■鄧曉霞，孫英雋

一、引言

雖然我國受此次金融危機的沖擊相對較小，但危機后的一系列寬松貨幣政策特別是四萬億投資所引發(fā)的風險承擔不得不使人們產(chǎn)生擔憂。此外，從2013年央行宣布全面放開金融機構(gòu)貸款利率管制，到2014年以來人民幣存款利率的多次上調(diào)，再到2015年2月17日國務院發(fā)布公告宣布將從2015年5月1日起施行《存款保險條例》，諸多跡象表明我國利率市場化各方面條件已經(jīng)基本成熟，商業(yè)銀行之間競爭將上升到另一個高度，銀行風險承擔問題值得關(guān)注。因此在新的時代背景下研究我國貨幣政策對商業(yè)銀行風險承擔行為的影響具有不可忽視的重要意義。

二、文獻綜述

從國外文獻來看，許多學者都對貨幣政策與銀行風險承擔的關(guān)系進行了理論與實證。Borio and Zhu（2008）、Adrian and Shin（2010）等均認為中央銀行實行的長期過度寬松的貨幣政策會導致銀行產(chǎn)生激進行為。Maddaloniand Peydro（2011）認為利率與商業(yè)銀行風險承擔代理變量存在顯著的負相關(guān)關(guān)系，商業(yè)銀行利率水平越低，銀行風險承擔水平則越高。Delis and Kouretas（2011）通過對西歐部分發(fā)達國家商業(yè)銀行2001～2008年的年度和季度金融數(shù)據(jù)進行實證得出相似的結(jié)論。

國內(nèi)對貨幣政策傳導機制的研究文獻主要集中在VAR方法與宏觀數(shù)據(jù)的信貸渠道檢驗以及銀行微觀特征與銀行信貸渠道的檢驗兩方面 （徐明東、陳學彬，2012）。 江曙霞、陳玉嬋（2012）對我國 14家上市銀行2008年～2011年的資產(chǎn)負債表季度數(shù)據(jù)進行實證，認為寬松的貨幣政策立場有利于降低銀行的風險厭惡程度，提高風險承擔水平。張強、喬煜和張寶（2013）利用我國14家銀行的面板數(shù)據(jù)進行實證研究，證實我國貨幣政策傳導的風險承擔渠道的存在性，寬松的貨幣政策會提高銀行風險承擔水平，銀行信貸投放規(guī)模擴大。

本文利用我國16家上市銀行2004～2014年的面板數(shù)據(jù)構(gòu)造動態(tài)模型對我國貨幣政策銀行風險承擔行為進行實證研究。本文與其他學者研究的有以下幾點不同：一是增加被解釋變量與解釋變量以提高檢驗的穩(wěn)健性，同時把風險資產(chǎn)與資產(chǎn)之比、不良貸款率作為商業(yè)銀行風險承擔的代理變量，同時把一年期貸款利率、廣義貨幣供應量增長率作為貨幣政策的代理變量；二是增加銀行微觀特征控制變量，如資產(chǎn)規(guī)模自然對數(shù)、凈資產(chǎn)收益率、資本充足率；三是探討貨幣政策不同性質(zhì)的銀行風險承擔是否存在差別及其可能的原因；四是考慮宏觀經(jīng)濟狀況如經(jīng)濟上行與經(jīng)濟下行對貨幣政策傳導的銀行風險承擔的影響。

三、實證模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)選取

（一）實證模型構(gòu)建

第一層次，檢驗貨幣政策傳導的銀行風險承擔渠道的存在性。銀行風險行為不僅受貨幣政策影響，還與銀行自身特征、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等多種因素相關(guān)；貨幣政策、銀行的經(jīng)營均具有一定持續(xù)性，因此在模型中加入風險的滯后一期變量。本文借鑒Delis and Kouretas（2011）的模型，構(gòu)建基本的動態(tài)模型如下：

其中i代表的是銀行個數(shù)，t代表的是時間年份。 RISKi,t、RISKi,t－1分別代表銀行風險承擔變量及其滯后一階項；MPt代表貨幣政策代理變量；其余為控制變量。

綜合考慮水功能區(qū)水質(zhì)狀況、當?shù)丶夹g(shù)經(jīng)濟條件和經(jīng)濟社會發(fā)展水平，以從嚴控制水功能區(qū)入河污染物總量為指導，按照以下原則確定水功能區(qū)限制排污總量。

