吳 駿， 謝曉睿， 楊 聲

（合肥工業(yè)大學(xué)a.管理學(xué)院；b.知識(shí)經(jīng)濟(jì)與企業(yè)管理創(chuàng)新研究中心，合肥 230009）

一、引 言

蒙代爾－弗萊明模型（Mundell－Fleming model，以下簡(jiǎn)稱 M－F模型）是在IS－LM 模型基礎(chǔ)上加入國際收支平衡線（BP線）發(fā)展而成的，該模型認(rèn)為：在利率（r）和收入（y）坐標(biāo)系中“國際收支平衡線的斜率為正，因?yàn)槔实纳仙纳茋H收支（通過吸引資本流入），而貨幣收入增加會(huì)惡化國際收支（通過惡化貿(mào)易收支）”[1］，而在匯率（S：本文均采用直接標(biāo)價(jià)法）和收入（y）坐標(biāo)系中“國際收支平衡線的斜率同樣為正，因?yàn)橥鈪R價(jià)格的上升改善國際收支，而收入提高會(huì)惡化國際收支，所以要讓國際收支保持不變，外匯價(jià)格上升必須伴隨著產(chǎn)出提高”[1］。其含義是，產(chǎn)出的提高必須伴隨本國貨幣貶值才能維持本國國際收支的平衡。但從中國實(shí)際情況看，自1994年進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以來，進(jìn)口關(guān)稅不斷下降、經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，利率不斷下降，但是國際收支卻持續(xù)順差，并且順差額呈現(xiàn)逐年擴(kuò)大趨勢(shì)。人民幣匯率始終保持穩(wěn)中有升，外匯儲(chǔ)備大幅度增加，這些顯然有悖于M－F模型的前提條件。

中國的BP線斜率是否為正？也即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)匯率的作用機(jī)理是什么？國內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)此問題的回答一直存在兩種相反的觀點(diǎn)，一種認(rèn)為隨著一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，其貨幣價(jià)值會(huì)得到提升，因而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致該國貨幣對(duì)外升值，如購買力平價(jià)學(xué)說、匯率貨幣模型和巴拉薩－薩繆爾森效應(yīng)；而另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)使進(jìn)口增加，經(jīng)常賬戶惡化從而導(dǎo)致該國貨幣對(duì)外貶值，如凱恩斯對(duì)外貿(mào)易乘數(shù)理論和M－F模型。

我們認(rèn)為斜率為正的國際收支平衡線（BP線）只可能在很短的時(shí)間內(nèi)和中國實(shí)際相符合，但目前學(xué)者們?cè)谶\(yùn)用M－F模型分析中國現(xiàn)實(shí)問題時(shí)，并沒有將該模型的運(yùn)用范圍限定于很短時(shí)間；而且宏觀經(jīng)濟(jì)政策的效果都存在時(shí)滯，若僅在很短的時(shí)間內(nèi)和中國實(shí)際相符合，則M－F模型作為一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)政策分析工具，就失去了意義，因此我們需要對(duì)M－F模型進(jìn)行修正。在2006年，我們已對(duì)中國的BP線進(jìn)行了較為詳細(xì)的研究（見參考文獻(xiàn)[2］、[3］和[4］），認(rèn)為中國的BP線斜率應(yīng)該為負(fù)，并運(yùn)用幾何模型對(duì)中國的BP線進(jìn)行了推導(dǎo)。下面我們將運(yùn)用修正后的M－F模型（在M－F模型中，我們稱BP線斜率為負(fù)為修正后的M－F模型，BP線斜率為正為傳統(tǒng)的M－F模型）研究人民幣匯率制度的選擇。

二、開放經(jīng)濟(jì)條件下人民幣匯率制度的選擇

隨著2005年中國匯率制度的重大變革以及進(jìn)一步放開對(duì)金融和資本賬戶的管制，各種沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響也將發(fā)生深刻變化。本節(jié)將運(yùn)用修正后的M－F模型分析在開放經(jīng)濟(jì)條件下，中國經(jīng)濟(jì)在面對(duì)各種沖擊時(shí)，不同的匯率制度對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響。

