陳曉茹

摘要：國(guó)債收益率曲線是眾多金融資產(chǎn)定價(jià)的重要基礎(chǔ)。因此分析國(guó)債收益率影響因素包括7天回購(gòu)利率，CPI增速，固定資產(chǎn)投資增速，并刻畫(huà)其回歸關(guān)系，具有一定實(shí)際指導(dǎo)意義。

關(guān)鍵詞：國(guó)債收益率 影響因素 回歸分析

一、引言

金融的研究領(lǐng)域非常繁多，但有一個(gè)共同的研究主線，即風(fēng)險(xiǎn)與定價(jià)。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)決定了金融資產(chǎn)的價(jià)格，而折現(xiàn)率的計(jì)算取決于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線，因此可以說(shuō)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線是一切金融資產(chǎn)的定價(jià)基礎(chǔ)。而實(shí)際工作中，最常見(jiàn)的一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資方式就是國(guó)債。國(guó)債既具有財(cái)政功能，也具有金融功能。國(guó)債的金融功能推動(dòng)了國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展，促進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)在金融體系中扮演了重要角色。因此，固定期國(guó)債的收益率對(duì)金融實(shí)踐意義重大。而本文將通過(guò)回歸分析的方法，建立相關(guān)宏觀機(jī)構(gòu)及指標(biāo)，同固定期國(guó)債收益的相關(guān)關(guān)系。進(jìn)而希望可以對(duì)實(shí)際金融工作形成一定的參考。

二、指標(biāo)和數(shù)據(jù)獲取

（一）指標(biāo)選取

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線我們選擇使用銀行間市場(chǎng)國(guó)債收益率曲線。為了更好的刻畫(huà)曲線的形態(tài)，選擇3個(gè)不同的因變量：1年期，5年期，10年期?；谪泿攀袌?chǎng)的資金充裕度、通貨膨脹水平、社會(huì)長(zhǎng)期投資的需求旺盛度的分析，選取解釋變量：7天回購(gòu)利率，CPI同比增速，固定資產(chǎn)投資增速。

7天回購(gòu)利率：其代表貨幣市場(chǎng)的資金充裕度。銀行間市場(chǎng)七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)是銀行間市場(chǎng)7天回購(gòu)利率。

CPI增速：其代表通貨膨脹的水平。CPI是居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的簡(jiǎn)稱(chēng)，是一個(gè)反映居民家庭一般所購(gòu)買(mǎi)的消費(fèi)商品和服務(wù)價(jià)格水平變動(dòng)情況的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。

固定資產(chǎn)投資增速：其代表社會(huì)長(zhǎng)期投資的需求旺盛度。固定資產(chǎn)投資額是以貨幣表現(xiàn)的建造和購(gòu)置固定資產(chǎn)活動(dòng)的工作量，它是反映固定資產(chǎn)投資規(guī)模、速度、比例關(guān)系和使用方向的綜合性指標(biāo)。

（二）數(shù)據(jù)獲取

數(shù)據(jù)獲取的是2006年3月-2014年3月。因變量數(shù)據(jù)來(lái)自于中債信息網(wǎng)，獲取時(shí)間點(diǎn)是每月宏觀數(shù)據(jù)發(fā)布后的第一個(gè)交易日。7日回購(gòu)利率來(lái)源于全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心官網(wǎng)，時(shí)間點(diǎn)是每月宏觀數(shù)據(jù)發(fā)布前的最近一個(gè)交易日。CPI增速與固定資產(chǎn)投資增速來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，時(shí)間點(diǎn)是每月月初公布宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)日。

