林然

主持人：五糧液三季報(bào)欠佳，應(yīng)如何理解其業(yè)績(jī)下滑？

青城：2012年國(guó)慶前后，如果有誰說兩年后五糧液的3季報(bào)凈利潤(rùn)將下降到7個(gè)億，他一定會(huì)被五粉罵的狗血噴頭。2012年3季度，五糧液?jiǎn)渭緝衾麧?rùn)27.5個(gè)億，而兩年后的今天，這個(gè)數(shù)字猛地跌落到6.99億元，不到當(dāng)年的三分之一。

當(dāng)白酒虛假繁榮消退以后，大家才猛然發(fā)現(xiàn)五糧液在裸游，準(zhǔn)確地說是五粉發(fā)現(xiàn)自個(gè)兒在裸游。五糧液公司這次輸?shù)锰珣K，不但一哥的位置不保，老二恐怕也會(huì)被奪去。洋河是不是在覬覦五糧液的老二地位？

當(dāng)然，比五糧液還慘的當(dāng)然是它家的投資者，就像我這樣的人。作為資深白酒投資者，我其實(shí)也算得上半個(gè)行業(yè)專家。有個(gè)段子這樣說：當(dāng)你買了只不斷上漲的股票，你會(huì)賺錢；當(dāng)你買到的是只不斷下跌的股票，你會(huì)成為行業(yè)專家。我就是這樣被迫修煉為白酒行業(yè)專家的。

我當(dāng)然很早就預(yù)見到白酒行業(yè)寒冬來臨，我這個(gè)白酒專家也不是浪得虛名的。我之所以沒拋掉白酒股，是覺得五糧液“棉衣”厚，足以穿越寒冬季節(jié)。事實(shí)證明我確實(shí)樂觀了，不！是五糧液不夠爭(zhēng)氣啊，瞧瞧茅臺(tái)、瞧瞧洋河，人家可沒這么差勁的。

胡義：對(duì)于五糧液的三季報(bào)，我倒沒有青城那么“悲憤”。其實(shí)白酒具有不同于其他商品的一個(gè)重要的特點(diǎn)。它不同于牛奶和鋼鐵企業(yè)，它產(chǎn)品的保質(zhì)期極長(zhǎng)。它不同于手機(jī)和服裝行業(yè)，它放幾年都不會(huì)過時(shí)成為廢品。

由于它的這個(gè)特點(diǎn)，就決定了白酒從出廠，到最終被喝掉的過程很長(zhǎng)。前幾年因?yàn)槲寮Z液不斷漲價(jià)，銀基囤了十幾億的五糧液。這十幾億的酒已經(jīng)在當(dāng)時(shí)被計(jì)入五糧液的銷售收入?，F(xiàn)在白酒進(jìn)入降價(jià)階段，沒人愿意囤貨，以往類似銀基囤貨的經(jīng)銷商，就要先把原來的庫(kù)存銷售出去再進(jìn)貨。這時(shí)，反映五糧液業(yè)績(jī)的廠家出貨量就大減。但實(shí)際市場(chǎng)銷售的減少并沒有那么大。

由于白酒從廠家出貨到最終被消費(fèi)的中間有經(jīng)銷商的“囤貨”與“清貨”動(dòng)作，有點(diǎn)類似杠桿，它可以放大市場(chǎng)的實(shí)際情況。如果直觀的看報(bào)表的業(yè)績(jī)，2013年3季度比2012年下季度下跌了52%，今年又比2013年同期下跌近50%。那么，是不是五糧液在2012年的終端市場(chǎng)銷售了10瓶，去年就只銷售了5瓶，而今年就僅僅剩下2.5瓶呢？

顯然不是。種種跡象表明，今年五糧液的市場(chǎng)真實(shí)銷售量甚至是大于2012年的。而一旦歷史庫(kù)存消化完畢，白酒，尤其是有實(shí)力的名優(yōu)酒企的彈性是非常大的。

主持人：具體到三季報(bào)中的其它數(shù)據(jù)，比如銷售費(fèi)用大增，以及銷售收到的現(xiàn)金等數(shù)據(jù)，各位如何評(píng)價(jià)？

青城：其實(shí)我也并不是“悲憤”，在這里我可以重復(fù)一下我買五糧液的理由，買它不是因?yàn)樗寥煌αⅰ⒆繝柌环?，而是因?yàn)樗乐当阋耍@個(gè)理由現(xiàn)在依然成立。說到這里，我心也釋然了，我對(duì)五糧液的信心來源于兩個(gè)方面：

首先從三季報(bào)看，銷售形式似乎已經(jīng)觸底。季報(bào)上找不出足夠的數(shù)據(jù)來支撐五糧液實(shí)際銷售情況比報(bào)表要好。但從本期收到銷售商品的現(xiàn)金判斷，本期實(shí)際情況要好于去年同期。

