中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 伍亭

人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)OFDI的影響分析

中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 伍亭

摘 要：本文結(jié)合中國(guó)對(duì)外直接投資的特點(diǎn)，利用VAR模型和脈沖響應(yīng)函數(shù)，分析人民幣實(shí)際有效匯率和中國(guó)對(duì)外直接投資之間的均衡關(guān)系。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，不論長(zhǎng)期還是短期，人民幣的升值對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資有促進(jìn)作用，而匯率波動(dòng)幅度增大將抑制OFDI的增加。

關(guān)鍵詞：OFDI 人民幣實(shí)際有效匯率 協(xié)整分析

1 引言

隨著我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目“雙順差”的持續(xù)擴(kuò)大，中國(guó)加快推進(jìn)“走出去”戰(zhàn)略，鼓勵(lì)企業(yè)積極發(fā)展境外直接投資，以保持國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)平衡。2015年，李克強(qiáng)總理指出，為適應(yīng)國(guó)際格局的調(diào)整，中國(guó)外貿(mào)應(yīng)從“大進(jìn)大出”轉(zhuǎn)向“優(yōu)進(jìn)優(yōu)出”，在強(qiáng)化改造外資、外貿(mào)兩大經(jīng)濟(jì)支柱的同時(shí)，將推進(jìn)對(duì)外投資作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“新支柱”。在研究對(duì)外直接投資的過(guò)程中，匯率通常是跨國(guó)投資決策不可忽視的因素，因?yàn)閰R率是不同貨幣間的比價(jià)，直接反映了國(guó)內(nèi)外要素和商品的相對(duì)價(jià)格。但是長(zhǎng)期以來(lái)，探討人民幣匯率對(duì)吸引FDI流入的研究充分，而深入分析境外投資的文獻(xiàn)相對(duì)匱乏。因此，本文欲通過(guò)對(duì)1994～2013年中國(guó)對(duì)外直接投資流量數(shù)據(jù)，采用協(xié)整分析和脈沖響應(yīng)分析，實(shí)證研究人民幣實(shí)際有效匯率、波動(dòng)率對(duì)我國(guó)OFDI的影響和作用。

2 文獻(xiàn)回顧

目前研究匯率對(duì)OFDI的影響主要涉及兩個(gè)方面：一方面是匯率水平的變動(dòng)；另一方面是匯率波動(dòng)。對(duì)于匯率變動(dòng)，一種觀點(diǎn)認(rèn)為東道國(guó)相較投資國(guó)貨幣貶值，有利于FDI的流入。Gushman的相對(duì)生產(chǎn)成本理論認(rèn)為外國(guó)貨幣升值會(huì)降低外國(guó)投資者在東道國(guó)的生產(chǎn)成本，從而刺激對(duì)外直接投資流向東道國(guó)。同時(shí)，F(xiàn)root and Stein的“相對(duì)財(cái)富效應(yīng)”理論認(rèn)為，投資國(guó)貨幣升值后，在東道國(guó)投資的企業(yè)以東道國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的財(cái)富增加，因而鼓勵(lì)了投資國(guó)并購(gòu)東道國(guó)企業(yè)。而Campa(1993)提出了截然不同的觀點(diǎn)，認(rèn)為未來(lái)的預(yù)期水平是跨國(guó)公司考慮是否進(jìn)行對(duì)外投資的重要因素。一國(guó)貨幣貶值會(huì)意味著該國(guó)企業(yè)對(duì)外投資的預(yù)期未來(lái)利潤(rùn)水平的提高。因此，母國(guó)貨幣貶值有利于FDI流出。

不少學(xué)者認(rèn)為匯率波動(dòng)越劇烈，對(duì)外直接投資所面臨的風(fēng)險(xiǎn)就越大。Campa(1993)采用期權(quán)定價(jià)模型得出匯率的頻繁波動(dòng)將帶來(lái)了很大不確定性，此時(shí)就越需要更高水平的匯率來(lái)誘使企業(yè)進(jìn)行OFDI。然而，如果將貿(mào)易和投資看作可替代品，匯率波動(dòng)則有可能使得跨國(guó)公司增加對(duì)外投資以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，關(guān)于匯率與對(duì)外直接投資的國(guó)外研究大多針對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家，如美國(guó)和日本等，而且理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)均存在很大分歧。國(guó)內(nèi)的研究則大多關(guān)注于人民幣匯率對(duì)中國(guó)引進(jìn)FDI影響，對(duì)于以中國(guó)為投資國(guó)的OFDI研究受人民幣匯率影響的研究較少，考慮到中國(guó)的特殊國(guó)情和政策制度，與發(fā)達(dá)國(guó)家存在明顯差異，所以不能簡(jiǎn)單套用國(guó)外學(xué)者的理論，需要我們針對(duì)我國(guó)對(duì)外直接投資的特點(diǎn)來(lái)分析人民幣匯率變化對(duì)OFDI的影響。

