□文/劉 倩 王雷雷

（河北金融學(xué)院 河北·保定）

一、引言

政治關(guān)聯(lián)體現(xiàn)為公司對(duì)其政治環(huán)境的戰(zhàn)略性管理，因而事關(guān)公司整體戰(zhàn)略。在中國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)和新興經(jīng)濟(jì)情境下，以社會(huì)資本理論為研究框架，同時(shí)與傳統(tǒng)公司治理理論相結(jié)合，產(chǎn)生了一系列公司政治關(guān)聯(lián)（CPC）的研究。目前，學(xué)者們?cè)趯⒄侮P(guān)聯(lián)作為自變量，較少關(guān)注內(nèi)部治理因素的作用。本文試圖從公司內(nèi)部治理環(huán)境入手，研究CEO政治關(guān)聯(lián)、董事會(huì)結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系。通過(guò)A股上市公司經(jīng)驗(yàn)證據(jù)來(lái)回答幾個(gè)問(wèn)題：董事會(huì)結(jié)構(gòu)（兩職狀態(tài)和獨(dú)立董事比例）是否會(huì)對(duì)CEO政治關(guān)聯(lián)與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系產(chǎn)生權(quán)變效應(yīng)？控股股東性質(zhì)不同的公司，這種權(quán)變效應(yīng)是否一致？

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來(lái)源。本文選取2008～2009年A股上市公司為樣本，并對(duì)原始樣本進(jìn)行剔除，具體原則為：（1）刪除金融、保險(xiǎn)業(yè)；（2）刪除樣本期間內(nèi)特殊處理（ST類）的上市公司；（3）刪除未進(jìn)行股權(quán)分置改革的上市公司；（4）刪除同時(shí)在B股及H股上市的公司。最終樣本包含2008～2009年間1，019個(gè)上市公司。其中上市公司主要數(shù)據(jù)來(lái)源為銳思數(shù)據(jù)庫(kù)，CEO政治關(guān)聯(lián)的數(shù)據(jù)來(lái)源為各上市公司年報(bào)披露的CEO的個(gè)人資料。

（二）變量選擇

1、被解釋變量。本文選取國(guó)內(nèi)外學(xué)者普遍應(yīng)用的托賓Q作為公司績(jī)效的度量變量。選用所有A股計(jì)算托賓Q，托賓Q=（A股合計(jì)×年末收盤價(jià)+負(fù)債）/總資產(chǎn)。

2、解釋變量。本文主要解釋變量是CEO政治關(guān)聯(lián)（ceo_pol），以及代表董事會(huì)結(jié)構(gòu)變量的兩職狀態(tài)（Dual）和獨(dú)立董事比例（NED）。其中，ceo_pol是將企業(yè)的CEO曾經(jīng)或者當(dāng)前在政府部門任職或?yàn)槿舜蟠?、政協(xié)委員等界定為政治關(guān)聯(lián)。CEO存在政治關(guān)聯(lián)取1，否則取0。兩職狀態(tài)Dual，其中CEO與董事長(zhǎng)職務(wù)分離取0，二者一致取1。

3、控制變量和模型。本文引入了3組控制變量：一是公司特征變量，包括總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)（lnTA）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）；二是治理結(jié)構(gòu)變量，股權(quán)集中度（H1，第一大股東持股比例的平方）和國(guó)有股比例（STAOWN）；另外還控制了年份（Year），2008年取 1，2009年取 0。

本研究建立以下實(shí)證模型，在控制公司特征變量的基礎(chǔ)上考察CEO政治關(guān)聯(lián)、兩職狀態(tài)和獨(dú)立董事比例對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，其中兩職狀態(tài)和獨(dú)立董事比例與CEO政治關(guān)聯(lián)變量分別做交叉項(xiàng)來(lái)檢驗(yàn)交互作用。之后，分成國(guó)有股東控股公司和非國(guó)有股東控股公司兩組，解釋變量中去掉國(guó)有股比例（STAOWN）。研究模型設(shè)計(jì)如下：

模型 1：Q＝α0＋α1Dual+α2NED+α3ceo_pol+α4Dual·ceo_pol+α5NED·ceo_pol＋α6lnTA+α7LEV+α8H1+α9STAOWN+α10Year+ε

其中，α0為截距項(xiàng)，α1～α10為各變量的系數(shù)，ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

模型 2：Q＝β0＋β1Dual+β2NED+β3ceo_pol+β4Dual·ceo_pol+β5NED·ceo_pol＋β6lnTA+β7LEV+β8H1+β9Year+ε

其中，β0為截距項(xiàng)，β1～β9為各變量的系數(shù)，ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

（三）回歸分析。采用相關(guān)系數(shù)法檢驗(yàn)多重共線性發(fā)現(xiàn)兩個(gè)模型均不存在嚴(yán)重的多重共線性，采用懷特異方差檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)不存在異方差，因此本研究采用OLS方法估計(jì)各個(gè)參數(shù)。

表1給出了模型1的回歸分析結(jié)果，調(diào)整之后的R2為0.516，擬合優(yōu)度較好，方程的顯著性檢驗(yàn)在1%的水平上通過(guò)。（表1）由表1可知，模型1的回歸結(jié)果中，Dual的系數(shù)為-2.023，在5%的水平上顯著為負(fù)，Dual·ceo_pol在5%的水平上顯著為正，系數(shù)為0.851，表明在不區(qū)分CEO是否政治關(guān)聯(lián)的條件下，CEO與董事長(zhǎng)兩職設(shè)置狀態(tài)與公司業(yè)績(jī)之間是負(fù)相關(guān)關(guān)系；但是在CEO政治關(guān)聯(lián)情況下，兩職狀態(tài)與公司業(yè)績(jī)呈正相關(guān)關(guān)系。

