夏旗

一、豆粕價(jià)格行情分析

1、大豆豐產(chǎn)預(yù)期承壓，天氣炒作未現(xiàn)，國內(nèi)粕類整體弱勢

經(jīng)過7月份美國大豆的種植面積及單產(chǎn)上調(diào)的利空打壓，國內(nèi)外豆類價(jià)格出現(xiàn)了大幅下挫。雖然近期市場有所企穩(wěn)，國內(nèi)蛋白粕價(jià)格出現(xiàn)了反彈，但隨著進(jìn)入8、9月份美大豆生長的重要階段，行情的波動(dòng)也愈加增強(qiáng)。每次大豆的生長優(yōu)良率報(bào)告也左右著美豆價(jià)格波動(dòng)的要點(diǎn)。然而，從中長期來看，全球大豆豐產(chǎn)壓力仍然存在，播種面積的大幅提升足以緩沖局部干旱帶來的單產(chǎn)下調(diào)的壓力；而且目前天氣維持著有利作物生長的狀況，8月份的天氣炒作基本落空。所以對(duì)于豆類市場整體看空的局勢仍未改變。

2、國內(nèi)油廠挺價(jià)意愿較強(qiáng)，消費(fèi)旺季豆粕庫存維持下降狀態(tài)

進(jìn)入8月后，國內(nèi)飼料養(yǎng)殖需求進(jìn)入年內(nèi)高峰，雖然前期飼料企業(yè)觀望情緒較重，但經(jīng)過蛋白粕價(jià)格的大幅調(diào)整以及豆菜粕價(jià)差較小，而導(dǎo)致飼料企業(yè)加大了豆粕庫存采購以及替代菜粕消費(fèi)。另外，由于國內(nèi)油廠大豆壓榨持續(xù)虧損、油脂消費(fèi)清淡以及豆粕未執(zhí)行合同量較大等因素影響，導(dǎo)致油廠挺價(jià)豆粕心理較強(qiáng)。目前港口大豆庫存維持高位，但油廠開工率后期會(huì)有所上升。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至上周末國內(nèi)進(jìn) 口大豆庫存約 642 萬噸，較前一周增加12萬噸左右，大豆庫存增速較緩。而受終端豆粕需求采購回暖影響，油廠豆粕總庫存持續(xù)下降，緩解了一部供應(yīng)壓力。但現(xiàn)階段油廠豆粕的基差合同執(zhí)行力度緩慢，使得未執(zhí)行合同數(shù)量有所增加，大中型飼料企業(yè)豆粕庫存?zhèn)湄浀?月上旬。

3、國內(nèi)飼料消費(fèi)預(yù)期增強(qiáng)，豆、菜粕需求出現(xiàn)分化

進(jìn)入7月中下旬以來，國內(nèi)豬肉、蛋禽價(jià)格上漲，全國豬價(jià)實(shí)現(xiàn)全面反彈。商務(wù)部最新監(jiān)測的數(shù)據(jù)顯示，上周全國36個(gè)大中城市的肉類價(jià)格繼續(xù)上漲，其中豬肉價(jià)格為14.66元/公斤，比前一周上漲2 .1%。全國生豬平均價(jià)格已連漲7周，豬糧比已達(dá)到5.8：1，盈虧平衡點(diǎn)突破在即。另外，近期國內(nèi)雞蛋價(jià)格由于供應(yīng)偏緊提振連續(xù)上行，雞苗價(jià)格也出現(xiàn)大幅上漲，后期補(bǔ)欄有望增加。所以養(yǎng)殖效益持續(xù)好轉(zhuǎn)，將提振后市飼料需求。

然而，蛋白粕消費(fèi)出現(xiàn)了分化，由于前期豆粕-菜粕價(jià)差逐漸縮小，最小至500元/噸左右；在中后期看空的市場氛圍下，飼料企業(yè)就調(diào)整配方加大了豆粕替代菜粕的消費(fèi)，特別在水產(chǎn)及家禽養(yǎng)殖業(yè)，替代量達(dá)到了15%-20%。從而導(dǎo)致了現(xiàn)貨市場菜粕有價(jià)無市，豆粕走貨較好的局面。