3 計(jì)量模型及指變量說(shuō)明

3.1 計(jì)量模型

本文主要采用1994～2013年中國(guó)對(duì)外直接投資凈額(OFDI)數(shù)據(jù)研究人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)OFDI的影響，初步構(gòu)建如下計(jì)量模型：

其中，LnOFDI表示中國(guó)對(duì)外直接投資流量的對(duì)數(shù)，LnREER表示人民幣實(shí)際有效匯率水平的對(duì)數(shù)，LnVEDS表示匯率波動(dòng)幅度倒數(shù)的對(duì)數(shù)。

3.2 變量選取和數(shù)據(jù)說(shuō)明

3.2.1 OFDI數(shù)據(jù)來(lái)源

本文OFDI數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)商務(wù)部《中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》；世界消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)來(lái)自MF統(tǒng)計(jì)報(bào)告，OFDI以美元表示，實(shí)際OFDI構(gòu)建如下：

3.2.2 實(shí)際有效匯率以及匯率波動(dòng)數(shù)據(jù)來(lái)源和計(jì)算

(1)跨國(guó)公司在進(jìn)行對(duì)外直接投資時(shí)，需要考量全球性投資成本，所以本文選取實(shí)際有效匯率作為衡量人民幣匯率變化的基本變量。本文1994～2013年人民幣實(shí)際有效匯率[1]來(lái)自國(guó)際結(jié)算銀行的實(shí)際有效匯率月度統(tǒng)計(jì)報(bào)告，以2005年為基期[2]。

(2)匯率波動(dòng)的測(cè)算。由于匯率波動(dòng)性不能直接觀測(cè)得到，因此必須給出適當(dāng)?shù)牧慷?。本文借鑒Amuedo Doranes和Pozo(1996)采用的GARCH模型對(duì)條件方差，和擾動(dòng)項(xiàng)平方的滯后值，進(jìn)行估測(cè)，由此推算人民幣實(shí)際有效匯率的波動(dòng)率，結(jié)果如下：

通過(guò)上述模型便可得到匯率序列的條件預(yù)測(cè)月度方差，然后以每年12個(gè)月匯率波動(dòng)的平均值作為年度波動(dòng)程度值，由此得到1994～2013年的年度匯率波動(dòng)值序列，記為VE，但為增加模型的顯著性，所以對(duì)VE倒數(shù)求對(duì)數(shù)，記為L(zhǎng)nVEDS。

4 人民幣匯率影響OFDI規(guī)模的實(shí)證分析

本文將先對(duì)時(shí)間序列變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，然后給出包含LnOFDI、LnVEDS、LnREER三個(gè)向量的協(xié)整方程，并利用VAR模型的脈沖響應(yīng)分析方法，研究三者間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。

4.1 ADF單位根檢驗(yàn)

通過(guò)eviews7.2的ADF檢驗(yàn)各時(shí)間序列的平穩(wěn)性，檢驗(yàn)結(jié)果如下表，表明各變量經(jīng)過(guò)一階差分平穩(wěn)，所以都是一階單整序列。

表格1 ADF檢驗(yàn)結(jié)果

4.2 VAR模型的構(gòu)建

4.2.1 滯后階數(shù)的選擇

VAR模型滯后階數(shù)比較敏感，不同的滯后階數(shù)可能產(chǎn)生不同的結(jié)果。因此，在建立多變量的VAR模型之前，還應(yīng)確定合適的滯后期K。本文將采用序列D LnOFDI、D LnVEDS和 D LnREER的數(shù)據(jù)建立VAR模型。根據(jù)AIC和SC同時(shí)達(dá)到最小，經(jīng)過(guò)試驗(yàn)，本文取滯后期數(shù)為。

4.2.2 VAR(3)模型的估計(jì)

本文對(duì)于多變量的協(xié)整性檢驗(yàn)采用Johansen檢驗(yàn)法，在做檢驗(yàn)是考慮了含有常數(shù)和時(shí)間趨勢(shì)情況。Johansen檢驗(yàn)結(jié)果表明各變量之間存在至少一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。因此，根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果本文直接給出相應(yīng)的協(xié)整方程。Johansen協(xié)整檢驗(yàn)估計(jì)經(jīng)標(biāo)準(zhǔn)化后的LnOFDI、LnVEDS和LnREER長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系為：

