陳建軍

新三板企業(yè)掛牌前后財務指標變動實證分析

陳建軍

新三板市場已經(jīng)是國家多層次資本市場建設戰(zhàn)略的重要組成部分，研究新三板企業(yè)掛牌前后財務指標變動情況，對中小企業(yè)掛牌新三板決策有較大的參考意義。本文選取了2006年-2011年在新三板市場掛牌的92家企業(yè)作為樣本，考察樣本掛牌企業(yè)掛牌前后的財務指標變動情況。本文研究結果顯示，企業(yè)在新三板掛牌后融資渠道增多、融資能力有所增強，但償債能力、盈利能力、營運能力和發(fā)展能力等各項財務績效指標均存在下降現(xiàn)象，中小企業(yè)應根據(jù)自身條件和經(jīng)營狀況，慎重決定是否在新三板進行掛牌融資。

新三板；掛牌；財務指標；變動；實證

一、我國新三板市場發(fā)展現(xiàn)狀

目前中小企業(yè)逐漸成為我國發(fā)展經(jīng)濟、改善民生、提升綜合國力的重要力量，其在國民經(jīng)濟中的地位已上升到了戰(zhàn)略的層次。然而，中小企業(yè)在拉動我國經(jīng)濟增長、推動技術創(chuàng)新、緩解就業(yè)壓力的同時，卻飽受“融資難”的困擾。如何解決中小企業(yè)融資難的問題，助其跨越發(fā)展瓶頸就成了當前廣受關注的社會課題。建設多層次資本市場，大力發(fā)展場外交易市場將成為破解中小企業(yè)融資難問題的關鍵。目前我國場外市場主要有俗稱新三板市場和各地方性產(chǎn)權交易市場，其中，新三板是我國現(xiàn)階段最主要、最規(guī)范的場外交易市場。

新三板市場起源于北京中關村科技園區(qū)非上市股份有限公司通過代辦股份系統(tǒng)進行股份轉(zhuǎn)讓試點，2012年以后逐步向全國擴容，市場規(guī)模迅速增長，到2014年10月21日，掛牌企業(yè)已達1194家，總市值3264.8億元，預計近三年內(nèi)全國將有數(shù)千家中小企業(yè)選擇在新三板掛牌，總市值將超過萬億元。從行業(yè)分布來看，新三板市場掛牌企業(yè)中數(shù)量最多的是信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)；其次為計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)和專用設備制造業(yè)。

二、新三板企業(yè)財務指標

本文本著科學合理、全面完整、客觀公正、簡便實用的原則，在償債能力、盈利能力、營運能力、發(fā)展能力四個方面選取8項指標，通過配對樣本T檢驗分析樣本企業(yè)掛牌前后各項基本指標的變動情況。

償債能力方面本文主要研究企業(yè)的長期償債能力，選取資產(chǎn)負債率和利息保障倍數(shù)作為衡量指標；盈利能力方面，本文選取了扣除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率和企業(yè)總資產(chǎn)報酬率兩個指標，其中總資產(chǎn)報酬率按企業(yè)息稅前利潤與年度平均資產(chǎn)總額之比計算。此外本文選取了總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率兩個指標來考察企業(yè)營運能力，選取營業(yè)收入增長率和資本保值增值率衡量其發(fā)展能力。

三、掛牌前后財務指標變動

1.樣本。本文研究的各項數(shù)據(jù)來源于Wind資訊金融數(shù)據(jù)庫、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)網(wǎng)站及相關公司年報。每家新三板企業(yè)計算4年的數(shù)據(jù)：掛牌前1年，掛牌當年和掛牌后的2年。其中，企業(yè)發(fā)展能力各項指標為環(huán)比值，需要用到企業(yè)掛牌前2年的數(shù)據(jù)，因此實際數(shù)據(jù)時間跨度為5年。數(shù)據(jù)截止期間為2013年年報，為保證數(shù)據(jù)時間跨度，取2006年新三板成立以來至2011年底6年間在新三板市場掛牌的所有企業(yè)全樣本數(shù)據(jù)，剔除已轉(zhuǎn)板上市和已終止掛牌的企業(yè)后，最后實際樣本數(shù)量為92家。

