對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)進(jìn)行定向的“精準(zhǔn)刺激”，成為此輪微刺激成敗之關(guān)鍵

近日來(lái)央行連續(xù)推出了定向降準(zhǔn)、定向貸款等措施，結(jié)合早前推出的小微企業(yè)融資、棚戶區(qū)改造、軌道交通建設(shè)等措施，可以看到，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)再次進(jìn)入了穩(wěn)增長(zhǎng)的階段。

2008年金融危機(jī)至今，中國(guó)先后經(jīng)歷了5次保增長(zhǎng)或穩(wěn)增長(zhǎng)的過(guò)程，分別是2008-2009年、2010年下半年、2012年下半年、2013年下半年和當(dāng)前的這次。觀察這5個(gè)階段社會(huì)融資總量和財(cái)政支出，可以看到在前三個(gè)階段三次保增長(zhǎng)均出現(xiàn)了財(cái)政支出明顯提速和社會(huì)融資放量加杠桿的態(tài)勢(shì)。而后兩個(gè)階段，穩(wěn)增長(zhǎng)措施卻沒(méi)有杠桿的支持，在2013年甚至連財(cái)政支出的變動(dòng)都不明顯，政府更多是通過(guò)口頭干預(yù)來(lái)進(jìn)行短期需求預(yù)期管理。

目前來(lái)看，強(qiáng)刺激并不可取。強(qiáng)刺激能夠在較短時(shí)期內(nèi)發(fā)揮提振效果，但與之伴隨的投資增加、信貸擴(kuò)張、通貨膨脹、產(chǎn)能過(guò)剩、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題則更為嚴(yán)重。

正因此，外界曾對(duì)“克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”充滿期待和想象，巴克萊銀行將其解讀為不刺激、去杠桿與結(jié)構(gòu)改革三大支柱。而當(dāng)李克強(qiáng)總理推出上述穩(wěn)增長(zhǎng)措施后，市場(chǎng)上的爭(zhēng)議立刻泛起。一種觀點(diǎn)主張應(yīng)推出刺激政策以避免經(jīng)濟(jì)失速，另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為目前的穩(wěn)增長(zhǎng)措施不符合“克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”不刺激的表述，主張不應(yīng)重啟刺激政策，而是要堅(jiān)持改革。

需要明確的是，市場(chǎng)對(duì)于不刺激存在一定的誤讀，而微刺激也并非近期推出，正如央行行長(zhǎng)周小川所說(shuō)的，“不管你看沒(méi)看到，事實(shí)上已經(jīng)在這樣做了”。此前針對(duì)市場(chǎng)有關(guān)降準(zhǔn)的議論，周小川曾表態(tài)，央行一直在流動(dòng)性方面進(jìn)行微調(diào)，目前國(guó)務(wù)院強(qiáng)調(diào)宏觀調(diào)控要有定力，不會(huì)采取大規(guī)模的刺激?？陬^干預(yù)并非不刺激，而是鑒于價(jià)格型或數(shù)量型貨幣政策工具的臺(tái)階性特點(diǎn)所采取的替代措施。實(shí)際上，當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)情況與2009年時(shí)大不相同，即使有同樣的政策也不會(huì)有當(dāng)時(shí)的刺激力度。

至于去杠桿，一般認(rèn)為，貨幣總量的增長(zhǎng)率與杠桿率（貨幣總量占GDP增長(zhǎng)率）的關(guān)系是正向的，所以去杠桿也意味著控制貨幣總量增長(zhǎng)。但是2008年下半年以后，負(fù)債率的變化明顯先于債務(wù)總量的變化。也就是說(shuō)，負(fù)債率大幅度上升，不是由于債務(wù)高增長(zhǎng)，而是由于名義GDP增長(zhǎng)率下降，這是出口猛烈下降的結(jié)果。那么如果以總量比率指標(biāo)下降作為政策目標(biāo)，試圖通過(guò)貨幣緊縮來(lái)降低杠桿率就有問(wèn)題，調(diào)控可能會(huì)過(guò)于緊縮，甚至發(fā)生方向性偏差。

面對(duì)當(dāng)前一些部門和行業(yè)過(guò)度負(fù)債，外界對(duì)中國(guó)的悲觀看法都是建立在中國(guó)不能繼續(xù)推行改革的基礎(chǔ)之上。可以肯定的一點(diǎn)是，中國(guó)不可能通過(guò)無(wú)限擴(kuò)張負(fù)債來(lái)維持增長(zhǎng)，必須施行結(jié)構(gòu)改革和再平衡。但改革一定是主動(dòng)和漸進(jìn)的，斷崖式改革并不可取，需要同時(shí)重視穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)。如果負(fù)債多了就硬壓，負(fù)債少了就放手，豈不是又會(huì)陷入“一管就死、一放就亂”的局面，這只會(huì)讓整體經(jīng)濟(jì)大起大落。

結(jié)合當(dāng)前的宏觀背景，實(shí)施更多包括貨幣政策在內(nèi)的穩(wěn)增長(zhǎng)措施甚至具有一定的緊迫性，以解決宏觀趨穩(wěn)而微觀困難的問(wèn)題。這是因?yàn)?，在貨幣擴(kuò)張的沖擊下，行業(yè)分布差異因素會(huì)導(dǎo)致吸收貨幣的程度不一樣，價(jià)格上漲差異很大。在中性或相對(duì)緊縮的貨幣環(huán)境下，鋼貿(mào)、光伏、房地產(chǎn)等早先過(guò)度擴(kuò)張、杠桿率或負(fù)債過(guò)高的行業(yè)可能會(huì)面臨較大調(diào)整壓力，這確實(shí)是政策制定者所希望看到的。但是，這些行業(yè)的商品價(jià)格因?yàn)閹?kù)存等原因具有粘性從而難以調(diào)整，帶來(lái)的結(jié)果是那些能夠調(diào)整的商品比所有商品都能夠調(diào)整的時(shí)候調(diào)整得更多。

正如愛(ài)爾蘭人坎蒂隆在《商業(yè)性質(zhì)概論》一書(shū)中所說(shuō)，“如果一國(guó)中的貨幣數(shù)量增加了一倍，產(chǎn)品和商品的價(jià)格并不總是隨之提高一倍。一條沿著河床輾轉(zhuǎn)奔流的河流當(dāng)水量增加一倍的時(shí)候，它的流速并不會(huì)隨之增加一倍?！币粭l河流的一半被放置了障礙，會(huì)使得另外一半流量增多，一些商品價(jià)格運(yùn)動(dòng)不充分會(huì)造成另外商品價(jià)格的過(guò)量調(diào)整。

而為了兼顧穩(wěn)增長(zhǎng)與改革，如何對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)進(jìn)行定向的“精準(zhǔn)刺激”，成為此輪微刺激成敗之關(guān)鍵。與此同時(shí)，簡(jiǎn)政放權(quán)、大規(guī)模減稅、加大社會(huì)保障投資、開(kāi)放市場(chǎng)、改善市場(chǎng)環(huán)境等“放權(quán)式刺激政策”也尤為重要。endprint