汪 濤

浙江華盛律師事務所，浙江 杭州310005

一、引言

股權眾籌(crowd funding)是一種起源于美國的金融產品，其價值在向公眾募集資金，以確?，F金流較為短缺的企業(yè)完成籌建或得以順利發(fā)展。［1］隨著當下我國鼓勵金融創(chuàng)新的政策背景、以及中小企業(yè)融資渠道狹窄等客觀現實，眾籌制度得以被引入中國。合法的眾籌的實施，應當是由發(fā)起人跟投人等以一定的方式組成的投資群體，共同向確定的投資對象進行投資的過程。對于投資人而言，眾籌是在一定的期限內獲得預期收益的一種投資方式;而對于被投資對象而言，眾籌行為可以為被投資對象在短期內募集大量資金或用于企業(yè)設立或用于企業(yè)發(fā)展。

眾籌在我國落地初期，主要呈現出以下特點:

(一)盈利性眾籌多于公益性眾籌。［2］眾籌投資人參與眾籌項目的核心約定，在于以一定的期限獲得一定比例的回報，在實踐中回報期限和比例既可以是具體的，也可以是框架性的。但無論在眾籌實施初期采取哪一種方案，至少都表明了眾籌的行為性質是一種投資行為，而非捐贈行為。

(二)股權眾籌多于債權眾籌。對于參與眾籌的投資人而言，其追求的法律后果或是從被投資人處獲得一定的股權，或是獲得一定的債權。證監(jiān)會于2014年12月起草的《私募股權眾籌管理辦法》(征求意見稿)作為指導現階段眾籌實施的綱領性文件，其規(guī)定也是以股權眾籌的方式為主線，對眾籌這一創(chuàng)新金融產品加以規(guī)范的。同時考慮到刑事司法界打擊非法吸收公眾存款類案件形式的嚴峻性、債權眾籌和非吸類犯罪形式上具有一定的相似性，這些因素一并注定了股權眾籌的使用頻率將高于債權眾籌。

二、眾籌過程中的刑事法律風險

(一)眾籌過程中“非法吸收公眾存款類”犯罪的防范

非法吸收公眾存款罪指違反法律的禁止性規(guī)定，向不特定的社會公眾募集資金的行為。在眾籌這一金融產品的實踐中，有以下方面需要加以注意以避免:

1．特定時期內的“資金池”符合非法吸收公眾存款的表象。眾籌的過程從形式上看是一個資金募集過程，投資資金從募集到投資到位自然需要一個過程，因此在眾籌資金從各投資人處開始歸集，到完成向投資對象的投資之前，眾籌所涉資金客觀上一直由眾籌的組織方收取、保管甚至使用，［3］客觀上產生了一個資金池。此類模式下，資金歸集后投資完成前的期間內，眾籌組織方占有資金額進行涉嫌非法吸收公眾存款罪。

2．眾籌實施人全部或部分地改變資金的用途，眾籌存在向集資詐騙罪轉化的傾向。眾籌制度本身是為了解決實施人資金短缺的難題，因此在眾籌的實施過程中實施人往往就資金的使用目的向投資人作出了承諾。［4］而實踐中因準備期過于漫長等因素，臨時改變資金用途的做法也大有所在，或在短期內將資金投向其他市場，甚至將資金出借賺取利差，如因資金使用過程中的外在風險導致資金最終無法回收的，眾籌實施人的行為面臨著向集資詐騙罪轉化的風險。

3．眾籌過程中的宣傳方式往往難以把控，亦有非法吸收公眾存款罪之表象。非法吸收公眾存款罪宣傳的不法性，集中表現在宣傳行為的“非法性”、“公開性”、“利誘性”、“社會性”。［5］而眾籌項目實施的過程中往往又會結合互聯網金融的概念，通過網絡的平臺進行宣傳，在宣傳了投資內容的過程中還一并宣傳了投資的盈利性，因互聯網平臺針對的對象是不特定的主體，［6］與《最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第一條規(guī)定對“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款”的規(guī)定直接抵觸，《私募股權眾籌管理辦法》(征求意見稿)也正是基于這一司法解釋的法義，對股權眾籌中的網絡宣傳模式作了禁止性規(guī)定。

(二)眾籌過程中對非法發(fā)行證券罪的防范

根據《證券法》的規(guī)定，具有下列情形之一的，構成公開發(fā)行證券:(一)向不特定對象發(fā)行證券;(二)向累計超過二百人的特定對象發(fā)行證券;(三)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。該規(guī)定對股權眾籌模式構架的啟示在于:第一、股權眾籌的宣傳過程中，既要在宣傳中注重宣傳對象的特定性，還要在確保特定性的前提下嚴格控制投資人的人數，《私募股權眾籌管理辦法》(征求意見稿)在此基礎上，對參與股權眾籌的人數、投資額度有更為嚴格的限制，其意圖也是為了避免股權眾籌這一金融產品滑向非法發(fā)行證券罪的邊緣;第二、在眾籌模式的選擇上，如通過公開向投資人出售被投資對象的股權的“自上而下”方式進行眾籌的，必須報經國務院證券監(jiān)督管理機構或者國務院授權的部門核準，即便采用“自下而上”類似私募基金股權投資的方式進行眾籌的，也應履行報批程序。

三、眾籌過程中的民事法律框架構建

(一)借鑒私募基金的模式構建股權眾籌的模式

當下較為流行的股權眾籌方式，即借鑒私募基金的模式來完成股權眾籌的構建。由眾籌的投資人成立有限合伙企業(yè)，再由有限合伙以增資入股的方式向被投資企業(yè)進行投資;被投資企業(yè)進行利潤分配時，先將收益款分配至各有限合伙企業(yè)，再有有限合伙企業(yè)分配給各投資人。

