鹿小鹿

同時(shí)發(fā)揮市場的引導(dǎo)和政府的保障雙重作用，才是符合中國國情，有中國特色的注冊(cè)制之路。

近日，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過《關(guān)于授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用（中華人民共和國證券法）有關(guān)規(guī)定的決定（草案）》。草案明確，在決定施行之日起兩年內(nèi)，授權(quán)對(duì)擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票公開發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制度。

注冊(cè)制改革被證監(jiān)會(huì)定義為2015年資本市場改革的一件大事，是涉及市場參與主體的一項(xiàng)“牽牛鼻子”的系統(tǒng)工程，是證監(jiān)會(huì)推進(jìn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型的重要突破口。自寫入十八屆三中全會(huì)文件以來，注冊(cè)制改革就成了市場參與各方的關(guān)注焦點(diǎn)，臨近年末，注冊(cè)制時(shí)間表終于落地，開始與市場漸行漸近。

證券發(fā)行注冊(cè)制是指證券發(fā)行申請(qǐng)人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開，制成法律文件，送交主管機(jī)構(gòu)審查，主管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)審查發(fā)行申請(qǐng)人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務(wù)的一種制度。其最重要的特征是：在注冊(cè)制下證券發(fā)行審核機(jī)構(gòu)只對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行形式審查，不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，只要符合證券法規(guī)定的條件就可以自行IPO，不需要證監(jiān)會(huì)同意，只要按規(guī)定備案即可。

相對(duì)現(xiàn)行的核準(zhǔn)制而言，注冊(cè)制將有三點(diǎn)主要區(qū)別。首先，證監(jiān)會(huì)職能將發(fā)生轉(zhuǎn)變。現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)要對(duì)新股上市進(jìn)行實(shí)際審核，注冊(cè)制實(shí)行后將變?yōu)槊x審核，證監(jiān)會(huì)的職能也將從審批向監(jiān)督轉(zhuǎn)變，強(qiáng)化服務(wù)職能。其次，審批時(shí)間將會(huì)大大縮短。目前，我國新股上市要經(jīng)較長時(shí)間的過程，注冊(cè)制實(shí)行后，這一時(shí)間將會(huì)大大縮短，以美國為例，新股的審核時(shí)間僅為3個(gè)月左右。最后，新股的發(fā)行數(shù)量將會(huì)有較大提升。核準(zhǔn)制下，證監(jiān)會(huì)對(duì)擬上市企業(yè)的審批比較全面，包括企業(yè)的業(yè)務(wù)模式和持續(xù)盈利能力等等，這就限制了一批企業(yè)。而注冊(cè)制下，這些條件將會(huì)有很大程度的放寬，上市企業(yè)數(shù)量將會(huì)顯著提升。

股票發(fā)行融資是資本市場的基礎(chǔ)功能之一，是資本市場合理配置資源的重要手段。在過去20余年里，我國股票市場為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出了重要貢獻(xiàn)，股票發(fā)行融資制度也從審批制發(fā)展到了現(xiàn)在的核準(zhǔn)制。隨著改革深化和市場發(fā)展，核準(zhǔn)制的缺陷和不足逐步顯現(xiàn)，注冊(cè)制勢在必行。首先，注冊(cè)制將改善A股“供給失衡”的狀態(tài)。核準(zhǔn)制使得A股長期處于“供求失衡”的狀態(tài)，現(xiàn)在A股市場的暴漲暴跌一定程度上歸咎于上市股票不夠多，股民們炒新、炒短、炒差的現(xiàn)象比較嚴(yán)重，投機(jī)思維較重。而在注冊(cè)制之后，股票數(shù)量會(huì)跟上，垃圾股的價(jià)值將會(huì)最大程度的沖淡，市場會(huì)向健康方向發(fā)展。第二，核準(zhǔn)制會(huì)改善民營企業(yè)的上市條件。核準(zhǔn)制的不可避免地使得上市審核偏向國有企業(yè)，大批有活力、有發(fā)展?jié)摿Φ拿駹I企業(yè)沒有上市渠道，少了融資的重要渠道。注冊(cè)制之后將會(huì)大大改善這一情況，優(yōu)化民營企業(yè)的融資環(huán)境，為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新的活力。因此，注冊(cè)制是市場發(fā)展的選擇。

在中國特色社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的基本環(huán)境下，市場在資源配置中發(fā)揮主要作用，但政府均保降作用也不能忽略。注冊(cè)制也應(yīng)如此，在推進(jìn)符合市場需求的注冊(cè)者改革的同時(shí)，對(duì)制度做符合中國國情的改革，發(fā)揮改府的保障作用。因此注冊(cè)制改革就是建立市場主導(dǎo)、責(zé)任到位、披露為本、預(yù)期明確、監(jiān)管有力的股票發(fā)行上市制度，而核心就在于理順政府與市場的關(guān)系。要保證核心方向。應(yīng)該注意一下幾點(diǎn)。

首先，注冊(cè)制要循序漸進(jìn)。從中國香港、美國等成熟市場經(jīng)驗(yàn)來看，完全注冊(cè)制之后，股票發(fā)行的節(jié)奏和價(jià)格完全由市場來主導(dǎo)，會(huì)對(duì)市場造成巨大沖擊，對(duì)投資者造成一定的損失。因此，改革應(yīng)該處理好節(jié)奏、力度與市場可承受度之間的關(guān)系，不能急于求成，特別是新股發(fā)行節(jié)奏和價(jià)格兩個(gè)方面，決不能一下子放開，造成新股大規(guī)模擴(kuò)容的情況，引起市場波動(dòng)。

其次，要健全相關(guān)法律制度。核準(zhǔn)制模式下，由于政府對(duì)對(duì)新股發(fā)行人的盈利能力和投資價(jià)值的審批，影響了市場主體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)主題的判斷和選擇，也弱化了發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)以及會(huì)計(jì)師事務(wù)所等方面的責(zé)任。而在注冊(cè)制模式下，政府會(huì)放開審批權(quán)，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)將由被動(dòng)的信息審批改為主動(dòng)的信息披露，這除了增強(qiáng)市場參與各方主動(dòng)充分披露的意識(shí)及責(zé)任心之外，更需要健全的法律制度和嚴(yán)格的訴訟賠償制度做為保障。

最后，不審批不代表不審核、不監(jiān)管。注冊(cè)制實(shí)行后，政府的角色將發(fā)生變化，從之前的主管者和審批者變?yōu)楸O(jiān)督者。證監(jiān)會(huì)要正確履行監(jiān)管職責(zé)，就應(yīng)該縮小審批權(quán)力，擴(kuò)大監(jiān)督權(quán)力，由事前審批變?yōu)槭潞蟊O(jiān)督，這就對(duì)監(jiān)管者提出了更高的要求。作為監(jiān)管者不能再事無巨細(xì)地替投資者把關(guān)，而是要提高專業(yè)水平，加強(qiáng)制度建設(shè)，制定上市標(biāo)準(zhǔn)、信息披露等標(biāo)準(zhǔn)，從而為上市企業(yè)搭建一個(gè)多維聯(lián)結(jié)、相互制約的平臺(tái)，保證市場充分發(fā)揮資源配置中的作用。

同時(shí)發(fā)揮市場的引導(dǎo)和政府的保障雙重作用，才是符合中國國情，有中國特色的注冊(cè)制之路。