劉婷婷

(北京交通大學(xué)，北京 100040)

社會責(zé)任報告披露的經(jīng)濟后果研究

劉婷婷

(北京交通大學(xué)，北京 100040)

企業(yè)社會責(zé)任問題關(guān)乎企業(yè)長期、持續(xù)的發(fā)展，選取2009—2011年上海和深圳交易所發(fā)布社會責(zé)任報告的上市公司為樣本，對社會責(zé)任報告披露的經(jīng)濟后果進(jìn)行了實證分析，研究從財務(wù)績效和資本成本兩個角度展開。研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)社會責(zé)任報告披露與其短期財務(wù)績效存在顯著正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)社會責(zé)任與其長期財務(wù)績效存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，企業(yè)社會責(zé)任報告披露與其資本成本存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，企業(yè)對社會責(zé)任履行得越好，越有助于營造良好的投融資環(huán)境，進(jìn)而有助于降低資本成本。

社會責(zé)任；財務(wù)績效；資本成本

企業(yè)社會責(zé)任問題關(guān)乎企業(yè)長期、持續(xù)的發(fā)展，而政府也通過一系列法律法規(guī)對企業(yè)履行社會責(zé)任進(jìn)行積極監(jiān)督和引導(dǎo)：2006年實施的《中華人民共和國公司法》中首次確立企業(yè)應(yīng)該履行社會責(zé)任；2008年國資委頒布的《關(guān)于中央企業(yè)履行社會責(zé)任的指導(dǎo)意見》促進(jìn)央企積極履行社會責(zé)任；2009年國資委頒布的《關(guān)于加強中央企業(yè)對外捐贈管理有關(guān)事項的通知》；2010年國家環(huán)境保護(hù)部發(fā)布的《上市公司環(huán)境信息披露指南》指出重污染上市公司應(yīng)該發(fā)布年度環(huán)境報告。所有這些規(guī)范性文件或者指導(dǎo)意見充分反映了我國政府和行業(yè)協(xié)會對企業(yè)履行社會責(zé)任的重視和決心。對于企業(yè)來說，履行社會責(zé)任越來越受到廣泛的重視，本文重點研究社會責(zé)任報告披露的經(jīng)濟后果，為企業(yè)更好地履行社會責(zé)任提供借鑒意義。

國內(nèi)外眾多學(xué)者都對企業(yè)社會責(zé)任的經(jīng)濟后果進(jìn)行了研究。在財務(wù)績效方面，Rragdon(1972)、Haire(1975)和Preston(1978)發(fā)現(xiàn)兩者呈顯著正相關(guān)；Ingram和Fraiziner(1983)，F(xiàn)reeman和Jaggi(1982)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會績效與財務(wù)績效呈負(fù)相關(guān)；李正(2006)采用內(nèi)容分析法得出社會責(zé)任信息披露質(zhì)量值，以Tobin Q為市場反映指標(biāo)，得出二者負(fù)相關(guān)。在資本成本方面，Verrecchia(1983)和Dye(1985)認(rèn)為更多的社會責(zé)任信息披露會增加投資者對股票的需求，從而降低資本成本；Richardson&Welker (2001)以加拿大324家公司為樣本，實證分析得出兩者正相關(guān)的結(jié)論；沈洪濤等(2010)實證研究發(fā)現(xiàn)我國企業(yè)披露的環(huán)境信息能降低權(quán)益資本成本；孟曉俊(2010)等從基于信息不對稱的視角得出企業(yè)社會責(zé)任信息披露與資本成本存在互動關(guān)系。所以說，不管是在財務(wù)績效方面的研究，還是對資本成本的影響方面的研究，學(xué)術(shù)界對于結(jié)論都存在迥然相異的表述。

