王東岳

期望愈大失望愈大，滬港通亦不例外——熱鬧的鋪墊并未換來火熱的開局。

11月17日，滬港通正式啟航，僅僅三天時間，“南客”對滬股通的態(tài)度就發(fā)生了驚人轉(zhuǎn)變，每日所用額度迅速下降，分別為滬股通30億元、49億元、26億元；港股通17億元、6億元、3億元，港股通的開局則更為慘淡，并未迎來“北客”的喜愛。究其原因，既是兩地市場差異的影響，也是宏觀環(huán)境使然。事實上，滬港通啟動并不是一次性利好消息，而是國家對資本市場態(tài)度的轉(zhuǎn)變。

棒喝

11月17日，滬港通啟動首日，滬股通交易火爆。香港交易所發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，開盤僅15分鐘，滬股通130億元的單日交易額度便僅剩63.64億元，已不足一半。13時58分，滬股通單日交易額度余額歸零，提前1小時結(jié)束首日交易。

與之相比，港股通的表現(xiàn)反差強烈，截至17日收盤，港股通尚有余額87.86億元人民幣，105億元額度僅使用17.14億元，占比16.3%。

11月18日，滬股通凈買入額大幅減少。截至18日收盤，滬股通130億元單日交易額度剩余81.55億元，所用額度占比38%。其中，超六成額度是在開盤前10分鐘買入；港股通表現(xiàn)更為慘淡，每日額度105億元剩余99.26億元，所用額度僅占5%。

11月19日，滬股通凈買入額再度縮水。當(dāng)日收盤，滬股通130億元單日額度尚剩余103.88億元，僅消耗額度26.12億元，占比21%；港股通單日交易額僅2.53億元，剩余額度占比高達(dá)97%。

僅僅三天時間，滬港通便遭受冷遇，股市自然沒能隨滬港通開啟而迎來利好。

滬港通啟動首日，上證指數(shù)高開2506點，漲幅達(dá)1.13%。隨后，上證指數(shù)沖高至2508點，創(chuàng)兩年來歷史新高。但僅僅幾分鐘之后，上證指數(shù)便開始出現(xiàn)回落，并由此一路下跌，至當(dāng)日收盤，上證指數(shù)報收2474點，跌幅0.19%。同日，恒生指數(shù)與上證指數(shù)節(jié)奏幾乎一致，高開低走，當(dāng)日下跌290點，跌幅1.21%。

18日，兩地市場繼續(xù)調(diào)整，上證指數(shù)2474點開盤后持續(xù)下跌，報收2457點，跌幅0.71%；恒生指數(shù)高開低走，午后跌幅擴(kuò)大，268只港股通標(biāo)的中，50多只個股跌幅超過2%。至收盤，恒生指數(shù)收于23529點，大跌268點，跌幅達(dá)1.13%。

19日，下跌行情依舊持續(xù)，上證指數(shù)震蕩微跌，恒生指數(shù)雖有沖高，但最終回落。

就具體標(biāo)的而言，其走勢與所在市場指數(shù)走勢如出一轍。滬股通標(biāo)的貴州茅臺、伊利股份、大秦鐵路與港股通標(biāo)的長江實業(yè)的股價均短暫沖高后在隨后的幾個交易日中迅速回落。

遇冷

有分析人士認(rèn)為，滬港通之所以會如此快速“遇冷”，兩地投資主體差異和投資風(fēng)格差異或是主因之一。

數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，A股2013年總成交金額中，機構(gòu)投資者占比不足20%。而同期，港交所機構(gòu)投資者占比為80%。機構(gòu)投資者比例過小、市場購買力薄弱，“散戶化”的投資者結(jié)構(gòu)導(dǎo)致股票的估值體系不斷向非理性的“更小”的股票傾斜。伴隨而來的，是大量的成交背景下，資本增量卻不明顯。

交易數(shù)據(jù)顯示，17日，漲幅排在前十名的10只股票中，人和商業(yè)、波司登、鳳凰衛(wèi)視等7只股票都是港股市場中關(guān)注度低、研究機構(gòu)覆蓋少的中小市值品種。但在這些冷門股中，卻是多只股票的成交變化率都在100%以上。其中，神州數(shù)碼的成交變化率更是高達(dá)到690.77%。

18日，港股通268只成份股中，依然有5只小市值股排在漲幅前十名，分別是高銀地產(chǎn)、亨得利、神冠控股、波司登、裕元集團(tuán)。其中，成交放量最突出的波司登，其18日成交額相比14日的變化率達(dá)到1080.33%。

但數(shù)據(jù)同時顯示，17、18兩日，港股通的總成交額僅有23億元。

除了投資主體差異帶來的影響以外，多種政策因素也是滬港通“遇冷”的誘因所在。

錢景財富研究中心研究員于光儒指出，匯率問題或許是投資者保持觀望態(tài)度的重要誘因之一。

于光儒認(rèn)為，內(nèi)地投資者炒港股，采用的是以港幣報價交易，但以人民幣結(jié)算。這種安排，方便了投資者，但也給投資者帶來匯率損失的風(fēng)險，可能今天買港股賺的錢，兩天后交割時因匯率波動而損失一部分甚至全部。港股結(jié)算事項T+2，T日買入港股的投資者，T+2日才能完成交收。這中間如果匯率波動比較大的話，就可能影響人民幣轉(zhuǎn)換。而持有港股，還需要收取一定的持倉費用，這兩個條件都會影響港股的收益，這些可能造成內(nèi)地投資者投資港股熱情不高。

