yùn)營(yíng)模式

投融資平臺(tái)按決策和運(yùn)營(yíng)模式的不同可以分為政府行政主導(dǎo)、市場(chǎng)主導(dǎo)和半行政半市場(chǎng)化三種模式。

重慶模式采取的是比較典型的政府主導(dǎo)模式，在公司治理結(jié)構(gòu)、投融資決策和目標(biāo)等方面都帶有濃厚的行政色彩，無(wú)論是像重慶高速這樣的基礎(chǔ)設(shè)施投融資平臺(tái)還是像重慶渝富這樣的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理平臺(tái)，在投融資過(guò)程中都受到政府指令的強(qiáng)制約[7]。相反，淡馬錫選擇了較徹底的市場(chǎng)主導(dǎo)模式，在公司治理、投資決策、風(fēng)險(xiǎn)管控、人員招聘、薪酬待遇等方面遵照市場(chǎng)化原則，以增進(jìn)企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。盡管淡馬錫承擔(dān)著國(guó)有資本投資職責(zé)，但新加坡政府不干預(yù)淡馬錫的具體經(jīng)營(yíng)決策，投資地域、規(guī)模和形式等方面的決策只基于董事會(huì)和管理層的判斷，不受新加坡政府的行政制約。新加坡財(cái)政部作為出資人，只審閱淡馬錫的每年投資業(yè)績(jī)和向淡馬錫派任董事，以體現(xiàn)國(guó)有資本的權(quán)利。此外，市場(chǎng)主導(dǎo)模式也體現(xiàn)在融資環(huán)節(jié)，淡馬錫采用包括境內(nèi)外銀行貸款、債券發(fā)行、上市融資等多元化、市場(chǎng)化融資手段，拓寬資金來(lái)源以控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和降低融資成本。以發(fā)行外國(guó)債券為例，從2009年10月至今，淡馬錫通過(guò)發(fā)行以美元、新元和英鎊等計(jì)價(jià)債券，已從國(guó)際資本市場(chǎng)籌集了約80億美元的資金。

上海模式則介于以上兩者之間，屬于半行政半市場(chǎng)化模式。上海最主要的兩個(gè)投融資平臺(tái)——上海久事和上海城投，其首要任務(wù)是完成政府所交予的重大基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，政府在這類(lèi)投資的決策、規(guī)劃和實(shí)施過(guò)程中發(fā)揮了決定性作用。同時(shí)，上海模式在市場(chǎng)化改革方面走在了國(guó)內(nèi)前列，上海久事和上海城投利用市場(chǎng)化手段進(jìn)行經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投資，先后投資了一批金融、房地產(chǎn)、高新技術(shù)類(lèi)企業(yè)，取得了良好的投資收益。在融資方面，上海久事和上海城投在成立早期同樣把銀行貸款和財(cái)政補(bǔ)貼作為主要的融資渠道，但隨著企業(yè)的發(fā)展，更多選擇了與市場(chǎng)接軌的多元化運(yùn)作方式。如：上海久事2009年成為國(guó)內(nèi)第一家發(fā)行中期票據(jù)的地方投融資平臺(tái)，上海城投則從2005年起開(kāi)始公布財(cái)報(bào)，披露的內(nèi)容和方式逐步完善，企業(yè)信用等級(jí)從AA－上升為AAA，逐步得到市場(chǎng)化的認(rèn)可。

政府主導(dǎo)模式的優(yōu)勢(shì)是便于統(tǒng)籌規(guī)劃，充分發(fā)揮政策的引導(dǎo)性，這點(diǎn)在基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域表現(xiàn)的尤為明顯[8]。與私人投資一味追求投資回報(bào)不同，政府出于平衡地區(qū)發(fā)展的考慮，在基礎(chǔ)設(shè)施投資地域的選擇上傾向于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)，通過(guò)率先升級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施來(lái)創(chuàng)造良好的投資環(huán)境，從而加快工業(yè)化和城市化進(jìn)程。但此類(lèi)投資的超前性決定了經(jīng)營(yíng)前期普遍虧損和成本回收期過(guò)長(zhǎng)，當(dāng)市場(chǎng)信號(hào)沒(méi)有達(dá)到投入產(chǎn)出平衡前，社會(huì)資本不會(huì)進(jìn)行投資，如果政府沒(méi)有直接的財(cái)力投入，那么這些對(duì)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要的項(xiàng)目就無(wú)法開(kāi)展。因此，在政府主導(dǎo)下的地方投融資平臺(tái)在基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域充當(dāng)主力，行政決策和統(tǒng)籌規(guī)劃有利于此類(lèi)投資的快速進(jìn)行。但政府主導(dǎo)模式的缺點(diǎn)同樣明顯，政府和平臺(tái)企業(yè)之間缺乏清晰的權(quán)責(zé)關(guān)系，政府不用承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任，加上政府決策缺乏強(qiáng)有力的法律和制度約束，因此政府很可能為了快速實(shí)現(xiàn)其政策意圖（或政績(jī)考量）而制定規(guī)模過(guò)大的投資計(jì)劃，從而超過(guò)投融資平臺(tái)的財(cái)務(wù)安全界限造成巨大的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[9～10]。