一、理論分析與研究假說

企業(yè)履行社會責(zé)任會影響企業(yè)的財務(wù)狀況和業(yè)績，主要體現(xiàn)在如下三個方面：首先，企業(yè)履行社會責(zé)任將有助于企業(yè)的內(nèi)部激勵，提高其員工之間的凝聚力。在同等條件下，人們一般會更加愿意投資于或者受雇于一個積極履行社會責(zé)任的企業(yè)。其次，企業(yè)履行社會責(zé)任將有助于企業(yè)建立起良好的形象。理論上，如果有兩個條件相似的公司。一個承擔(dān)社會責(zé)任，一個不承擔(dān)，則前者價值下降的風(fēng)險較后者低。絕大多數(shù)的相關(guān)實證研究都得到了公司社會責(zé)任和財務(wù)業(yè)績正相關(guān)的結(jié)論，因為公司社會責(zé)任成本可以被日后的收益抵消。Waddock and raves(1997)、PelozaJohn(2006)都得到了公司社會責(zé)任與財務(wù)績效正相關(guān)的結(jié)論。楊蓉和楊宇(2006)、張兆國和劉曉霞(2009)等的研究結(jié)果表明，企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任不是一種簡單的利他主義，而是一種既利己又利他的最優(yōu)抉擇。企業(yè)積極履行社會責(zé)任，可以提高產(chǎn)品和服務(wù)的聲譽，而這種良好的企業(yè)信譽又能夠使企業(yè)在社會公眾中獲得更高的信任度，增強其產(chǎn)品和服務(wù)的競爭力。最后，企業(yè)履行社會責(zé)任會有助于企業(yè)獲取政策上的資源優(yōu)勢。如果企業(yè)在追求經(jīng)濟利益的同時，能夠自覺地承擔(dān)捐贈、環(huán)保等方面的社會責(zé)任，那么企業(yè)一般情況下更能取得政府的信任和爭取到一定的優(yōu)惠政策。反之，如果企業(yè)只是一味地追求自我利益而無視自己所承擔(dān)的社會責(zé)任，就很難和政府之間形成相互信任的關(guān)系及獲得政策上的支持。同樣，Rragdon(1972)、Haire(1975)和Preston(1978)以本期凈資產(chǎn)收益率(ROE)為指標(biāo)衡量公司財務(wù)業(yè)績，并對公司社會責(zé)任對財務(wù)業(yè)績的影響進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)二者呈顯著正相關(guān)。因此提出假設(shè)一：

H1：企業(yè)短期財務(wù)績效與企業(yè)社會責(zé)任信息披露呈正相關(guān)。

Francisca van Dijken (2007)以美國道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數(shù)中的90家企業(yè)為樣本研究了企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)股票表現(xiàn)的影響。其將樣本分為六年和十年兩個時間段，比較其股票市場平均表現(xiàn)，結(jié)果表明：這90家企業(yè)的股票表現(xiàn)在六年里超出市場平均值90.8%，在十年時間里則超出了146.08%。溫素彬(2008)通過實證研究發(fā)現(xiàn)，從長遠(yuǎn)來看，企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。MargaritaTsoutsoura(2004)以標(biāo)準(zhǔn)普爾500的大部分公司為樣本，以1996—2000年為研究期間，對公司社會責(zé)任和財務(wù)業(yè)績的關(guān)系進(jìn)行了檢驗。結(jié)果證實二者關(guān)系為正相關(guān)并且顯著，支持公司積極承擔(dān)社會責(zé)任有助于未來財務(wù)業(yè)績提高的結(jié)論。Margolis and Walsh(2001)對已有相關(guān)研究的結(jié)論進(jìn)行了分類發(fā)現(xiàn)，當(dāng)以公司社會責(zé)任作為自變量，財務(wù)業(yè)績作為因變量時，得到正相關(guān)結(jié)論的研究有42項，占53%；結(jié)論為不相關(guān)的研究有19項，占24%；結(jié)論為負(fù)相關(guān)的研究有4項，占5%；結(jié)論為交互關(guān)系的研究有15項，占19%?？梢?，國外相關(guān)研究中的正相關(guān)結(jié)論占絕對優(yōu)勢。綜上所述，企業(yè)對社會責(zé)任的積極履行，不僅在短期內(nèi)可以提高企業(yè)財務(wù)績效，而且這種因積極履行社會責(zé)任所建立起的良好聲譽和形象也會對其長期財務(wù)績效的提高起積極的推動作用。因此提出假設(shè)二：