交銀國際首席策略師洪灝認(rèn)為，滬港通“遇冷”是受短期內(nèi)波動因素影響。

洪灝表示，此前，財政部曾發(fā)布公告，表示在中國的境外投資者從11月17日開始將免繳資本增值稅。在新的稅收政策下，所有在華投資者由滬港通啟動當(dāng)日起在稅收上負(fù)擔(dān)均等?？墒牵抡哌€規(guī)定了追溯征收過去的資本利得稅的要求，而且稅率可能高于之前這些基金做稅務(wù)撥備的預(yù)期。因此，許多投資A股的ETF基金突然或?qū)⒚媾R稅務(wù)負(fù)擔(dān)撥備不足。

在市場明白A股ETF基金新的債務(wù)負(fù)擔(dān)之后，這些基金旋即遭到拋售，跌幅甚至超過許多稅務(wù)會計師估算的額外稅務(wù)負(fù)擔(dān)。盡管投資者或?qū)赏顿YETF基金改為通過滬港通直接投資A股，但在上述的一次性稅務(wù)負(fù)擔(dān)的影響消失之后，交易所買賣基金仍然是投資一籃子A股的有效方式。然而，由于新的稅務(wù)政策仍然語焉不詳，這難免在短期內(nèi)會對股票賣買造成不明朗因素，特別是滬港通仍然處于尚未成熟的階段。雖然這些ETF基金的資產(chǎn)是A股和A股連接產(chǎn)品CAAPS，但由于它們相關(guān)的沽售行為是在香港市場進(jìn)行，因此香港市場難免被波及，而市場的波動也會擴(kuò)散到其他市場和其他資產(chǎn)類別。

此外，日本經(jīng)濟(jì)衰退及商品價格持續(xù)暴跌也在嚴(yán)重擾亂市場情緒；中國70個城市中69個房價下跌的消息，則進(jìn)一步打擊了市場情緒。

在準(zhǔn)入制度上，洪灝認(rèn)為，50萬元的投資門檻使港股通的投資者局限在高凈值投資者。但這批資金入港原本就有多種渠道，而且成本比港股通還低。

橋梁

目前來看，滬港通啟動所蘊含的戰(zhàn)略意義遠(yuǎn)大于短期內(nèi)的現(xiàn)實影響。滬港通作為人民幣國際化的重要組成部分，或?qū)⒊蔀檫B接國際資本市場的重要橋梁。

有經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，滬港通允許境外投資者購買至多3000億元人民幣的中國內(nèi)地股票，允許中國內(nèi)地投資者購買至多2500億元人民幣港股。這給了全球?qū)_基金和散戶投資者迄今最大的購買中國股票的自由，同時也是向境內(nèi)投資者提供了一條購買國際資產(chǎn)的新渠道。

長久以來，中國對外資資本的態(tài)度始終十分謹(jǐn)慎，這種謹(jǐn)慎在一定程度上對國內(nèi)資源起到很好的保護(hù)作用。然而，隨著世界經(jīng)濟(jì)格局的不斷變化發(fā)展，尤其是中國成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體之后，人民幣的國際地位理應(yīng)得到提升。但現(xiàn)實卻是，人民幣始終無法成為國際貨幣，而其中的主要障礙之一，正是在于人民幣持有者的投資機會太少。

數(shù)據(jù)顯示，2013年年終，境外投資者可以自由購買的以人民幣計價的資本市場資產(chǎn)僅為2500億美元，僅占全球資本市場的0.1%。這使得人民幣處于跟菲律賓比索一樣的位置，遠(yuǎn)遠(yuǎn)地落后于美元——可投資的美元資產(chǎn)達(dá)55萬億美元。

如今，隨著更多中國內(nèi)地資產(chǎn)對國際投資者開放，無疑將會大幅提升人民幣在國際上的影響。

滬港通計劃的實施還預(yù)示著中國海外配置資本方式或?qū)l(fā)生變化。

很長一段時間內(nèi)，中國一直是美國國債的最大持有國。2013年底，中國持有美國國債規(guī)模達(dá)1.27萬億美元，然而，如此體量巨大的資金，其回報率卻并不可觀，美國國債的利息率大約在2%-3%，隨著近年人民幣不斷升值，兩者之間幾乎已經(jīng)相互抵消。但因為在出口和直接投資中賺回美元，中國除了讓美元流回規(guī)模龐大、流動性強的美國國債市場之外，基本上別無選擇。滬港通的啟動則可能成為擺脫這一局面的起點。

對國內(nèi)而言，滬港通啟動將大力推動內(nèi)地資本賬戶的開放，促進(jìn)人民幣流動性增長。從長遠(yuǎn)來看，滬港通將成為離岸人民幣市場回流的重要一環(huán)，并成為打通個人項下的人民幣跨境資本投資的重要助力。

港交所總裁李小加在滬港通開啟之際曾感嘆，“路已經(jīng)開通了，車天天都有，兩地投資者大可以根據(jù)自己的時間安排行程，從從容容地‘買票上車。但‘上座率并不是‘修路者所關(guān)注的，滬港通的真正意義并不在于滬港兩地存量資金的重新分配，而是通過市場的融合與碰撞、把目前還未進(jìn)入資本市場的全球巨額增量資金引入到兩地資本市場中。”