市場(chǎng)主導(dǎo)模式的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)性投資領(lǐng)域，國(guó)有投資遵照市場(chǎng)原則進(jìn)行決策能極大地提高投資效率，減少因行政干預(yù)導(dǎo)致的重復(fù)投資和產(chǎn)能過(guò)?，F(xiàn)象，加大對(duì)新興產(chǎn)業(yè)的支持，更好地實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本增值。缺點(diǎn)是缺乏政策的引導(dǎo)，資本的逐利性使國(guó)有資本過(guò)多進(jìn)入房地產(chǎn)、制造業(yè)、資源等競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，對(duì)私人投資造成明顯的“擠出效應(yīng)”。

（二）投融資平臺(tái)的設(shè)置模式

投融資平臺(tái)按設(shè)置方式的劃分主要有兩種形式，一種是針對(duì)特定行業(yè)組建的專業(yè)投資平臺(tái)，另一種是投資范圍涵蓋多種行業(yè)的綜合性平臺(tái)。

上海城投和上海久事的投資領(lǐng)域涵蓋公益性投資、經(jīng)營(yíng)性投資以及介于兩者之間的準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性投資。這種方式最突出的優(yōu)勢(shì)是經(jīng)營(yíng)性投資的利潤(rùn)回報(bào)可以作為對(duì)公益性和準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性投資所需資金的一個(gè)重要來(lái)源，有利于控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和減少對(duì)外部融資的需求。具體來(lái)說(shuō)，上海市政府每年會(huì)根據(jù)平臺(tái)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況來(lái)調(diào)配各平臺(tái)公司承擔(dān)公益性和準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目的比重，讓負(fù)債率過(guò)高的平臺(tái)企業(yè)減少公益性和準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性投資，并增加經(jīng)營(yíng)性投資來(lái)獲取利潤(rùn)回報(bào)以改善財(cái)務(wù)狀況，從而將各投融資平臺(tái)的負(fù)債率控制在安全范圍內(nèi)。例如1992年上海城投成立后，上海市政府把大部分基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目交由上海城投進(jìn)行，而讓上海久事“休養(yǎng)生息”，在這期間上海久事進(jìn)行大量帶有政府意志的產(chǎn)業(yè)類(lèi)投資，比如投資永興顯像管廠等政府一號(hào)工程，并股權(quán)投資了招商銀行、申銀萬(wàn)國(guó)、浦發(fā)銀行等項(xiàng)目，這類(lèi)經(jīng)營(yíng)性投資給上海久事帶來(lái)了豐厚的經(jīng)濟(jì)效益并改善了其財(cái)務(wù)狀況。

上海模式所采用的輪轉(zhuǎn)投資在城市大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)的前期階段很有效，因?yàn)樵诖穗A段平臺(tái)企業(yè)大量承擔(dān)政府規(guī)劃的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，往往負(fù)債率很高且回報(bào)期較長(zhǎng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷放大，影響了平臺(tái)企業(yè)投融資的可持續(xù)性。這時(shí)由政府通過(guò)行政干預(yù)來(lái)分配投資任務(wù)，通過(guò)將經(jīng)營(yíng)性與非經(jīng)營(yíng)性投資相結(jié)合來(lái)控制負(fù)債規(guī)模，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是，這種模式的缺點(diǎn)是投融資平臺(tái)并非按照行業(yè)進(jìn)行設(shè)置，如上海久事的投資項(xiàng)目涵蓋了金融、制造、交通、地產(chǎn)、水務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域，不僅各行業(yè)盈利能力不同，而且政府難以對(duì)同一平臺(tái)企業(yè)下不同性質(zhì)的投資進(jìn)行分類(lèi)管理，影響到平臺(tái)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)管理效率。