H2：企業(yè)長期財務(wù)績效與企業(yè)社會責(zé)任信息披露呈正相關(guān)。

從投資者的角度來看，企業(yè)社會責(zé)任披露可以降低投資者的預(yù)測風(fēng)險，因為企業(yè)可以通過較高的信息披露水平，讓投資者降低自己的不可分散的預(yù)測風(fēng)險，從而降低風(fēng)險溢價，進(jìn)而降低資本成本。企業(yè)還可通過較高的信息披露水平，增加流動性，提高交易量，進(jìn)而降低交易成本。Verrecchia(1983)和Dye(1985)認(rèn)為更多的社會責(zé)任信息披露會增加投資者對股票的需求，從而降低資本成本。從監(jiān)管者的角度來看，需要通過企業(yè)社會責(zé)任信息披露來創(chuàng)造一個可持續(xù)發(fā)展的投融資市場，也是我國經(jīng)濟良好、健康發(fā)展的必然要求。社會責(zé)任信息披露規(guī)則的完善，使得投資者更加方便、快捷地獲取上市公司社會責(zé)任信息，上市公司也可以迅速地向市場傳達(dá)相關(guān)信息，從而加強與投融資之間的聯(lián)系，減少融資約束，降低資本成本。從企業(yè)內(nèi)部的資本結(jié)構(gòu)角度看，汪季芳和王前鋒(2009)認(rèn)為，較高負(fù)債率的企業(yè)為了維持資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，同時增強融資能力，需要在年報中披露與債權(quán)人相關(guān)的信息，從而降低資本成本。另外，Sengupta(1998)指出，一般情況下，企業(yè)信息披露水平高，債務(wù)資本成本就會較低。因此提出假設(shè)三、四：

H3：企業(yè)債務(wù)資本成本與企業(yè)社會責(zé)任信息披露呈負(fù)相關(guān)。

H4：企業(yè)權(quán)益資本成本與企業(yè)社會責(zé)任信息披露呈負(fù)相關(guān)。

二、研究設(shè)計

(一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

社會責(zé)任報告信息來自于上交所、深交所網(wǎng)站，社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)采用的評分?jǐn)?shù)據(jù)來自潤靈全球責(zé)任評級網(wǎng)站，其他財務(wù)數(shù)據(jù)、公司董事會數(shù)據(jù)均來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫或銳思數(shù)據(jù)庫，并對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了測算和整理，以符合實證需要。本文對數(shù)據(jù)分析使用的軟件是Excel和STATA12.0統(tǒng)計軟件。

本文選取2009—2011年上海、深圳交易所發(fā)布社會責(zé)任報告的上市公司為樣本，考慮到分析數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和完整性，我們按照如下步驟進(jìn)行樣本篩選：首先，由于ST公司的披露要求與其他上市公司存在差別，因此剔除ST公司，以保證樣本的一致性；其次，金融類企業(yè)存在行業(yè)特殊性，故剔除金融類公司；第三，對數(shù)據(jù)進(jìn)行異常值處理；第四，剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1，已經(jīng)資不抵債的公司；第五，對于模型4中權(quán)益資本成本的度量，由于研究過程中需要2012—2014年的財務(wù)分析師盈利預(yù)測的數(shù)據(jù)，所以剔除在此期間盈利預(yù)測缺失和其他財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司；第六，由于權(quán)益資本成本計算模型中要求eps2—eps1>0，故剔除eps2—eps1<0的公司。對數(shù)據(jù)進(jìn)行如上篩選后，針對模型1、模型2，篩選得出1 385個樣本；針對模型3，篩選得出846個樣本；針對模型4，篩選得出871個樣本。

(二)變量設(shè)置

1.被解釋變量

(1)短期財務(wù)績效Roa。通常衡量企業(yè)短期財務(wù)績效的指標(biāo)有總資產(chǎn)報酬率(Roa)、凈資產(chǎn)收益率(Roe)和每股收益(Eps)等。本文選取總資產(chǎn)報酬率(Roa)作為企業(yè)短期財務(wù)績效的衡量指標(biāo)。該指標(biāo)是指企業(yè)在一定時期內(nèi)凈利潤與平均總資產(chǎn)的比率?？傎Y產(chǎn)報酬率(Roa)：凈利潤/平均總資產(chǎn)；平均總資產(chǎn)=(總資產(chǎn)年初數(shù)+總資產(chǎn)年末數(shù))/2。

