陳希琳
在做市商制度試運(yùn)行前的幾個(gè)月,當(dāng)《經(jīng)濟(jì)》記者采訪北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐時(shí),他表示對(duì)新三板推出做市商制度非??春?。那么面對(duì)做市商制度實(shí)行后的新三板,這位參與了《證券法》和《投資基金法》的起草工作,在國(guó)內(nèi)最早提出建立股票市場(chǎng)、發(fā)展證券市場(chǎng)的學(xué)者,如何看待新三板為中小企業(yè)創(chuàng)造的融資空間?同時(shí)企業(yè)在掛牌前,應(yīng)該做好哪些準(zhǔn)備?
新三板投資門檻應(yīng)有所限制
《經(jīng)濟(jì)》:隨著新三板市場(chǎng)的不斷變革,這個(gè)市場(chǎng)呈現(xiàn)哪些特點(diǎn)?
曹鳳岐:除了服務(wù)對(duì)象的變化和降低門檻之外,還有一個(gè)重要特點(diǎn)就是加強(qiáng)了對(duì)中小投資者的保護(hù)?,F(xiàn)在很多自然人是想上市場(chǎng)進(jìn)行交易,但實(shí)際上這個(gè)市場(chǎng)我們主要還是為法人準(zhǔn)備的,不太主張讓中小投資者進(jìn)來(lái),所以設(shè)立了一個(gè)較為嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度。因?yàn)橹行⊥顿Y者在主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)虧得一塌糊涂,那么新三板的風(fēng)險(xiǎn)可以說(shuō)比前幾個(gè)還大,畢竟企業(yè)上市條件很低,我們不希望中小投資者去炒,等于拿工資錢砸市場(chǎng)里。有個(gè)人投資者說(shuō)你讓我炒幾次,但實(shí)際上這是在給國(guó)家和券商打工。但法人進(jìn)來(lái)就比較合適,它想以后賺大錢,然后退出,這類投資者普遍具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力。所以今后的新三板還是一個(gè)以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng),是中小微企業(yè)與產(chǎn)業(yè)資本的服務(wù)媒介,主要為企業(yè)發(fā)展資本投入退出服務(wù),不是以交易為目的。
新三板投資風(fēng)險(xiǎn)比較大,當(dāng)然盈利也比較高。在國(guó)外來(lái)說(shuō),像美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入創(chuàng)業(yè)企業(yè),投10個(gè)有8個(gè)失敗有兩個(gè)賺錢的項(xiàng)目就能掙回它投資的10倍,這是大概率事件。在中國(guó),新三板是培養(yǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資家的市場(chǎng),希望更多的民營(yíng)機(jī)構(gòu)而不是國(guó)有機(jī)構(gòu)去建,當(dāng)然一些大的社保基金也可以進(jìn)入,但是要以安全性為主,投資成功以后就退出,所以我們?yōu)橹行⊥顿Y者設(shè)立一個(gè)500萬(wàn)元的投資門檻。
新三板企業(yè)可不必轉(zhuǎn)板
《經(jīng)濟(jì)》:有些企業(yè)進(jìn)入新三板就是將其看成轉(zhuǎn)板的跳板,那么您怎么看待這個(gè)問(wèn)題?
曹鳳岐:原來(lái)的新三板企業(yè)是把自己的存量拿出去交易,不能夠增加資本,僅僅是資本的轉(zhuǎn)換或現(xiàn)金流增加,或者是投資機(jī)構(gòu)入股以后對(duì)企業(yè)整個(gè)管理產(chǎn)生一些變化?,F(xiàn)在的新三板企業(yè)可以定向發(fā)行了。那么實(shí)際上企業(yè)也不一定轉(zhuǎn)板,但是大家都想我先發(fā)行,然后轉(zhuǎn)板,把新三板當(dāng)成一個(gè)跳板和過(guò)渡板,但實(shí)際上不轉(zhuǎn)板有不轉(zhuǎn)板的好處,原因在于一旦轉(zhuǎn)板成為社會(huì)公眾公司就要披露所有的信息,畢竟向非特性人發(fā)行就要保護(hù)這些非公眾投資者,而且股東必須超過(guò)200人,完全按照上市公司制度進(jìn)行管理,所以有些人還不一定愿意轉(zhuǎn)。
《經(jīng)濟(jì)》:8月25日,做市商制度正式推出,那么到現(xiàn)在為止,新三板的融資情況是否有所變化?又有哪些問(wèn)題是需要注意的?