第二層次，檢驗不同貨幣政策立場下銀行風險承擔是否存在非對稱性，模型如（2），在模型（1）的基礎上引入代表貨幣政策立場的虛擬變量EASY，當實行的是寬松的貨幣政策時，EASY取值為1，否則取值為0。

第三層次，檢驗銀行微觀特征對貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制的影響，模型如（3），引入貨幣政策代理變量與銀行微觀特征代理變量的交叉項來分析銀行微觀特征對貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制的影響。

第四層次，檢驗不同性質(zhì)銀行下貨幣政策傳導的風險承擔機制是否存在非對稱性，模型如（4），引入銀行性質(zhì)的虛擬變量SOB （State Owned Banks），若是國有商業(yè)銀行，SOB取值為1，否則取值為0。

第五層次，檢驗宏觀經(jīng)濟環(huán)境對貨幣政策傳導的銀行風險承擔的影響，設定的模型如（5）所示，引入GDP增速與貨幣政策代理變量的交叉項以及CPI與貨幣政策代理變量的交叉項。

（二）數(shù)據(jù)選取

1.被解釋變量RISK。銀行風險承擔測度的是銀行自身對風險承擔的意愿的主動性，測度指標主要包括風險加權(quán)資產(chǎn)對總資產(chǎn)的占比（RAW）及不良貸款率（NPL），前者代表銀行風險承擔水平，后者體現(xiàn)銀行風險偏好（孟紋羽、林珊，2011），因此本文同時選用二者作為銀行風險承擔的代理變量，增加檢驗的穩(wěn)健性。

2.解釋變量MP。國外文獻對于貨幣政策代理變量較多地使用市場利率及銀行間拆借利率，這是因為歐美等發(fā)達國家利率市場已實現(xiàn)市場化，貨幣政策調(diào)控過程較少使用數(shù)量型工具而更多地使用價格型工具。我國國情與發(fā)達國家存在一定差別，存款上限仍未完全放開，利率市場化仍未完全實現(xiàn)，我國貨幣政策調(diào)控綜合運用了數(shù)量型工具和價格型工具（徐明東、陳學彬，2011）。因此本文貨幣政策代理變量同時使用價格型指標和數(shù)量型指標，數(shù)量型指標采用廣義貨幣供應量的增長率（M），價格型指標則采用一年期貸款基準利率（R）。

3.控制變量?？刂谱兞堪瑑纱蟛糠?，一是銀行微觀特征變量部分，二是宏觀經(jīng)濟環(huán)境變量部分。關(guān)于銀行微觀特征變量本文選取了能夠體現(xiàn)銀行個體特征的三個變量，分別是資本充足率（CAR）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和資產(chǎn)規(guī)模自然對數(shù)（ASEET）。本文選取GDP增長率 （GDPG）和消費價格指數(shù)（CPI）作為宏觀經(jīng)濟環(huán)境變量來考察宏觀經(jīng)濟對貨幣政策傳導的銀行風險承擔的影響。

表1 變量的描述性統(tǒng)計（%）

本文選取我國16家上市銀行2004～2014年的面板數(shù)據(jù)作為樣本，其中包括五大國有商業(yè)銀行工行、交行、農(nóng)行、建行、中行，以及深發(fā)展、華夏、中信、民生、浦發(fā)、興業(yè)、招商、北京、光大、南京、寧波銀行等十一家股份商業(yè)銀行，其中深圳發(fā)展銀行因2012年與平安銀行合并，故其2012～2014年的數(shù)據(jù)統(tǒng)一沿用其2011年合并前的數(shù)據(jù)。所有樣本數(shù)據(jù)主要來源于Wind數(shù)據(jù)庫、上海證券交易所網(wǎng)站、各銀行網(wǎng)站及國家統(tǒng)計局網(wǎng)。變量描述性統(tǒng)計見表1。

四、實證結(jié)果分析

本文使用stata11計量軟件進行系統(tǒng)GMM估計。由于動態(tài)面板數(shù)據(jù)進行回歸時可能出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，因此回歸之前應先進行數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性檢驗。本文使用的是非平衡面板數(shù)據(jù)，因此采用LLC檢驗和IPS檢驗，檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn)p值均小于0.05，拒絕原假設，說明不存在單位根，數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的。