(2)長期財務(wù)績效托賓Q。托賓Q通常作為評價企業(yè)市場績效的指標(biāo)，市場績效是在特定市場結(jié)構(gòu)和市場條件下企業(yè)市場運行的效果，充分反映了股東的獲利能力，能夠很好地衡量企業(yè)的長期財務(wù)績效。托賓Q=(權(quán)益市場價值+債務(wù)市場價值)/總資產(chǎn)賬面價值。

(3)債務(wù)資本成本KI。債務(wù)資本成本的度量方法主要有到期收益率法、可比公司法、風(fēng)險調(diào)整法等，但計算普遍較為繁瑣。借鑒Pittman和Fortin以及蔣琰的方法，本文采用(利息總支出/長短期債務(wù)總額平均值)來計算債務(wù)資本成本。其中，短期債務(wù)為資產(chǎn)負(fù)債表中的短期借款，長期負(fù)責(zé)包括1年內(nèi)到期的長期借款、應(yīng)付債款、長期應(yīng)付款、其他長期負(fù)債項。

(4)權(quán)益資本成本KE。綜合前人的研究成果，權(quán)益資本成本的度量主要存在GLS模型、資本資產(chǎn)定價模型、KR模型、ES模型等。田高良等(2011)比較了幾個模型在中國資本市場上用來估計權(quán)益資本成本的可靠性，研究得出，用Easton模型計算得出的權(quán)益資本成本作為中國上市公司真實權(quán)益資本成本的代理變量，具有更高的科學(xué)性和可靠性。毛新述等(2012)也指出，盡管GLS模型在國內(nèi)外文獻(xiàn)中得到了普遍運用，但其表現(xiàn)卻差強人意，Easton提出的模型卻能恰當(dāng)?shù)夭蹲降礁黠L(fēng)險因素的影響，與GLS模型相比具有一定的優(yōu)勢。李姝等人(2013)也用ES模型作為權(quán)益資本成本度量模型進(jìn)行了實證研究分析。因此，本文對于權(quán)益資本成本的度量選取的是ES模型，2004年Easton在長期增長率和下一期每股股利為零，并且短期每股收益增長為正的假設(shè)下，推導(dǎo)出了權(quán)益資本成本的估計公式：

其中Eps代表預(yù)期的每股收益，本研究決定使用分析師預(yù)測的每股盈余來代替投資者對公司未來盈余預(yù)期。P0代表零期的每股股價。

由于本文是研究社會責(zé)任報告披露的經(jīng)濟后果，因此本文的被解釋變量均為滯后一期的變量。

2.解釋變量

本文采用潤靈公益事業(yè)咨詢(RLCCW)開發(fā)的CSR-MCT三級評價體系對上市公司社會責(zé)任報告進(jìn)行評分，將該評分作為社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI，間接反映了社會責(zé)任報告披露質(zhì)量。由于RLCCW的MCT-CSR評價體系以報告企業(yè)自身的戰(zhàn)略傾向性為指標(biāo)，最大限度上避免了行業(yè)因素對報告評估的影響，使不同行業(yè)間的企業(yè)社會責(zé)任報告具備可比性。同時重視報告應(yīng)用國際標(biāo)準(zhǔn)與自我創(chuàng)新的均衡性，使報告評估既重視國際標(biāo)準(zhǔn)的影響，同時也體現(xiàn)了中國企業(yè)的特色，既具有專業(yè)性也具有權(quán)威性。為了避免個人在評價企業(yè)社會責(zé)任報告中的主觀性和片面性，同時為了減少計量誤差，所以本文采用了RLCCW的評分的自然對數(shù)作為社會責(zé)任報告披露變量。

3.控制變量

(1)模型1控制變量。模型1是研究企業(yè)社會責(zé)任報告披露對短期財務(wù)績效的影響，本文選取影響企業(yè)短期財務(wù)績效的盈利能力指標(biāo)銷售凈利率(Nps)、償債能力指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、營運能力指標(biāo)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Turnover)、反映發(fā)展能力的營業(yè)收入增長率(Growth)作為控制變量。另外，趙存麗(2013)研究發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)與民營企業(yè)在社會責(zé)任報告披露對財務(wù)績效的影響方面具有明顯的不一致性，國有企業(yè)社會責(zé)任報告披露對財務(wù)績效的影響程度不如民營企業(yè)，因此本文同時采取企業(yè)性質(zhì)(Soe)作為控制變量。