曹鳳岐:原來(lái)完全按照撮合定價(jià),它的投資炒作非常厲害。現(xiàn)在引進(jìn)做市商制度,由一些大型的劵商來(lái)出牌價(jià),然后按照他們的牌價(jià)企業(yè)進(jìn)行跟進(jìn),從一定程度上會(huì)保持市場(chǎng)的穩(wěn)定,所以說(shuō)這是一個(gè)進(jìn)步。
現(xiàn)在有80多家做市商已經(jīng)進(jìn)行了做市業(yè)務(wù)備案,但這里就有很多問(wèn)題。首先是做市商如劵商的資質(zhì)、條件和管理水平情況。其次如果做市商太多,是不是之間又有一個(gè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題了,所以這個(gè)問(wèn)題可能還需要討論。
《經(jīng)濟(jì)》:那么在您看來(lái),現(xiàn)在的新三板還存在哪些問(wèn)題,應(yīng)該如何用制度進(jìn)行調(diào)整?
曹鳳岐:在發(fā)行制度上要逐漸實(shí)行注冊(cè)制改革。只要有投資者愿意買,證監(jiān)會(huì)就不用管那么多,例如企業(yè)的發(fā)行價(jià)格、市盈率和管盈利率等,這些投資者都是風(fēng)險(xiǎn)投資家,他們會(huì)評(píng)估的。如果企業(yè)的發(fā)行價(jià)格太高,投資者就不會(huì)買你。
我們希望能在新三板實(shí)行注冊(cè)制。由于主板、創(chuàng)業(yè)板、中小板企業(yè)發(fā)行受到很多的牽制,股市一不好就讓你停發(fā),證監(jiān)會(huì)要審又審不過(guò)來(lái),那么這個(gè)問(wèn)題我們克服,就是把一票決定權(quán)改成一票否決權(quán)。什么叫證卷監(jiān)督管理委員會(huì),是看市場(chǎng)是不是公平,是不是信息披露明確,是不是違法,要不然就叫股票發(fā)行審批委員會(huì),所以說(shuō)它現(xiàn)在錯(cuò)位了。證監(jiān)會(huì)就看企業(yè)違法不違法,如果發(fā)現(xiàn)一上市的公告就是假的,經(jīng)過(guò)調(diào)查后,馬上就可以停止發(fā)行。這樣一來(lái),也能提高效率。
企業(yè)要能夠分紅
《經(jīng)濟(jì)》:在您看來(lái),現(xiàn)在的新三板對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)意味著什么?
曹鳳岐:新三板市場(chǎng)是一個(gè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng),企業(yè)把自己的存量證券化,再進(jìn)行發(fā)行、然后融資。上了新三板融資以后,對(duì)企業(yè)的發(fā)展非常有好處。所以也鼓勵(lì)它們上市,像幾個(gè)企業(yè)比如東信科技原來(lái)都是虧損的,但是上市以后就比較好。企業(yè)能以比較低的成本融到資,補(bǔ)充你的自有資本。
對(duì)于企業(yè)所說(shuō)的大額融資融不到的問(wèn)題,我是這樣看的,大家都想一次拿那么多錢,但問(wèn)題是拿那么多錢干什么,中小微企業(yè)在我國(guó)以項(xiàng)目融資為主,為了支持企業(yè)的發(fā)展,必須要有明確用途,如果企業(yè)拿了錢以后去炒股票,或去投資別的地方,這是不允許的。
《經(jīng)濟(jì)》:您說(shuō)過(guò)股票不是債,企業(yè)拿了錢是不還給投資者的,之前也一直強(qiáng)調(diào)企業(yè)要分紅,這是出于保護(hù)投資者的角度來(lái)說(shuō)的嗎?新三板的企業(yè)也要分紅嗎?