已有部分學(xué)者運(yùn)用傳統(tǒng)的M－F模型分析了人民幣匯率制度的選擇，例如孫華妤通過對(duì)M－F模型和多恩布什匯率超調(diào)模型的分析，揭示一國貨幣金融制度選擇不是面臨貨幣政策獨(dú)立性、匯率穩(wěn)定與完全的資本流動(dòng)的“三難選擇”，認(rèn)為只要是面對(duì)開放經(jīng)濟(jì)，就會(huì)有貨幣政策獨(dú)立性的缺失的“開放經(jīng)濟(jì)兩難選擇”，所以貨幣政策獨(dú)立性不能作為匯率制度選擇的參照標(biāo)準(zhǔn)。而應(yīng)該考慮在相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期中，實(shí)行固定匯率制度還是浮動(dòng)匯率制度更有利于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)[5］。趙慶明運(yùn)用傳統(tǒng)的M－F模型分別討論了中國經(jīng)濟(jì)在面臨實(shí)際沖擊和金融沖擊時(shí)固定匯率制度和浮動(dòng)匯率制度的優(yōu)劣，認(rèn)為：在資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格時(shí)，中國實(shí)行固定匯率制度更有利于產(chǎn)出的穩(wěn)定；在資本項(xiàng)目可兌換時(shí)，中國實(shí)行浮動(dòng)匯率制度更有利于產(chǎn)出的穩(wěn)定。所以，固定匯率制度與資本項(xiàng)目管制是合理搭配，浮動(dòng)匯率制度與資本項(xiàng)目可兌換是合理搭配[6］。

下面我們將運(yùn)用修正后的M－F模型重新審視人民幣匯率制度的選擇。

1.對(duì)資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格時(shí)，中國匯率制度的選擇

如圖1所示，假設(shè)中國最初經(jīng)濟(jì)在A點(diǎn)達(dá)到內(nèi)外均衡，若采取較嚴(yán)格的資本管理體制，則BP線較為陡直。下面分析不同匯率制度下，實(shí)際沖擊和金融沖擊對(duì)本國產(chǎn)出水平的影響。

（1）實(shí)際沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響 一是采取固定匯率制度。假設(shè)中國面臨實(shí)際沖擊（如圖1所示），例如：凈出口突然減少，將會(huì)使IS0曲線向左移至IS1，與LM0線交于S點(diǎn)。中國經(jīng)濟(jì)在S點(diǎn)實(shí)現(xiàn)內(nèi)部均衡，但由于S點(diǎn)位于BP0線下方，因此，本國國際收支表現(xiàn)為逆差。在固定匯率制度下，為了維持匯率穩(wěn)定，央行將在外匯市場(chǎng)上拋出外幣、購入本幣，本國貨幣供應(yīng)量隨之減少，LM0線左移至LM1，中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部均衡點(diǎn)移至B點(diǎn)。由于是固定匯率制度，所以BP線不會(huì)發(fā)生移動(dòng)，中國經(jīng)濟(jì)無法達(dá)到外部均衡，內(nèi)外均衡不可調(diào)和。此時(shí)國內(nèi)產(chǎn)出水平為Y1，也即受到外部沖擊的影響，均衡產(chǎn)出水平將會(huì)大幅下降。

圖1 資本嚴(yán)格管制條件下實(shí)際沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

二是采取浮動(dòng)匯率制度。同上面分析，凈出口的突然減少，使得IS0線向左平移至IS1，與LM0線相交于S點(diǎn)（如圖1所示），此時(shí)，中國國際收支出現(xiàn)逆差。但由于采用浮動(dòng)匯率制度，央行在貨幣市場(chǎng)上不進(jìn)行干預(yù)，本國貨幣供應(yīng)量保持穩(wěn)定，所以LM0線不變，本幣將自動(dòng)貶值，這會(huì)導(dǎo)致BP0線將逐步向左平移至BP1，同時(shí)，本幣貶值有利于促進(jìn)出口，抑制進(jìn)口，從而使得IS1線逐步移至IS2。中國經(jīng)濟(jì)在C點(diǎn)同時(shí)實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡，此時(shí)的均衡產(chǎn)出水平為Y2，產(chǎn)出減少幅度比實(shí)行固定匯率制度時(shí)的均衡產(chǎn)出水平（Y1）要小。

比較可得，在資本項(xiàng)目管制較嚴(yán)格情況下，若發(fā)生實(shí)際沖擊，中國實(shí)行浮動(dòng)匯率制度優(yōu)于固定匯率制度。