(2)模型2控制變量。模型2是研究企業(yè)社會責(zé)任報告披露對長期財務(wù)績效的影響，本文選取影響企業(yè)長期財務(wù)績效的盈利能力總資產(chǎn)報酬率(Roa)、償債能力指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、營運能力指標(biāo)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Turnover)、反映發(fā)展能力的營業(yè)收入增長率(Growth)作為控制變量。另外，另外，鄒李航(2013)在研究托賓Q的影響因素時發(fā)現(xiàn)，托賓Q同時還受到市凈率(Pb)和速動比率(Qr)的影響，本文引入作為控制變量。同樣，本文采取企業(yè)性質(zhì)(Soe)作為控制變量。

(3)模型3控制變量。模型3是研究企業(yè)社會責(zé)任報告披露對債務(wù)資本成本的影響，綜合陳少華等人(2013)的研究，本文選取反映盈利能力的凈資產(chǎn)收益率(Roa)、反映償債能力的資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、反映營運能力的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Turnover)、反映發(fā)展能力的營業(yè)收入增長率(Growth)、反映債權(quán)安全程度的利息保障倍數(shù)(Intcov)以及企業(yè)性質(zhì)(Soe)作為控制變量。

(4)模型4控制變量。模型4是研究企業(yè)社會責(zé)任報告披露對權(quán)益資本成本的影響，綜合李超、田高良(2011)，李姝等人(2013)的研究，本文選取反映盈利能力的凈資產(chǎn)收益率(Roa)、反映償債能力的資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、反映營運能力的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Turnover)、反映破產(chǎn)風(fēng)險的權(quán)益賬面市值比(Bm)、反映成長能力的預(yù)期盈余增長率(Eg)、公司規(guī)模(Size)以及企業(yè)性質(zhì)(Soe)作為控制變量。

研究變量具體說明見表1。

表1 研究變量具體說明

(三)多元回歸模型

為了檢驗假設(shè)，本文構(gòu)建如下模型：

1.社會責(zé)任報告披露對短期財務(wù)績效的影響

Roat+1+α+β0CSDIt+β1levt+β2Turnovert+β3Growtht+β4Soet+β5Npst+σ

2.社會責(zé)任報告披露對長期財務(wù)績效的影響

Tqt+1=α+β0CSDIt+β1Roat+β2Levt+β3Turnovert+β4Growtht+β5Soet+β6Qrt+β7Pbt+σ

3.社會責(zé)任報告披露對債務(wù)資本成本的影響

Kit+1=α+β0CSDIt+β1Roat+β2Levt+β3Turnovert+β4Growtht+β5Intcovt+β6Soet+σ

4.社會責(zé)任報告披露對權(quán)益資本成本的影響

Ket+1=α+β0CSDIt+β1Roat+β2Levt+β3Turnovert+β4Growtht+β5Bmt+β6Egt+β7Soet+β8Sizet+σ

三、實證分析

(一)變量的描述性統(tǒng)計

從表2、表3、表4、表5中可以看出，目前我國企業(yè)披露的社會責(zé)任報告總體上還不盡如人意，不僅數(shù)量較少，披露的質(zhì)量也普遍偏低，這與我國上市公司正式披露社會責(zé)任報告的起步時間較晚，披露的社會責(zé)任報告在規(guī)范性和完整性上還存在諸多問題有關(guān)。由此也說明了，我國上市公司披露的社會責(zé)任報告質(zhì)量還有很大的提升空間。

表2 模型1的描述性統(tǒng)計結(jié)果

表3 模型2的描述性統(tǒng)計結(jié)果

表4 模型3的描述性統(tǒng)計結(jié)果

表5 模型4的描述性統(tǒng)計結(jié)果

另外，衡量短期財務(wù)績效的Roa平均為0.05，標(biāo)準(zhǔn)差為0.05，說明披露社會責(zé)任報告的上市公司間的凈資產(chǎn)收益率相差不大；衡量長期財務(wù)績效的Tq平均為1.67，標(biāo)準(zhǔn)差為1.11，整體來看上市公司的長期財務(wù)績效普遍偏低，而且相差較大；債務(wù)資本成本平均為0.05，標(biāo)準(zhǔn)差為0.12，與國內(nèi)外相關(guān)學(xué)者的研究基本一致，總體上相差不大；權(quán)益資本成本平均為0.20，標(biāo)準(zhǔn)差為0.20，總體上相差不大。