與上海模式的“輪轉(zhuǎn)投資”模式不同，專業(yè)化是重慶模式的主要特點(diǎn)[11]。重慶市政府認(rèn)為一個(gè)基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域在未來(lái)五到十年內(nèi)有500億元以上的投資，就應(yīng)該設(shè)立一個(gè)專業(yè)投資平臺(tái)來(lái)專門(mén)從事該領(lǐng)域的投資，如果把多種行業(yè)放到一個(gè)平臺(tái)公司來(lái)管理和投資，平臺(tái)規(guī)模過(guò)于龐大，容易出現(xiàn)投資效率低下的問(wèn)題。根據(jù)此思路，重慶先后組建了城建、水務(wù)、地產(chǎn)、交通等八大專業(yè)投融資平臺(tái)，負(fù)責(zé)各自行業(yè)的投融資①。這種做法的最大優(yōu)點(diǎn)是各專業(yè)投資平臺(tái)職責(zé)定位清晰，避免了業(yè)務(wù)范圍交叉。專業(yè)平臺(tái)模式在所投資領(lǐng)域存在大量投資機(jī)會(huì)時(shí)優(yōu)勢(shì)最大，能充分發(fā)揮行業(yè)投資平臺(tái)專業(yè)化特點(diǎn)，根據(jù)所投資領(lǐng)域的專業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行管理和運(yùn)營(yíng)。但同時(shí)缺點(diǎn)也很明顯，將某類(lèi)所需資金巨大的項(xiàng)目集中于一個(gè)專業(yè)平臺(tái)來(lái)進(jìn)行，會(huì)造成這個(gè)行業(yè)平臺(tái)不堪重負(fù)，負(fù)債率過(guò)高，存在很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，且難以通過(guò)像上海模式一樣的以盈利性項(xiàng)目貼補(bǔ)公益項(xiàng)目的方式實(shí)現(xiàn)可持續(xù)性發(fā)展。

投融資平臺(tái)專業(yè)化是未來(lái)發(fā)展的方向，但專業(yè)化也容易造成平臺(tái)企業(yè)的高負(fù)債和高風(fēng)險(xiǎn)，淡馬錫的做法也許能為我們解決這個(gè)悖論帶來(lái)一定的啟示。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，淡馬錫及其子公司已經(jīng)形成了一個(gè)完整的投融資系統(tǒng)，母公司淡馬錫旗下設(shè)立多個(gè)子公司作為各行業(yè)的專業(yè)投資平臺(tái)，這些專業(yè)投資平臺(tái)覆蓋了金融、地產(chǎn)、能源和基礎(chǔ)設(shè)施等主要投資領(lǐng)域。這種總平臺(tái)下設(shè)立多個(gè)行業(yè)投資平臺(tái)的架構(gòu)不同于重慶模式中獨(dú)立的行業(yè)投融資平臺(tái)運(yùn)營(yíng)模式，最大的優(yōu)點(diǎn)是在實(shí)現(xiàn)各行業(yè)專業(yè)化投資的同時(shí)，在各行業(yè)平臺(tái)上建立統(tǒng)一的投融資監(jiān)管體系，由總平臺(tái)監(jiān)督旗下各行業(yè)平臺(tái)的投資規(guī)模和財(cái)務(wù)狀況，以控制其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并在必要時(shí)利用直接注資或擔(dān)保等手段幫助風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大的平臺(tái)度過(guò)危機(jī)，即在行業(yè)投融資平臺(tái)之上建立起一道防火墻。

三、新形勢(shì)下地方投融資平臺(tái)規(guī)范發(fā)展的幾點(diǎn)建議

（一）明確區(qū)分政府目標(biāo)與市場(chǎng)目標(biāo)，建立投融資平臺(tái)分類(lèi)管理模式

國(guó)有投資既有政府目標(biāo)又有市場(chǎng)目標(biāo)，在基礎(chǔ)建設(shè)投資領(lǐng)域更強(qiáng)調(diào)前者，而后者在經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域更為重要，國(guó)有投資目標(biāo)的二重性[12]決定了不能簡(jiǎn)單判定政府主導(dǎo)和市場(chǎng)主導(dǎo)模式的好壞，更不能把出現(xiàn)的問(wèn)題簡(jiǎn)單歸結(jié)于政府主導(dǎo)模式不適合我國(guó)投融資平臺(tái)的發(fā)展。相反，我國(guó)的基礎(chǔ)建設(shè)投資任務(wù)繁重，還往往承擔(dān)著干預(yù)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的使命，政府主導(dǎo)模式在調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和平衡地區(qū)發(fā)展方面發(fā)揮了巨大作用。因此，投融資平臺(tái)的發(fā)展不能全盤(pán)否定政府主導(dǎo)模式的作用，一味追求全面的市場(chǎng)主導(dǎo)[13]。