LnOFDI=6.1658LnREER+0.2172LnVEDS-0.3309

(0.89834) (0.44970) (0.01608)

根據(jù)協(xié)整方程，表明從長(zhǎng)期來(lái)看LnOFDI、LnREER和LnVEDS三者保持1:6.1658:0.2172的比例變動(dòng)，而且相較于匯率波動(dòng)幅度，實(shí)際匯率水平才是對(duì)外直接投資的重要影響因素。其中，人民幣實(shí)際有效匯率每上升一個(gè)百分點(diǎn)，即人民幣升值1%，OFDI增加6.1658%，表明人民幣升值有助于增加我國(guó)境外直接投資，同時(shí)匯率波動(dòng)率的倒數(shù)每增加1%，OFDI增加0.2172%(即匯率波動(dòng)幅度越小，OFDI流量越大)。

4.3 廣義脈沖響應(yīng)函數(shù)效應(yīng)

根據(jù)上述建立的VAR模型，本文還將觀察系統(tǒng)的脈沖響應(yīng)函數(shù)，以便更好地分析變量間的動(dòng)態(tài)互動(dòng)效應(yīng)。避免沖擊識(shí)別的隨意性，本文采用由Potter(1996)、Pesaran和Shin(1998)等提出的一般脈沖響應(yīng)方法(Generalized Impulse Response)進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。

從圖1可看出，給定一個(gè)人民幣實(shí)際有效匯率上升的沖擊，在當(dāng)期LnOFDI會(huì)迅速攀升至峰值后回落。對(duì)于LnREER的沖擊，LnOFDI自第6期后波動(dòng)逐漸減緩穩(wěn)定于0.15%左右，維持正響應(yīng)狀態(tài)?？梢?jiàn)，人民幣升值有利于促進(jìn)境外直接投資。這一結(jié)果和Froot and Stein(1991)的相對(duì)財(cái)富理論和Blonigen(1997)的企業(yè)專有資產(chǎn)理論相吻合。OFDI對(duì)來(lái)自匯率波動(dòng)倒數(shù)的沖擊起初無(wú)響應(yīng)，然后迅速攀升在第2期，達(dá)到0.16%左右，自第6期后波動(dòng)逐漸減緩，始終穩(wěn)定于正響應(yīng)(即匯率波動(dòng)幅度降低，促進(jìn)OFDI的增加)，這與所構(gòu)建的長(zhǎng)期協(xié)整方程結(jié)果一致。

圖1

善了企業(yè)綜合收益的列報(bào)內(nèi)容。有助于財(cái)務(wù)報(bào)表使用者做出決策。新準(zhǔn)則對(duì)其他綜合收益僅僅列舉了部分計(jì)入其他綜合收益的項(xiàng)目，相關(guān)部門應(yīng)出臺(tái)相應(yīng)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，正確定義其他綜合收益，規(guī)范其他綜合收益列報(bào)內(nèi)容。建議業(yè)務(wù)核算單獨(dú)設(shè)置“其他綜合收益”科目，將其他綜合收益與“資本公積—其他資本公積”隔離開(kāi)來(lái)，避免兩者混淆，完善其他綜合收益的列報(bào)。

其他綜合收益主要反映企業(yè)未來(lái)的損益，其他綜合收益在利潤(rùn)表單獨(dú)列示的時(shí)間較短，我國(guó)大多企業(yè)財(cái)務(wù)人員還不熟悉，未大范圍的運(yùn)用于企業(yè)業(yè)務(wù)核算中。建議加大宣傳力度，積極推廣全面收益觀理念，加強(qiáng)會(huì)計(jì)人員的后續(xù)教育。使其他綜合收益實(shí)務(wù)應(yīng)用盡快被企業(yè)和財(cái)務(wù)報(bào)表使用者所接受。

參考文獻(xiàn)

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[3] 丁鑫,陳智.其他綜合收益在財(cái)務(wù)報(bào)表中列報(bào)的改進(jìn)——基于新財(cái)務(wù)報(bào)表列報(bào)準(zhǔn)則[J].財(cái)會(huì)月刊.2015 (01).

作者簡(jiǎn)介：伍亭(1995-)，女，湖南衡陽(yáng)人，中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)工商管理學(xué)院2012級(jí)，主要從事跨國(guó)經(jīng)營(yíng)理論與戰(zhàn)略、對(duì)外直接投資方面的研究。

中圖分類號(hào)：F832

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2096-0298(2015)04(b)-182-03