(二)變量的相關(guān)性檢驗

從表6、表7、表8、表9中可以看出，衡量短期財務(wù)績效的凈資產(chǎn)收益率Roe與社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI呈顯著正相關(guān)關(guān)系，與研究假設(shè)一致，說明企業(yè)對社會責(zé)任的積極履行，會提高企業(yè)的短期財務(wù)績效；衡量長期財務(wù)績效的托賓Q與社會責(zé)任報告披露指數(shù)呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與研究假設(shè)不一致，說明企業(yè)對社會責(zé)任的積極履行反而對企業(yè)的長期價值產(chǎn)生了負(fù)面影響，可能是因為企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任需要付出相應(yīng)的成本，社會責(zé)任成本使企業(yè)在與不承擔(dān)或者少承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)的競爭中處于不利的財務(wù)狀況中，從而不利于企業(yè)的長期發(fā)展。兩種資本成本與社會責(zé)任報告披露指數(shù)CSDI均呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與研究假設(shè)一致，說明企業(yè)可以通過較高的信息披露水平，降低資本成本。

表6 模型1變量的相關(guān)性分析結(jié)果

表7 模型2變量的相關(guān)性分析結(jié)果

表8 模型3變量的相關(guān)性分析結(jié)果

表9 模型4變量的相關(guān)性分析結(jié)果

表10 回歸分析結(jié)果

(三)回歸結(jié)果分析

從表10多元回歸的結(jié)果來看，在1%的顯著性水平下，衡量短期財務(wù)績效的凈資產(chǎn)收益率Roe與社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI呈顯著正相關(guān)關(guān)系，驗證了假說一，說明企業(yè)對社會責(zé)任的積極履行，可以提高自己產(chǎn)品和服務(wù)的聲譽，進(jìn)而建立良好的企業(yè)形象，對企業(yè)短期財務(wù)績效的提高起到推動作用。衡量長期財務(wù)績效的托賓Q與社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，與假說二恰好相反，這說明企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任是需要付出相應(yīng)成本的，該成本使企業(yè)在與不承擔(dān)或者少承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)的競爭中處于不利的財務(wù)狀況中，從而對企業(yè)的長期發(fā)展產(chǎn)生不利影響。債務(wù)資本成本KI與社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，驗證了假說三，說明企業(yè)為了維持資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，同時增

強融資能力，會披露與債權(quán)人相關(guān)的信息，從而降低債務(wù)資本成本。權(quán)益資本成本KE與社會責(zé)任報告披露質(zhì)量指數(shù)CSDI呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，驗證了假說四，說明企業(yè)社會責(zé)任披露可以降低投資者的預(yù)測風(fēng)險，并通過較高的信息披露水平，讓投資者降低自己的不可分散的預(yù)測風(fēng)險，從而降低風(fēng)險溢價，進(jìn)而降低權(quán)益資本成本。

因此，從總體上來看，企業(yè)社會責(zé)任報告披露只在短期內(nèi)產(chǎn)生一個積極的影響，其長期的作用效果并不明顯，但是，對于企業(yè)來說，履行社會責(zé)任是未來發(fā)展的一個必然趨勢，企業(yè)應(yīng)當(dāng)將其作為一種戰(zhàn)略行為，更好地履行社會責(zé)任，使其發(fā)揮一個更好的效果。

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了使回歸結(jié)果更具有說服力，本文進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗，表11報告了四個模型的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果。

表11 模型的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

1.異方差檢驗

若隨機誤差項具有不同的方差，則稱線性回歸模型存在異方差性，這會對回歸結(jié)果產(chǎn)生較大的干擾。本文采用的四個模型中，運用hettest檢驗異方差性，結(jié)果表明四個模型均拒絕原假設(shè)，即不存在異方差性。

2.多重共線性檢驗

多重共線性是線性回歸模型中的解釋變量之間由于存在高度相關(guān)關(guān)系而使模型估計失真。本文選取VIF檢驗多重共線性。VIF是方差膨脹因子，反映了模型的多重共線性水平。本文采用的四個模型中，VIF的值均小于10，表明模型不存在多重共線性，模型解釋力度較高。