從上文分析看出，政府主導(dǎo)和市場(chǎng)主導(dǎo)模式在不同的投資領(lǐng)域各具優(yōu)勢(shì)，分別側(cè)重于政府目標(biāo)和市場(chǎng)目標(biāo)，所以應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目性質(zhì)和目標(biāo)對(duì)國(guó)有投資進(jìn)行分類(lèi)管理，明確平臺(tái)的投資領(lǐng)域，依照不同的原則和手段管理其投融資行為[14]?；A(chǔ)設(shè)施投融資由于其政策性強(qiáng)的特點(diǎn)應(yīng)該由政府主導(dǎo)進(jìn)行，在統(tǒng)籌規(guī)劃下體現(xiàn)政策的前瞻性和引導(dǎo)性；而在明確經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投融資平臺(tái)的權(quán)責(zé)范圍前提下，政府應(yīng)減少對(duì)經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投融資平臺(tái)經(jīng)營(yíng)決策的行政干預(yù)，使其在符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策背景下遵照市場(chǎng)化原則進(jìn)行投融資決策，在更好地實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本保值增值的同時(shí)，利用資本的逐利性解決消化產(chǎn)能過(guò)剩和對(duì)新興產(chǎn)業(yè)支持不足等問(wèn)題。

（二）政府主導(dǎo)模式下平衡政府與平臺(tái)企業(yè)的權(quán)利與風(fēng)險(xiǎn)

基礎(chǔ)建設(shè)投資的政府目標(biāo)決定了政府應(yīng)該在其中繼續(xù)發(fā)揮主導(dǎo)作用，但政府主導(dǎo)不能僅僅局限于決策層面，當(dāng)前權(quán)責(zé)關(guān)系的不平衡是投融資平臺(tái)發(fā)展面臨的關(guān)鍵問(wèn)題，必須加強(qiáng)政府在投融資平臺(tái)規(guī)范管理和風(fēng)險(xiǎn)控制方面的主導(dǎo)作用。首先，對(duì)當(dāng)前大量負(fù)債高、風(fēng)險(xiǎn)大的中小投融資平臺(tái)進(jìn)行債務(wù)重組和整合撤銷(xiāo)，形成一定的規(guī)模效應(yīng)以增強(qiáng)防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能力，并嚴(yán)格限制投融資平臺(tái)的設(shè)立。更重要的是，必須平衡政府和投融資平臺(tái)的權(quán)利和風(fēng)險(xiǎn)，將與政府信用支持的地方投融資平臺(tái)債務(wù)納入到政府債務(wù)管理體制，通過(guò)立法手段控制地方政府負(fù)債規(guī)模來(lái)促使政府制定規(guī)模適度的基礎(chǔ)設(shè)施投資，減少地方政府的過(guò)度投資[15]。此外，政府應(yīng)在基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域發(fā)揮主導(dǎo)作用，并不意味在融資渠道選擇上政府也要起主導(dǎo)作用，相反應(yīng)更多依靠市場(chǎng)化手段融資，減少因過(guò)度依賴銀行貸款帶來(lái)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，探索企業(yè)債券、股權(quán)融資、PPP項(xiàng)目融資等直接融資方式，吸引更多的社會(huì)資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，緩減資金來(lái)源不足的問(wèn)題。

（三）市場(chǎng)主導(dǎo)模式下加強(qiáng)項(xiàng)目挖掘，完善投資項(xiàng)目庫(kù)建設(shè)

在經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域應(yīng)逐步轉(zhuǎn)向市場(chǎng)主導(dǎo)模式。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，好的投資項(xiàng)目往往被各方資本所追逐，能否發(fā)掘出好的項(xiàng)目關(guān)系到平臺(tái)企業(yè)能否持續(xù)發(fā)展。與淡馬錫相比，國(guó)內(nèi)平臺(tái)企業(yè)最大優(yōu)勢(shì)在于地方政府的大力扶持與政策傾斜，這主要體現(xiàn)在本地項(xiàng)目資源豐富，尤其是涉及到地方大中型國(guó)有企業(yè)的重組改制、地方戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)發(fā)展等項(xiàng)目上。

