文暉

2014年底，恐怖的行情火爆上演。

當(dāng)局者迷、旁觀者清。在外資投行的統(tǒng)計(jì)中，2014年12月，上海和深圳的平均日交易額一直在1100億美元左右，而今年上半年僅為170億美元。投資者讀懂了形勢(shì)。彭博的中國(guó)券商指數(shù)自10月下旬以來(lái)上漲近一倍。

11月底到12月初的短短兩周時(shí)間，上證綜指漲幅近17%，券商、保險(xiǎn)、銀行為代表的金融股一枝獨(dú)秀。

這中間，券商是盛宴的最大贏家，不光是靠天吃飯的券商賺得盆滿缽盈，而且券商股也是一飛沖天。

瘋狂的券商股

不否認(rèn)，這輪行情從7月啟動(dòng)，最初的推動(dòng)因素來(lái)自滬港通。在該機(jī)制將引來(lái)增量資金的預(yù)期下，滬港通概念股、AH折價(jià)股率先上漲。但從滬港通開(kāi)通后“北上”、“南下”的實(shí)際交易額看，它引入的增量資金是有限的。

隨后的刺激初看起來(lái)也并不是什么股市的“紅牛”：央行的定向降準(zhǔn)和降息給股市帶來(lái)了寬松的流動(dòng)性環(huán)境，同時(shí)股市財(cái)富效應(yīng)也吸引來(lái)其他各路資金，但這畢竟作用有限。

應(yīng)該清醒看到，誰(shuí)都不諱言，這番上漲主要是依靠資金推動(dòng)，資金從何而來(lái)？

顯然，巨額增量資金過(guò)度依賴融資杠桿。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至11月底，A股市場(chǎng)中的融資余額已經(jīng)超過(guò)8000億元人民幣，較8月初的4300億上漲近一倍。

融資買(mǎi)入排名顯示，這些資金大都流入金融股。

不錯(cuò)，考慮到金融股在A股中非常高的權(quán)重，金融股大幅上漲，不僅帶領(lǐng)指數(shù)走出了一輪轟轟烈烈的上漲行情，也讓不少選錯(cuò)股的人“滿倉(cāng)踏空”。

券商股之所以成為本輪行情的領(lǐng)漲板塊，主要原因是券商獲得了發(fā)行短期公司債的權(quán)力。

券商自身的杠桿擴(kuò)大，意味著利潤(rùn)和規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大。

有專家估算，按照首批20家試點(diǎn)券商發(fā)行不超過(guò)凈資產(chǎn)60%的比例測(cè)算，他們可以發(fā)債融資1579億元人民幣。這些錢(qián)可以用于融資融券業(yè)務(wù)和股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)。若按目前融資業(yè)務(wù)利率8.6%計(jì)算，一年后，這些錢(qián)將為這些券商產(chǎn)生136億元利潤(rùn)。如果讓券商全行業(yè)都按此標(biāo)準(zhǔn)發(fā)債、擴(kuò)杠桿，意味著該行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模將擴(kuò)大60%，這確實(shí)是重大利好，尤其在目前兩融業(yè)務(wù)和股票質(zhì)押融資業(yè)務(wù)需求旺盛、收益穩(wěn)定的情況下，券商股被追捧也在情理之中。

然而，券商股如此瘋狂已經(jīng)脫離了基本面。如此快速、大幅的上漲很有可能透支未來(lái)的投資價(jià)值。

其實(shí)，券商是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，畢竟券商還會(huì)面臨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)牌照放開(kāi)風(fēng)險(xiǎn)。銀行、保險(xiǎn)等資金參與融資業(yè)務(wù)是遲早的事情，券商維持如此高的融資利率以及搞特許經(jīng)營(yíng)，難以為繼。

迷茫的散戶

瑞銀集團(tuán)警告，“實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面因素不能支撐股指如此快速的上漲，巨額增量資金依賴于杠桿?！?/p>

