陳乾

在燃油成本占總成本約為40%的背景下，油價(jià)的持續(xù)下跌對航空公司的營運(yùn)成本影響可見一斑。據(jù)中信證券測算，假設(shè)油價(jià)同比下降10%，航運(yùn)公司運(yùn)輸業(yè)務(wù)毛利率有望提升3-4 個百分點(diǎn)。

近期在貨幣政策持續(xù)寬松、滬港通開通和增量資金跑步入場等利好消息合力刺激下，大盤一路高歌猛進(jìn)，頻創(chuàng)新高。在大盤不斷上漲的同時(shí)，以東方航空為首的航空運(yùn)輸板塊在連續(xù)四年下跌之后異軍突起，以一波凌厲的上漲強(qiáng)勢歸來。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月17日，按申銀萬國證券行業(yè)分類，航空運(yùn)輸板塊年初至今漲幅達(dá)44.8%，其中東方航空和中信海直漲幅均超過60%。其實(shí)，航空股的上漲并不是簡單的低價(jià)補(bǔ)漲這么簡單，隨著油價(jià)的持續(xù)下跌和人民幣的升值預(yù)期，航空股的最壞的時(shí)期或已過，航空股2015年或繼續(xù)騰飛，值得投資者關(guān)注。

國際油價(jià)跌勢或延至明年

7月的原油市場專治各種不服，幾乎沒有人能料到7月以后國際油價(jià)連跌了足足五個月時(shí)間，而在這漫長的五個月時(shí)間當(dāng)中，供應(yīng)過剩、美元強(qiáng)勢、價(jià)格戰(zhàn)、陰謀論等等成為市場的關(guān)鍵詞，而國際油價(jià)也一直跌跌不休，似乎看不到盡頭。

路透最新消息顯示，通常在技術(shù)上避免對油價(jià)作出預(yù)測判斷的國際能源署（IEA）在其月度報(bào)告中表示，國際油價(jià)低于每桶80美元已是2010年以來最低水平，2015年仍有可能保持下跌態(tài)勢。 無獨(dú)有偶，美國能源部最近的預(yù)測也顯示，國際油價(jià)在2015年難打翻身仗。很多投行同樣看空國際油價(jià)。石油出口大國伊朗的官員日前也表示，國際油價(jià)難以返回高位。

更為主要的是，本次油價(jià)下跌是政治原因大于經(jīng)濟(jì)原因。有投資者認(rèn)為油價(jià)下跌是把雙刃劍，航空公司一方面成本端下降，另一方面是需求的萎縮。但本次國際油價(jià)下跌除了需求展望預(yù)期下調(diào)外，更多的是歐佩克內(nèi)斗和美國頁巖油產(chǎn)量劇增，以及美元中期強(qiáng)勢姿態(tài)不改，令以美元計(jì)價(jià)的國際原油承壓。所以，未來一段時(shí)間內(nèi)油價(jià)仍會面臨下行壓力。

降低航空公司營運(yùn)成本

數(shù)據(jù)顯示，從6月中下旬起至今，國際原油價(jià)格持續(xù)下跌，累計(jì)跌幅超過25%。分析人士表示，較低的原油價(jià)格將直接減少交運(yùn)行業(yè)的運(yùn)輸成本，其中受益最為明顯的當(dāng)屬原油成本占比較高的航空運(yùn)輸。據(jù)中信證券測算，假設(shè)油價(jià)同比下降10%，航運(yùn)公司運(yùn)輸業(yè)務(wù)毛利率有望提升3-4個百分點(diǎn)。

數(shù)據(jù)更能直觀的看出，燃油成本是航空公司最主要的成本構(gòu)成。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2013年東航、南航、國航燃油成本分別為306.8億元、355.4 億元、337.2 億元，分別占營業(yè)成本的38.2%、40.8%、40.8%。在燃油成本占總成本約為40%的背景下，油價(jià)的持續(xù)下跌對航空公司的營運(yùn)成本影響可見一斑。

人民幣將溫和升值 航空股匯兌損失減少

隨著各大航空上市公司三季報(bào)的公布，今年以來沒過過多少好日子的航空公司，逐漸度過業(yè)績最差期。今年上半年以來，人民幣兌美元的貶值，令航空公司嘗到了少有的因匯兌損失而帶來的盈利大幅下滑。

匯兌凈損失依然是航空公司前三季度業(yè)績下滑的主要原因。比如美元負(fù)債比例在三家航空公司中最高的南方航空，第三季度就發(fā)生匯兌凈損失，使當(dāng)期財(cái)務(wù)費(fèi)用是上年同期財(cái)務(wù)費(fèi)用的近10倍；海南航空的匯兌虧損令三季度公司財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)到8.66億元，同比2013年三季度財(cái)務(wù)費(fèi)用5.14億元大幅增加；由于匯兌凈損失，東航與上年同期相比的財(cái)務(wù)費(fèi)用也是增加3.92億元；而中國國航更是指出，報(bào)告期內(nèi)如扣除匯兌損益后，營業(yè)利潤將同比增加4.10億元。

