文/李俊杰

新三板投資的法律風(fēng)險(xiǎn)管理

文/李俊杰

自從新三板向全國(guó)擴(kuò)容以來(lái)，掛牌企業(yè)呈現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)。眾多PE投資機(jī)構(gòu)紛紛搶占新三板，融資金額也屢創(chuàng)新高。

雖然新三板創(chuàng)造了新的投資機(jī)遇，但是投資者也要保持理性，正確認(rèn)識(shí)新三板及其存在的法律風(fēng)險(xiǎn)。

一、新三板創(chuàng)造新的投資機(jī)遇

據(jù)格上理財(cái)研究中心統(tǒng)計(jì)，自2014年下半年起，私募、公募、券商等多家機(jī)構(gòu)紛紛發(fā)行新三板產(chǎn)品，其中私募機(jī)構(gòu)發(fā)起的新三板基金最多。

為什么PE基金對(duì)新三板有這么大熱情呢？原因有如下幾個(gè)方面：

第一，新三板是PE投資的重要渠道。在新三板企業(yè)中，初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期企業(yè)偏多，且大多是擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的高科技創(chuàng)新型企業(yè)，屬于PE/VC機(jī)構(gòu)關(guān)注的領(lǐng)域。PE/VC機(jī)構(gòu)可以提前“潛伏”新三板擬掛牌企業(yè)，或者參與新三板掛牌企業(yè)的定向增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，以此實(shí)現(xiàn)對(duì)新三板企業(yè)的投資，擴(kuò)寬項(xiàng)目渠道。

第二，新三板制度的確立，使得掛牌公司的股權(quán)投融資行為被納入交易系統(tǒng)，可以接受主辦券商的督導(dǎo)和證券業(yè)協(xié)會(huì)的監(jiān)督。對(duì)于PE投資方來(lái)說(shuō)，可以持續(xù)地關(guān)注擬投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，獲得相對(duì)準(zhǔn)確的企業(yè)信息，在一定程度上降低投資中信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)；

第三，隨著新三板擴(kuò)容，更多的企業(yè)有機(jī)會(huì)在新三板掛牌，PE/VC將獲得新三板以及轉(zhuǎn)板上市兩個(gè)不同層面的退出機(jī)會(huì)。

在新三板異?；鸨蚉E基金熱衷搶占新三板的大背景下，我們不禁有些擔(dān)心PE盲目熱情地投資新三板可能會(huì)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

2015年4月2日，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司對(duì)此也做出了溫馨提示：全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)是服務(wù)于創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)的全國(guó)性證券交易場(chǎng)所，請(qǐng)投資人在關(guān)注投資價(jià)值的同時(shí)，勿忘投資風(fēng)險(xiǎn)，保持理性投資心態(tài)。

二、投資新三板首先要客觀理性的認(rèn)識(shí)新三板

廣大的投資者尤其是PE基金要對(duì)新三板有正確的定位和客觀的分析。新三板首先是幫助中小企業(yè)對(duì)接資本市場(chǎng)的投融資平臺(tái)，同時(shí)也是廣大中小企業(yè)成長(zhǎng)的孵化器，中小企業(yè)能夠在這個(gè)平臺(tái)上獲得更多的企業(yè)發(fā)展資源。因此，新三板對(duì)掛牌的中小企業(yè)要求并不高，依《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》規(guī)定，企業(yè)只要依法設(shè)立且存續(xù)兩年，業(yè)務(wù)明確、具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力即可，對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)沒(méi)有特別要求，上市門檻、監(jiān)管制度、信息披露、交易條件等相對(duì)較低。

基于此，新三板市場(chǎng)并不保證掛牌企業(yè)本身的質(zhì)量與成長(zhǎng)性，而是給所有企業(yè)提供了一個(gè)公平競(jìng)爭(zhēng)的平臺(tái)，尤其在新三板向全國(guó)擴(kuò)容之后，新三板掛牌企業(yè)質(zhì)量良莠不齊。因此，在投資新三板時(shí)一定要重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)本身的成長(zhǎng)性和價(jià)值性，根據(jù)企業(yè)自身的投資價(jià)值和回報(bào)來(lái)選擇出真正具有成長(zhǎng)價(jià)值具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)。

三、投資新三板的關(guān)鍵在于：找到具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的新三板企業(yè)

企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力是一個(gè)企業(yè)能夠存在和發(fā)展的內(nèi)在力量，是其區(qū)別與其他同類企業(yè)的關(guān)鍵因素（難以復(fù)制和模仿），是能夠?yàn)榭蛻魟?chuàng)造價(jià)值的力量。那么判斷一個(gè)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力應(yīng)該從哪些方面考慮呢？