（一）我國貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制的存在性

根據(jù)模型（1）進行系統(tǒng)GMM檢驗貨幣政策傳導的風險承擔機制在我國的存在性，實證結(jié)果如表2。 模型（1）的 Wald 檢驗值分別為 165.67、223.87、403.13、395.75，P值均為 0.0000，因此所構(gòu)造的動態(tài)面板數(shù)據(jù)回歸模型是合理的。由表2可發(fā)現(xiàn)，廣義貨幣供應量增速（M）與銀行風險承擔水平顯著正相關(guān)、一年期貸款基準利率（R）與銀行風險承擔水平顯著負相關(guān)，論證了貨幣政策傳導的風險承擔機制在我國確實存在，具體分析如下。

1.廣義貨幣供應量增速（M）與銀行風險承擔水平顯著正相關(guān)，貨幣供應量的增長會導致銀行風險承擔水平上升。當貨幣當局實施寬松的貨幣政策，增加廣義貨幣的供應量，市場資金充裕流動性高，投資活躍，銀行的資產(chǎn)及相關(guān)抵押品價值會隨著上升，在追逐利益的動機下，銀行自身也會增加高回報率的投資項目。然而“高風險高回報”使得銀行風險承擔上升。另一方面，由于市場資金充裕，企業(yè)對于銀行的貸款需求減少，商業(yè)銀行為了維持并開拓客戶范圍，主動降低信貸標準，因而導致銀行風險承擔水平上升。

2.一年期貸款基準利率（R）與銀行風險承擔水平顯著負相關(guān)，表明利率水平越低銀行風險承擔水平越高。隨著貸款利率的下降，銀行信貸形成“需求方市場”，商業(yè)銀行為了爭取貸款客戶競相降低貸款標準，導致一些本不滿足貸款要求的企業(yè)或客戶也申請到了貸款，由于這些企業(yè)或客戶容易在經(jīng)營上發(fā)生問題無法按期還款，使得銀行風險承擔上升。隨著貸款利率的上升，銀行資產(chǎn)價格隨之降低，使得銀行貸款違約率及損失率上升，因而銀行會采取謹慎行為，提高信貸標準，使得風險承擔水平下降。

由于模型（1）設定多個變量，可能存在過度識別問題，需進行Sargan檢驗。檢驗結(jié)果P值均大于0.1，不拒絕原假設，工具變量設定有效。上述回歸方程是建立在隨機擾動項無序列相關(guān)的假設之上，因此需要對上述方程的回歸結(jié)果做殘差序列相關(guān)的檢驗，結(jié)果顯示一階P值均大于0.1，殘差不存在一階序列相關(guān)。因此，所選用的工具變量是合理的。

（二）寬松與緊縮貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制的非對稱性

在模型（1）的基礎上構(gòu)造模型（2）進一步檢驗寬松貨幣政策與緊縮貨幣政策對銀行風險承擔的影響是否存在非對稱性。實證結(jié)果（見表3：篇幅原因

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫、上海證券交易所網(wǎng)站、銀行網(wǎng)站、國家統(tǒng)計局，自己整理。注：括號內(nèi)為P值。*表示顯著性水平為10%，**表示顯著性水平為5%，***表示顯著性水平位1%。省略其他變量結(jié)果）表明：

緊縮貨幣政策代理變量（MP*（1-EASY））的系數(shù)顯著高于寬松貨幣政策代理變量 （MP*EASY）的系數(shù)，說明在貨幣當局的緊縮貨幣政策立場下的貨幣政策對銀行風險承擔的影響大于其寬松貨幣政策立場下的貨幣政策對銀行風險承擔的影響。對于這一結(jié)果不難解釋，我國商業(yè)銀行慣于執(zhí)行“審慎”原則，當央行增加貨幣供應量或者降低基準利率，基于對未知風險的考慮，商業(yè)銀行不會過度放貸，因此風險承擔上升程度相對平穩(wěn)；然而，一旦央行減少貨幣供應量或者提高基準利率，審慎的銀行便會保留更多資金以防進一步的緊縮，因此風險承擔下降程度較大，導致寬松與緊縮貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制非對稱性的產(chǎn)生。此外，這種非對稱性的產(chǎn)生可能還與我國資產(chǎn)規(guī)模市場占比較高的商業(yè)銀行的銀行性質(zhì)有關(guān)，我國國有商業(yè)銀行由于市場占比高，對國民經(jīng)濟影響甚大，因此容易受到更加嚴格的監(jiān)管，使得其不得不采取審慎的經(jīng)營策略，這一結(jié)論可在隨后模型（4）的實證結(jié)果中得到驗證。