三、模型分析

（一）1年期國(guó)債收益率回歸結(jié)果如下所示。

Y1=常量（0.01422）+CPI增速（0.17708）+7天回購(gòu)（0.34125）+固定資產(chǎn)投資增速（-0.01591）

P 0.002 0.0000.0000.246

綜上，模型F值為115.34，F(xiàn)-檢驗(yàn)高度顯著，擬合優(yōu)度良好，判決系數(shù)R-Sq = 79.7%。由此可得：在5%的顯著性水平下，CPI增速和7天回購(gòu)均顯著，而固定資產(chǎn)投資增速的P值是0.246不顯著；CPI增速的系數(shù)是0.177，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，CPI增速每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，1年期收益率上漲0.177個(gè)百分點(diǎn)；7天回購(gòu)利率的系數(shù)是0.341，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，7天回購(gòu)利率每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，1年期收益率上漲0.341個(gè)百分點(diǎn)；從系數(shù)上判斷，1年期收益率受7天回購(gòu)利率的影響更大，這說(shuō)明貨幣市場(chǎng)的資金充沛度是影響1年期收益率的主要因素。

（二）5年期國(guó)債收益率回歸分析結(jié)果如下所示

Y2=常量（0.01775）+CPI增速（0.14984）+7天回購(gòu)（0.14575）+固定資產(chǎn)投資增速（0.02057）

P 0.000 0.0000.0030.133

綜上，模型F值為42.31，F(xiàn)-檢驗(yàn)高度顯著，擬合優(yōu)度良好，判決系數(shù)R-Sq = 59.1%。由此可得：在5%的顯著水平下，CPI增速和7天回購(gòu)均顯著，而固定資產(chǎn)投資增速的P值是0.133不顯著；CPI增速的系數(shù)是0.15，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，CPI增速每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，5年期收益率上漲0.15個(gè)百分點(diǎn)；7天回購(gòu)利率的系數(shù)是0.146，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，7天回購(gòu)利率每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，5年期收益率上漲0.146個(gè)百分點(diǎn)；從系數(shù)上判斷，5年期收益率受CPI增速的影響更大，這說(shuō)明通貨膨脹是影響5年期收益率的主要因素。

（三）10年期國(guó)債收益率回歸分析結(jié)果如下表3所示：

Y3=常量（0.02385）+CPI增速（0.13089）+7天回購(gòu)（0.05675）+固定資產(chǎn)投資增速（0.02500

P 0.000 0.000 0.179 0.037

綜上，模型F值為32.59，F(xiàn)-檢驗(yàn)高度顯著，擬合優(yōu)度良好，判決系數(shù)R-Sq = 52.6%。由此可得：在5%的顯著性水平下，CPI增速和固定資產(chǎn)投資增速均顯著，而7天回購(gòu)P值是0.179不顯著；CPI增速的系數(shù)0.131，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，CPI增速每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，10年期收益率上漲0.131個(gè)百分點(diǎn)；固定資產(chǎn)投資的系數(shù)0.025，說(shuō)明在其他參數(shù)不變的情況下，固定資產(chǎn)投資每上漲1個(gè)百分點(diǎn)，10年期收益率上漲0.025個(gè)百分點(diǎn)；從系數(shù)上判斷，10年期收益率受固定資產(chǎn)投資增速的影響弱于CPI增速，從一個(gè)側(cè)面反映了中國(guó)的固定資產(chǎn)投資更多的是政府主導(dǎo)，而非市場(chǎng)主導(dǎo)，因此固定資產(chǎn)投資增速并不能真正反映市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期投資的需求波動(dòng)。

四、結(jié)束語(yǔ)

通過(guò)研究，發(fā)現(xiàn)可以通過(guò)分析現(xiàn)有的各種宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，來(lái)對(duì)未來(lái)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線進(jìn)行預(yù)測(cè)，并且找到了影響不同期限收益率的主要宏觀因素?；谶@個(gè)研究，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)可以在最新的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)發(fā)布后，預(yù)測(cè)出下一個(gè)交易日無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的變化趨勢(shì)，進(jìn)而對(duì)新債券發(fā)行利率的確定、證券投資組合的調(diào)整、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)的尋找等眾多工作有指導(dǎo)意義。

參考文獻(xiàn)：

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