凱恩斯

央企的混合所有制改革對于提升企業(yè)的效率是有限的，誕生牛股的概率不大，真正讓股市走牛的還是新興產(chǎn)業(yè)股票 。

三季度A股出現(xiàn)了一波像樣的上漲行情，很多人都認(rèn)為新一輪大牛市來了。對于牛市到來的原因市場是有分歧的，有人認(rèn)為這次國企的混合所有制改革等同于2004年的股改，會(huì)因此誕生新一輪大牛市，情況真的如此嗎？

政府推進(jìn)國企改革的目的是把國企推向市場。那么混合民營資本之后的國企可以完善國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，提升國企的工作效率嗎？

我們認(rèn)為最近股市上漲的主要原因不單是國企的混合所有制改革。

第一方面原因是滬港通。根據(jù)我與一些海外投資機(jī)構(gòu)的交流和接觸，目前海外資金進(jìn)入A股的欲望很強(qiáng)烈，而國外投資者由于不熟悉中國股市，所以大部分都是委托專業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，所以中國外圍的資金，有相當(dāng)一部分是委托專業(yè)投資者，通過滬港通，私募基金等方式進(jìn)入A股，而且規(guī)模很大，數(shù)以千億計(jì)。

第二方面原因是來自房地產(chǎn)、煤礦、銀行理財(cái)資金進(jìn)入股市。5年來，一只大熊橫在通往牛市的路口，吞噬著眾生的財(cái)富，這只大熊不是別的，就是過高的無風(fēng)險(xiǎn)利率。中央打虎歸來之后，手握改革利劍，破舊立新，出手打擊銀行理財(cái)產(chǎn)品，防止金融資本空轉(zhuǎn)，降低無風(fēng)險(xiǎn)收益水平，導(dǎo)致股市吸引力陡然增加。9月以來我們接觸到很多以前做房地產(chǎn)或者煤炭等實(shí)業(yè)的客戶，資金規(guī)模都是幾千萬左右。這批資金在去年以前是投資在房地產(chǎn)、信托產(chǎn)品、民間借貸和銀行的理財(cái)產(chǎn)品。隨著房價(jià)的下行，信托產(chǎn)品頻繁出事，銀行理財(cái)產(chǎn)品收益的下降，市場中的投機(jī)資金失去了投資的方向，隨著股市的企穩(wěn)，這些資金開始關(guān)注股市。

第三個(gè)原因才是混合所有制改革。從長期來看，股票市場是有效的。而股市恰恰是為效率而生的。從提升企業(yè)效率的角度來看，越是民營企業(yè)占主導(dǎo)的混合所有制改革，越會(huì)提升企業(yè)效率，越容易出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。比如原來的老國企承德露露被民營企業(yè)萬向集團(tuán)收購之后，企業(yè)效率出現(xiàn)了明顯的提升，近三年業(yè)績也是連續(xù)增長，股價(jià)三年翻了一倍。目前A股這樣的公司還有老國企上海家化。上海家化被中國平安收購之后，進(jìn)行了人員結(jié)構(gòu)上的調(diào)整，以提升企業(yè)效率。創(chuàng)業(yè)板的牛股碧水源與地方政府的水務(wù)部門成立合資公司，碧水源近些年業(yè)績也出現(xiàn)了大幅的增長。而類似中國石油和中國石化這樣的央企，民營企業(yè)沒有實(shí)力，也不可能在管理層占主導(dǎo)，所以我認(rèn)為央企的混合所有制改革對于提升企業(yè)的效率是有限的，誕生牛股的概率也不大。

雖然我們認(rèn)為非常有可能新一輪牛市已經(jīng)到來，但這輪牛市仍然是結(jié)構(gòu)化的牛市。真正讓股市走牛的還是新興產(chǎn)業(yè)股票。雖然市場普遍認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板和新興產(chǎn)業(yè)股票估值偏貴。但是他們沒有看到美國股市，與之相比，中國的投資人并不瘋狂：美國股市中，一直虧損的特斯拉汽車股價(jià)持續(xù)上漲近十倍；3D打印技術(shù)領(lǐng)先企業(yè)StratasysLtd也一直虧損，但也無礙其股價(jià)持續(xù)上漲十多倍；新型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如推特、京東、LINKDIN一干企業(yè)統(tǒng)統(tǒng)虧損，絲毫不影響投資者搶購這些企業(yè)股票的熱情，而且美國股市主要是機(jī)構(gòu)投資者參與。

如果僅僅是個(gè)別股票這樣，你可以說是市場炒作。在美國股市，虧損但享受高溢價(jià)的企業(yè)在能源、醫(yī)藥、生物科技、通信、計(jì)算機(jī)設(shè)備、軟件服務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域內(nèi)都廣泛存在。這不是市場的非理性行為，而是你不能用傳統(tǒng)的眼光看待新興產(chǎn)業(yè)股票的價(jià)值。

在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，企業(yè)業(yè)績的增長和效率的提升，遵守的不是線性規(guī)律，而是幾何級(jí)數(shù)的增長。2001年騰訊公司賣100萬都沒有企業(yè)收購，15年后騰訊市值超過一萬億。所以新興企業(yè)不能用傳統(tǒng)企業(yè)的估值方式。endprint