另外，費(fèi)用調(diào)整后的凈利潤(rùn)好于去年同期。五糧液本期凈利潤(rùn)同比下滑的主要原因是銷售費(fèi)用大幅度激增，三季度一個(gè)季度增加11億，這筆銷售費(fèi)用開支公司季報(bào)的解釋是“加大市場(chǎng)支持力度”。費(fèi)用調(diào)整后，如果按前幾年的平均費(fèi)用率計(jì)算，五糧液本期的凈利潤(rùn)不低于15個(gè)億。

當(dāng)然了，相比151億銷售收入，銷售費(fèi)用28.9億元那是高得離譜！五糧液銷售費(fèi)用的大幅度增加，是基于它的渠道戰(zhàn)略重構(gòu)之需要，似乎是想用現(xiàn)金去“收買+收編”二三線酒企的經(jīng)銷商？五糧液手握200余億的現(xiàn)金，這可不是鬧著玩的，公司在下一盤很大很大的棋。

胡義：上一輪白酒從800萬噸調(diào)整到300萬噸，死了無數(shù)的白酒企業(yè)，但茅臺(tái)五糧液基本只是在最初略有波動(dòng)，但并未受整體調(diào)整的影響，產(chǎn)量和業(yè)績(jī)是一路向上的。

這很符合市場(chǎng)調(diào)整的邏輯：市場(chǎng)好，阿貓阿狗都賺錢，市場(chǎng)不好，對(duì)不起，阿貓阿狗就要先死。難道這一輪白酒的調(diào)整是名優(yōu)酒廠先死？阿貓阿狗最終做大做強(qiáng)？

目前市場(chǎng)的邏輯是這樣的：白酒的調(diào)整才剛開始，老窖和五糧液的報(bào)表就顯示走向死亡的節(jié)奏，那么白酒萬一調(diào)整個(gè)十年八年，后果不堪設(shè)想呀！請(qǐng)大家用第二層思維再想想，是這樣嗎？

主持人：這一輪調(diào)整，五糧液的股價(jià)下行幅度比茅臺(tái)要大的多，應(yīng)該如何去理解？另外，與其它品牌的競(jìng)爭(zhēng)情況如何？

胡義：這個(gè)我先來說說，茅臺(tái)為什么這一輪影響較小。因?yàn)槊┡_(tái)一直是緊俏商品，據(jù)說以往買點(diǎn)茅臺(tái)要省長(zhǎng)批條。因此，所謂的經(jīng)銷商囤貨，也僅僅是對(duì)計(jì)劃內(nèi)外的那點(diǎn)貨的“惜售”而已，并不是真正意義的渠道庫(kù)存。所以才有出廠價(jià)819，而零售價(jià)2000的情況。

因此，茅臺(tái)的所謂庫(kù)存其實(shí)是很少的，倒是有權(quán)有勢(shì)的人家里存貨遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于經(jīng)銷商的庫(kù)存。因此，茅臺(tái)的去庫(kù)存是最快的，僅僅在去年用了一個(gè)季度就完成。

至于洋河的藍(lán)色經(jīng)典是從洋河上市后才真正開始發(fā)力布局的，大部分經(jīng)銷商都是新的，也就沒有什么歷史庫(kù)存。再過幾年，當(dāng)洋河在渠道鋪了足夠的貨，它的經(jīng)銷商也都變成老經(jīng)銷商，他們也壓了足夠的貨的時(shí)候，它的表現(xiàn)不會(huì)比五糧液和老窖好。

青城：現(xiàn)在瀘州老窖的1573挺價(jià)、五糧液降價(jià)，兩者價(jià)格接近，也有人懷疑1573動(dòng)銷會(huì)不會(huì)受到影響？

我自己的看法是，本身1573和五糧液銷量就不是一個(gè)級(jí)別的，五糧液降價(jià)是釋放自己的勢(shì)能，不會(huì)搶1573的份額。同時(shí)，五糧液價(jià)格低搶的是原本喝不到五糧液的那部分消費(fèi)份額，1573本身份額就很小，不到五糧液十分之一，高峰也就五分之一，所以五糧液不會(huì)搶太多份額。

據(jù)我自己的渠道了解的數(shù)據(jù)，去年1573的任務(wù)3000噸（開票的貨），有一半差不多在庫(kù)存，最終任務(wù)沒完成，只達(dá)到約27個(gè)億，2012年最高峰賣了80多個(gè)億，將近5000噸，但后來1573的庫(kù)存80%在經(jīng)銷商那里。

五糧液1-9月實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)47億元，估計(jì)全年60億的凈利潤(rùn)還是很可能的，對(duì)應(yīng)16倍估值，重回1000億的市值我覺得是完全可以預(yù)期的。endprint