4、預(yù)期9月報(bào)告預(yù)期利好，后期炒作利好較多

近期市場關(guān)注的重點(diǎn)仍是美國大豆種植區(qū)的天氣以及USDA供需報(bào)告。天氣方面比較有利作物生長，最新的作物優(yōu)良率為70%，雖有所下調(diào)，但仍處于歷史同期較高水平。而對(duì)于后市的指引在9月的供需報(bào)告中，美豆的單產(chǎn)仍存在不確定因素。之前Pro Farmer田間的調(diào)查報(bào)告顯示，美豆主產(chǎn)區(qū)的出莢數(shù)雖高但并為創(chuàng)紀(jì)錄，并且對(duì)大豆單產(chǎn)及產(chǎn)量預(yù)估都低于8月的供需報(bào)告水平。另外，由于美豆價(jià)格大幅下跌，導(dǎo)致出口需求增加。市場后期除了關(guān)注天氣變化外，美豆的出口需求也將是影響美豆轉(zhuǎn)向的重要因素，所以9月的供需報(bào)告預(yù)計(jì)將調(diào)整單產(chǎn)及出口需求狀況。

CBOT大豆具有明顯的階段性炒作特征，在經(jīng)歷了天氣關(guān)鍵期后，下一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)是出口水平。盡管后期市場面臨南美大豆播種及南半球天氣的因素影響，但是CBOT反應(yīng)的始終的美豆價(jià)值體系，而未來幾個(gè)月時(shí)間，美豆將會(huì)逐漸進(jìn)入銷售高峰。

需要注意的是，9月份及10月份，國際市場將會(huì)逐漸迎來大豆收割期，現(xiàn)貨壓力將會(huì)增大，市場不可避免的承受到豐產(chǎn)帶來的實(shí)際壓力，價(jià)格也會(huì)進(jìn)一步下滑，趨向上文中測算的種植成本線下方區(qū)間。但是在最終定產(chǎn)市場接受現(xiàn)貨壓力后，美豆炒作的會(huì)正式轉(zhuǎn)移到需求上來，而美豆需求更多依賴于出口。

5、美豆成本支撐較強(qiáng)，下跌空間有限

至06年以來，美豆價(jià)格一直處于在美豆成本價(jià)以上，07/08年度美豆種植成本712美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)795美分/蒲式耳；08/09年度美豆種植成本843美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)1048美分/蒲式耳；09/10年度美豆種植成本814美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)930美分/蒲式耳；10/11年度美豆種植成本837美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)956美分/蒲式耳；11/12年度美豆種植成本914美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)1194美分/蒲式耳；12/13年度美豆種植成本1099美分/蒲式耳，美豆年均價(jià)1421美分/蒲式耳。連續(xù)六年美豆價(jià)格低于成本，在本年度美豆大幅豐產(chǎn)的背景下，美豆成本下降為約1000-1030美分/蒲式耳，美豆期價(jià)能跌破成本嗎？

6、 假設(shè)條件下豆粕成本核算

預(yù)估豆粕價(jià)格必須假設(shè)美豆價(jià)格、進(jìn)口升貼水、油粕比等變量（關(guān)稅、增值稅、匯率短期變化較小或保持不變）。本文主要研究豆粕下跌空間有多大，考慮到美豆成本、市場投機(jī)行為等因素，我們選擇1050、1000、950美分/蒲式耳三個(gè)數(shù)值作為美豆成本的假設(shè)值；在升貼水假設(shè)方面，考慮到我國1、5月壓榨豆粕主要使用美豆，因此采用美豆1月進(jìn)口升貼水報(bào)價(jià)和2月份進(jìn)口升貼水報(bào)價(jià)，分別為278、263，；在油粕比方面，目前現(xiàn)貨油粕比為1.6，期貨01合約油粕比為1.82，期貨05合約油粕比為1.95，因此，我們選擇1.6、2、2.2作為油粕比的預(yù)估值。