表1 模型1回歸結(jié)果（全樣本）

表2 模型2回歸結(jié)果（分樣本）

采用相同的實(shí)證方法研究發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事比例（NED）不顯著，表明獨(dú)立董事比例對(duì)公司業(yè)績(jī)沒(méi)有顯著影響，在CEO政治關(guān)聯(lián)條件下，獨(dú)立董事比例越高，公司業(yè)績(jī)?cè)胶?；在CEO無(wú)政治關(guān)聯(lián)時(shí)，獨(dú)立董事與公司業(yè)績(jī)沒(méi)有顯著影響。CEO政治關(guān)聯(lián)條件下，獨(dú)立董事比例越高，越能制止政治關(guān)聯(lián)CEO的“掠奪之手”，導(dǎo)向“支持之手”。（表2）

我們分樣本檢驗(yàn)，模型2回歸結(jié)果見表2。表2顯示，對(duì)于國(guó)有股東控股公司樣本，ceo_pol系數(shù)為-0.878865，顯著為負(fù)，表明國(guó)有股東控股公司樣本的CEO政治關(guān)聯(lián)這一條件不利于公司業(yè)績(jī)，這是因?yàn)閲?guó)有股東控股公司的CEO政治關(guān)聯(lián)多為被動(dòng)的政治關(guān)聯(lián)，不能成為有效的政治資源，并且損害了公司利益。NED·ceo_pol的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明CEO政治關(guān)聯(lián)條件下，獨(dú)立董事的比例提高能夠促使CEO利用政治資源為企業(yè)謀福利。

對(duì)于非國(guó)有股東控股公司樣本，Dual、ceo_pol的系數(shù)分別在1%、5%的水平上顯著為正，表明非國(guó)有控股公司樣本的CEO政治關(guān)聯(lián)有助于提高公司業(yè)績(jī)，因?yàn)閷?duì)于非國(guó)有控股上市公司，其CEO的政治關(guān)聯(lián)多為主動(dòng)尋求的，即為主動(dòng)的政治關(guān)聯(lián)，NED·ceo_pol的系數(shù)在5%的水平下顯著為負(fù)，即CEO政治關(guān)聯(lián)條件下，獨(dú)立董事比例對(duì)政治資源的效率起到了負(fù)作用。

綜合表2分析結(jié)果，不同性質(zhì)的控股股東的公司樣本的CEO與董事長(zhǎng)兩職設(shè)置狀態(tài)對(duì)CEO政治關(guān)聯(lián)與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系無(wú)顯著作用，而獨(dú)立董事比例對(duì)它們之間的關(guān)系調(diào)節(jié)方向相反。

三、結(jié)論

本文研究了董事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)CEO政治關(guān)聯(lián)與公司業(yè)績(jī)的調(diào)節(jié)作用。分別進(jìn)行了兩次回歸，得到如下結(jié)論：

（一）全樣本回歸中，CEO政治關(guān)聯(lián)的系數(shù)不顯著，兩職狀態(tài)的系數(shù)顯著為負(fù)，但兩者的交叉項(xiàng)顯著為正。說(shuō)明如果CEO政治關(guān)聯(lián)，那么兩職合一對(duì)公司業(yè)績(jī)有正影響，兩職合一可以實(shí)現(xiàn)CEO政治關(guān)聯(lián)的“扶持之手”。而CEO無(wú)政治關(guān)聯(lián)時(shí)，兩職合一對(duì)公司業(yè)績(jī)關(guān)系相反。

（二）全樣本回歸中，CEO政治關(guān)聯(lián)的系數(shù)不顯著，獨(dú)立董事比例的系數(shù)不顯著，交叉項(xiàng)顯著為正。說(shuō)明如果CEO政治關(guān)聯(lián)，那么獨(dú)立董事比例對(duì)公司業(yè)績(jī)有正影響，獨(dú)立董事比例可以實(shí)現(xiàn)CEO政治關(guān)聯(lián)的“扶持之手”。而CEO無(wú)政治關(guān)聯(lián)時(shí)，獨(dú)立董事比例對(duì)公司業(yè)績(jī)則沒(méi)有這種關(guān)系。

（三）分樣本回歸中，國(guó)有股東控股公司樣本，CEO政治關(guān)聯(lián)的系數(shù)顯著為負(fù)，獨(dú)立董事與CEO政治關(guān)聯(lián)交叉項(xiàng)系數(shù)顯著為正。非國(guó)有股東控股公司樣本，CEO政治關(guān)聯(lián)的系數(shù)顯著為正，兩職狀態(tài)的系數(shù)顯著為正，獨(dú)立董事與CEO政治關(guān)聯(lián)交叉項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)。兩職狀態(tài)對(duì)兩組不同公司樣本的CEO政治關(guān)聯(lián)無(wú)顯著的調(diào)節(jié)作用，非國(guó)有控股公司樣本在CEO政治關(guān)聯(lián)情況下，獨(dú)立董事比例越高，公司業(yè)績(jī)?cè)讲?。這說(shuō)明在非國(guó)有股東控股公司中獨(dú)立董事對(duì)CEO的政治關(guān)聯(lián)“扶持之手”的作用起到了負(fù)面作用。

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