曹鳳岐:先來(lái)講市盈率的問(wèn)題。什么是20倍市盈率?就是投資者20年才能夠回本,第21年才能賺錢,那么80倍市盈率,誰(shuí)能持有80年?不持就只能在市場(chǎng)上炒,市盈率越高企業(yè)拿的錢越多。但許多老百姓想不明白這塊,沒(méi)意識(shí)到掏出真金白銀是不還本的,股票有收益權(quán),沒(méi)有使用權(quán)和索取權(quán)。如果企業(yè)信息披露不準(zhǔn)確,二級(jí)市場(chǎng)上我賠錢,資本利得我拿不著,股份分紅我拿不著,等于白支持企業(yè)建設(shè)。
所以我一直強(qiáng)調(diào)企業(yè)必須分紅,分紅才會(huì)解決投機(jī)問(wèn)題。以前企業(yè)要從利潤(rùn)中拿出20%、30%回報(bào)給投資者,到最后把利潤(rùn)做成0,投資者還哪有20%、30%?或者把利潤(rùn)做成很少,然后再分給你20%、30%。所以今后資本市場(chǎng)包括新三板都必須考慮給投資者回報(bào)問(wèn)題,而且回報(bào)不是市場(chǎng)回報(bào),是內(nèi)部回報(bào),比如說(shuō)我長(zhǎng)期投你,你一年給我多少回報(bào)。
投資者為什么選你
《經(jīng)濟(jì)》:現(xiàn)在企業(yè)進(jìn)入新三板,它所面臨的融資環(huán)境如何?
曹鳳岐:首先要看,投資者為什么要進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)呢,就是誰(shuí)買企業(yè)的股份呢?
第一,投資者想通過(guò)企業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)重組,想要持有甚至控制企業(yè)的股份,進(jìn)而改變營(yíng)業(yè)方針、管理和產(chǎn)品,這是一招叫股權(quán)收購(gòu),實(shí)際上他買了20%或者是多少股成為第一大股東,就可以進(jìn)入董事會(huì),當(dāng)董事長(zhǎng),這是第一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)目的。
第二,投資者就考慮能不能掙到錢,如果通過(guò)發(fā)行競(jìng)爭(zhēng),他會(huì)考慮發(fā)行價(jià)格,企業(yè)價(jià)格定得很高他不進(jìn)入,如果企業(yè)價(jià)格定得合理,在二級(jí)市場(chǎng)還有上漲空間,那么他會(huì)進(jìn)入。
第三,投資者會(huì)看企業(yè)的發(fā)展前景,如果企業(yè)現(xiàn)在賺不了錢,但是未來(lái)兩三年,會(huì)有較高的盈利、收入、業(yè)績(jī)或者是開(kāi)發(fā)出新產(chǎn)品,那么以后的股份還會(huì)上漲,從這一點(diǎn)上說(shuō),肯定未來(lái)收益很高。
第四,投資者到了上市兩年或者限制期后,就可以往出拋股,在這個(gè)時(shí)候,如果股票價(jià)格上漲,會(huì)成為他退出的一個(gè)重要渠道。所以并不會(huì)因?yàn)樾氯褰灰撞换钴S,投資者就不進(jìn)入,因?yàn)樗粫?huì)每天都去炒,這些投資家是長(zhǎng)期投資的,除非他操作這個(gè)企業(yè),把股票先拉很高,然后出貨。新三板最重要的是引進(jìn)戰(zhàn)略投資者,不是說(shuō)從市場(chǎng)上去賺那種差價(jià)小錢的,不會(huì)因?yàn)榱鲃?dòng)性不強(qiáng)他不進(jìn)入。
新三板恰恰是把投機(jī)者變成投資者,投機(jī)者和投資者的區(qū)別是什么,投機(jī)者就是每天在炒,投資者是長(zhǎng)期投資,這是最大區(qū)別,中國(guó)的市場(chǎng)主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板就是一個(gè)投機(jī)市場(chǎng),中國(guó)的股市就是完全炒起來(lái)的,這是中國(guó)股市的特點(diǎn)。
新三板要避免投機(jī)炒作,就要進(jìn)行制度設(shè)計(jì)和變革。先建設(shè)好新三板,然后再建四板,四板就是區(qū)域性、公眾的柜臺(tái)交易,就是說(shuō)很微小的企業(yè)在一個(gè)地區(qū)上市,在柜臺(tái)老百姓可以隨便買,盈虧自負(fù),進(jìn)而完善多層次的資本市場(chǎng)體系。endprint