（2）金融沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響 如圖2所示，假定中國遇到某種突然的金融沖擊，不妨設(shè)發(fā)生了突然的資本外逃，資本外逃使得本國凈資本流出增加，即需要更高的利率才能使本國凈資本流出維持原狀，這將導(dǎo)致BP0曲線立刻向右移到BP1位置，下面分析不同的匯率制度對(duì)產(chǎn)出的影響。

一是采用固定匯率制度。設(shè)經(jīng)濟(jì)初始狀態(tài)是處于內(nèi)外同時(shí)均衡的A點(diǎn)，在固定匯率制度下，資本外逃將使國際收支出現(xiàn)逆差，為了維持匯率的穩(wěn)定，央行必須拋出外幣，回收本幣，導(dǎo)致本國貨幣供應(yīng)量將自動(dòng)減少，即LM0線左移至LM1（如圖2所示）；同時(shí)，資本外逃也會(huì)導(dǎo)致國內(nèi)投資減少，使IS0曲線向左移動(dòng)到IS1，中國經(jīng)濟(jì)在B點(diǎn)達(dá)到內(nèi)部均衡，但是無法達(dá)到外部均衡，內(nèi)外均衡無法調(diào)和。此時(shí)，國內(nèi)均衡產(chǎn)出水平為Y1，與金融沖擊以前相比，國內(nèi)產(chǎn)出水平大幅下降。

圖2 資本嚴(yán)格管制條件下金融沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

二是采用浮動(dòng)匯率制度。同上面分析，資本外逃導(dǎo)致BP0曲線立刻右移到BP1位置（如圖2所示），同時(shí)，國內(nèi)投資減少，導(dǎo)致IS0線向左移至IS1。但由于采取的是浮動(dòng)匯率制度，央行不干預(yù)外匯市場(chǎng)，所以貨幣供應(yīng)量保持穩(wěn)定，LM0線不變動(dòng)，并且本國貨幣將貶值，會(huì)導(dǎo)致BP1線逐步回移至BP0。本幣貶值有利于凈出口增加，使IS1線逐步向右移動(dòng)，即IS1曲線逐步右移回至IS0，最終中國在A點(diǎn)同時(shí)達(dá)到內(nèi)外均衡，此時(shí)的均衡產(chǎn)出水平回到Y(jié)0，也即中國產(chǎn)出水平將逐步恢復(fù)到原來水平。

比較可得，在面對(duì)金融沖擊時(shí)，中國采取浮動(dòng)匯率制度更有利于本國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

通過以上的對(duì)比分析，我們可得：在資本項(xiàng)目管制嚴(yán)格的情況下，固定匯率制度存在明顯的缺陷，無法同時(shí)達(dá)到內(nèi)外均衡；選擇浮動(dòng)匯率制度，在面對(duì)各種沖擊時(shí)都可以通過匯率的自我調(diào)節(jié)達(dá)到內(nèi)外均衡，較固定匯率制度更有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

2.資本項(xiàng)目可兌換后，中國匯率制度的選擇

如圖3所示，設(shè)經(jīng)濟(jì)初始狀態(tài)是處于內(nèi)外同時(shí)均衡的A點(diǎn)，若中國資本項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了可兌換，即資本流動(dòng)更加靈活，則BP曲線應(yīng)該較為平坦，因此，可以假設(shè)中國經(jīng)濟(jì)均衡的利率水平與國際市場(chǎng)利率水平相同，本國利率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致資本流動(dòng)的迅速變化。下面分析不同匯率制度下，實(shí)際沖擊和金融沖擊對(duì)中國產(chǎn)出水平的影響。

圖3 資本可兌換條件下實(shí)際沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

（1）實(shí)際沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響 現(xiàn)假設(shè)中國突然遭到某種實(shí)際沖擊，例如，凈出口突然下降，這將通過乘數(shù)效應(yīng)使IS0曲線左移，此時(shí)不同的匯率制度對(duì)產(chǎn)出將產(chǎn)生不同的影響。