但從市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)中挖掘優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并非易事，這不僅需要不斷完善內(nèi)部激勵(lì)與約束機(jī)制建設(shè)、引進(jìn)與培養(yǎng)一批高素質(zhì)的專業(yè)人員，而且需要我們采取一系列的市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)管理手段，來(lái)規(guī)范與提升項(xiàng)目篩選和挖掘能力。淡馬錫在這方面的做法值得我們學(xué)習(xí)，其具體措施包括：（1）通過(guò)訂立制度和法規(guī)明確政府與平臺(tái)的權(quán)利和義務(wù)，減少政府對(duì)經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)投資的行政干預(yù)，以市場(chǎng)原則作為決策的標(biāo)準(zhǔn)和依據(jù)。（2）采用國(guó)際通行的項(xiàng)目庫(kù)管理方法，針對(duì)重點(diǎn)企業(yè)、重點(diǎn)項(xiàng)目、戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域，認(rèn)真篩選入庫(kù)企業(yè)，長(zhǎng)期跟蹤關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，運(yùn)用科學(xué)而系統(tǒng)的分析工具深入挖掘潛在的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。（3）加大與社會(huì)第三方專業(yè)力量的合作，適當(dāng)?shù)臅r(shí)候甚至可考慮在保持國(guó)有控股地位前提下，通過(guò)股權(quán)融資引入境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，以提高平臺(tái)企業(yè)的投資決策水平和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理能力。

（四）投融資平臺(tái)公司治理架構(gòu)的創(chuàng)新探索

結(jié)合行業(yè)投資平臺(tái)和綜合投資平臺(tái)的優(yōu)劣，筆者認(rèn)為，淡馬錫的“1+N”模式值得借鑒學(xué)習(xí)。該模式將基礎(chǔ)設(shè)施投資和國(guó)有產(chǎn)業(yè)投資納入到一個(gè)總平臺(tái)下，其中“1”是總平臺(tái)，負(fù)責(zé)整個(gè)平臺(tái)內(nèi)部的財(cái)務(wù)管理、投資決策審批與監(jiān)管，“N”是總平臺(tái)下若干行業(yè)投資平臺(tái)，分別投資于交通、水務(wù)和電力等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域以及制造、能源和金融等經(jīng)營(yíng)性產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。這種架構(gòu)的主要優(yōu)勢(shì)是：專業(yè)平臺(tái)能夠按各自行業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行投資，有利于對(duì)投融資平臺(tái)進(jìn)行分類(lèi)管理[16]；同時(shí)利用總平臺(tái)的財(cái)務(wù)監(jiān)督和協(xié)調(diào)功能，為原本獨(dú)立的行業(yè)平臺(tái)構(gòu)建“防護(hù)傘”，降低現(xiàn)金流和債務(wù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到一定的財(cái)務(wù)協(xié)調(diào)效應(yīng)和債務(wù)共同保險(xiǎn)效應(yīng)②；統(tǒng)一平臺(tái)架構(gòu)下的國(guó)有產(chǎn)業(yè)投資獲取的利潤(rùn)可以反哺基礎(chǔ)設(shè)施投資，成為繼財(cái)政支出和土地收入后我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施投資的又一重要資金來(lái)源。

注釋

①參見(jiàn)張友,重慶5000億地方金融國(guó)資管理模式初建國(guó)資委管人管事管資產(chǎn),21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，2010-12-03.

②財(cái)務(wù)協(xié)調(diào)效應(yīng)是指若干個(gè)獨(dú)立企業(yè)的組合能減小現(xiàn)金流的波動(dòng)性從而降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),并利用規(guī)?；档透鞣劫Y本成本.債務(wù)共同保險(xiǎn)效應(yīng)是指獨(dú)立企業(yè)的組合能減少企業(yè)技術(shù)性無(wú)償債能力和破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn).

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[3]UCHIMURA H,JOHANNES P.JUTTING.Fiscal decentralization,Chinese style:Good for health outcomes?[J].World Development,2009,37(12):1926-1934.

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[14]張平、張麗恒.“十二五”時(shí)期我國(guó)地方投融資平臺(tái)債務(wù)的治理路徑[J].當(dāng)代財(cái)經(jīng),2011(8):34-41.

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[16]王元京,高振華,等.地方政府融資面臨的挑戰(zhàn)與模式再造[J].經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理,2010(4):53-60.