券商卻不以為然，甚至有些“反駁”的味道，針對(duì)近期市場(chǎng)對(duì)于融資融券被查，融資融券加速市場(chǎng)暴跌，券商兩融額度用完等消息，申銀萬(wàn)國(guó)選擇用數(shù)據(jù)說(shuō)話。

第一，融資融券余額市值比為2.5%，跟國(guó)際水平（3%）相當(dāng)，在合理的范圍之內(nèi);融資融券交易占比18%，低于國(guó)際20%-25%的水平，不存在兩融加速暴跌的問(wèn)題。第二，證券公司凈資產(chǎn)為8000億元，當(dāng)前加杠桿的業(yè)務(wù)僅有股權(quán)質(zhì)押融資（3000億），兩融（1萬(wàn)億），傳統(tǒng)自營(yíng)（包括直投、股票、債券5000億），券商有效杠桿2.5倍，還是很低的水平。第三，證券公司增加杠桿，當(dāng)前總體還是需求不足而不是供給不足，證監(jiān)會(huì)放開(kāi)收益憑證、短期公司債等債務(wù)融資工具，券商離合理的5-6倍的杠桿還很遠(yuǎn)。

其實(shí)，券商從來(lái)都是嗜賭成性，因?yàn)橹袊?guó)股市始終難以脫離一個(gè)“賭”字，賭“政策”，賭“資金”、賭“預(yù)期”、賭“羊群”，一切都離不開(kāi)賭字當(dāng)頭，草莽氣息縈繞市場(chǎng)、江湖霸氣成就業(yè)績(jī)、刀光血影中方可見(jiàn)真金白銀。

對(duì)于在中國(guó)市場(chǎng)中的散戶而言，要想賺錢(qián)不難，若沒(méi)有高人指點(diǎn)、明人指路或是干脆運(yùn)氣助陣，就需要拿出輸?shù)膬A家蕩產(chǎn)后突然醍醐灌頂、幡然悔悟，悟得真諦方能回頭是岸。

試想，辛苦十載積蓄瞬間化為烏有的感覺(jué)，誰(shuí)能心止如水，對(duì)于散戶而言，要打敗的是時(shí)間、是經(jīng)驗(yàn)、是恐懼。

證監(jiān)會(huì)不敢坐視不理。

據(jù)悉，證監(jiān)會(huì)窗口指導(dǎo)券商近期火爆的融資融券業(yè)務(wù)。這一消息已經(jīng)得到官方證實(shí)，這種局面下，即使是要做些姿態(tài)，也令不少券商確實(shí)暫停了該業(yè)務(wù)，鑒于當(dāng)前市場(chǎng)資金杠桿比例較高，融資規(guī)模較大，一旦短期流動(dòng)性無(wú)法追加，很容易造成指數(shù)大跌。

據(jù)稱，證監(jiān)會(huì)派檢查組查券商兩融業(yè)務(wù)，變例行檢查為專項(xiàng)檢查，部分券商很可能受到不同程度的處罰。兩融業(yè)務(wù)目前杠桿比例以1：2較常見(jiàn)，少數(shù)激進(jìn)券商將比例增至1：3，監(jiān)管部門(mén)預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)杠桿為1：1較合適。

這并非危言聳聽(tīng)，2014年初，相關(guān)監(jiān)管部門(mén)就陸續(xù)發(fā)布兩融“罰單”。中信證券（600030.SH）、海通證券（60083.SH7）等均因?yàn)橄嚓P(guān)業(yè)務(wù)被處以行政處罰。日前多家券商都上調(diào)了融資融券保證金比例，包括國(guó)聯(lián)證券、中信建投、國(guó)金證券、銀河證券等。

證監(jiān)會(huì)的出手是終結(jié)這場(chǎng)瘋狂的歲末演出呢？還是可以終結(jié)中國(guó)版券商的瘋狂演出呢？

巴菲特曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，“不接下落時(shí)的飛刀”。

如果說(shuō)券商股的上漲是在合乎邏輯的基礎(chǔ)上的“瘋狂”，那么券商股的下跌一定是在高崖跳水下無(wú)條件的“自由落體”，畢竟券商的本色不應(yīng)該是市場(chǎng)股指的助推器。