結(jié) 論

本文對企業(yè)社會責(zé)任報告披露的經(jīng)濟后果進(jìn)行的實證研究表明，企業(yè)社會責(zé)任報告披露與其短期財務(wù)績效存在顯著正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)對社會責(zé)任履行得越好，將會有助于提高企業(yè)的短期財務(wù)績效，但是，研究也發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責(zé)任與其長期財務(wù)績效存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明在履行企業(yè)社會責(zé)任的過程中，將會耗費一定的成本費用，這將對企業(yè)的長期發(fā)展造成不利影響。在資本成本方面，回歸結(jié)果表明企業(yè)社會責(zé)任報告披露與其資本成本存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，企業(yè)對社會責(zé)任履行得越好，越有助于營造良好的投融資環(huán)境，進(jìn)而降低資本成本。

從長期來看，雖然企業(yè)履行社會責(zé)任會產(chǎn)生成本，社會責(zé)任成本使企業(yè)在與不承擔(dān)或者少承擔(dān)社會責(zé)任的企業(yè)的競爭中處于不利的財務(wù)狀況中，從而對企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生負(fù)面影響。但是，企業(yè)履行社會責(zé)任是社會發(fā)展的必然趨勢，企業(yè)履行社會責(zé)任和股東財富最大化的目標(biāo)并不矛盾，兩者是相輔相成的，企業(yè)應(yīng)將履行社會責(zé)任視作企業(yè)戰(zhàn)略的有機組成部分，與政府、員工、債權(quán)人、供應(yīng)商、社會公眾建立良好的關(guān)系，保障其他利益相關(guān)者的利益，從而建立良好的企業(yè)形象。

本文研究的局限性主要體現(xiàn)在實證部分，由于我國對企業(yè)社會責(zé)任的研究尚處于起步階段，對企業(yè)社會責(zé)任有關(guān)問題的認(rèn)識尚不成熟，因而對企業(yè)有關(guān)社會責(zé)任的信息披露并沒有作出強制性規(guī)定，加之企業(yè)杜會責(zé)任履行得好壞難以量化，從而給進(jìn)一步研究帶來了一定的限制。另外，由于資料來源的局限性，本文選擇的樣本范圍較少，所得到的結(jié)論也可能不全面，為了全面考察社會責(zé)任報告的質(zhì)量水平，將來有必要選取更多數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。

企業(yè)社會責(zé)任既是經(jīng)濟全球化發(fā)展到一定歷史階段的產(chǎn)物，也是公司利益實現(xiàn)機制逐漸發(fā)生改變的結(jié)果。縱觀企業(yè)競爭方式的演變，不難發(fā)現(xiàn)，社會責(zé)任正逐漸成為企業(yè)競爭優(yōu)勢的新的增長點。另外，目前我國上市公司發(fā)布的社會責(zé)任報告從內(nèi)容到形式都沒有統(tǒng)一的規(guī)范，而且社會責(zé)任報告整體質(zhì)量較低。因此，本文提出政策性建議，政府可以加強企業(yè)社會責(zé)任信息的披露，借鑒國外經(jīng)驗，逐步要求企業(yè)編制“社會責(zé)任報告”；建立利益相關(guān)者治理模式，通過內(nèi)外部治理機制推動中國企業(yè)社會責(zé)任的履行。

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[責(zé)任編輯：姜野]

EconomicConsequencesofDisclosureSocialResponsibilityReport

LIU Ting-ting

(Beijing Jiaotong University ,Beijing 100040,China)

CSR issues concerning corporate long-term,sustainable development,the paper selected 2009-2011 Shanghai and Shenzhen stock exchanges publish CSR reports of listed companies as samples,the economic consequences of Corporate Social Responsibility Report disclosed the empirical analysis,research from financial performance and the cost of capital to start two angles.The study found: Corporate Social Responsibility Report disclose their short-term financial performance of the existence of a significant positive correlation between the presence of a significant negative correlation between corporate social responsibility and its long-term financial performance,there was a significant negative correlation between corporate social responsibility report revealed its cost of capital,corporate social responsibility to fulfill the better,more help to create a favorable investment environment,thereby helping to reduce the cost of capital.

social responsibility,financial performance; cost of capital

2013-12-15

F832.51;F270

：A

：1671-7112(2014)04-0081-011