（一）企業(yè)的核心價(jià)值觀，即該企業(yè)的公司理念以及終極目標(biāo)是什么，它指引著公司人員的精神面貌。一個(gè)企業(yè)只有具有明確的發(fā)展目標(biāo)和科學(xué)的發(fā)展理念，才能打好堅(jiān)實(shí)的發(fā)展基礎(chǔ)；

（二）企業(yè)的核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，即該企業(yè)在市場(chǎng)立足存在的基礎(chǔ)和支點(diǎn)，是相對(duì)于其同類企業(yè)或同類產(chǎn)品的最大特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，這是該企業(yè)發(fā)展壯大和立足市場(chǎng)的根本；

（三）企業(yè)的核心管理優(yōu)勢(shì)，即該企業(yè)能夠充分發(fā)揮其核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，能夠高效、穩(wěn)定的實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。一個(gè)企業(yè)無(wú)論目標(biāo)再高遠(yuǎn)，核心技術(shù)再有優(yōu)勢(shì)，終歸到底是需要人去運(yùn)營(yíng)去落實(shí)的，如果沒(méi)有一個(gè)有領(lǐng)導(dǎo)力的管理者，沒(méi)有有凝聚力的隊(duì)伍，沒(méi)有高效穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)機(jī)制，那么再高遠(yuǎn)的目標(biāo)也難以實(shí)現(xiàn)。因此，一個(gè)企業(yè)核心的管理優(yōu)勢(shì)必須是衡量一個(gè)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力重要的一個(gè)部分。

四、投資新三板的法律風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對(duì)

（一）投資新三板的常見(jiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)

1、企業(yè)規(guī)范和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?！度珖?guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》規(guī)定的新三板掛牌門檻相對(duì)較低，企業(yè)只要合法持續(xù)經(jīng)營(yíng)兩年以上、股權(quán)明晰、券商推薦就可以申請(qǐng)新三板掛牌。尤其在新三板擴(kuò)容全國(guó)之后，截至目前已經(jīng)有兩千多家企業(yè)掛牌新三板。投資擴(kuò)容后的新三板，投資者的風(fēng)險(xiǎn)要大得多。如果PE盲目投資掛牌企業(yè)可能的結(jié)果是投資收益率較低，甚至基金破產(chǎn)。

2、市場(chǎng)被操縱的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)東方創(chuàng)富數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年發(fā)展至今，多家新三板掛牌公司漲幅驚人，共有19家公司漲幅超過(guò)10倍。其中，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的華恒生物、凌志股份、奧維云網(wǎng)分別達(dá)到了105700%、12900%和12233%的驚人漲幅。這就是目前新三板存在的市場(chǎng)可能被操縱的風(fēng)險(xiǎn)。

4月7日，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則（試行）》第119條的規(guī)定決定對(duì)“中山市廣安居企業(yè)投資管理有限公司”、“中山市八通街商務(wù)服務(wù)有限公司”、“中山市三寶股權(quán)投資管理有限公司”賬戶、“譚均豪”等4個(gè)賬戶采取限制證券賬戶交易（3個(gè)月）的監(jiān)管措施。同時(shí)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司將對(duì)相關(guān)主辦券商進(jìn)行約談，敦促其履行客戶交易行為的管理職責(zé)。因?yàn)檫@四個(gè)賬戶頻繁、大量進(jìn)行反向交易，多次以大幅偏離行情揭示的最近成交價(jià)的價(jià)格進(jìn)行下單，以及以大幅偏離行情揭示的最近成交價(jià)的價(jià)格成交，造成市場(chǎng)價(jià)格異常，嚴(yán)重干擾市場(chǎng)正常的交易秩序和正常的價(jià)格形成機(jī)制。

3、市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前投資新三板主要的市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)包括轉(zhuǎn)板風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)重組風(fēng)險(xiǎn)。

新三板轉(zhuǎn)板制度的相關(guān)政策還沒(méi)有落實(shí)，PE投資的新三板企業(yè)能否通過(guò)轉(zhuǎn)板到創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板或主板的方式實(shí)現(xiàn)退出存在著不確定性。隨著《非上市公眾公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)非上市公眾公司重大資產(chǎn)重組業(yè)務(wù)指引（試行）》等文件的出臺(tái)，新三板并購(gòu)?fù)顺龀蔀榱藪炫破髽I(yè)退出的一個(gè)重要渠道。但是只有優(yōu)質(zhì)的企業(yè)才更容易被上市企業(yè)發(fā)現(xiàn)并實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，而目前新三板企業(yè)的質(zhì)量良莠不齊，一旦選擇企業(yè)錯(cuò)誤，那么PE想通過(guò)并購(gòu)重組退出就很難實(shí)現(xiàn)了。