由于需要從國外進(jìn)口大量的飛機(jī)，而目前全球飛機(jī)采購主要是用美元作為結(jié)算貨幣，美元負(fù)債一直是航空公司最大的負(fù)債。因此，從賬面上看，如果人民幣對美元升值，就可以產(chǎn)生較大的匯兌收益，反之，則會產(chǎn)生賬面上的匯兌損失。

比如中國國航的總負(fù)債中，美元負(fù)債就占70%；東方航空的外債中，美元外債占總的帶息負(fù)債的80%以上；南方航空更是90%的總負(fù)債是外債，而外債中美元負(fù)債也占90%以上。

市場普遍預(yù)期，至今年年底，人民幣仍將延續(xù)震蕩偏強(qiáng)走勢，出現(xiàn)貶值的可能性較小。國泰君安的分析師陳歡瑜也預(yù)計(jì)，人民幣兌美元將在2015～2016年溫和升值。

旅游業(yè)正逐步復(fù)蘇 需求回暖

航空股連續(xù)多年下跌已經(jīng)反應(yīng)了不利因素，新的良好勢頭正在逐漸顯現(xiàn)，旅游業(yè)會是其長期恢復(fù)元?dú)獾闹匾呋瘎┲弧?010年后航空股連續(xù)四年下跌，更長地看，從08年金融危機(jī)后始終未能恢復(fù)，申銀認(rèn)為，目前航空股的股價(jià)先后反應(yīng)了金融危機(jī)后國際經(jīng)濟(jì)的緩慢復(fù)蘇，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速的換擋，資本開支的擴(kuò)大，人民幣的波動導(dǎo)致的匯兌損益以及中央“八項(xiàng)規(guī)定”后兩艙業(yè)務(wù)的下降?，F(xiàn)在的價(jià)格對不利因素的反應(yīng)已經(jīng)相對較為充分。

對于國內(nèi)航空公司而言，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的“維穩(wěn)”將有助于國內(nèi)需求保持平穩(wěn)增長，同時(shí)在跨境游等消費(fèi)性需求快速增長和航空公司寬體機(jī)大量投入國際航線的帶動下，國際航線仍將保持高增速。

一家航空公司市場部人士在接受媒體時(shí)指出，“相比于上半年，三季度的票價(jià)水平有所改善，尤其是國際航線在旺季出境游的刺激下需求不錯。不過，目前來看需求的增速還是略遜于運(yùn)力增速，票價(jià)水平尤其是國內(nèi)市場不可能改善太多。特別是最近關(guān)于各國對中國旅游簽證的逐步放開，將推動中國游客的旅游熱情?！?/p>

三重利好共振 航空股2015年或繼續(xù)騰飛

南方基金首席策略師楊德龍?jiān)诮邮堋锻顿Y與理財(cái)》記者采訪時(shí)表示，航空股近期反彈主要受油價(jià)下跌和人民幣貶值放緩的刺激。他認(rèn)為航空運(yùn)輸業(yè)還是屬于強(qiáng)周期性行業(yè)，明年的機(jī)會主要來自于行業(yè)的復(fù)蘇，而且油價(jià)的下跌和人民幣的升值預(yù)期提升了航空股的吸引力，航空股2015年存在一定的投資機(jī)會。

北京久陽潤泉資本管理中心投資總監(jiān)胡軍程認(rèn)為航空股2015年存在投資機(jī)會，而且機(jī)會主要來源于原油價(jià)格持續(xù)下跌和人民幣貶值的放緩對業(yè)績的貢獻(xiàn)，加上行業(yè)消費(fèi)的復(fù)蘇帶來的行業(yè)拐點(diǎn)，建議投資者可積極關(guān)注。

銀河證券的分析師李軍也預(yù)計(jì)，考慮到航油成本下滑帶來的成本節(jié)約以及匯兌損益的變動影響，預(yù)計(jì)2015年上半年行業(yè)業(yè)績將同比正增長，業(yè)績最差的時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過去。

不過，上海也有一位不愿透露姓名的私募基金經(jīng)理告訴記者，航空股2015年會有機(jī)會，但由于近期一波航空股漲幅過大，短期或已消化油價(jià)下跌等的影響而出現(xiàn)回落。投資者不宜盲目追高，應(yīng)靜等相關(guān)股票價(jià)格回落，且業(yè)績出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的時(shí)候再進(jìn)行投資。