熊錦秋

據(jù)稱，證監(jiān)會(huì)通過“窗口指導(dǎo)”建議新股發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)不得超募，發(fā)行價(jià)格水平不得高于行業(yè)平均市盈率，盡量壓縮老股轉(zhuǎn)讓比例。首批10家拿到批文的企業(yè)普遍被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是嚴(yán)格遵照“窗口指導(dǎo)”新政、率先進(jìn)行發(fā)行方案調(diào)整的“好孩子”。

從今年年初開始的新一輪新股發(fā)行，呈現(xiàn)“高發(fā)行價(jià)、高市盈率、老股高套現(xiàn)”現(xiàn)象。目前形勢(shì)下要再度打開IPO閘門，要防止“新三高”，證監(jiān)會(huì)迫不得已對(duì)新股發(fā)行采取“窗口指導(dǎo)”。

坊間按照證監(jiān)會(huì)“不得超募”的窗口指導(dǎo)原則，甚至有了計(jì)算新股發(fā)行價(jià)的公式，即發(fā)行價(jià)=（募集資金+發(fā)行費(fèi)用）/發(fā)行數(shù)量，有人戲言新股發(fā)行基本是定價(jià)發(fā)行。由此也引出新股發(fā)行是否應(yīng)該市場(chǎng)化的爭(zhēng)論。筆者認(rèn)為，窗口指導(dǎo)并沒有“越位”。

“窗口指導(dǎo)”是利益集團(tuán)自作自受

表面看市場(chǎng)化是利用價(jià)格機(jī)能達(dá)到供需平衡的一種市場(chǎng)狀態(tài)，但市場(chǎng)化的真正目標(biāo)卻是以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向，優(yōu)勝劣汰為競(jìng)爭(zhēng)原則，實(shí)現(xiàn)資源合理配置和效率最大化。即使讓新股以虛高價(jià)格發(fā)行、求得表面供需平衡，但資金大量超募使得資金囤積在銀行賬戶吃利息，發(fā)行人暴富更加容易，這是資源浪費(fèi)和市場(chǎng)不公，純屬偽市場(chǎng)化。

證監(jiān)會(huì)對(duì)新股發(fā)行進(jìn)行“窗口指導(dǎo)”，這完全是利益集團(tuán)自作自受。

證券中介機(jī)構(gòu)對(duì)擬發(fā)行企業(yè)過度包裝、基金等投資機(jī)構(gòu)在一二級(jí)市場(chǎng)為新股大力捧場(chǎng)，出現(xiàn)的新股“新三高”現(xiàn)象說明新股詢價(jià)沒有任何意義，既然市場(chǎng)失靈，那就只能由行政力量來主導(dǎo)了。

事實(shí)上，黨的十八屆三中全會(huì)不僅強(qiáng)調(diào)了“使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”，同時(shí)也提出要“更好發(fā)揮政府作用”，政府的職責(zé)和作用主要是“保障公平競(jìng)爭(zhēng)，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，維護(hù)市場(chǎng)秩序，彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈”等。證監(jiān)會(huì)的“窗口指導(dǎo)”最終目的也是為了優(yōu)化資源配置，并沒“越位”。

筆者對(duì)取消路演環(huán)節(jié)也持贊同態(tài)度。既然新股詢價(jià)基本打入冷宮，那么為此服務(wù)的路演也基本是聾子的耳朵——擺設(shè)。

有報(bào)道稱，監(jiān)管層傳出消息“可以不路演”，首批10只新股也確實(shí)有5只取消路演計(jì)劃。事實(shí)上，假若企業(yè)發(fā)行材料信息披露充分，路演也沒有多少必要，反而可能由此制造信息不對(duì)稱，甚至泄露內(nèi)幕信息，或者為有關(guān)各方私下“勾兌”提供機(jī)會(huì)。

“窗口指導(dǎo)”退出舞臺(tái)的五個(gè)前提

當(dāng)然，若僅僅滿足于“窗口指導(dǎo)”，僅僅為解決超募而控制超募、為解決高價(jià)發(fā)行而低價(jià)發(fā)行，這屬于頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳，是懶政行為。

“窗口指導(dǎo)”是迫于目前市場(chǎng)極不健康而采取的權(quán)宜對(duì)策，證監(jiān)會(huì)的根本任務(wù)，是要思考導(dǎo)致新股發(fā)行積弊背后的深層次原因，并對(duì)癥施治，要大刀闊斧進(jìn)行體制機(jī)制改革，從根本上鏟除導(dǎo)致新股發(fā)行畸形土壤，推動(dòng)新股發(fā)行在清明、公平的制度環(huán)境下陽光運(yùn)作。