得到上面幾個(gè)數(shù)據(jù)后，我們通過以下三個(gè)原則對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選：（1）基本面篩選，目前油脂基本面偏空，美豆下跌不光對(duì)豆粕產(chǎn)生影響，同樣對(duì)豆油產(chǎn)生影響，因此我們可以篩除美豆下跌導(dǎo)致豆油與豆粕從不同方面變化的數(shù)據(jù)組合（當(dāng)油脂基本面發(fā)生變化時(shí)及時(shí)調(diào)整）；（2）技術(shù)分析篩選，對(duì)于豆油05合約來看，5500點(diǎn)是08年大底，在這個(gè)位置必然受到強(qiáng)有力支撐，考慮到下跌慣性影響，我們選擇5400作為豆油底部，剔除豆油價(jià)格在5400以下的組合；（3）考慮豆粕05自身技術(shù)面支撐，重點(diǎn)關(guān)注2900、2950、3000、3050等點(diǎn)位。根據(jù)以上三條原則，我們刪除了藍(lán)色部門組合，主要參考黃色部分組合，我們可以判斷，豆粕05底部在2900附近的概率極大，另外在2950、3000、3050等位置受到較強(qiáng)支撐。

然而，從目前的豆粕期貨市場情況來看，近期豆粕期價(jià)再次探底，3050及3000關(guān)口已經(jīng)失守，跌至2950附近；下行對(duì)2900底部支撐考驗(yàn)較重。但是，根據(jù)時(shí)間周期來看，在9月中上旬的美國農(nóng)業(yè)部的9月供需報(bào)告后，企業(yè)可以采取分批建倉的操作策略，建倉價(jià)位分別為2950、2900甚至2800都是可以建倉的。

雖然目前的價(jià)位已經(jīng)跌破了3050、3000的支撐，但是豆粕整體的下行支撐區(qū)間仍未改變。美豆在觸及1000美分后，出現(xiàn)較強(qiáng)支撐，預(yù)計(jì)后期期間仍在2900-3100區(qū)間震蕩為主。值得注意的是，期貨價(jià)格不一定按照設(shè)想的方向走，可能很難下跌至2900附近，所以企業(yè)應(yīng)該建立相應(yīng)的應(yīng)對(duì)措施，嚴(yán)格做好風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制。

二、豆粕買入套期保值操作方案

1、合約選擇問題

根據(jù)某企業(yè)的現(xiàn)貨庫存使用情況，每個(gè)月用量900噸，明年1-5月的用量在5000噸左右；對(duì)于這一部分可以庫存，建議選擇豆粕合約1505進(jìn)行買入套保。而對(duì)于明年后期6-9月份的庫存，可以考慮在M1507、M1508、M1509合約上采購。對(duì)于后期的分散合約做套保：一是方便提貨，只在主力合約上做，企業(yè)在非主力合約月份不方面拿貨，在非主力合約上也做，企業(yè)可以再非主力合約月份都拿到貨；二是防止價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，每個(gè)月份建倉都在3000附近，豆粕價(jià)格每個(gè)月都要低于成本很難。

2、建倉價(jià)位及風(fēng)險(xiǎn)提示

對(duì)于明年1-5月的庫存套保，我們建議在1505合約的3050、3000、2950、2900等價(jià)位，至上而下等比例分批建倉。

風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。如果價(jià)格見底回升，企業(yè)建倉無法完成，這是就需要企業(yè)及時(shí)調(diào)整建倉策略。

（2）價(jià)格波動(dòng)的造成的資金風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)保證金較少，價(jià)格波動(dòng)可能造成企業(yè)保證金不足的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）豆粕基差風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于做買入套保，基差逐漸縮小是有利的；如若基差不斷擴(kuò)大，那就造成不利的基差風(fēng)險(xiǎn)。

3、建倉比例及操作策略

4、風(fēng)險(xiǎn)控制措施：

1、嚴(yán)格止損制度。1505止損價(jià)位：MAX【2900，持倉成本-150】（即持倉成本減去100與2900中的較大值）。

2、建倉參與“時(shí)間+空間”的原則進(jìn)行建倉，根據(jù)上述我們所講的建倉信號(hào)，即使價(jià)格沒有達(dá)到我們預(yù)期價(jià)格，如果市場信號(hào)出現(xiàn)，也應(yīng)該進(jìn)行建倉。

3、與中信建投緊密合作，解決豆粕倉單及交割庫不確定的風(fēng)險(xiǎn)。