一是采用固定匯率制度。實(shí)際沖擊使得IS0曲線向左移至IS1，與LM0曲線交于S點(diǎn)，S點(diǎn)在BP線下方，本國國際收支表現(xiàn)為逆差。在固定匯率制度下，為了維持匯率穩(wěn)定，央行將拋出外幣、購入本幣，本國貨幣供應(yīng)量隨之減少，LM0線左移至LM1。中國經(jīng)濟(jì)在B點(diǎn)達(dá)到內(nèi)部均衡，但是無法達(dá)到外部均衡，內(nèi)外均衡無法調(diào)和。此時(shí)本國的均衡產(chǎn)出水平為Y1，產(chǎn)出比沖擊前大幅度減少。

二是采用浮動(dòng)匯率制度。同上面分析，實(shí)際沖擊使得IS0曲線向左移動(dòng)到IS1，與LM0曲線相交于S點(diǎn)，此時(shí)，國內(nèi)市場(chǎng)達(dá)到均衡，但是國際收支出現(xiàn)不平衡，表現(xiàn)為逆差。但由于采取的是浮動(dòng)匯率制度，央行不干預(yù)外匯市場(chǎng)，所以貨幣供應(yīng)量保持穩(wěn)定，LM0線不變動(dòng)，并且本國幣將貶值，BP0線向左下方移動(dòng)到BP1（如圖3所示）。本幣貶值將使凈出口增加，經(jīng)常項(xiàng)目下國際收支得到改善，IS1曲線逐漸向右移動(dòng)至IS2。中國經(jīng)濟(jì)在C點(diǎn)達(dá)到新的內(nèi)外均衡，國內(nèi)均衡產(chǎn)出水平為Y2，產(chǎn)出減少幅度比實(shí)行固定匯率制度時(shí)的均衡產(chǎn)出水平（Y1）要小。

由以上比較可以看出，在資本項(xiàng)目可兌換后，若發(fā)生實(shí)際沖擊，中國采取浮動(dòng)匯率制度的表現(xiàn)要優(yōu)于實(shí)行固定匯率制度。

（2）金融沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響 假定開放經(jīng)濟(jì)遭到某種突然性的金融沖擊（如圖4所示），例如，發(fā)生了突然的資本外逃，這將導(dǎo)致BP0曲線立刻右移到BP1位置。下面分析不同匯率制度下，金融沖擊對(duì)本國產(chǎn)出水平的影響。

圖4 資本可兌換條件下金融沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

一是采用固定匯率制度。在固定匯率制度下，資本外逃將使中國國際收支中資本賬戶出現(xiàn)逆差。為維持匯率穩(wěn)定，央行必須拋出外幣，回收本幣，導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量將自動(dòng)減少，即LM0曲線左移至LM1，使利率上升。由于在資本項(xiàng)目可兌換條件下，金融市場(chǎng)上利率及資金流動(dòng)的調(diào)整是極其迅速的，利率上升，會(huì)使得資本回流中國，使得中國資本賬戶迅速得到改善、恢復(fù)平衡。由于資本賬戶從出現(xiàn)逆差到恢復(fù)平衡所需時(shí)間較短，所以，此時(shí)的資本外逃對(duì)經(jīng)常賬戶基本不產(chǎn)生影響，我們可以假定此時(shí)IS0線不發(fā)生變動(dòng)。中國在B點(diǎn)同時(shí)達(dá)到內(nèi)外均衡，此時(shí)的均衡產(chǎn)出水平為Y1，本國產(chǎn)出水平下降。

二是采用浮動(dòng)匯率制度。資本外逃將使中國的國際收支出現(xiàn)逆差，投資減少，IS0線向左移至IS1，但由于央行不干預(yù)外匯市場(chǎng)，貨幣供應(yīng)量保持穩(wěn)定，所以在浮動(dòng)匯率制度下LM0線不變動(dòng)，同時(shí)本國貨幣貶值，BP1曲線向左下方移動(dòng)，回到BP0位置。同時(shí)，貨幣貶值有利于本國凈出口增加，進(jìn)而通過乘數(shù)效應(yīng)使得產(chǎn)出增加，經(jīng)常賬戶得到改善，即IS1線又逐步右移至IS0。中國經(jīng)濟(jì)在A點(diǎn)重新達(dá)到內(nèi)外均衡，此時(shí)的均衡產(chǎn)出水平仍為Y0。