由于2012年以前新三板尚未向全國擴容，也未取消高新技術企業(yè)限制，因此本文研究的所有樣本均為北京中關村科技園區(qū)內(nèi)的高新技術企業(yè)，其中IT服務業(yè)和IT制造業(yè)企業(yè)占大多數(shù)?？傮w上看，由于選取了符合數(shù)據(jù)時間跨度要求的所有新三板企業(yè)全樣本數(shù)據(jù)，樣本對于擴容以前的新三板企業(yè)總體具有很強的代表性，但對于新三板擴容以后的總體代表性尚不確定，由于新三板擴容時間較短，擴容以后的新三板企業(yè)掛牌績效有待將來作進一步研究。

2.實證檢驗。本文通過兩配對樣本T檢驗的方法，分別對新三板企業(yè)掛牌前（GG）與掛牌當年（G0）、掛牌后第一年（G1）、掛牌后第二年（G2）的各項財務指標進行比較分析。兩配對樣本T檢驗方法下零假設是兩個總體均值之間不存在顯著差異，實際計算過程通過SPSS Statistics 19軟件進行。

根據(jù)配對樣本檢驗結果：樣本新三板企業(yè)掛牌當年總資產(chǎn)報酬率有所上升，但凈資產(chǎn)收益率在掛牌第二年顯著下降，說明企業(yè)在新三板掛牌后盈利能力暫時上升但隨后即下降；企業(yè)掛牌后第二年資產(chǎn)負債率顯著高于掛牌前，說明由于企業(yè)掛牌后融資渠道增多、融資能力增強，債務融資能力增強，債權性資本比例得到提升，資產(chǎn)不負債率上升；企業(yè)掛牌后第一年和第二年的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均顯著低于掛牌前，掛牌后第二年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著低于掛牌前，掛牌后企業(yè)營運能力顯著下降；發(fā)展能力指標方面，樣本企業(yè)掛牌后第二年營業(yè)收入增長率顯著低于掛牌前，掛牌當年資本保值增值率在10%的顯著性水平下低于掛牌前，掛牌后第一年和第二年資本保值增值率在5%的顯著性水平下均低于掛牌前，證明企業(yè)在新三板掛牌后發(fā)展能力指標顯著下降。

3.結論。本文通過企業(yè)掛牌前后各項財務指標的配對樣本檢驗對2006年至2011年在新三板掛牌的企業(yè)掛牌前后財務指標變動問題進行了分析和研究，結果顯示：企業(yè)在新三板掛牌后融資渠道增多，短期看融資能力有所增強，但長期償債能力、盈利能力、營運能力和發(fā)展能力等各項財務績效指標均存在顯著下降的現(xiàn)象。

四、對于中小企業(yè)在新三板市場掛牌融資的建議

過往數(shù)據(jù)表明企業(yè)在新三板掛牌并沒有使企業(yè)財務績效指標都有所提高，中小企業(yè)應根據(jù)自身條件和經(jīng)營狀況，決定是否在新三板掛牌。

新三板掛牌后將進一步規(guī)范法人治理結構、拓寬融資渠道，并有助于日后進入更高層次的資本市場進行運作。但是，掛牌以后也會增加每年的管理成本、信息披露成本等。并且很多企業(yè)在新三板掛牌后都會出現(xiàn)財務績效指標下降的現(xiàn)象。

對于業(yè)務發(fā)展前景良好，但受制于融資瓶頸問題較為嚴重，若有志于規(guī)范公司治理，長遠戰(zhàn)略定位在資本市場的，建議可考慮通過新三板掛牌拓寬融資渠道，有助于企業(yè)打開成長空間。

五、本文研究的不足

由于新三板市場在我國發(fā)展歷程較短，本文選取的是2006年新三板設立以來至2011年底期間間掛牌的所有企業(yè)為樣本，這些樣本全部是北京中關村科技園區(qū)的高新技術企業(yè)，在地域、產(chǎn)業(yè)特征等方面較大的局限性。而今新三板擴容以后，掛牌企業(yè)已遍布全國，也不再局限于高新技術企業(yè)，但是受限于擴容時間較短，未有足夠年限的企業(yè)數(shù)據(jù)，本文未對擴容以后的新三板企業(yè)掛牌前后財務指標變動情況進行分析。新三板擴容以后，情況是否有所不同，有待以后作進一步研究。

[1]胡曉蕾.浙江民營企業(yè)上市融資績效的實證分析[D].浙江:浙江大學經(jīng)濟學院,2012.

[2]盧文浩.搶占新三板[M].北京:中國經(jīng)濟出版社.

[3]趙國儒.中國民營企業(yè)IPO前后經(jīng)營績效變化問題研究[D].遼寧大學博士學位論文,2009.

（作者單位：國信證券股份有限公司寧波百丈東路證券營業(yè)部)