該方案的實施通過兩個階段，第一階段為籌備募集階段。眾籌實施人與有意向參與眾籌的投資人簽訂眾籌意向協(xié)議，協(xié)議的核心內容即為成立以眾籌為目的的有限合伙企業(yè)。隨著眾籌協(xié)議的簽訂，投資人將眾籌投資款匯入有限合伙企業(yè)的專用賬戶;第二階段為實施和投資階段。在以眾籌為目的的有限合伙企業(yè)完成設立后，有限合伙企業(yè)與被投資企業(yè)簽訂增資擴股協(xié)議，以有限合伙企業(yè)作為增資擴股的股東，并以先前從各眾籌投資人處獲得的眾籌投資款作為增資的資金，支付給被投資企業(yè)，完成眾籌。

(二)該構架的合理性

該模式的相對合理性在于:第一、在設立方式上，參照私募基金的設立方式以“自下而上”的流程先設立有限合伙，再由有限合伙向目標公司進行投資，從整體上看無論是設立有限合伙的過程，還是向目標公司投資的過程，在人員范圍上都有一定的封閉性，確保了眾籌實施過程的非公開性，從形式上與以自上而下方式公開發(fā)行證券行為有所區(qū)別;第二、從資金流動的過程看，投資人向有限合伙企業(yè)交付款項時，已將該款項定性為“最終需投降目標公司的投資款”，資金的特定使用目的貫穿著眾籌活動的始終，最大程度地避免了眾籌所涉資金在某一階段形成無特定使用目的的“資金池”，從而和資金拆借混為一談。該模式在很大程度上厘清了眾籌項目與非法吸收公眾存款罪、非法發(fā)行證券罪的界限。

(三)眾籌過程中其他需要注意的理論與實務問題

1．在“自下而上”的眾籌模式中盡可能地突出眾籌的自發(fā)性，淡化被投資人的組織角色。從行為實施的目的看眾籌項目罪與非罪的界限，一定程度上取決于眾籌項目究竟是一個由眾籌投資人自行發(fā)起的投資行為，還是一個完全由被投資人組織策劃的資金募集行為。前者在動機上符合非法吸收公眾存款罪、非法發(fā)行證券罪的主觀方面，而后者從動機上更接近于一個民事行為。因此在眾籌實施的過程中，尤其是在投資協(xié)議簽訂時，應淡化被投資企業(yè)的策劃、組織職能，相反應盡可能地在協(xié)議文本中強化眾籌投資人的自發(fā)性，這也正是股權眾籌從模式上不宜采納“至上而下”的股權轉讓模式，而應當盡可能地采納“自下而上”的私募基金股權投資模式的必要性。

2．引入第三方監(jiān)管，回避“資金池”中資金被挪用的法律風險。股權眾籌過程中，在眾籌投資人將眾籌投資款投入新設立的有限合伙企業(yè)，但有限合伙企業(yè)暫未將資金投入被投資企業(yè)的這段時間內，客觀上會形成一個“資金池”。這段時間內，如將眾籌資金隨意交由一方保管，尤其是交由被投資企業(yè)保管，即容易產生形式上涉嫌“非吸”，后果上極易被挪用的法律風險。為避此嫌，實踐中可采用第三方監(jiān)管模式，這類第三方監(jiān)管既可通過商業(yè)銀行的支付監(jiān)管來確保資金使用的定向性和安全性，還可通過保險公司出售的保險產品來保障眾籌投資人的利益。3．嚴格控制規(guī)模和人數，謹慎看待形式變通的合理性。實踐中，部分股權眾籌項目往往采用分期、分批的方式實施眾籌，試圖以此規(guī)避法律對人數的限制。但無論從非法吸收公眾存款罪的視角、還是從非法發(fā)行證券罪的視角，法律對參與人數的限制絕不僅僅局限于某一次特定的投資，而是把被投資企業(yè)作為一個特定的行為對象，來全盤審查被投資企業(yè)所涉的所有投資行為是否與法律的禁止性規(guī)定相沖突。因此，即便采取分期、分批的方式進行眾籌，依然不能從本質上改變項目本身在規(guī)模和人數上的違法性。與分期、分批次眾籌相比，分設形式上無關聯的多家企業(yè)作為股權眾籌中的被投資對象，往往能起到更好地效果。

四、結論

股權眾籌項目的復雜性在于民商事、刑事的高度交叉，即在對被投資企業(yè)進行充分地法律盡職調查的基礎上，巧妙地使用有限合伙企業(yè)、有限公司等作為眾籌過程中的工具平臺，以第三方監(jiān)管、混合式眾籌等方法為補充，通過構建一個合同投資框架的方式來實現眾籌，且最大程度上地避免形式風險。在實踐中，對股權眾籌涉嫌的兩個罪名非法吸收公眾存款罪、非法發(fā)行證券罪的理解和防范不能僅僅停留在形式要件上，而是要以金融的法律政策的導向為抓手，結合被投資企業(yè)的實際經濟情況作進行實質性判斷，在金融創(chuàng)新的同時確保實體上、結果上的合法性。

［1］余政．眾籌與非法集資之分野探究［J］．江西警察學院學報，2015(3):2．

［2］彭冰．非法集資行為的界定［J］．法學家，2011(6):15．

［3］劉憲權．金融犯罪刑法新論［M］．上海:上海人民出版社，2014:35．

［4］邵向霞．眾籌及風險分析與防范［J］．經營管理者，2015(3):66．

［5］周學東．民間借貸辯法［J］．新世紀周刊，2012(8):16．

［6］殷明波．眾籌模式在中國的發(fā)展［J］．時代金融，2005(1):12．