首要工作應(yīng)該是盡快推動(dòng)發(fā)行人權(quán)利與義務(wù)對(duì)等。

這是抑制發(fā)行人打破頭都要上市沖動(dòng)的關(guān)鍵。在成熟市場(chǎng)，企業(yè)對(duì)上市并無太大渴求，比如有個(gè)針對(duì)德國(guó)中小企業(yè)的調(diào)查，在全部受訪的企業(yè)中有75.9%明確表示“不會(huì)考慮”通過上市來融資，理由包括“目前融資渠道已足夠、企業(yè)太小、不希望有外部股東參與、上市透明度要求過高、上市成本過高”等等。

但在A股市場(chǎng)，情況卻截然不同。比如即使在證監(jiān)會(huì)行政“窗口指導(dǎo)”下，首批10家企業(yè)發(fā)行后市盈率均大大低于同行業(yè)平均市盈率水平，發(fā)行后市盈率最低的是莎普愛思，其對(duì)應(yīng)發(fā)行后市盈率僅9.06倍，而其所處化學(xué)制劑行業(yè)的平均靜態(tài)市盈率為35倍，但如此低的市盈率，企業(yè)還是愿意發(fā)行上市。這說明募資只是其次，上市才是最重要的。

事實(shí)上，只要企業(yè)在A股上了市，就有數(shù)不清的好處，比如再融資、將來大股東高價(jià)減持享受股價(jià)泡沫收益等等。與此同時(shí)，發(fā)起人承擔(dān)的責(zé)任義務(wù)卻很少，發(fā)行人權(quán)利和責(zé)任極不對(duì)等，分紅與否、業(yè)績(jī)虧損與否都無所謂，原始股東都照樣可以減持致富。

為此應(yīng)該強(qiáng)化發(fā)行人的責(zé)任和義務(wù)，比如規(guī)定企業(yè)只有業(yè)績(jī)或者分紅達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，才允許大股東持股解禁等等，不能讓其平白無故只享受權(quán)利好處。

第二項(xiàng)工作就是要徹底禁止借殼上市或變相賣殼。

目睹一些上市不久的中小板股票開始賣殼，筆者大聲呼吁，A股市場(chǎng)新股上市造殼致富的運(yùn)作模式不能再進(jìn)行下去了，這樣的股市造成財(cái)富不公平再分配，還不如關(guān)掉，為此應(yīng)該徹底禁止賣殼行為。

第三項(xiàng)工作就是進(jìn)一步完善做空機(jī)制。

應(yīng)該說，目前A股市場(chǎng)已經(jīng)具備一些價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，這主要是在股指期貨等做空機(jī)制作用下，多數(shù)滬深300標(biāo)的股價(jià)格基本能夠反映其內(nèi)在價(jià)值。但目前中小盤股尤其是新股，卻缺乏做空機(jī)制，這方面應(yīng)該大膽改革，只有完善新股做空機(jī)制，市場(chǎng)主體在利益驅(qū)動(dòng)下，才會(huì)在新股上市伊始就將其假面具撕個(gè)粉碎。

第四項(xiàng)工作是證監(jiān)會(huì)宜動(dòng)態(tài)完善對(duì)發(fā)行人的監(jiān)管辦法。

面對(duì)行政窗口指導(dǎo)所導(dǎo)致的低價(jià)發(fā)行，發(fā)行人絕不會(huì)“坐以待斃”，也會(huì)想出反制措施。比如，擬設(shè)更大募投項(xiàng)目、盡可能增加募集資金，這樣發(fā)行股數(shù)基本固定的話，發(fā)行價(jià)和發(fā)行市盈率自然抬升，發(fā)行人哪方面的好處都不會(huì)少。魔高一尺道高一丈，證監(jiān)會(huì)也要與時(shí)俱進(jìn)，動(dòng)態(tài)完善監(jiān)管辦法，有針對(duì)性打擊發(fā)行人在新股發(fā)行中的“創(chuàng)新”牟利行為。

第五項(xiàng)工作就是要打擊炒新。

要防止券商研究報(bào)告等對(duì)新股過度吹捧，對(duì)不實(shí)夸大宣傳應(yīng)有處罰措施。要規(guī)范網(wǎng)絡(luò)寫手等對(duì)擬上市企業(yè)的軟文發(fā)布，同樣要有相應(yīng)處罰措施。要下苦功夫搜尋新股操縱的蛛絲馬跡，打一場(chǎng)新股操縱行為殲滅戰(zhàn)，滅掉新股莊家的猖狂氣焰。

有了上述治本舉措，市場(chǎng)機(jī)制完善了，就可依靠市場(chǎng)自身力量來配置資源，證監(jiān)會(huì)對(duì)新股發(fā)行的行政“窗口指導(dǎo)”也就自然而然可以退出歷史舞臺(tái)。endprint