（三）貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制存在異質(zhì)性

表3 寬松與緊縮貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制的影響

模型（3）的實證結(jié)果如表4所示（篇幅原因省略其他變量結(jié)果），結(jié)果表明：

1.資本充足率與貨幣政策代理變量的交叉項（MP*CAR）系數(shù)符號與貨幣政策代理變量（MP）系數(shù)符號相反，這表明銀行資本充足率越高，其抵御貨幣政策變動所帶來的風險承擔的能力越強。資本充足率作為銀行自有資本與風險加權(quán)資產(chǎn)之比，在風險加權(quán)資產(chǎn)不變的條件下，若資本充足率較大，說明銀行自有資本較高，因此銀行不用依靠外部舉債也能夠?qū)_貨幣政策影響。其次，在自有資本不變的條件下，資本充足率較大，說明分母風險加權(quán)資產(chǎn)就較低，銀行對于風險較高的投資偏向于謹慎態(tài)度，風險承擔水平較低。

2.凈資產(chǎn)收益率與貨幣政策代理變量的交叉項（MP*ROE）系數(shù)符號與貨幣政策代理變量（MP）系數(shù)符號相同，表明銀行凈資產(chǎn)收益率越高，其接受貨幣政策變動所帶來的風險承擔的意愿更強烈。這一方面可以歸結(jié)于寬松貨幣政策有助于促使資產(chǎn)價格及抵押物價值的上升，導致經(jīng)濟形勢顯現(xiàn)“良好”的現(xiàn)象，使得銀行風險識別能力下降；另一方面可以歸結(jié)于銀行的“收益搜尋動機”：寬松貨幣政策降低投資回報率，在利益驅(qū)動下銀行會尋求更高收益的投資，高收益帶來高風險使得銀行風險承擔上升。

3.銀行資產(chǎn)規(guī)模與貨幣政策代理變量的交叉項 （MP*ASEET）系數(shù)符號與貨幣政策代理變量（MP）系數(shù)符號相反，表明商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模一旦上升，其抵御貨幣政策變動所導致的風險的能力也會提高?？赡艿脑蛴腥齻€：（1）我國的大銀行容易獲得政府隱性擔保，市場信譽高，更容易吸收居民及企業(yè)的各項存款，也容易吸引優(yōu)質(zhì)貸款客戶進行貸款，銀行風險水平相對較低于小銀行；（2）大銀行由于其資產(chǎn)規(guī)模大，對社會經(jīng)濟影響也大，因此更容易受到嚴格監(jiān)管，大銀行對于貸款發(fā)放、投資無風險證券等行為更加謹慎，風險承擔意愿降低；（3）大銀行具有更加完善的經(jīng)營管理機制，風險管理策略更健全、風險控制能力更高，因此風險承擔能力高于小銀行。

表4 貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制異質(zhì)性檢驗

（四）銀行性質(zhì)對貨幣政策傳導的風險承擔機制的影響

為進一步驗證大銀行與小銀行對于貨幣政策傳導的風險承擔產(chǎn)生差別的原因是否與銀行性質(zhì)有關(guān)，本文構(gòu)造動態(tài)面板模型（4）進行檢驗。結(jié)果如表5（篇幅原因省略其他變量結(jié)果）：國有商業(yè)銀行代理變量與貨幣政策代理變量的交叉項（MP*SOB）系數(shù)絕對值大于股份商業(yè)銀行代理變量與貨幣政策代理變量的交叉項（MP*（1-SOB））系數(shù)絕對值，且交叉項系數(shù)符號大部分與貨幣政策代理變量系數(shù)符號相反，說明國有商業(yè)銀行抵御貨幣政策變動導致的風險的能力強于股份商業(yè)銀行。導致這一結(jié)果的原因可能與上面的解釋相同，首先國有商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模普遍較大，且有政府隱性擔保的存在，居民及企業(yè)更放心把存款放到國有商業(yè)銀行，國有商業(yè)銀行本身也能夠吸收國企等資產(chǎn)質(zhì)量相對良好的大企業(yè)來借款，風險承擔較低；其次國有商業(yè)銀行網(wǎng)點、業(yè)務遍布全國，對我國經(jīng)濟社會方方面面影響甚深，容易受到監(jiān)管當局的特別關(guān)注，因此國有商業(yè)銀行不得不謹慎經(jīng)營，降低風險承擔水平。