綜合以上分析可以看出，在資本項(xiàng)目可兌換之后，無論是面對(duì)實(shí)際沖擊、還是金融沖擊，實(shí)行浮動(dòng)匯率制度比實(shí)行固定匯率制度更有利于本國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

三、小 結(jié)

本文首先對(duì)蒙代爾－弗萊明模型是否適用于中國進(jìn)行了分析，認(rèn)為中國的國際收支平衡線斜率應(yīng)該為負(fù)。然后運(yùn)用修正后的M－F模型分析和比較了當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)面臨外部因素沖擊時(shí)，固定匯率制度和浮動(dòng)匯率制度的優(yōu)劣，認(rèn)為中國無論是在資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格時(shí)還是在資本項(xiàng)目可兌換時(shí)，實(shí)行浮動(dòng)匯率制度明顯優(yōu)于固定匯率制度。此結(jié)論與運(yùn)用傳統(tǒng)的蒙代爾－弗萊明模型分析所得出的結(jié)論存在明顯差異：運(yùn)用傳統(tǒng)的M－F模型分析得出的結(jié)論是：在資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格時(shí)，固定匯率制度優(yōu)于浮動(dòng)匯率制度；在資本項(xiàng)目可兌換時(shí)，浮動(dòng)匯率制度優(yōu)于固定匯率制度。

由于1994年中國進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以來，始終實(shí)行的是固定匯率制度（1994－2005年是“盯住美元”的固定匯率制度，2005－2013年是“軟盯住美元”的固定匯率制度，相對(duì)于“盯住美元”匯率制度而言，“軟盯住美元”匯率制度允許人民幣匯率有一定幅度的浮動(dòng)），所以對(duì)本文研究所得出的結(jié)論，目前難以進(jìn)行較全面和科學(xué)的實(shí)證檢驗(yàn)，我們只能進(jìn)行一些簡(jiǎn)單的比較分析。

表1 兩次金融沖擊對(duì)中國經(jīng)濟(jì)影響比較分析

1994年以來，中國經(jīng)濟(jì)遭遇到兩次較大的外部沖擊，即1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)和2007年爆發(fā)的美國次債危機(jī)，這兩次外部沖擊都使中國的外貿(mào)凈出口大幅度減少，1998－2001年期間，中國的貨物凈出口減少了48%；2008－2011年期間，中國的貨物凈出口減少了52%（見表1）。雖然在1998－2001年期間美國經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)都保持了較高的增長(zhǎng)（美國經(jīng)濟(jì)年平均增長(zhǎng)率為3.6%，世界經(jīng)濟(jì)年平均增長(zhǎng)率為3.25%），但由于中國在此期間實(shí)行的是“盯住美元”的匯率制度，導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率較低（年平均只有8.1%）。而在2008－2011年期間，美國經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率較低（美國經(jīng)濟(jì)年平均增長(zhǎng)率為0.2%，世界經(jīng)濟(jì)年平均增長(zhǎng)率為2.2%），但由于中國在此期間實(shí)行的是“軟盯住美元”的匯率制度，中國經(jīng)濟(jì)仍然保持了較高的增長(zhǎng)率（年平均為9.6%）。這在一定程度上驗(yàn)證了本文的結(jié)論，即實(shí)行浮動(dòng)匯率制度優(yōu)于固定匯率制度。

運(yùn)用傳統(tǒng)的M－F模型分析得出的結(jié)論是：在資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格時(shí)，中國實(shí)行固定匯率制度更有利于產(chǎn)出的穩(wěn)定。但是，在1998－2001年期間，中國對(duì)資本流動(dòng)管制較嚴(yán)格，且并實(shí)行的是“盯住美元”的固定匯率制度，然而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率卻大幅度下降，這一事實(shí)也說明運(yùn)用傳統(tǒng)的M－F模型分析得出的結(jié)論是不符合中國現(xiàn)實(shí)的。

[1]蒙代爾.蒙代爾經(jīng)濟(jì)學(xué)文集：第三卷[M］.北京：中國金融出版社，2003：41－111.

[2]吳 駿，周永務(wù)，王俊峰.對(duì)蒙代爾－弗萊明模型修正[J］.數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2006，（6）：116－121.

[3]吳 駿，楊善林.動(dòng)態(tài)購買力平價(jià)理論與方法[M］.合肥：合肥工業(yè)大學(xué)出版社，2009.

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