（二）風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)

廣大的PE投資者應(yīng)該理性看待目前新三板的市場(chǎng)現(xiàn)狀及其存在的風(fēng)險(xiǎn)，從以下兩方面來(lái)應(yīng)對(duì)以上風(fēng)險(xiǎn)。

1、投資人要提高自身的法律風(fēng)險(xiǎn)管理能力。通過(guò)專業(yè)的法律風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)與方法來(lái)加強(qiáng)自身投資管理能力，提高內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)的水平。制定一套符合自己特點(diǎn)的企業(yè)投資評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)和流程，從企業(yè)的核心理念、核心技術(shù)、核心管理幾個(gè)方面考察企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，將投資企業(yè)失敗的風(fēng)險(xiǎn)降到最低；

2、投資人要在投資后，充分運(yùn)用自己的管理能力和平臺(tái)優(yōu)勢(shì)幫助掛牌企業(yè)迅速規(guī)范化，提高掛牌企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，最終達(dá)到掛牌企業(yè)和投資人的雙贏局面。

忠慧律師事務(wù)所簡(jiǎn)介

北京市忠慧律師事務(wù)所成立于2004年，總部位于北京中關(guān)村科技園核心區(qū)。秉承創(chuàng)始合伙人不斷創(chuàng)新及追求卓越的現(xiàn)代法律理念，忠慧已成為中國(guó)律師業(yè)中在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理與科技金融專業(yè)領(lǐng)域居于領(lǐng)先地位的綜合性律師事務(wù)所。

忠慧律師杰出的業(yè)務(wù)能力體現(xiàn)在以委托人為中心的法律服務(wù)創(chuàng)新上。無(wú)論是在我們傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，如科技金融、外商投資、公司風(fēng)險(xiǎn)管理、收購(gòu)兼并、爭(zhēng)議解決以及證券業(yè)務(wù)中，還是在新興的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，如知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、勞動(dòng)法、破產(chǎn)清算、不良資產(chǎn)處理、金融衍生產(chǎn)品、資產(chǎn)證券化、風(fēng)險(xiǎn)投資和私募債業(yè)務(wù)中，忠慧律師一直處于法律服務(wù)創(chuàng)新的最前沿。

忠慧全體律師決心用自己的努力工作來(lái)開(kāi)創(chuàng)全新的中國(guó)特色法律服務(wù)模式，讓律師不僅僅代理委托人進(jìn)行訴訟，而是真正成為委托人的：

貼身法律管理專家 最值得信任的朋友

李俊杰律師簡(jiǎn)介

畢業(yè)于北京大學(xué)。主要研究方向?yàn)樽C券發(fā)行和上市、新三板、債券發(fā)行、公司融資、并購(gòu)和重組、公司治理、公司法律風(fēng)險(xiǎn)管理、公司重整和破產(chǎn)公司常年法律顧問(wèn)等。

李俊杰律師近期為包括北京北亞科技份有限公司在內(nèi)的十余家企業(yè)登陸新三板提供法律服務(wù)，領(lǐng)域涵蓋高知識(shí)產(chǎn)權(quán)技術(shù)、文化傳媒、技術(shù)服務(wù)等行業(yè)；在資本市場(chǎng)的并購(gòu)重組、再融資、轉(zhuǎn)板、股權(quán)激勵(lì)等方面為企業(yè)提供法律服務(wù)；曾經(jīng)辦山西某煤業(yè)集團(tuán)、北京某市政集團(tuán)融資券發(fā)行項(xiàng)目；北京某房地產(chǎn)集團(tuán)破產(chǎn)清算項(xiàng)目；擔(dān)任北京某公交集團(tuán)常年法律顧問(wèn)等；在訴訟仲裁領(lǐng)域，曾代理中國(guó)某核工業(yè)集團(tuán)與中國(guó)某石油天然氣集團(tuán)施工合同仲裁案、上海某公司與日本富士某公司融資租賃案；紀(jì)某某與北京某醫(yī)療合資公司股權(quán)爭(zhēng)議案等數(shù)百起案件。

律師郵箱：lijj@lat.cn