表5 不同性質(zhì)的銀行之貨幣政策的銀行風險承擔機制

（五）宏觀環(huán)境因素對貨幣政策傳導的銀行風險承擔的影響

模型（5）實證結(jié)果如表6所示（篇幅原因省略其他變量結(jié)果），結(jié)果表明：

1.國內(nèi)生產(chǎn)總值增速與貨幣政策代理變量的交叉項（MP*GDPG）系數(shù)符號與貨幣政策代理變量系數(shù)符號顯著相同，表明GDP增速上升會弱化貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制?？赡艿慕忉屖秦泿耪吲cGDP增速存在因變量與自變量的關(guān)系，GDP增速上升，表明國內(nèi)經(jīng)濟形勢較好，資產(chǎn)價格及抵押品價格上漲，企業(yè)財務狀況良好、投資熱情高，此時貨幣當局傾向于實施穩(wěn)健的貨幣政策以避免經(jīng)濟出現(xiàn)過熱，然而在良好的經(jīng)濟形勢下銀行風險辨別能力下降，傾向于擴大信貸規(guī)模，依然導致其風險承擔上升；當GDP增速下降，表明經(jīng)濟處于下行階段，資產(chǎn)價格及抵押品價格縮水，企業(yè)財務狀況惡化，此時貨幣當局往往會出臺寬松的貨幣政策以防止經(jīng)濟進一步蕭條，然而在經(jīng)濟下行時銀行對于風險變得敏感，往往會縮小信貸規(guī)模，風險承擔水平下降。金融危機后我國出臺的“四萬億”投資效應正印證了這一結(jié)論：金融危機對我國經(jīng)濟特別是出口貿(mào)易造成了一定沖擊，為了避免國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)衰退，我國出臺“四萬億”投資計劃向社會注入資金，然而事實證明效果不如預期，危機后國內(nèi)企業(yè)特別是出口貿(mào)易企業(yè)財務報表質(zhì)量下降，銀行基于審慎經(jīng)營的原則不得不謹慎貸款，風險承擔上升有限。2007年我國GDP增速為14.2%，而2014年GDP增速下降為7.4%，僅約為危機前的一半。

2.CPI與貨幣政策代理變量交叉項（MP*CPI）的系數(shù)不顯著，表明貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制受消費價格影響不顯著?？赡艿脑蚴荂PI反映通貨膨脹水平、居民購買力，但與貨幣政策直接作用不大。

表6 宏觀環(huán)境因素對貨幣政策傳導的銀行風險承擔的影響

五、結(jié)論與建議

本文以我國2004～2014年的上市銀行數(shù)據(jù)及宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)為基礎進行五個層次的實證，得出以下結(jié)論：（1）我國確實存在貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制，寬松（緊縮）貨幣政策會導致銀行風險承擔水平上升（下降）；（2）貨幣政策傳導的風險承擔存在非對稱性，一是表現(xiàn)在緊縮貨幣政策的銀行風險承擔水平下降幅度高于寬松貨幣政策的銀行風險承擔水平的上升幅度，二是國有商業(yè)銀行對貨幣政策傳導的風險承擔抵御能力強于股份制商業(yè)銀行；（3）貨幣政策傳導的銀行風險承擔存在異質(zhì)性，銀行風險承擔水平受資本充足率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)規(guī)模等銀行微觀特征因素的影響；（4）宏觀經(jīng)濟環(huán)境會弱化貨幣政策對銀行風險承擔的影響。

由于貨幣政策傳導的銀行風險承擔機制在我國顯著存在，貨幣政策會放大或減小銀行的風險承擔水平進而對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生作用，因此我國應該把貨幣政策納入宏觀審慎框架中；貨幣政策的風險承擔機制受資本充足率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)規(guī)模等銀行微觀因素的影響，我國應充分發(fā)揮貨幣政策與金融監(jiān)管政策的聯(lián)動效應，同時不斷完善差別化、逆周期動態(tài)監(jiān)管機制，以在利率市場化到來之際保障我國金融體系持續(xù)穩(wěn)定的健康發(fā)展。

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